作者：小債看市

來(lái)源：小債看市（ID：little-bond）

近日，鑒于日益商業(yè)化的業(yè)務(wù)狀況，象嶼集團違約所形成的金融影響已經(jīng)減弱，惠譽(yù)將其主體和存續美元債評級下調。

5月21日，惠譽(yù)將廈門(mén)象嶼集團有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“象嶼集團”）長(cháng)期本外幣發(fā)行人違約評級以及其票息率4.5%、2023年到期的5億美元高級無(wú)抵押票據的評級由“BBB”下調至“BBB-”，展望維持“穩定”。

公告顯示，鑒于象嶼集團日益商業(yè)化的業(yè)務(wù)狀況，其違約所形成的金融影響已經(jīng)減弱?；葑u(yù)認為政府支持和違約影響在商業(yè)化政府相關(guān)實(shí)體（GRE）和功能性GRE之間是不同的。

市場(chǎng)人士認為，惠譽(yù)調級理由比較牽強，可能是一開(kāi)始給象嶼集團評級過(guò)高。

《小債看市》統計，目前象嶼集團存續25只境內債，存續規模206.05億元，其中將有111.6億債券于一年內到期，短期集中兌付壓力較大。

存續境內債到期分布

除此之外，象嶼集團還存續1只美元債，該票據由其子公司香港象嶼投資發(fā)行，象嶼集團提供無(wú)條件、不可撤銷(xiāo)的擔保，目前存續規模5億元，將于2023年1月30日到期。

在國內評級方面，目前象嶼集團主體和相關(guān)債項信用等級均為AAA，評級展望“穩定”。

據官網(wǎng)介紹，象嶼集團成立于1995年，業(yè)務(wù)領(lǐng)域涵蓋大宗商品供應鏈、城市開(kāi)發(fā)運營(yíng)、綜合金融服務(wù)、創(chuàng )新孵化等。

作為海峽西岸最具發(fā)展潛力的綜合物流園區開(kāi)發(fā)運營(yíng)服務(wù)商，象嶼集團控股一家A股上市公司廈門(mén)象嶼（6000576.SH）。

從股權結構看，象嶼集團是廈門(mén)市國資委下屬?lài)歇氋Y公司，公司實(shí)際控制人為廈門(mén)市國資委。

股權結構圖

象嶼集團的核心業(yè)務(wù)為物流供應鏈板塊，在營(yíng)業(yè)總收入的占比均在90%以上。

近年來(lái)，象嶼集團盈利能力持續提升，2020年實(shí)現總營(yíng)收3748.35億元，同比增長(cháng)31.9%；實(shí)現歸母凈利潤19.25億元，同比增長(cháng)26.68%。

可以看出，由于毛利率較低的物流供應鏈業(yè)務(wù)占比較高，象嶼集團整體毛利率偏低。

盈利能力

截至今年一季末，象嶼集團總資產(chǎn)為1911.95億元，總負債1425.12億元，凈資產(chǎn)486.83億元，資產(chǎn)負債率74.54%。

近年來(lái)，象嶼集團業(yè)務(wù)規模不斷擴大，財務(wù)杠桿水平逐年攀升，若將其超百億永續債調整至有息債務(wù)，公司資產(chǎn)負債率將進(jìn)一步被推高。

財務(wù)杠桿水平

《小債看市》分析債務(wù)結構發(fā)現，象嶼集團主要以流動(dòng)負債為主，占總債務(wù)的75%，債務(wù)結構待優(yōu)化。

截至同報告期，象嶼集團流動(dòng)負債有1069.83億元，主要為短期借款，其一年內到期的短期債務(wù)有387.2億元。

相較于短債規模，象嶼集團流動(dòng)性較緊張，其賬上貨幣資金有172.58億元，不足以覆蓋短債，存在一定短期償債壓力。

在備用資金方面，截至2020年末象嶼集團銀行授信總額有1625.13億元，未使用授信額度有743.98億元，可見(jiàn)其財務(wù)彈性較好。

銀行授信情況

除此之外，象嶼集團還有355.3億元非流動(dòng)負債，主要為長(cháng)期借款，其長(cháng)期有息負債合計302.14億元。

整體來(lái)看，象嶼集團剛性債務(wù)有805.61億元，主要以短期有息負債為主，帶息債務(wù)比為57%。

有息負債高企，象嶼集團財務(wù)費用支出較多，2020年該指標高達32.72億元，對利潤形成嚴重侵蝕。

從償債資金來(lái)源看，象嶼集團主要依賴(lài)于外部融資，其融資渠道多元，除了發(fā)債和借款，還通過(guò)租賃、應收賬款、股權融資、股權質(zhì)押等方式融資。

截至今年3月，象嶼集團已質(zhì)押廈門(mén)象嶼8087.43萬(wàn)股股份，占其所持股份數量的7.2%。

值得注意的是，廈門(mén)市政府以資本注入、財政補貼、稅收返還、股權轉讓及項目資金的形式向象嶼集團提供支持。

2018和2019年，廈門(mén)市國資委分別向象嶼集團注資1億元，2020年上半年再注資1.205億元，用于支持自貿區發(fā)展。

在資產(chǎn)質(zhì)量方面，象嶼集團存貨規模較大，截至今年一季末該指標為513.99億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的39%，主要為貿易業(yè)務(wù)庫存商品以及房地產(chǎn)項目開(kāi)發(fā)成本。

存貨高企

截至2020年末，象嶼集團受限資產(chǎn)有231.83億元，占總資產(chǎn)的13.6%，其中受限貨幣資金40.05億元，抵押的土地使用權及房屋建筑物等資產(chǎn)超百億。

總得來(lái)看，象嶼集團營(yíng)收和凈利逐年增長(cháng)，但其整體毛利率較低；隨著(zhù)業(yè)務(wù)規模擴大，財務(wù)杠桿水平逐年攀升；賬上資金無(wú)法覆蓋短債，存在一定短期償債風(fēng)險。

廈門(mén)市是中國最早實(shí)行對外開(kāi)放政策的四個(gè)經(jīng)濟特區之一，廈門(mén)自貿片區是福建自貿試驗區最大的片區，范圍涵蓋東南國際航運中心海滄核心港區區域和兩岸貿易中心核心區。

1995年，象嶼集團由廈門(mén)市政府批準組建，并作為保稅區開(kāi)發(fā)建設的主體，具體負責象嶼保稅區的開(kāi)發(fā)建設和國有資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)運作。

2011年，象嶼集團旗下投資企業(yè)廈門(mén)象嶼上市；2018年象嶼集團在境外成功發(fā)行美元債券，成為廈門(mén)市首家成功登陸國際資本市場(chǎng)的地方國企。

2020年，象嶼集團躍升至《財富》世界500強第298位，中國企業(yè)500強第77位。

從業(yè)務(wù)板塊看，象嶼集團主要涉及物流供應鏈、房地產(chǎn)以及類(lèi)金融等。

其中，象嶼集團供應鏈業(yè)務(wù)具有很強的規模優(yōu)勢，同時(shí)已建立起一套相對完整的供銷(xiāo)、物流和服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈，但易受外部環(huán)境變化以及大宗商品價(jià)格波動(dòng)等因素的影響。

其次，象嶼集團房地產(chǎn)業(yè)務(wù)面臨嚴厲的政策調控，市場(chǎng)及企業(yè)分化格局不斷加劇。

另外，象嶼集團的類(lèi)金融業(yè)務(wù)涉訴規模較大，相關(guān)案件審理及處置進(jìn)展有待關(guān)注。

截至2020年9月末，象嶼集團類(lèi)金融業(yè)務(wù)標的金額超過(guò)5000萬(wàn)元的未決訴訟涉訴金額共計14.45億元。

未來(lái)，象嶼集團將在已有業(yè)務(wù)的基礎上，向具有全球競爭力、以供應鏈為核心的綜合性投資控股集團發(fā)展。

注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標題： 500強“廈門(mén)供應鏈巨頭”被降級，負債攀升至1400億元