新島匯 作者：新島匯
來(lái)源：新島匯（ID：xindaohui2019）
2020年發(fā)生了很多百年難遇的大事
因為疫情：
很多項目處置司法進(jìn)度比計劃的慢了很多；
很多金融機構的不良率急劇上升；
很多不良資產(chǎn)基金的存續期都進(jìn)行了展期；
很多資產(chǎn)特別是商業(yè)物業(yè)的資產(chǎn)價(jià)格越來(lái)越低了
......
年初疫情在家，恍如昨日，
當時(shí)閑來(lái)無(wú)事，寫(xiě)了篇文章分析行業(yè)十大細分領(lǐng)域。
2020年已經(jīng)剩下最后一個(gè)季度了，
最近一直在思考一個(gè)問(wèn)題，
為何不良行業(yè)內的每家公司的業(yè)務(wù)模式基本都差不多？
都是在“找資產(chǎn)、盡調評估、找資金、投后處置”，
每家公司做的都是全產(chǎn)業(yè)鏈。
每家公司都有自己的生存之道，
每家公司也都還沒(méi)被同行認為業(yè)務(wù)模式是可以學(xué)習的典范。
這個(gè)行業(yè)都已經(jīng)20年了，
卻為何還是在初級階段，
行業(yè)處于江湖混戰時(shí)期
寫(xiě)這篇文章的目的是在探析未來(lái)行業(yè)可能形成的格局
希望行業(yè)能健康可持續的發(fā)展，
1. “風(fēng)險無(wú)處不在”的這個(gè)行業(yè)
不良資產(chǎn)行業(yè)從業(yè)者，每天面臨的都是不確定性，處處是風(fēng)險。最近幾年，很多機構都遇到過(guò)企業(yè)破產(chǎn)（或執轉破）帶來(lái)的項目無(wú)限延期退出、遇到過(guò)債務(wù)人比投資人更專(zhuān)業(yè)的各種對抗（導致項目退出遙遙無(wú)期）、遇到過(guò)投資時(shí)抵押物的價(jià)值評估在投資后完全沒(méi)有流動(dòng)性的窘境、遇到過(guò)交易對手風(fēng)險（交易對手一包多賣(mài)或者對方涉刑導致的項目無(wú)法處置）、遇到過(guò)法院裁定某金融機構因未取得“向不特定人群發(fā)放貸款”的經(jīng)營(yíng)許可導致的不予執行裁定、遇到過(guò)8.20最高院關(guān)于民間借貸最高利率司法保護上限等政策的出臺讓項目估值模型全部調整的風(fēng)險、當然也遇到過(guò)各地法院法官千奇百怪的奇葩要求......
所以我們說(shuō)不良資產(chǎn)是一個(gè)“到處是風(fēng)險”的行業(yè)，而我們應該怎么看待風(fēng)險呢？其實(shí)，做不良資產(chǎn)投資，做的就是“風(fēng)險生意”，如果沒(méi)有風(fēng)險，就不會(huì )有不良資產(chǎn)。我們遇到風(fēng)險是很正常的，核心是我們能不能對風(fēng)險進(jìn)行“定價(jià)”，哪些風(fēng)險是我們可以承受的，哪些風(fēng)險出現后對我們的財務(wù)指標有多少影響，或者在風(fēng)險出現時(shí)我們解決風(fēng)險的能力，甚至如何將風(fēng)險轉換成一個(gè)新的“機會(huì )”。人們都說(shuō)“高風(fēng)險高收益”，其實(shí)我更認可霍華德在《周期》書(shū)中寫(xiě)的，低風(fēng)險才能有高收益。我們需要理性的看待業(yè)務(wù)過(guò)程中的各種風(fēng)險，對風(fēng)險進(jìn)行“量化”，我想這應該是一個(gè)合格的投資人需要具備的思維方式。
2. “處處是圍城”的這個(gè)行業(yè)
通過(guò)官方數據及行業(yè)內資深人士分析，不良資產(chǎn)行業(yè)有10萬(wàn)億的市場(chǎng)規模，所以很多公司都躍躍欲試，認為這么大的一個(gè)市場(chǎng)，是一片“藍?！?，都希望在不良資產(chǎn)領(lǐng)域能夠開(kāi)啟自己的“掘金之旅”；而不良資產(chǎn)行業(yè)呢？除了四大之外，目前還沒(méi)有一家以不良資產(chǎn)為主業(yè)的上市公司（或者還沒(méi)有一家公司因為不良資產(chǎn)為主業(yè)而上市），盡管很多公司管理的資產(chǎn)規模幾百億上千億，管理的基金上百億，不過(guò)他們并沒(méi)有成為行業(yè)公認是一個(gè)值得學(xué)習的商業(yè)模式（他們的苦只有自己知道，特別是基金管理公司，面臨的募投管退每一個(gè)階段都有很大的壓力），甚至沒(méi)有一家公司能夠長(cháng)期持續的實(shí)現盈利，做的都是一單一單的“生意”，沒(méi)有可持續性的商業(yè)模式，每一年做的工作都差不多，找項目、盡調、評估、找資金、投資、處置，而誰(shuí)也不能確保每個(gè)項目都能實(shí)現盈利，或者99個(gè)項目都盈利了，可能會(huì )因為一個(gè)項目的投資失敗而“萬(wàn)劫不復”。
外行人想往里進(jìn)，行業(yè)里的人又覺(jué)得很難，這就是錢(qián)鐘書(shū)先生所說(shuō)的“圍城”，人生處處是“圍城”。雖然不良資產(chǎn)行業(yè)有各種問(wèn)題，這么多年的發(fā)展現在行業(yè)還是處于起步階段、處于混戰時(shí)期，不過(guò)在我看來(lái)，這個(gè)行業(yè)是一個(gè)高度憑借知識和智慧獲取財富的一個(gè)行業(yè)，正是因為行業(yè)目前的現狀才更有機會(huì )去創(chuàng )新，模式上的創(chuàng )新、機制上的創(chuàng )新，才有機會(huì )去創(chuàng )造其他行業(yè)難以創(chuàng )造的價(jià)值。
3. “同質(zhì)化競爭”的這個(gè)行業(yè)
一提起不良資產(chǎn)行業(yè)投資，大部分公司都是認為是從銀行，或者四大、地方AMC手里去買(mǎi)資產(chǎn)包，其實(shí)不良資產(chǎn)行業(yè)有很多細分領(lǐng)域（可見(jiàn)原創(chuàng )文章不良資產(chǎn)行業(yè)十大細分領(lǐng)域），并不是只有資產(chǎn)包投資。而且每家公司的業(yè)務(wù)模式都差不多，買(mǎi)包、買(mǎi)包，每天在為找項目、盡調項目、找資金（募資、配資、融資，資金搭結構：優(yōu)先、夾層、劣后、平層，）、投資項目、處置項目（推法院程序、找債權買(mǎi)家、賣(mài)抵押物、債務(wù)人談和解以及解決處置過(guò)程中的各種問(wèn)題，包括：法院程序推不動(dòng)、租賃問(wèn)題、現場(chǎng)占用問(wèn)題、拍賣(mài)問(wèn)題、破產(chǎn)問(wèn)題、協(xié)調執行權問(wèn)題等等）。
可能大家沒(méi)發(fā)現，目前的資產(chǎn)包大多都是有抵押物的，大多抵押物都是房產(chǎn)和土地，我們對抵押物的價(jià)值評估越來(lái)越接近，每家公司的估值差距可能不到5%，再統一測算資金成本、處置周期、處置費用等，得出一個(gè)資產(chǎn)包的報價(jià)，結果往往是要不拿不到（資產(chǎn)包大多公開(kāi)轉讓?zhuān)?，要不就是拿到的價(jià)格很高，就算買(mǎi)下一個(gè)資產(chǎn)包，面臨的也會(huì )是處置的各種問(wèn)題，以及目前市場(chǎng)下抵押物流動(dòng)性極差的問(wèn)題。
我們要思考，既然每家公司的估值差距不大，那拼的是什么呢？拼的就是資金成本、資金期限、拼的處置能力，最后發(fā)現大部分公司的競爭力都差不多，最有競爭力的四大AMC和大型地方AMC，他們的融資成本可能不到年化4%，資金期限是5年，而大部分基金公司和民營(yíng)AMC的資金成本是12%/年，期限大多在三年以?xún)?，結果就算是和銀行“勾兌”好的資產(chǎn)包，最終被四大AMC或地方AMC，或者隱藏在他們背后的劣后級投資人搶走了。2017年，我就判斷大規模投資資產(chǎn)包作為投資策略是有問(wèn)題的，而投機性的機會(huì )是有的。
目前不良資產(chǎn)行業(yè)，每家公司都同質(zhì)化競爭，行業(yè)處于混戰時(shí)期。
4. “誰(shuí)和誰(shuí)都認識卻又不熟悉”的這個(gè)行業(yè)
你是否有這種體驗，當提及某一家公司或者某一個(gè)人的時(shí)候，你都認識，感覺(jué)很熟悉，但他們公司實(shí)際今年做什么業(yè)務(wù)，有什么核心優(yōu)勢，投資的策略是什么，你可能都不清楚。甚至你身邊很熟悉的“老朋友”，你們認識了很多年，你卻不知道你每天到處尋找的資源你的朋友正好就有。所以有一句經(jīng)典臺詞“世界上最遠的距離不是我不知道你在哪里，而是你明明在我身體身邊卻不知道我需要你”。
我們生活在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，處于信息大爆炸時(shí)期，每天各種各樣的信息和人都出現在我們身邊，讓我們每天都“很忙”，每天忙著(zhù)去關(guān)心看似很重要，實(shí)際和我們一點(diǎn)關(guān)系都沒(méi)有的人和事身上。這個(gè)社會(huì )是一個(gè)“弱社交”社會(huì )，誰(shuí)和誰(shuí)都認識，但都不是很熟悉。這也是這個(gè)行業(yè)處于江湖混戰時(shí)期有關(guān)，這個(gè)行業(yè)沒(méi)有標準，每家公司沒(méi)有標簽，或者沒(méi)有準確的標簽，這就讓我們彼此熟悉，卻不知道身邊的人有什么？他們需要什么？甚至沒(méi)有靜下心來(lái)思考，我有什么？我需要什么？我需要的誰(shuí)能提供？
5. “合作不能長(cháng)期和緊密”的這個(gè)行業(yè)
這個(gè)行業(yè)的主要合作模式包括：
（1）資金方和服務(wù)商之間的合作。這個(gè)主要來(lái)自于外資，從摩根第一包，到后期的各個(gè)外資進(jìn)入中國投資不良資產(chǎn)，都是希望在中國尋找本土服務(wù)商，幫助他們尋找項目、盡調評估、處置服務(wù)等，而這種模式現在在部分人民幣基金中（前期是外資背景）和目前的外資中還在繼續沿用；
（2）優(yōu)先級和劣后級投資人之間的合作。這類(lèi)合作主要在2014年以后，很多國有公司，包括四大AMC、地方AMC、地方國企等，由于資金優(yōu)勢，傾向于在投資時(shí)做配資，由當地的民營(yíng)AMC，或者有處置能力的個(gè)人負責劣后級投資，以及負責項目所需的所有工作，優(yōu)先級資金只負責出錢(qián)，做好金主爸爸即可。這類(lèi)合作一般配資是70%：30%，期限是2年內，資金成本11-15%，過(guò)程中大多需要季度付息。當然這類(lèi)配資還包括夾層投資等，配資的主要條款也靈活多變。
（3）專(zhuān)門(mén)的居間人合作模。主要是包括項目的居間人和資金方的居間人，介紹項目的人在項目落地后按照投資額給介紹人支付居間服務(wù)費，介紹資金的人也是在資金到位后向居間人支付融資服務(wù)費，不過(guò)這大多是一錘子買(mǎi)賣(mài)，這個(gè)行業(yè)是極度非標的行業(yè)，需要高頻次的線(xiàn)下對接才能促成，最后大部分居間都難以長(cháng)期和某一家公司合作。
除了以上的主要合作之外，還包括：共同投資劣后合作，單純節點(diǎn)的處置服務(wù)合作，資產(chǎn)后期開(kāi)發(fā)銷(xiāo)售合作，整個(gè)業(yè)務(wù)鏈條中的咨詢(xún)顧問(wèn)合作等等。不過(guò)回頭看看，目前的外資和服務(wù)商之間還有多少家公司在長(cháng)期合作并且彼此認可和滿(mǎn)意，優(yōu)先級和劣后資金能多次合作的又能有多少，劣后資金只要找到更便宜的錢(qián)，就會(huì )選擇不再和上次的合作伙伴合作，優(yōu)先級資金方只要看到能做劣后有不錯項目的劣后方，也會(huì )選擇和他去合作。為何這些合作不能長(cháng)期，不能緊密合作？
我曾在傳統行業(yè)工作過(guò)，對于一個(gè)產(chǎn)品的銷(xiāo)售，生產(chǎn)廠(chǎng)家都會(huì )尋找省級經(jīng)銷(xiāo)商、再發(fā)展市級經(jīng)銷(xiāo)商和零售商，廠(chǎng)家在保護經(jīng)銷(xiāo)商的同時(shí)，也在考核篩選淘汰，彼此有安全感又有一定的危機感。而不良資產(chǎn)行業(yè)呢？所以還是因為這個(gè)行業(yè)目前處于江湖混戰時(shí)期所致，誰(shuí)能披荊斬棘，能傲視群雄、制定行業(yè)規則呢？
不良資產(chǎn)行業(yè)未來(lái)定會(huì )形成新的格局
馬克吐溫說(shuō)過(guò)：“歷史不會(huì )重演，但總會(huì )驚人的相似”，任何一個(gè)行業(yè)都會(huì )大致經(jīng)歷如下幾個(gè)階段：
（1）行業(yè)出現（市場(chǎng)需求出現）
（2）第一個(gè)吃螃蟹的人獲取暴利
（3）其他人看到機會(huì )蜂擁而至
（4）行業(yè)混戰，業(yè)務(wù)模式同質(zhì)化
（5）競爭激烈，盈利機會(huì )減少
（6）部分參與者出局
（7）活下來(lái)的機構開(kāi)始尋求差異化細分
（8）各家機構開(kāi)始構筑競爭壁壘
（9）行業(yè)出現龍頭企業(yè)和部分細分領(lǐng)域小公司
（10）新的機會(huì )出現，或行業(yè)格局轉變，再如此循環(huán)
個(gè)人認為不良資產(chǎn)行業(yè)未來(lái)格局將從以下幾個(gè)方面：
1.業(yè)務(wù)領(lǐng)域的細分
很多機構開(kāi)始在不良在業(yè)務(wù)領(lǐng)域尋找細分，比如：損失類(lèi)不良資產(chǎn)、可疑類(lèi)不良資產(chǎn)大包、投機性可疑類(lèi)小包或單戶(hù)、房抵貸不良資產(chǎn)、爛尾樓盤(pán)活、中小微企業(yè)債務(wù)重組、大型企業(yè)或上市公司債務(wù)重組、違約債券、個(gè)人消費類(lèi)不良資產(chǎn)、企業(yè)應收賬款或股權投資不良等其他領(lǐng)域。會(huì )從細分領(lǐng)域中尋找一個(gè)或者幾個(gè)主要業(yè)務(wù)作為公司的主要業(yè)務(wù)范圍，并且不斷強化在這些領(lǐng)域的核心優(yōu)勢，逐步建立競爭壁壘。
2.業(yè)務(wù)區域的細分
不良資產(chǎn)行業(yè)是一個(gè)地域屬性非常明顯的行業(yè)，他需要經(jīng)常和當地的金融機構、資產(chǎn)管理公司等溝通，尋找投資機會(huì )，同時(shí)需要經(jīng)常和法院、政府打交道，甚至和當地的債務(wù)人、承租人能很快的建立聯(lián)系，從而建立自己的核心處置能力，以及在某區域內建立投資優(yōu)勢。很多公司一開(kāi)始做全國化，最后會(huì )發(fā)現自己在全國范圍內做全產(chǎn)業(yè)鏈投資基本很難和當地的公司在同一水平。
3.在業(yè)務(wù)鏈條中定位的細分
目前大部分做的都是全產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)模式，而在未來(lái)募資方面，大量的資金一定會(huì )向于四大、地方AMC、地方國企、優(yōu)質(zhì)上市公司、頭部基金管理人等傾斜，而不像前幾年P(guān)2P公司很容易就能夠募集到幾個(gè)億甚至幾十億的資金。而最近兩年關(guān)于基金的強監管，以及基金“暴雷”給托管行和政府帶來(lái)的麻煩，將在未來(lái)比較長(cháng)的一段時(shí)間難以改善。普通的地方型公司或民營(yíng)AMC募資能力將一定會(huì )很難。而在專(zhuān)業(yè)處置領(lǐng)域，一方面需要當地的資源能解決法院程序推動(dòng)問(wèn)題，也需要能夠協(xié)調政府、其他債權人等當地資源優(yōu)勢的處置公司，更需要更多懂資產(chǎn)盤(pán)活、資產(chǎn)運營(yíng)、資產(chǎn)銷(xiāo)售的專(zhuān)業(yè)團隊進(jìn)入這個(gè)行業(yè)。很多公司將逐步在這個(gè)業(yè)務(wù)鏈條中尋找自身的差異化定位，以一個(gè)“點(diǎn)”作為公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)，并且逐步建立核心優(yōu)勢。
我在這個(gè)行業(yè)從業(yè)近10年了，盡管現在的很多工作和十年前是類(lèi)似的，也會(huì )嘆息“每天一個(gè)項目一個(gè)項目的看，什么時(shí)候是個(gè)頭”！不過(guò)我相信這個(gè)行業(yè)未來(lái)一定會(huì )越來(lái)越健康的發(fā)展，會(huì )在很多方面標準化程度越來(lái)越高，會(huì )在很多領(lǐng)域出現“獨角獸”。
不良資產(chǎn)投資是在盤(pán)活一個(gè)又一個(gè)的資產(chǎn)中，
讓資產(chǎn)恢復價(jià)值、提升價(jià)值、實(shí)現價(jià)值，
不良資產(chǎn)行業(yè)是金融必不可少的一環(huán)，
只要有金融、有投資、有貸款就會(huì )有不良資產(chǎn)；
不良資產(chǎn)更是實(shí)業(yè)必不可少的，
只要有企業(yè)經(jīng)營(yíng)，就會(huì )有生老病死，有不良資產(chǎn)。
不良資產(chǎn)的投資、處置、資產(chǎn)盤(pán)活模式將影響整個(gè)經(jīng)濟和社會(huì )。
我們需要社會(huì )正視這個(gè)行業(yè)，希望我們在創(chuàng )造財富的同時(shí)，能實(shí)現特殊資產(chǎn)的特殊價(jià)值，實(shí)現行業(yè)的可持續發(fā)展。
注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議
本文由“新島匯”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權歸原作者所有，未經(jīng)授權，請勿轉載，謝謝！
