不良資產(chǎn)價(jià)格什么時(shí)候能降下來(lái)，是不良資產(chǎn)從業(yè)者的“哥德巴赫猜想”！

2019年即將跟我們說(shuō)拜拜，盡管領(lǐng)導們發(fā)聲，“不良資產(chǎn)市場(chǎng)量增價(jià)跌，特殊機會(huì )投資風(fēng)口已來(lái)”，只是在不良資產(chǎn)的寒冬里“暖氣”略顯不夠，期待已久的價(jià)格下跌姍姍來(lái)遲，依然距離大家期望的“三毛”甚遠。

三毛還是三毛，只是“貨”不同了

我們從打包的小伙伴們了解到，2019年的一級市場(chǎng)的均價(jià)，已經(jīng)回到了“三毛錢(qián)”的水平。似乎符合年初很多機構預測的今年的不良資產(chǎn)價(jià)格將大幅下調。 

來(lái)源：不良資產(chǎn)頭條收集整理

三毛還是三毛，只是今天三毛買(mǎi)到的不良資產(chǎn)早也不是5年前年2014年的資產(chǎn)了。

以信達為例，在2018年以前，信達收購的不良債權中，主要來(lái)源于大型商業(yè)銀行（工農中建交）和全國性股份銀行，其中大型商業(yè)銀行的占比一度超過(guò)50%；再看2019年半年數據，大型商業(yè)銀行的僅僅只有22%。

理論上（客戶(hù)來(lái)源、風(fēng)控水平、成本優(yōu)勢），如果對銀行整體資產(chǎn)質(zhì)量進(jìn)行排名的話(huà)，毫無(wú)疑問(wèn)排序是大銀行、全國性股份銀行、城商行、農商行。

華融、信達金融不良資產(chǎn)收購來(lái)源（根據年報整理）

所以，錢(qián)還是那么多錢(qián)，貨已經(jīng)不是那些貨了！

有經(jīng)驗的從業(yè)者都知道，單個(gè)項目?jì)r(jià)格是關(guān)系著(zhù)項目是否可行的重要因素；市場(chǎng)整體價(jià)格水平關(guān)系到行業(yè)企業(yè)利潤空間，更關(guān)系到不良資產(chǎn)處置生態(tài)能否健康持續。

2017年之后不良資產(chǎn)價(jià)格居高不下，是整個(gè)不良處置市場(chǎng)的“痛”。

價(jià)格為啥降不下來(lái)？

以下幾方面的原因，也是老生常談。

▍一級市場(chǎng)的交易機制決定價(jià)格下跌緩慢

不良資產(chǎn)一級市場(chǎng)是價(jià)格錨，但一級市場(chǎng)卻不足夠商業(yè)化。

一級市場(chǎng)交易機制決定了價(jià)格下跌是一個(gè)緩慢的過(guò)程。主流的不良資產(chǎn)依然來(lái)源于商業(yè)銀行等金融機構，而我國的金融機構絕大多數是國有的，普遍采用競價(jià)的方式。

由金融機構主導的資產(chǎn)包市場(chǎng)，有幾個(gè)有趣的現象：

1、 賣(mài)家（銀行等）之間不存在競爭關(guān)系，銀行不會(huì )、也沒(méi)必要采用價(jià)格競爭轉讓資產(chǎn)；買(mǎi)家（AMC等）只要想買(mǎi)資產(chǎn)包，不管能夠拿到，前提都要投入不菲的成本（人、費用）；既然來(lái)了，目的就是買(mǎi)到，買(mǎi)家之間的競爭很激烈；

2、 資產(chǎn)包設定了底價(jià)，底價(jià)的決策與調整機制卻不是市場(chǎng)反饋的價(jià)格因素。

金融機構轉讓資產(chǎn)，特別是銀行轉讓不良資產(chǎn)包，往往要到總行層面決策。

總行對不良資產(chǎn)項目的熟悉程度很依賴(lài)盡調、評估和一線(xiàn)分支行的匯報，對市場(chǎng)的交易價(jià)格與市場(chǎng)活躍很難有直觀(guān)的認識，盡管有一整套的決策機制，導致了底價(jià)的確定不是市場(chǎng)波動(dòng)的結果，而是決策者參考近期交易、歷史交易的結果。

在價(jià)格上漲期，底價(jià)往往低于市場(chǎng)，但對成交沒(méi)有任何影響，隨著(zhù)一次一次高于底價(jià)的成交，總行的底價(jià)會(huì )緩慢上漲到市場(chǎng)平衡；

而在價(jià)格下跌期間，底價(jià)往往高于市場(chǎng)價(jià)格，導致不能成交，不能成交的結果是無(wú)法產(chǎn)生一個(gè)有效的成交價(jià)，也就不能形成一個(gè)有效的市場(chǎng)價(jià)格。加上從支行到總行往往存在3級以上的信息傳遞過(guò)程再加上不同目的、認知差別，導致價(jià)格調整的反射弧特別長(cháng)。再加上一些非市場(chǎng)因素，比如不能成交后，領(lǐng)導們直接閉門(mén)磋商，通過(guò)一些商業(yè)目的或其他什么目的“交換”，完成資產(chǎn)的成交，還有面子問(wèn)題、損失承受的問(wèn)題，導致底價(jià)均價(jià)下調的周期特別長(cháng)。

所以，市場(chǎng)明顯能感受到上漲容易下跌難。

▍一級市場(chǎng)買(mǎi)家競爭使得價(jià)格保持高位，AMC層面往往有非經(jīng)濟因素的需求

過(guò)去幾年四大資產(chǎn)都在“股改——引戰——上市”，既然定位是不良資產(chǎn)管理，那么走資本市場(chǎng)就要講好不良資產(chǎn)的故事。

講故事，光有“料”還不夠，還得是市場(chǎng)第一，四大爭第一的故事演了一年又一年。

2013-2015年，盡管二級市場(chǎng)低迷，但信達資產(chǎn)每年投入數百億元收購資產(chǎn)；2015-2016年，華融資產(chǎn)大規?！翱爝M(jìn)快出”做平臺資產(chǎn)；2017年，AMC都回歸主業(yè)，聯(lián)手炒高一級市場(chǎng)；2018年以后，東方教主王者歸來(lái)，一統江湖，僅2019上半年投入343.45億元，幾乎等于信達、華融的投資總額（見(jiàn)上表）。

▍地方AMC成立如雨后春筍 競爭激烈

截止去年年末，經(jīng)銀保監會(huì )批復備案開(kāi)展不良資產(chǎn)業(yè)務(wù)的地方AMC數量已達53家。短短幾年，這么多AMC呱呱墜地。

盡管并不是所有地方AMC都參與傳統金融不良資產(chǎn)，但多一份競爭的加入，價(jià)格就多一分上漲的可能，更何況新成立的公司有著(zhù)開(kāi)門(mén)紅的需求。

2019年通道業(yè)務(wù)進(jìn)一步的收緊，地方AMC也要有飯吃，金融不良資產(chǎn)更有僧多粥少的意味。

▍社會(huì )投資人滲透到一級市場(chǎng)

相比之下，一級市場(chǎng)AMC以牌照的優(yōu)勢能夠直接獲取原料，市場(chǎng)普遍認為不良資產(chǎn)的鏈條中，AMC拿走了最豐厚的一塊利潤。

所以，聰明的社會(huì )投資者，特別是有商業(yè)銀行資源優(yōu)勢的投資機構，開(kāi)始通過(guò)AMC（做通道）從銀行收購資產(chǎn)。社會(huì )投資人滲透到一級市場(chǎng)，自然帶來(lái)了二級市場(chǎng)的報價(jià)水平。

不良資產(chǎn)交易是個(gè)來(lái)料加工的生意，要有飯吃得有原材料，于是原料價(jià)格競爭自然非常激烈。一級市場(chǎng)是價(jià)格錨，一級市場(chǎng)不降，二級以外市場(chǎng)如何能降。

▍資產(chǎn)的處置方式造成成本疊加

從金融機構出來(lái)的資產(chǎn)包往往有較長(cháng)的處置周期：四大AMC一般是3-5年的設置。先不論資產(chǎn)是否上漲，資產(chǎn)處置時(shí)間點(diǎn)越往后，意味著(zhù)要包含更多的“資金成本”、“管理成本”，這些都會(huì )沉淀在二級市場(chǎng)資產(chǎn)方的原料成本。而現在流動(dòng)性下降，資產(chǎn)的流轉速度下降，意味著(zhù)時(shí)間成本更高。

處置經(jīng)理們的“自利”行為也會(huì )影響資產(chǎn)價(jià)格。資產(chǎn)包從銀行買(mǎi)來(lái)就得拆包，好賣(mài)的、利潤大的優(yōu)先處置。為了讓利潤變得豐厚，處置經(jīng)理天然有動(dòng)機將成本做到難處置的資產(chǎn)上，這會(huì )導致一個(gè)包拆開(kāi)后越往后成本約高。

可以想象目前二級市場(chǎng)，不管是AMC還是民營(yíng)機構手上的資產(chǎn)大部分是幾年前未完成處置的高價(jià)資產(chǎn)以及近兩年新收購的高價(jià)資產(chǎn)。目前這個(gè)階段，虧錢(qián)處置項目很難上決策會(huì )，這類(lèi)資產(chǎn)的價(jià)格也難以下降。

▍底層資產(chǎn)中房地產(chǎn)的價(jià)格在高位

近幾年我們還經(jīng)歷了房地產(chǎn)全國性普漲、大漲。我們不良資產(chǎn)很多項目的抵押品是土地、房產(chǎn)，因此房地產(chǎn)資產(chǎn)的價(jià)格水平也會(huì )引起不良資產(chǎn)估值水平上升。

面粉貴了，面包自然不便宜。再加上很少不良資產(chǎn)的投資機構偏愛(ài)“有房”、“有地”的項目，往往這類(lèi)項目收購時(shí)的價(jià)格競爭激烈。

價(jià)格降不下來(lái)，該怎么辦

1、 繼續等！寧愿錯過(guò)，不要過(guò)錯！我們從市場(chǎng)了解到，真的有機構在2018年下半年以來(lái)幾乎沒(méi)有新收購不良資產(chǎn)。

2、 拓展更多的方向。不良資產(chǎn)的生意遠不止資產(chǎn)包的買(mǎi)賣(mài)，有關(guān)不良資產(chǎn)的投資方向，有高收益債、不良ABS產(chǎn)品、困境資產(chǎn)重整重組、不良資產(chǎn)交易配資、還有專(zhuān)注處置清收的做服務(wù)商。

3、 看看能否找到老資產(chǎn)包或者在資產(chǎn)包中找到精品項目，不追求規模，做自己能夠處置的幾個(gè)項目。

冬天剛剛來(lái)，還很長(cháng)，不良人注意保暖！共勉！

注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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