云蒙投資 作者：云蒙
來(lái)源：云蒙投資（ID：Yun-Meng111
總體評價(jià)：招商銀行2018年繼續延續不錯的業(yè)績(jì)。息差、不良和盈利能力反轉上升，而且撥備也越來(lái)越高，應該說(shuō)各方面的數據都非常優(yōu)異，在目前的經(jīng)濟形勢下，招商銀行取得這樣的業(yè)績(jì)確實(shí)了不起，和很多銀行拉開(kāi)了不小的差距。如果要美中找不足的話(huà)，也不是招商銀行的不足，因為不是招商銀行太貴了，而是別的銀行太便宜了。
一、關(guān)于規模指標
2018年三季度招商銀行歸屬本行股東凈利潤為673.8億元，同比增長(cháng)14.6%?？傎Y產(chǎn)為65087億元，同比增加5.5%。貸款總額為39536億元，同比增長(cháng)17.4%。歸屬普通股股東權益為4915.7億元，同比增長(cháng)12.2%。風(fēng)險加權資產(chǎn)為39041億元，同比增長(cháng)15.6%。營(yíng)業(yè)收入為1882.2億元，新口徑下同比增長(cháng)13.2%。撥備前利潤為1333.9億元，同比增長(cháng)12.7%。
點(diǎn)評：一是資產(chǎn)規模低速增長(cháng)。招商銀行繼續在走輕型銀行的道路。招商銀行2018年三個(gè)季度總資產(chǎn)同比增速都只有4-5%的樣子，無(wú)意在資產(chǎn)規模上發(fā)力，當然和目前主要調整資產(chǎn)結構和回歸表外也有關(guān)系。
二是資產(chǎn)配置在較大幅度調整。雖然總資產(chǎn)沒(méi)有什么變化，但三個(gè)季度的風(fēng)險加權資產(chǎn)增速都高于股東權益增速，從貸款和和風(fēng)險加權資產(chǎn)增速角度看也說(shuō)明招商銀行在快速調整資產(chǎn)結構，同時(shí)還有不少的表外業(yè)務(wù)回歸?，F在全民搞零售，零售貸款的未來(lái)還需要繼續觀(guān)察。
三是整體盈利非常不錯。2017年以來(lái)，招商銀行的整體盈利能力在大中型銀行中遙遙領(lǐng)先，在繼續加大撥備的基礎上凈利潤和營(yíng)收兩位數增長(cháng)非常難得。而且這是在去年較高基數上取得的成績(jì)，這個(gè)成績(jì)相對過(guò)去還在繼續講利潤放在撥備，我們看到撥備前利潤同比也是增長(cháng)10%以上。
四是股東權益增長(cháng)較快。三季度普通股股東權益同比增長(cháng)了12.2%。如果考慮會(huì )計準則的調整，股東權益應該有13%以上的增長(cháng)。2018年分紅0.84元，AH股息率為3%左右，從長(cháng)期投資者角度看，不考慮估值的變化，投資人在過(guò)去的四個(gè)季度同樣可以獲得16%左右的收益率。從這個(gè)地方我們可以看到，估值高于1倍市凈率的標的分紅并不會(huì )提高投資人的整體收益率，因為分紅再投買(mǎi)的東西比凈資產(chǎn)貴了。
二、關(guān)于資產(chǎn)負債結構
三季度招商銀行貸款和墊款總額39536億元，占比60.7%，年初為占比56.6%。投資類(lèi)資產(chǎn)凈額共計14525.6億元，占比22.3%。存拆同業(yè)+買(mǎi)入返售凈額共計5081.1億元，占比7.8%。吸收存款43001億元，占比總負債71.9 %，年初為69.9%；活期存款占比為60.29%，年初為62.84%。
點(diǎn)評：一是增加了貸款和同業(yè)資產(chǎn)配置。招行也在較快速度增加貸款，貸款占比已超60%，與表外轉表內的大環(huán)境不無(wú)關(guān)系。在中報中，招行已明確“穩健發(fā)展”按揭和小微，“適度投放”信用卡貸款，說(shuō)明已經(jīng)看到了零售未來(lái)的風(fēng)險。不過(guò)零售肯定是招行的金字招牌，零售貸款和公司貸款基本對半，盈利也對半。此外，我們還可以看到招行抓住市場(chǎng)利率上行機遇，加大對同業(yè)資產(chǎn)的配置。存拆同業(yè)+買(mǎi)入返售余額同比增長(cháng)30%。此外，對于投資方面，投資類(lèi)資產(chǎn)余額比年初是下降的，而且招行購買(mǎi)的政府債不多，從增長(cháng)到23.7%的稅率可以看出來(lái)。
二是繼續維持低成本負債優(yōu)勢。招行去年受同業(yè)成本上升的影響不大，2018年繼續保持存款優(yōu)勢。從目前數據看，招行存款占比已超7成，在往建設銀行等大行數據靠攏，這是其低成本負債的優(yōu)勢。今年三季度存款比年初增長(cháng)5.8%，占比也略有提高，活期存款占比略有下降，這個(gè)和不少銀行表現相似。再加上在資產(chǎn)端高收益資產(chǎn)的增加以及資產(chǎn)重定價(jià)，我們看到凈息差同比環(huán)比是回升的。
三、關(guān)于監管指標
三季度招商銀行核心資本充足率為11.97%，同比下降0.75個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比上升0.36個(gè)百分點(diǎn)；撥貸比為4.64%，環(huán)比上升0.13個(gè)百分點(diǎn)。撥備覆蓋率為326%，同比上升個(gè)90.78%百分點(diǎn)，環(huán)比上升10個(gè)百分點(diǎn)。
點(diǎn)評：一是核心資本依然非常充足。雖然新準則減少了一部分核心資本，再加上資產(chǎn)結構調整風(fēng)險加權資產(chǎn)增加了不少，但其核心資本充依然非常充足，甚至超過(guò)了中國銀行和農業(yè)銀行這兩家全球系統重要性銀行。如果按照權重法核心資本重組率為10.33%，這個(gè)充足率也不錯?？紤]到輕型銀行的戰略步伐，招行未來(lái)一段時(shí)間應該都不會(huì )也不需要融資，而且完全可以適當提高分紅比例至40%。
二是撥備指標已經(jīng)非常高了。招商銀行的這兩個(gè)指標已經(jīng)很高了，這一年來(lái)還在一直在提升，主要原因就是不良同比雙降，尤其是新生不良率或信用成本在下降，而撥備還在不斷增加，其實(shí)完全可以不用提那么多給撥備，現在兩個(gè)不良監管指標大幅飆升，這樣做的目的只有一個(gè)，不要讓增速太高了，低調的同時(shí)也為未來(lái)的增速做保證。
四、關(guān)于盈利能力指標
三季度招商銀行同比折算加權凈資產(chǎn)收益率為16.90%，同比上升0.36個(gè)百分點(diǎn)。同比折算凈息差為2.55%；非息收入占比37.32%，去年同期為35.19%。成本收入比為27.63%，去年同期為27.90%。
點(diǎn)評：一是收益率指標繼續提升。招行可以說(shuō)是銀行戴維斯雙擊的典范，資產(chǎn)質(zhì)量改善和息差上升提高利潤，市場(chǎng)認可進(jìn)一步提升估值水平。三季度我們看到收益率指標同比環(huán)比提升，主要在于凈息差在不斷回升，新口徑下利息凈收入同增長(cháng)9.86%。
二是非息收入增長(cháng)較好。非利息凈收入同比增長(cháng)19.31%，但是剔除新金融工具準則影響，也就是把投資收益還原到利息收入里面的話(huà)，非利息凈收入同比增長(cháng)8.05%。手續費及傭金凈收入同比增長(cháng)7.39%。這個(gè)增速還是不錯的。
三是業(yè)務(wù)及管理費增長(cháng)較快。零售業(yè)務(wù)也是成本消耗型的，三季度業(yè)務(wù)及管理費同比增長(cháng)了14.7%，費用的上漲主要是因為金融科技方面人力物力的投入，從作為招行的老客戶(hù)而言，確實(shí)招行的App不斷在升級，內容已經(jīng)非常豐富和人性化了。
五、關(guān)于不良系列及調節指標
三季度招商銀行撥備總額1833.5億元，同比去年1416.2億增長(cháng)了417.3億元；資產(chǎn)減值損失448.1億，同比去年438.4增加了2.2%，是凈利潤的66.5%。不良貸款余額為562.5億，同比減少6.6%，不良貸款率為1.42%。
點(diǎn)評：一是資產(chǎn)質(zhì)量繼續提升。招商銀行連續五個(gè)季度實(shí)現不良同比雙降，應該說(shuō)資產(chǎn)質(zhì)量反轉是很明顯的，而且目前反轉的數據也非常優(yōu)秀，從新生不良及信用成本角度看也是下降的。
二是資產(chǎn)質(zhì)量認定依然非常嚴格。根據2018年中報的數據，逾期90天以上貸款是不良貸款的80%，關(guān)注貸款是不良貸款的105%。這些數據在全行業(yè)同比看是非常嚴格的。
三是撥備還在不斷隱藏利潤。2018年，在很多銀行同比資產(chǎn)減值損失同比大幅增加的情況下，招行計提量前兩個(gè)季度卻在同比減少，三季度也基本持平。這主要是因為資產(chǎn)質(zhì)量好轉不需要計提那么多，這也算一種撥備反哺利潤，其實(shí)招商銀行還可以計提更少的。如果按照我們統一的清算方法，考慮稅收，招商銀行是可以釋放出每股3元多的凈資產(chǎn)來(lái)，也就是說(shuō)在我們心目中招商銀行的凈資產(chǎn)已經(jīng)有23元左右了。這些暫時(shí)隱藏的凈資產(chǎn)早晚會(huì )變成利潤釋放出來(lái)，未來(lái)幾年招商銀行的業(yè)績(jì)應該會(huì )一直領(lǐng)先，這應該也是管理層想達到的效果的。
六、關(guān)于估值
三季度招商銀行每股凈利潤2.66元，去年同期為2.33元；每股凈資產(chǎn)19.49元，去年同期為17.37元。2018年分紅0.84元。
點(diǎn)評：截至2018年10月31日，招商銀行A股收盤(pán)股價(jià)為28.91元，市凈率為1.48倍。H股收盤(pán)股價(jià)為30.2港幣，折合實(shí)時(shí)匯率人民幣26.8元，市凈率為1.37倍。
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