YY評級 作者：rating狗
來(lái)源：YY評級（ID:YYRating)
摘要
作為一家“供應鏈+地產(chǎn)”雙主業(yè)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)，建發(fā)股份左手有供應鏈業(yè)務(wù)提供的穩定現金流，右手有地產(chǎn)開(kāi)發(fā)帶來(lái)的高額利潤，兩大業(yè)務(wù)在盈利與現金流方面實(shí)現了一定程度的協(xié)同互補。從經(jīng)營(yíng)層面來(lái)看，供應鏈業(yè)務(wù)在國內持續領(lǐng)先（2020年排名第三），規模優(yōu)勢顯著(zhù)，盈利能力位于行業(yè)中上游，周轉能力較低，基本面保持穩定；地產(chǎn)業(yè)務(wù)近3年才實(shí)現突飛猛進(jìn)的增長(cháng)。從資金流向來(lái)看，建發(fā)股份的地產(chǎn)業(yè)務(wù)負債端資金偏長(cháng)期，供應鏈業(yè)務(wù)負債端偏短期，與各自的業(yè)務(wù)特征匹配度較高。
與穩定的供應鏈業(yè)務(wù)對比，公司近些年在地產(chǎn)業(yè)務(wù)上的經(jīng)營(yíng)更為激進(jìn)。過(guò)去3年，公司在克而瑞銷(xiāo)售排行榜的名次也從53名上升至32名，并于2020年成功晉升千億房企俱樂(lè )部，同時(shí)拿地強度從2018年的56%陡然上升至2020年的82%。21年1-9月份建發(fā)股份全口徑銷(xiāo)售額1240.6億，已躋身第23名。在行業(yè)整體實(shí)行收縮戰略之時(shí)，建發(fā)逆勢擴張土儲，突飛猛進(jìn)，一路高歌。
但這樣“瀟灑逆行者”的背影后，更多是仰仗國資股東背景的“恃寵而驕”，融資成本的相對優(yōu)勢下，有息債務(wù)規模從605.30億到1,582.12億，短期債務(wù)占比攀升至40.20%，外部融資成為激進(jìn)擴張的強力支撐。
此外，在亮眼的銷(xiāo)售業(yè)績(jì)下，資產(chǎn)瑕疵開(kāi)始顯現。由于2016-2017年的激進(jìn)擴張，公司高溢價(jià)土地疊加限價(jià)政策出現虧損，2021年4月，公司公告稱(chēng)，因受多城市限價(jià)政策影響，公司為5個(gè)地產(chǎn)項目計提存貨跌價(jià)準備19.81億元。而且這樣高溢價(jià)拿地的“大手筆”近年來(lái)并未見(jiàn)放慢腳步。
針對這一隱患，本文對建發(fā)近幾年高溢價(jià)拿地的項目進(jìn)行梳理，發(fā)現部分新增土儲預計毛利為負，以及省外部分項目去化緩慢，資產(chǎn)質(zhì)量存在一定隱憂(yōu)，短期債務(wù)壓力持續攀升下公司負債端與資產(chǎn)端存在一定錯配。行業(yè)負面沖擊波影響下，地產(chǎn)業(yè)務(wù)融資成本不可避免抬升，雖股東背景支持尚可依賴(lài)，但激進(jìn)開(kāi)疆后的債務(wù)壓力不容小覷。
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