在“房住不炒”的政策背景下，房地產(chǎn)市場(chǎng)逐漸降溫，房地產(chǎn)基金也在逐步謀求退出。房地產(chǎn)基金牽涉利益主體復雜，涉及的組織形式多樣，退出階段也更易發(fā)生糾紛或者沖突，因此應當格外謹慎，嚴格依法依約進(jìn)行，否則將產(chǎn)生不必要的法律風(fēng)險。本文即從法律角度，對房地產(chǎn)基金退出的相關(guān)問(wèn)題進(jìn)行初步總結歸納。

其中，（1）（2）情形屬于正常退出，基金一般能獲得合同約定的投資收益；（3）（4）項屬于非正常退出，基金退出可能無(wú)收益甚至會(huì )遭受損失。除協(xié)商一致退出的外，基金方與項目方存在爭議的，則可能需要提起仲裁或者訴訟實(shí)現退出。

就房地產(chǎn)基金的市場(chǎng)退出，通常就是發(fā)生了合同約定或者法律規定的解散事由，基金進(jìn)行自行清算或者破產(chǎn)清算，最終終止運作退出市場(chǎng)。

此處的合同，是指基金管理人與基金投資者簽訂的有限合伙協(xié)議等。契約型基金、有限合伙型基金和公司型基金都可以通過(guò)合同約定解散事由。而法定解散事由主要適用于有限合伙型基金和公司型基金，適用的法律規定分別是《合伙企業(yè)法》第85條（規定了七種解散情形）和《公司法》第180條（規定了五種解散情形）。此外，《證券投資基金法》還規定了“基金份額持有人大會(huì )決定終止”以及“基金管理人、基金托管人職責終止，在六個(gè)月內沒(méi)有新基金管理人、新基金托管人承接”等兩種情形。從中基協(xié)的角度，對于基金終止的原因規定如下：①基金存續期屆滿(mǎn)且決定不展期；②基金展期協(xié)議屆滿(mǎn)，結束運作；③基金存續期間，所有投資者全部贖回；④觸發(fā)基金合同約定的清算事件（包括止損機制等），導致基金提前終止；⑤依基金合同約定，基金合同當事人協(xié)商一致決定終止；⑥份額持有人大會(huì )/股東大會(huì )/合伙人會(huì )議決議通過(guò)，決定終止；⑦基金管理人依法解散，被依法撤銷(xiāo)或者被依法宣告破產(chǎn)；⑧基金管理人被依法取消私募基金管理人相關(guān)資質(zhì)；⑨托管人依法解散、被依法撤銷(xiāo)或者被依法宣告破產(chǎn)；⑩托管人被依法取消基金托管資格。這些情形都將觸發(fā)基金的解散清算。

房地產(chǎn)基金投資退出方式，既有和其他私募基金共有的退出方式，又有其自身特殊性。比如，不同于股權投資基金，房地產(chǎn)基金通過(guò)IPO退出的方式較為少見(jiàn)。實(shí)務(wù)當中，常見(jiàn)的退出方式有：

房地產(chǎn)基金所投資的房地產(chǎn)項目，順利完成竣工驗收并開(kāi)盤(pán)銷(xiāo)售后，項目公司就可以通過(guò)銷(xiāo)售回款，實(shí)現資金回籠，轉化為開(kāi)發(fā)利潤。此時(shí)，基金可以參與項目公司的利潤分配，從而收回投資成本，并可獲得增值收益。這種退出方式，在住宅、商場(chǎng)等房地產(chǎn)項目投資中還是比較常見(jiàn)的，也是比較成功的退出方式。

（二）股權轉讓退出

當被投資房地產(chǎn)企業(yè)獲得一定的價(jià)值增值后，房地產(chǎn)私募股權基金為實(shí)現投資退出，往往會(huì )將其股權出售給另一家私募股權基金或其他意向企業(yè)，在此過(guò)程中，尋求退出的房地產(chǎn)基金獲得投資資本增值。

就該種方式而言，應特別關(guān)注以下事項：房地產(chǎn)基金對外轉讓項目公司股權的流程（包括是否需要在特定場(chǎng)所進(jìn)行轉讓、項目公司其他股東優(yōu)先受讓權的行使與放棄等）、房地產(chǎn)基金所持項目公司股權對外轉讓價(jià)格的確定、房地產(chǎn)基金是否有權要求其他股東以相同條件一并對外轉讓其所持項目公司股權以及項目公司和其他股東的配合義務(wù)等。

（三）股權回購退出

地產(chǎn)基金約定在一定條件下被投資企業(yè)以協(xié)定價(jià)格和方式回購基金所持企業(yè)股份，當被投資企業(yè)獲得一定發(fā)展而房地產(chǎn)私募股權基金希望收回投資，企業(yè)又達不到上市要求或回購更有利于退出時(shí)，房地產(chǎn)私募股權基金此時(shí)會(huì )要求企業(yè)回購股份，有時(shí)，被投資企業(yè)管理層希望維持控制權也會(huì )主動(dòng)要求管理層回購。

（四）處置底層資產(chǎn)退出

鑒于底層項目資產(chǎn)處置可能存在較大的不確定性，該種方式也通常作為房地產(chǎn)基金實(shí)現投資退出的一種補充救濟手段，即在發(fā)生項目方未按照交易文件約定保障房地產(chǎn)基金順利實(shí)現投資退出的情形時(shí)，房地產(chǎn)基金有權選擇通過(guò)處置底層項目資產(chǎn)并以處置變現款優(yōu)先分配的方式來(lái)實(shí)現投資退出。

就該種方式而言，應特別關(guān)注以下事項：底層項目資產(chǎn)的處置是否存在特殊限制、底層項目資產(chǎn)處置價(jià)格和處置方式的確定以及底層項目資產(chǎn)處置變現款的處理以及項目公司和其他股東的配合義務(wù)等。

（五）破產(chǎn)退出

當房地產(chǎn)私募股權基金判斷失誤投資不具備成長(cháng)能力的房地產(chǎn)企業(yè)或房地產(chǎn)商后期發(fā)展能力不足經(jīng)營(yíng)面臨困境時(shí)，該基金的預期投資回報就很難實(shí)現。在這種情況下，房地產(chǎn)私募股權基金可以通過(guò)申請項目公司破產(chǎn)的方式退出項目公司，房地產(chǎn)基金可以根據自身身份的不同，如作為項目公司股東或者項目公司債權人，選擇適用破產(chǎn)清算、破產(chǎn)重整或者破產(chǎn)和解等程序，以最大可能地減少投資損失而撤回資本開(kāi)展下一輪投資。

房地產(chǎn)基金在完成投資退出后，即可依法或依約謀求市場(chǎng)退出。市場(chǎng)退出其實(shí)就是解散清算，基金清算又分為自行清算和破產(chǎn)清算，其中自行清算為常見(jiàn)的退出方式。

（一）自行清算

房地產(chǎn)基金自行清算因其組織形式的不同，清算程序要求也略有差異。公司型私募基金，可直接適用《公司法》的解散清算程序，合伙型私募基金，可直接適用《合伙企業(yè)法》的解散清算程序，《合伙企業(yè)法》無(wú)規定的，亦可參照適用《公司法》的相關(guān)規定。契約型私募基金因無(wú)明確法律規定，則可參照適用《公司法》和《合伙企業(yè)法》的相關(guān)規定。

無(wú)論是公司型還是合伙型的私募基金，一般都應當遵照如下步驟展開(kāi)解散清算工作：

1、決議解散基金

該項決議屬于重大事項，應該嚴格按照公司章程或者合伙協(xié)議規定的召集、通知和決議程序實(shí)施。重點(diǎn)關(guān)注決議通過(guò)是否決議程序是否合法合規，決議通過(guò)是否達到了規定的決議人數和比例。如果基金被吊銷(xiāo)或撤銷(xiāo)，屬于依法應當解散或終止基金的事由，無(wú)需就解散或終止基金單獨決議。

2、成立清算組

公司章程及合伙協(xié)議規定了清算組組成事宜的，則應當予以遵照。實(shí)踐當中，清算組大部分情況下是由基金管理人擔任，經(jīng)決議，亦可吸收托管人、一個(gè)或者數個(gè)合伙人或者外部專(zhuān)業(yè)人士共同組成清算組。合規要點(diǎn)包括清算組成立的合法性，以及清算組名單的工商備案。

3、執行清算事務(wù)

清算組成立后，應當將公司解散事項通知基金債權人，并在全國或地方性的報紙上刊登公告，以便債權人能夠及時(shí)申報債權。若清算時(shí)間較長(cháng)，還要向中基協(xié)辦理清算開(kāi)始備案，若清算時(shí)間較短，則可待清算完成后，直接辦理。

此外，清算組還負有清理基金財產(chǎn)、處理與清算有關(guān)的未了結事務(wù)、清繳所欠稅款、清理債權債務(wù)、代表基金參加訴訟或者仲裁等職責。

4、處置和分配基金財產(chǎn)

根據《公司法》和《合伙企業(yè)法》規定，基金財產(chǎn)在支付清算費用和職工工資，社會(huì )保險費用、法定補償金以及繳納所欠稅款、清償債務(wù)后的剩余財產(chǎn)，按照基金合同或者合伙協(xié)議分配。合規要點(diǎn)是基金財產(chǎn)分配的順序和比例。實(shí)踐當中，基金的財產(chǎn)多以股權等非現金資產(chǎn)為主，需要重點(diǎn)關(guān)注如何確定非現金資產(chǎn)的價(jià)值及其分配方式。

5、編制清算報告

清算結束，清算組應當編制清算報告。公司型基金依《公司法》規定，應當報股東會(huì )確認，合伙型基金依《合伙企業(yè)法》應當經(jīng)全體合伙人簽名、蓋章。清算組還應當將清算報告報送基金托管人確認。涉及張財務(wù)審計和資產(chǎn)評估的，清算組還應當開(kāi)展審計和評估工作，將審計和評估情況載入清算報告。清算報告最終應當報送給工商部門(mén)以辦理注銷(xiāo)登記。合規要點(diǎn)是注意法律和基金合同對清算報告的簽章確認要求。

6、辦理工商、稅務(wù)等注銷(xiāo)手續

基金清算結束時(shí)，應當向中基協(xié)辦理清算結束備案，該步驟可在申請注銷(xiāo)工商登記前完成。工商注銷(xiāo)前需取得稅務(wù)機關(guān)的清稅證明，如果基金存在欠稅的，需待稅務(wù)機關(guān)核查欠稅情況并繳清稅款后方可開(kāi)具清稅證明，辦結稅務(wù)注銷(xiāo)。通常，基金銀行賬戶(hù)注銷(xiāo)可在工商注銷(xiāo)前辦理，但實(shí)踐中也有銀行要求提供工商注銷(xiāo)核準文件的情況。公司型和合伙型基金，均應按照工商部門(mén)要求的材料辦理工商注銷(xiāo)登記。注銷(xiāo)登記后，還應當注意保管基金信息披露相關(guān)的文件資料，保管期限自基金清算終止之日起不得少于10年。該階段應當重點(diǎn)關(guān)注各注銷(xiāo)事項的順序和材料要求。

（二）強制清算與破產(chǎn)清算

區別于自行清算，強制清算與破產(chǎn)清算均是由法院主導，并由法院指定清算組開(kāi)展的清算工作。強制清算是在基金自行清算出現障礙（違法清算、拖延清算等情形）的情況下，債權人或者基金份額持有人可向法院申請強制清算。強制清算過(guò)程中，發(fā)現基金資不抵債，清算組或者債權人均可申請破產(chǎn)清算，基金或者債權人發(fā)現基金抵不抵債的，亦可直接申請破產(chǎn)清算。

最后需要說(shuō)明的是，很多基金在清算時(shí)，可能面臨還未能從投資項目中退出的情形。實(shí)現投資退出后再做基金清算，無(wú)疑是最理想的狀態(tài)，但并非是基金市場(chǎng)退出的根本障礙，此處建議基金管理人仍應依法及時(shí)推動(dòng)基金清算，在清算過(guò)程中，解決資產(chǎn)處置和分配的問(wèn)題，借助清算組乃至法院的專(zhuān)業(yè)力量，重點(diǎn)解決非現金資產(chǎn)分配等疑難問(wèn)題，最終仍有機會(huì )實(shí)現基金依法合規的市場(chǎng)退出。