雷達Finance 作者：李亦輝
來(lái)源：雷達財經(jīng)（ID：leidacj）
5月27日，藍光發(fā)展多只境內債券大跌，“20藍光02”盤(pán)中一度大跌31.43%至48元，最終收盤(pán)跌1.09%；“16藍光01”盤(pán)中跌18.03%，收盤(pán)跌5.61%；“19藍光02”收跌12.49%。這是繼5月25日大跌之后，藍光發(fā)展債券再一次經(jīng)歷下跌。
除了債券，公司股價(jià)也遭遇連續拋售。2020全年藍光發(fā)展股價(jià)下跌34.6%，今年未改變下行趨勢，截至目前再跌去16.2%，市值剩118億元。
事實(shí)上，自2月份出售旗下物業(yè)回血以來(lái)，藍光發(fā)展就深陷“賣(mài)身”、裁員等負面漩渦。雖然公司一再辟謠、否認，但還是被穆迪和標普“無(wú)情”地下調評級，進(jìn)而引發(fā)債券頻繁異動(dòng)。
此外，在去年10月份賣(mài)掉雙輪驅動(dòng)戰略中的“一輪”迪康藥業(yè)后，今年再甩賣(mài)物業(yè)板塊，但這依然沒(méi)有解決藍光發(fā)展的資金渴求。有消息稱(chēng)，公司的信托產(chǎn)品已延期兌付，并被資方申請強制執行。
信托融資陷延期兌付
隨著(zhù)藍光發(fā)展多只債券頻繁異動(dòng)，市場(chǎng)傳出公司非標融資已經(jīng)逾期。
近日，藍光發(fā)展及三家關(guān)聯(lián)公司新增一條被執行人信息，執行金額2.35億元，執行法院為武漢市中級人民法院。
5月27日，據21世紀經(jīng)濟報道撥打司法信息公益服務(wù)號碼查詢(xún)發(fā)現，該筆債權申請執行人為交銀國際信托。
報道稱(chēng)，這一舉措亦讓多家債權金融機構為之緊張。相關(guān)人士稱(chēng)公司層面高度重視相關(guān)情況，正在與相關(guān)方保持積極溝通，密切關(guān)注事態(tài)變化。
同日澎湃新聞稱(chēng)，藍光發(fā)展3家信托產(chǎn)品已陷延期兌付。其一筆產(chǎn)品4月份已經(jīng)到期，目前已有解決方案。另外兩只到期的信托，均由資方先行墊付。其中，與興業(yè)信托合作的產(chǎn)品延期支付處于談判中。
按照管理層之前的說(shuō)法，公司非標融資主要用途是拿地前融及項目收并購，這部分融資在2021年到期的額度為120億元。相關(guān)負責人表示，非標大部分都是隨著(zhù)項目往前推進(jìn)，由后續開(kāi)發(fā)貸資金的到位加上項目的經(jīng)營(yíng)性回款來(lái)平穩覆蓋。
目前來(lái)看，事情并未如管理層預期的那樣發(fā)展。財務(wù)數據表明，流動(dòng)性持續緊張是藍光發(fā)展目前面臨的主要問(wèn)題。
同花順iFinD顯示，從2020年一季度開(kāi)始，藍光發(fā)展經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流量?jì)纛~就連續為凈流出狀態(tài)，一季度流出39.32億元，二季度凈流出83.77億元，三季度凈流出98.49億元，年底凈流出61.27億元。
投資活動(dòng)產(chǎn)生的現金流量?jì)纛~則從2009年以來(lái)一直為負，且近幾年金額有不斷擴大之勢。
可以看出，投資現金凈流出、銷(xiāo)售無(wú)法產(chǎn)生足夠現金流的情況下，藍光發(fā)展現金流嚴重依賴(lài)籌資活動(dòng)。
不過(guò)到了2021年一季度末，藍光發(fā)展籌資活動(dòng)現金流量?jì)纛~則僅為-55.94億元。另一方面，公司償還債務(wù)支付的現金在增加，2020年為381億；2021年一季度為106.5億元，同比接近翻番。
這意味著(zhù)公司償還了舊債務(wù)，卻無(wú)法獲得新的融資，再融資被之路被堵死。
于4月27日舉行的投資人電話(huà)會(huì )議上，藍光發(fā)展首席財務(wù)官歐俊明表示，由于“三道紅線(xiàn)”、房貸集中度等政策的執行，各家銀行整體對地產(chǎn)行業(yè)的授信額度都有所收緊?！伴_(kāi)年來(lái)公司現金流就緊張，這是10多年來(lái)首次碰到。此外，債券市場(chǎng)違約增加，公司再融資難度有所上升?！?/p>
出售資產(chǎn)“補血”
迫不得已，藍光發(fā)展只能“斷臂求生”，出售高現金流的物業(yè)板塊補血。
2月25日，藍光發(fā)展宣布，公司下屬子公司藍光和駿擬轉讓其持有的藍光嘉寶服務(wù)的股份，受讓方為頭部物企碧桂園服務(wù)，交易對價(jià)估值為48.47億元。
對于出售所得資金，藍光發(fā)展常務(wù)副總裁兼首席運營(yíng)官楊武正表示，資金用于公司境內外到期債務(wù)的兌付，“其中有20億是用于4月25日到期的境外美元債的兌付?！?/p>
在此之前，去年10月下旬，藍光發(fā)展已將“地產(chǎn)+醫藥”雙輪驅動(dòng)戰略中的醫藥板塊迪康藥業(yè)91.41%的股權，以9億元的低價(jià)賣(mài)給漢商集團。和同類(lèi)型上市公司20-30倍PE計算，交易價(jià)格對應的為6.9倍PE幾乎打了三折。
但對總負債規模超過(guò)2000億元的藍光發(fā)展，以上資產(chǎn)回收的資金是“杯水車(chē)薪”。
“今年上半年到期債券未能通過(guò)再融資進(jìn)行覆蓋，導致新發(fā)規模與到期規模之間的缺口比以往大，未來(lái)將通過(guò)經(jīng)營(yíng)回款安排、支出節奏把握，年內確保到期債務(wù)的兌付?！睔W俊明承認藍光發(fā)展仍存資金缺口。
財報顯示，截至2021年3月底，藍光發(fā)展一年內需要償還的債務(wù)為338.2億元。與2020年底相比，雖然短期負債規模小幅下降，但有息負債規模增加了21億元左右。
同花順iFinD數據顯示，截至目前藍光發(fā)展有16只境內債券，債券余額合計120.34億元。其中，一年內到期6只，債券余額43.84億元；1-3年到期10只，債券余額76.50。最近一只為將于5月29日到期的私募債“18藍光07”，金額6億元。
除此之外，藍光發(fā)展還存續3只美元債，存續規模10.5億美元，其中有一只3億美元票據將于明年1月到期。
而在業(yè)內看來(lái)，藍光發(fā)展存在著(zhù)較高的表外融資，因此其年內到期總體債務(wù)規模不能準確測算。
國金證券對此指，藍光存在明股實(shí)債的風(fēng)險較高。2018-2020年藍光發(fā)展少數股東權益占比分別為41.83%、50.89%、60.06%，同期少數股東損益占利潤比重則分別為10.9%、16.83%、10.17%，兩項指標差額較大。
此前媒體也有報道，一位曾實(shí)地調研過(guò)藍光的金融機構人士稱(chēng)，藍光發(fā)展少數股東權益中，約有25%為金融機構的明股實(shí)債，這部分隱形債務(wù)的融資成本達到了12%。
總負債規模超2100億元
現金流問(wèn)題不僅妨礙到期債務(wù)償還，同樣會(huì )對再融資形成阻滯，比如債務(wù)承壓引發(fā)更多金融機構抽貸，信用評級下調導致融資成本上升等。
5月5日，穆迪也將藍光發(fā)展企業(yè)家族評級(CFR)由“B1”下調至“B2”。該機構預計，未來(lái)12-18個(gè)月，藍光發(fā)展將有大量債務(wù)到期或可回售，包括超過(guò)140億元人民幣的在岸和離岸債券，以及另外150億元人民幣的非標借款。
5月6日，標普將藍光發(fā)展展望從“穩定”調整為“負面”。標普估計，藍光發(fā)展的非銀行融資已增加到超過(guò)220億元，占其2020年新增債務(wù)的一半。相比之下，其銀行融資僅適度增加。
標普認為，公司非銀行融資每年的成本為8%-13%，而且是短期的，一年內到期的金額超過(guò)120億元。因此，藍光發(fā)展的EBITDA利息覆蓋率從2019年的1.8倍降至2020年的1.5倍，償債能力下降。
年報顯示，截至2020年末，藍光發(fā)展負債合計2118.68億元，資產(chǎn)負債率82.04%；剔除合同負債1328億元，有息負債722.4億元，平均融資成本高達8.2%。
從“三道紅線(xiàn)”的要求來(lái)看，目前藍光發(fā)展踩線(xiàn)一條。截至2020年底，藍光發(fā)展凈負債率88.57%，扣預后資產(chǎn)負債率73.03%，手持現金297億元，現金短債比為1.06，剔除預收款后的資產(chǎn)負債率略高于70%。
經(jīng)營(yíng)壓力之下，針對藍光發(fā)展一系列負面傳言開(kāi)始出現。包括公司大幅裁員、撤出上海虹橋總部、“賣(mài)身”融創(chuàng )等。但藍光發(fā)展對此一一否認，管理層稱(chēng)和其他公司合作是項目層面，沒(méi)有考慮出讓控股權，“絕不會(huì )甩賣(mài)公司”。不過(guò)相關(guān)人士也承認，有適當的機會(huì )時(shí)，會(huì )引入財務(wù)投資者。
有分析稱(chēng)，對于藍光發(fā)展的債務(wù)困局，解開(kāi)這個(gè)結的關(guān)鍵仍是獲得增量資金。
壓縮規模、謹慎拿地
由于再融資能否暢通進(jìn)行，具有較大不確定性，因此對藍光發(fā)展而言，銷(xiāo)售狀況將成影響項目的資金回籠，進(jìn)而影響償債能力的關(guān)鍵。
2019年，藍光發(fā)展銷(xiāo)售規模首破千億，實(shí)現1015.37億元，同比增長(cháng)18.7%；2020年雖保持在1035.36億元的水平，其增速已大幅下滑至1.97%。
公司副董事長(cháng)兼CEO遲峰曾表示，公司銷(xiāo)售規模近三年不會(huì )再增長(cháng)，大概都在1000億元左右。其中今年預計銷(xiāo)售1150億元，同比增長(cháng)10%。
數據顯示，2021年第一季度，藍光發(fā)展銷(xiāo)售額從2020年同期108億元人民幣的低基數大幅增長(cháng)132%，達252億元人民幣，其中合并報表權益銷(xiāo)售金額為197.95億元。
不過(guò)這一銷(xiāo)售增速，未給其帶來(lái)行業(yè)排名的提升，反而較上年同期下降了4個(gè)名次。據中指研究院發(fā)布的《2021年1-3月中國房地產(chǎn)企業(yè)銷(xiāo)售業(yè)績(jì)TOP200》顯示，藍光發(fā)展排名為37，而去年同期排名為33。
在土地投資上，藍光發(fā)展同樣壓縮規模，公司計劃2021年土地投資總額不超過(guò)350億元，相較2019年654億元、2020年352億元，拿地明顯降速。在中指院今年一季度房企拿地排行榜中，藍光發(fā)展拿地41萬(wàn)平方米，排名第84位，跌出TOP50。
標普預計，截至2020年底，藍光發(fā)展的可銷(xiāo)售資源只有2800億元人民幣，僅夠其規模發(fā)展2至2.5年。如果不包括諸如停車(chē)場(chǎng)和基層商店等流動(dòng)緩慢、利潤率低的庫存，其充足性可能接近兩年。
在穆迪看來(lái)，2021年該公司土地逐漸耗竭，2022年全年銷(xiāo)售額可能會(huì )下降8%-10%，至950億元左右。較弱的銷(xiāo)售額將在未來(lái)1-2年內影響公司的收入確認。
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