作者：rating狗

來(lái)源：YY評級（ID：YYRating）

天津，天津衛，明成祖朱棣“天子渡津之地”，在百年近代史上亦扮演了重要的角色。天津是東北、西北、華北的主要出?？?，傳統的工商業(yè)大都市，在現代規劃里為環(huán)渤海經(jīng)濟圈中心，也是京津冀都市圈的核心城市。天津港位列世界十大港口之一，陸路上早早就連入了京九線(xiàn)、京廣線(xiàn)的東部鐵路網(wǎng)里，外擁北方最大港口，內有陸路交通，天津在地理區位和國家戰略定位上擁有其獨特的優(yōu)勢。

但是縱觀(guān)天津近年發(fā)展，“失速”問(wèn)題最直觀(guān)地反映在了GDP上。距離天津與深圳、重慶、蘇州一同邁入“萬(wàn)億俱樂(lè )部”已經(jīng)過(guò)去9年，如今深圳、重慶已晉升“2萬(wàn)億俱樂(lè )部”，蘇州2019年GDP為1.93萬(wàn)億元，增速為6%。反觀(guān)天津，2017年GDP增長(cháng)失速至3.6%，增速在全國31個(gè)省及直轄市墊底；而后又經(jīng)歷了兩次GDP向下修訂：2018年對2016年的濱海新區GDP擠水分，從10,002.31億元調整為6,654億元，縮水三分之一；2020年對2018年的天津GDP擠水分，擠掉5,447億元，縮水規模排全國第二；2019年天津GDP為14,102億元，擠掉2018年水分后實(shí)際增速也僅4.8%，與深圳、重慶已不可同日而語(yǔ)。

從三大需求對GDP貢獻度來(lái)看，天津是投資驅動(dòng)型的發(fā)展模式，自2009年起至2014年每年的投資率（資本形成總額/GDP）均在72%以上，而2009年也正是濱海新區拉開(kāi)改革、開(kāi)發(fā)開(kāi)放序幕的第二年。

基建開(kāi)發(fā)如火如荼帶來(lái)債務(wù)規模的擴張，2019年末天津市地方政府債券余額為9,433億元，此為顯性債務(wù)；區域內城投債券余額為4,486億元，此為隱性債務(wù)的一部分。此前，YY團隊曾分別采用負債端和資產(chǎn)端資金來(lái)源兩種方法對省級單位的隱性債務(wù)進(jìn)行了測算，負債端測算得到天津2018年末隱性債務(wù)余額為1.878萬(wàn)億元，資產(chǎn)端測算得到1.702萬(wàn)億元。以債務(wù)率指標對全國31個(gè)省級單位進(jìn)行橫向對比，天津的區域債務(wù)總額/公共財政收入比率為391%，相對債務(wù)壓力排名靠前。

從隱性債務(wù)結構來(lái)看，根據之前YY團隊測算，天津的隱性債務(wù)中非標占比高達42%，或反映了正常融資渠道受到一定阻滯?？v覽區域輿情，天津的負面消息頻頻挑動(dòng)著(zhù)投資者的神經(jīng)，區域城投利差持續走闊，市場(chǎng)存在規避與觀(guān)望情緒。

增長(cháng)失速、GDP擠水分、區域債務(wù)負擔重疊加違約、破產(chǎn)等負面輿情，處于京津冀都市圈核心的天津衛緣何走到這一步？

天津對GDP縮水原因的解釋是：一為數據參水；二是對落后產(chǎn)能的淘汰，關(guān)停小散亂污企業(yè)，淘汰僵尸企業(yè)，全面解決“鋼鐵圍城”、“園區圍城”等舉措。

從這個(gè)解釋出發(fā)，由表及里地分析天津發(fā)展中的問(wèn)題，“落后產(chǎn)能”“園區圍城”折射的是產(chǎn)業(yè)結構問(wèn)題。

天津是老牌工業(yè)城市，而工業(yè)產(chǎn)值中的絕大部分比重來(lái)自于重工業(yè)。在2019年規模以上工業(yè)增加值中，石化、鋼鐵、冶金等重工業(yè)占比仍然較高。

區域代表企業(yè)包括海油工程、天津一汽、天津港、中環(huán)股份等。天津的地理區位適合石化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，石化為主的重工業(yè)模式也曾在某一階段推動(dòng)了經(jīng)濟的躍進(jìn)，但也為社會(huì )帶來(lái)了極大的負外部性，2015年“8·12天津濱海新區爆炸事故”留下慘痛的回憶和教訓。自2017年起《天津石化產(chǎn)業(yè)調結構促轉型增效益實(shí)施方案》等文件相繼出臺，要求“加快淘汰落后產(chǎn)能”，推進(jìn)供給側改革。天津重工業(yè)產(chǎn)業(yè)的環(huán)境發(fā)生了很大變化，從統計公布數據中可見(jiàn)近兩年石油天然氣及相關(guān)產(chǎn)業(yè)出現了不同程度的負增長(cháng)。

鋼鐵行業(yè)也受到“環(huán)保限產(chǎn)”影響，2019年5月印發(fā)的《2019年度打好污染防治攻堅戰工作計劃》指出，“突出單位面積排放強度管控”，市7家鋼鐵集團保留4家，推動(dòng)江天重工、天豐鋼鐵、軋三鋼鐵整體退出。環(huán)保限產(chǎn)來(lái)襲，工業(yè)跳水，暴露了天津產(chǎn)業(yè)結構重工業(yè)占比高的短板。

另一方面，享受重工業(yè)投資帶來(lái)的增長(cháng)紅利的同時(shí)，對原有產(chǎn)業(yè)形成倚賴(lài)，便擠占了經(jīng)濟轉型和產(chǎn)業(yè)升級的空間。近年來(lái)發(fā)展勢頭良好的城市，如深圳、杭州，多以新經(jīng)濟為增長(cháng)引擎，而天津第三產(chǎn)業(yè)增加值直到2014年才超過(guò)第二產(chǎn)業(yè)，新舊產(chǎn)能轉換的步子邁得還是沉重而遲緩了些。

天津經(jīng)濟結構的另一個(gè)問(wèn)題是民營(yíng)經(jīng)濟比重低。天津市委書(shū)記李鴻忠曾在2017年的民營(yíng)經(jīng)濟工作會(huì )議上坦陳，天津市民營(yíng)經(jīng)濟規模偏小、活力不足，影響了全市經(jīng)濟結構優(yōu)化、體制機制改革、社會(huì )財富增加和群眾收入提高。根據統計數據，2018年民營(yíng)經(jīng)濟增加值占GDP比重為45.5%；目前注冊地位于天津的56家A股上市公司中，以實(shí)際控制人為個(gè)人劃分，民營(yíng)資本的公司為22家，占比不足四成。而杭州、蘇州上市企業(yè)中民企占比均超過(guò)70%。

產(chǎn)業(yè)和經(jīng)濟結構問(wèn)題的一個(gè)后果便是區域產(chǎn)業(yè)發(fā)展的質(zhì)量與動(dòng)力與其他城市逐漸拉開(kāi)差距，從兩個(gè)數據維度可以管中窺豹。一是財政質(zhì)量，天津的地方稅收收入，無(wú)論是占地方公共財政收入的比重，還是與GDP對比，均明顯低于上海、北京的水平。二是區域內上市公司的數量，側面刻畫(huà)了區域內企業(yè)的競爭實(shí)力，天津也是遜色于同為二線(xiàn)城市的杭州、蘇州和成都。

另一個(gè)相輔相成的后果是人口流出。天津近年來(lái)常住人口增長(cháng)率下滑至人口自然增長(cháng)率以下的水平，說(shuō)明人口正在逐步流出，這其實(shí)也反映了區域產(chǎn)業(yè)發(fā)展不佳，對于人才的吸引力逐步下降，根據中指研究院數據，2019年天津優(yōu)質(zhì)寫(xiě)字樓的整體空置率竟然高達42.6%。雖然2018年天津政府推出了“海河英才計劃”，為戰略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展需要，對所需人才落戶(hù)進(jìn)行現金獎勵，但仍然要面臨各城市搶人大戰的激烈競爭。

天津的經(jīng)濟結構國企占比較大，這么多年發(fā)展下來(lái)，天津的老國企面臨著(zhù)不夠市場(chǎng)化、體制機制不靈活、攤子大、效率低、債務(wù)多等多種歷史遺留問(wèn)題。天津國企混改自2017年中拉開(kāi)序幕，從市政府和市國資委的招商力度和數量來(lái)看，上層對于國企混改的決心并不小。

自2017年中起推介會(huì )年年開(kāi)，招商的混改項目年年有，梳理相關(guān)新聞：

2017年6月的融洽會(huì )上推出40多家市屬集團的194個(gè)國企混改項目，預計引入資金約1100億元，其中一級企業(yè)混改項目有17個(gè)，包括天津一商集團、天津旅游（控股）集團、天津房地產(chǎn)集團、天津住宅集團、天津醫藥集團、天津能源投資集團、北方國際信托、天津農商行、渤海輕工投資集團和天津天?？毓傻?。

2018年11月集中推介展示了天津24個(gè)一級市管?chē)蠡旄捻椖俊?/p>

2019年1月集中推介展示了21個(gè)一級市管企業(yè)混改項目。

2019年9月推出58個(gè)國企混改項目，其中包括18個(gè)市管企業(yè)項目。

直到最近的2020年3月推出19家市屬集團的60戶(hù)精品國企混改項目。

但是從進(jìn)程來(lái)看，天津國企改革道阻且長(cháng)。以市管企業(yè)為例，2018年完成6家市管企業(yè)集團層面混改，2019年完成7家，2020年1-5月完成2家。2020年3月的推介項目中，早在2017年就開(kāi)始啟動(dòng)的天房集團、天津醫藥集團、天津能源投資、渤海輕工投資集團依然位列其中，進(jìn)度可能甚至弱于改革初衷。

為加快混改進(jìn)程，天津市國資委改組組建了津聯(lián)控股、泰達控股、津誠資本、津投資本等國有資本投資運營(yíng)公司，授權這些平臺公司操盤(pán)相關(guān)集團的混改工作。以泰達控股為例，天津泰達投資控股有限公司是天津市資產(chǎn)規模比較大，涉足產(chǎn)業(yè)較多的國有企業(yè)，以參控股的方式涉及實(shí)業(yè)、金融、房地產(chǎn)、公用事業(yè)、物流等多個(gè)板塊，大部分收入由商品銷(xiāo)售（主要是天津鋼管，2018年11月末完成混改出表）貢獻，其余業(yè)務(wù)表現平庸；公司整體債務(wù)負擔重，截至2020年3月末帶息債務(wù)規模1474.5億元，永續調整后負債率約78.37%。

泰達控股上層對于混改不可謂不重視，董事長(cháng)自2016年每月召開(kāi)例會(huì )推動(dòng)混改工作，2017年明確混改工作時(shí)間圖，全年混改任務(wù)目標被制成展板掛在領(lǐng)導班子辦公室的墻壁上，旗下多家子公司啟動(dòng)混改，但是已完成的市管企業(yè)項目?jì)H包括上表中的北方國際信托、天津鋼管和天津信托，其余均進(jìn)展緩慢：

主營(yíng)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的泰達建設于2018年7月啟動(dòng)混改，承擔著(zhù)天津國企改革“試水”的任務(wù)。泰達建設早在2012年曾陷入“為私企還債導致20億元國有資產(chǎn)流失”“天津項目擱淺13年未完成開(kāi)發(fā)，轉讓凈虧12.6億元”的輿論漩渦，其“13泰達建設債”后來(lái)被股東泰達控股繼承。財務(wù)數據顯示，公司2018年資產(chǎn)總額176億元，負債總額146億元；營(yíng)收規模11億元，凈利潤虧損2億元。2019年5月，泰達建設在天津產(chǎn)權交易中心掛牌。

最初混改方案擬以增資擴股和股權轉讓相結合的方式引入2家戰略投資者，計劃增資募集不低于11.17億元，用于補充流動(dòng)資金和項目開(kāi)發(fā)建設；股權轉讓募集不低于11.13億元，為使國資方收回投資。市場(chǎng)猜測“白衣騎士”為香港黑石集團，但是掛牌3個(gè)月無(wú)人問(wèn)津。同年10月旗下上市公司“ST津濱”公告稱(chēng)泰達建設已征集到2名意向戰投方，分別是天津津聯(lián)海勝混改股權投資基金合伙企業(yè)(有限合伙)和天津中科泰富投資合伙企業(yè)(有限合伙)，但兩家都有國資背景，頗有被政府拉來(lái)接盤(pán)的意味。若混改成功，雙方各持股40%、30%，實(shí)控人未必發(fā)生實(shí)際變化，目前混改仍未落地。

2018年4月首次掛牌的星城發(fā)展，計劃以12億元底價(jià)轉讓56%股權，二次掛牌均無(wú)疾而終，仍存在于2020年3月的推介項目榜單之中。2018年同批推出的中非泰達、泰達綠化也無(wú)實(shí)質(zhì)進(jìn)展。

已完成的天津信托混改歷程也可謂一波三折：天津信托于2017年正式啟動(dòng)混改事宜，于2018年4月首次掛牌，但當年卻遭遇三度延期，延長(cháng)原因均為“未征集到合格意向投資者”，無(wú)奈于2019年1月撤牌。當時(shí)內部人士向媒體透露失敗原因有二：一是由于之前的掛牌方案將天津信托的混改和第一大股東海泰集團合并混改，資金量需求較大，難以找到能夠付出較大投資體量的投資人；二是國家政策逐步趨嚴，監管機構對股東準入標準的把控也更加嚴格，混改方案并未得到市場(chǎng)認可。

具體而言，當時(shí)天津信托的主要股東為：海泰集團持股51.58%、天津市泰達國際控股(集團)有限公司持股42.11%。最初的部署為擬引入3家戰略投資者，共計整體持股比例為39.73%。而戰略投資者Ⅰ對應持股比例7%；戰略投資者Ⅱ對應持股比例18%；戰略投資者Ⅲ對應持股比例14.73%。其中，持股比例為7%的戰略投資者Ⅰ應同時(shí)參與海泰集團增資擴股與股權轉讓項目。在引入戰投成功后，海泰集團仍然繼續持有天津信托23.08%股權，仍為其第一大股東。

從最終的摘牌結果來(lái)看，上實(shí)集團合計以94.09億元的價(jià)格，分別取得泰達控股轉讓的26%股權、海泰集團轉讓的51.58%，合計持有天津信托77.58%股權，可見(jiàn)天津國資委最終放棄了控股權才換得混改成功，過(guò)程中的拉扯和博弈可見(jiàn)一斑，從首次掛牌到摘牌歷時(shí)近2年。

泰達控股的混改之路為天津國企改革進(jìn)程的一個(gè)縮影，背負2,868億元總負債的渤海鋼鐵從陷入債務(wù)危機到破產(chǎn)重組方案落地用了4年；天房集團債務(wù)高達1,800億元，與保利、萬(wàn)科、碧桂園等房企的混改方案均無(wú)結果。天津混改“口號響”“雷聲大”，但在操作層面似乎總差了一口氣，著(zhù)實(shí)讓市場(chǎng)擔憂(yōu)?；旄闹返雷枨议L(cháng)，只能寄希望于隨著(zhù)近年來(lái)混改成功項目增加，領(lǐng)導班子能不斷積累經(jīng)驗，在與市場(chǎng)的接觸中轉化思路，天津國企混改的市場(chǎng)化程度可以進(jìn)一步加強了。

天津區域確實(shí)問(wèn)題重重，產(chǎn)業(yè)結構中重工業(yè)占比較重，經(jīng)濟結構上民營(yíng)經(jīng)濟活力不足，地方舉債規模和壓力較大，負面輿情較多，國企負擔重改革步步維艱。過(guò)去投資驅動(dòng)的發(fā)展模式似乎走到了拐點(diǎn)，近年來(lái)整體經(jīng)濟增長(cháng)乏力。

但是從GDP兩次擠水分以及政府層面的政令舉措來(lái)看，天津市已經(jīng)直面問(wèn)題，奮力整治與改革。體制內旗幟鮮明地反腐、整頓作風(fēng)，2018年查處形式主義官僚主義、不作為不擔當問(wèn)題2,652起，處理4,304人，其中市管干部55人。營(yíng)商環(huán)境上推出“天津八條”“民營(yíng)經(jīng)濟19條”等措施，激發(fā)民營(yíng)經(jīng)濟的活力。

產(chǎn)業(yè)結構上，一方面進(jìn)行供給側改革，淘汰落后產(chǎn)能，化工廠(chǎng)搬家，完成60個(gè)工業(yè)園清理整合，盤(pán)活示范工業(yè)園區低效閑置土地2679畝。另一方面培育新動(dòng)能，2019年著(zhù)力打造新一代人工智能、生物醫藥、新能源、新材料4個(gè)主導產(chǎn)業(yè)。從經(jīng)濟數據上看，2019年，規模以上工業(yè)中戰略性新興產(chǎn)業(yè)增加值增長(cháng)3.8%，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰略性新興產(chǎn)業(yè)增加值占規模以上工業(yè)增加值的比重分別為14.0%和20.8%。規模以上服務(wù)業(yè)中，新服務(wù)、高技術(shù)服務(wù)業(yè)、戰略性新興服務(wù)業(yè)營(yíng)業(yè)收入分別增長(cháng)14.8%、19.3%和12.4%。服務(wù)業(yè)增長(cháng)較快，工業(yè)中新興產(chǎn)業(yè)占比仍有較大的提升空間。

城投債務(wù)方面，近期YY線(xiàn)上調研了解到，城投的融資受到政府層面的強管控。問(wèn)題的確是很?chē)乐?，但是直面?wèn)題可能是解決問(wèn)題的第一步。

種種跡象表明，區域內正努力追求邊際改善，但是無(wú)奈歷史遺留問(wèn)題太多，改革的成果仍需交給時(shí)間檢驗。

本文是對天津城投梳理的一個(gè)綜述性思考，后續我們會(huì )結合區域、平臺定位，對區域平臺深入梳理。也許天津更需要走出來(lái)和讓投資人走進(jìn)去，傳達不一樣的改革形象，危中有機。

注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標題： YY區域思考：天津面臨的問(wèn)題和挑戰