作者：姚文杰

來(lái)源：資產(chǎn)界（ID：npazone）

隨著(zhù)地方資產(chǎn)管理公司、民間投資者、外資機構、均向傳統不良資產(chǎn)進(jìn)軍，逐鹿于本輪經(jīng)濟周期下的萬(wàn)億不良資產(chǎn)市場(chǎng)。資金的涌入，造就了一個(gè)個(gè)高價(jià)格的資產(chǎn)包，提高了銀行出包的底價(jià)。作為承接銀行一級市場(chǎng)包的資產(chǎn)管理公司，科學(xué)的進(jìn)行不良資產(chǎn)商業(yè)化定價(jià)，是持續穩定發(fā)展的基礎，也是后續處置的保障。下面結合具體實(shí)務(wù)對不良資產(chǎn)包定價(jià)進(jìn)行探討：

一、抵（質(zhì)）押債權定價(jià)

在不良資產(chǎn)包實(shí)務(wù)中，對資產(chǎn)價(jià)值的分析是最為重要的環(huán)節。通常而言，資產(chǎn)包中一般抵（質(zhì)）押擔保類(lèi)債權與純保證類(lèi)債權混搭，而抵（質(zhì)）押債權構成了資產(chǎn)包價(jià)格的基石，因此該類(lèi)債權的定價(jià)最為核心，也最關(guān)鍵，對于資產(chǎn)包的整體定價(jià)尤為重要。

（一）常規不動(dòng)產(chǎn)抵（質(zhì)）押物價(jià)值的確定

1、房地一并抵押

（1）商業(yè)、住宅、辦公用途土地及地上房產(chǎn)

若房產(chǎn)基本可覆蓋土地，且房產(chǎn)具有使用價(jià)值，則僅計算房產(chǎn)價(jià)值，土地價(jià)值無(wú)需另行計算（土地價(jià)值此時(shí)已包含在房產(chǎn)價(jià)值內）。

若房產(chǎn)部分覆蓋土地，且該部分房產(chǎn)具有使用價(jià)值，除計算房產(chǎn)價(jià)值外，同時(shí)應考慮剩余未被覆蓋土地部分價(jià)值。

若房產(chǎn)占地面積非常小，且已失去利用價(jià)值，則僅計算土地價(jià)值。

（2）工業(yè)用途土地及地上房產(chǎn)

若土地有房產(chǎn)（無(wú)論完全覆蓋或部分覆蓋），且可持續使用，則先計算土地價(jià)值，再利用成本法計算房產(chǎn)價(jià)值，二者相加。

若房產(chǎn)占地面積非常小，且已失去利用價(jià)值，則僅計算土地價(jià)值。

2、土地使用權價(jià)值判定

對于土地使用權價(jià)值判定，首選市場(chǎng)比較法，即通過(guò)周邊區域相似物業(yè)的成交案例的收集，再根據區位、面積、形狀、地質(zhì)條件等因素的對比分析，從而得出抵押物的價(jià)值。對于數據來(lái)源，通?？赏ㄟ^(guò)以下幾個(gè)途徑獲?。褐袊恋厥袌?chǎng)網(wǎng)：http://www.landchina.com，中國城市地價(jià)監測：http://www.landvalue.com.cn，淘寶司法拍賣(mài)：https://sf.taobao.com

近年，國內房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展迅速，土地市場(chǎng)火熱，對于住宅、商業(yè)、辦公等用途土地使用權，其成交案例較為容易獲??；而對于工業(yè)用地，部分地塊所處位置較為偏遠，難以找到合適的比較案例，在此情形下，分公司一般通過(guò)當地國土部門(mén)發(fā)布的基準地價(jià)、征地區片價(jià)或《全國工業(yè)用地最低出讓標準》來(lái)獲取其市場(chǎng)價(jià)值。

3、房產(chǎn)價(jià)值判定

針對商業(yè)、住宅、辦公用途的房產(chǎn)，同樣優(yōu)選市場(chǎng)比較法；其成交案例通常通過(guò)以下途徑獲?。?/span>

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其中，在商業(yè)用途的房產(chǎn)價(jià)值測算時(shí)，通過(guò)向房地產(chǎn)估價(jià)機構咨詢(xún)，以下樓層修正系數供項目人員參考使用：

針對成交案例難以獲取的房產(chǎn)，一般采用成本法（即工程造價(jià)×成新率）確定其價(jià)值。通過(guò)查詢(xún)“中國建設工程造價(jià)信息網(wǎng)”及對工程造價(jià)相關(guān)信息的搜集，針對不同用途的房產(chǎn)，以下指導價(jià)格作為參考：

在匡算在建工程的市場(chǎng)價(jià)值時(shí)，通常采用“市場(chǎng)價(jià)（工程造價(jià)）×完工程度”的方法來(lái)確定。

（二）非常規不動(dòng)產(chǎn)的定價(jià)

1、房地未一并抵押，但未抵押至第三方名下

根據《物權法》第182條：“以建筑物抵押的，該建筑物占用范圍內的建設用地使用權一并抵押。以建設用地使用權抵押的，該土地上的建筑物一并抵押。抵押人未依照前款規定一并抵押的，未抵押的財產(chǎn)視為一并抵押?！?/span>

此時(shí)，應視不同情況區分對待：

若僅土地辦理了抵押，則可視為房、地整體辦理了抵押，對房、地均享有優(yōu)先受償權，其價(jià)值計算方法與房地產(chǎn)一并抵押相同。

若僅房產(chǎn)辦理了抵押，則僅考慮其占用范圍的土地的價(jià)值，不能將所有土地均納入優(yōu)先受償范圍。

2、房地未一并抵押，且分別抵押至不同權利人名下

根據《物權法》第199條：“同一財產(chǎn)向兩個(gè)以上債權人抵押的，拍賣(mài)、變賣(mài)抵押財產(chǎn)所得的價(jià)款依照下列規定清償：（一）抵押權已登記的，按照登記的先后順序清償；順序相同的，按照債權比例清償；（二）抵押權已登記的先于未登記的受償；（三）抵押權未登記的，按照債權比例清償?！?/span>

房產(chǎn)與土地抵押至不同債權人名下雖與物權法相悖，但現實(shí)盡調中確實(shí)存在此類(lèi)問(wèn)題。針對該問(wèn)題處理原則：

若土地抵押登記在先，則房產(chǎn)抵押權人無(wú)優(yōu)先受償權；

若房產(chǎn)抵押登記在先，且房產(chǎn)占滿(mǎn)土地，則土地抵押權人無(wú)優(yōu)先受償權；若房產(chǎn)未占滿(mǎn)土地，則房產(chǎn)抵押權人僅針對房產(chǎn)及所占范圍土地享有優(yōu)先受償權，土地抵押權人對剩余土地享有優(yōu)先受償權。

3、劃撥土地抵押及劃撥土地房產(chǎn)抵押?jiǎn)?wèn)題

根據原國土資源部于2004年1月15日發(fā)布的《關(guān)于國有劃撥土地使用權抵押登記有關(guān)問(wèn)題的通知》（國土資發(fā)[2004]9號），以國有劃撥土地使用權為標的物設定抵押，土地行政管理部門(mén)依法辦理抵押登記手續，即視同已經(jīng)具有審批權限的土地行政管理部門(mén)批準，不必再另行辦理土地使用權抵押的審批手續。因此劃撥土地使用權抵押在法律效力上并無(wú)障礙，但是劃撥土地使用權變現的話(huà)須向政府補交一定的出讓金。目前土地出讓金的支付全國沒(méi)有統一的標準，參考《河南省城鎮國有土地使用權出讓和轉讓管理規定》第41條：“補交或抵交的土地使用權出讓金，由縣級以上人民政府按宗地地價(jià)的一定比例收取，最低不得低于宗地地價(jià)的40%?！睋?，如果河南區域抵押物是劃撥土地使用權或者是劃撥地上房產(chǎn)的話(huà)，在抵押物定價(jià)時(shí)至少要扣除地價(jià)（同區域出讓地標準）的40%。就全國范圍而言，具體仍要看當地出讓金的相關(guān)政策。

4、抵押不動(dòng)產(chǎn)存在租約情況

根據《物權法》第190條：“訂立抵押合同前抵押財產(chǎn)已出租的，原租賃關(guān)系不受該抵押權的影響。抵押權設立后抵押財產(chǎn)出租的，該租賃關(guān)系不得對抗已登記的抵押權”。

此種情形下，必須關(guān)注出租與抵押登記的時(shí)間先后，若抵押在前，則不考慮租約；若抵押在后，看能否有證據證明租約惡意倒簽；如果存在惡意倒簽的行為，則可行使撤銷(xiāo)權；如無(wú)，則應當充分考慮租約對抵押物價(jià)值的影響。

（三）其他抵質(zhì)押資產(chǎn)價(jià)值的判定

1、具有公益性質(zhì)的抵押物

全國人大常委會(huì )法制工作委員會(huì )辦公室于2009年12月1日向住房和城鄉建設部辦公廳的復函（法工辦發(fā)[2009]231號）認為，私立學(xué)校、幼兒園、醫院和公辦學(xué)校、幼兒園、醫院，只是投資渠道上不同，其公益屬性是一樣的。私立學(xué)校、幼兒園、醫院的教育設施、醫療衛生設施也屬于社會(huì )公益設施，按照《物權法》第一百八十四條規定，不得抵押。

因此，即使是私立學(xué)校、幼兒園、醫院所提供的抵押物，因其公益性質(zhì)，所對應的合同面臨無(wú)效的風(fēng)險，因此對該類(lèi)抵押物價(jià)值應審慎判斷。

2、林權抵押物

對于林權提供抵押的債權資產(chǎn)盡調中不時(shí)可以遇到，但對其價(jià)值較難判斷。參見(jiàn)淘寶司法拍賣(mài)，針對林權價(jià)值的評估從100到2500元/畝不等，且多以流拍為主。

3、機器設備抵押物

對于機器設備類(lèi)抵押物，由于所在企業(yè)停產(chǎn)等因素，加之其專(zhuān)用性較強，因此其變現往往存在較大的難度。因此，確定該類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格時(shí)一般不考慮其價(jià)值，但若成新度較高，且較為技術(shù)先進(jìn)，仍在使用中，可適當考慮，必要時(shí)可借助專(zhuān)業(yè)的評估機構對其價(jià)值進(jìn)行認定。

4、抵押物被刑事查封

須關(guān)注抵押不動(dòng)產(chǎn)是否是以違法犯罪所得購置。如是，則抵押物面臨被沒(méi)收的風(fēng)險；即使不是，根據“先刑后民”原則，抵押物處置仍可能遙遙無(wú)期。

（四）變現折扣率的確定

以上為抵（質(zhì)）押物市場(chǎng)價(jià)值確定的主要方式，但其實(shí)際成交價(jià)格往往與市場(chǎng)價(jià)值存在一定的折扣，部分押品需要多次拍賣(mài)才能拍賣(mài)成功。因此在確定抵（質(zhì)）押物回收價(jià)值時(shí)應當考慮一定的變現折扣率。根據2017年１月１日實(shí)施的《最高人民法院關(guān)于人民法院網(wǎng)絡(luò )司法拍賣(mài)若干問(wèn)題的規定（法釋〔2016〕18號）》，起拍價(jià)不得低于評估價(jià)或者市價(jià)的百分之七十。一次拍賣(mài)流拍后再次拍賣(mài)的起拍價(jià)降價(jià)幅度不得超過(guò)前次起拍價(jià)的百分之二十。再次拍賣(mài)流拍的，可以依法在同一網(wǎng)絡(luò )司法拍賣(mài)平臺變賣(mài)。變賣(mài)失敗后可要求以物抵債。據此估算如果實(shí)施以物抵債，則抵債價(jià)格最低為市場(chǎng)價(jià)值的56%?？紤]抵債后再次轉讓需額外支付轉讓稅費，故需考慮10%的綜合稅費折扣，故變現折扣率區間應當位于51-100%。在具體操作過(guò)程中，根據抵（質(zhì)）押物的性質(zhì)、用途等因素，參考與評估機構的具體做法，分公司的實(shí)際操作為針對住宅類(lèi)不動(dòng)產(chǎn)押品的變現折扣不低于65%，商業(yè)不低于60%，工業(yè)不低于55%，機器設備不低于20%。

二、無(wú)抵（質(zhì)）押擔保債權定價(jià)分析思路

無(wú)抵（質(zhì)）押擔保債權的定價(jià)一直是不良資產(chǎn)投資定價(jià)的難題，但此部分估值又恰成為定價(jià)能力的體現。在資產(chǎn)包價(jià)格上漲的市場(chǎng)情況下，對每個(gè)定價(jià)細節的研究是可能成為成敗的關(guān)鍵，客觀(guān)的、了解更多信息后準確的定價(jià)是責任心以及能力的體現。對無(wú)抵（質(zhì)）押擔保債權，通?？蓮囊韵路矫孢M(jìn)行具體分析：

1、主債務(wù)人、保證人除抵押物外的有效資產(chǎn)存量以及且是否首封，銀行起訴時(shí)是否對該部分資產(chǎn)進(jìn)行查封，是否有他人查封，該部分財產(chǎn)是否辦理按揭或抵押，上述因子均顯著(zhù)影響無(wú)抵押擔保債權的回收率。若銀行首封流通性較好的財產(chǎn)且經(jīng)查冊暫無(wú)他人查封的，或辦理按揭的，則可判斷有一定的償還能力。

2、主債務(wù)人、保證人的對外涉訴或整體負債情況。該部分情況，一方面可從銀行人員口述、網(wǎng)絡(luò )司法公開(kāi)了解，二可從財產(chǎn)的多輪候查封情況了解。若主債務(wù)人、保證人涉及大量訴訟或已被列為失信被執行人，則定價(jià)時(shí)需較慎重。

3、無(wú)抵押物的債權中主債務(wù)人、保證人是否正常經(jīng)營(yíng)或正常生活，針對債權的還款意愿。

4、無(wú)抵押物的債權中主債務(wù)人、保證人所在地區經(jīng)濟狀況、不良資產(chǎn)投資活躍度、司法環(huán)境、債務(wù)人逃廢債傾向。

三、不良資產(chǎn)定價(jià)思考

不良資產(chǎn)包業(yè)務(wù)是一門(mén)知識高速更新的經(jīng)驗學(xué)科，它與經(jīng)濟周期發(fā)展密切相關(guān)，要求極強的對區域、行業(yè)、不動(dòng)產(chǎn)價(jià)格起伏的敏感性，以及利用權威的法律法規與債務(wù)人都斗智斗勇。對資產(chǎn)管理公司而言，既承擔著(zhù)維護金融經(jīng)濟穩定器的政策職能，又要求從不良資產(chǎn)包中“沙里淘金”，發(fā)現提升價(jià)值。因而，除去以上具體定價(jià)方式的探討，仍需關(guān)注如下問(wèn)題：

1、不良資產(chǎn)包商業(yè)化收購定價(jià)是一個(gè)統一的整體，在確定收購資產(chǎn)包之前，需理清收購目標，同時(shí)對資產(chǎn)包背景及市場(chǎng)競爭對手、市場(chǎng)合作方進(jìn)行分析，從而確定最終報價(jià)。

2、在現實(shí)中各方針對抵（質(zhì)）押擔保債權對該類(lèi)資產(chǎn)的價(jià)值判斷相差無(wú)幾，而無(wú)抵押擔保債權類(lèi)的定價(jià)將成為不良資產(chǎn)投資者差異化競爭的體現，該類(lèi)債權的定價(jià)往往成為不良資產(chǎn)包盈利的關(guān)鍵。

3、資產(chǎn)包收購定價(jià)中退出渠道的設計，也是決定處置周期、處置費用等定價(jià)時(shí)的重要因素，較之他人更進(jìn)一步的思考往往是決定成敗的重要因素。

4、對于資產(chǎn)包和單戶(hù)債權之間關(guān)系的理解仍需深入分析，整包收購時(shí)，各個(gè)單戶(hù)價(jià)格如何分配，價(jià)值如何取舍，也是需要重點(diǎn)關(guān)注的問(wèn)題。

注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標題： 不良資產(chǎn)老兵談資產(chǎn)包定價(jià)策略