聯(lián)合資信 作者：公用評級四部
來(lái)源：聯(lián)合資信（ID:lianheratings)
近年來(lái)，港口規劃建設著(zhù)重強化港口與其他交通方式的互聯(lián)互通能力以及作為交通樞紐的經(jīng)濟輻射功能，并逐步完善市場(chǎng)化、規范化的港口收費體系。目前，“一省一港”的行業(yè)格局基本形成，但港口集團內部資源整合仍有望持續深化。
中國沿海港口處于結構性產(chǎn)能過(guò)剩階段，沿海港口整體投資規模呈下降趨勢。2021年前三季度，中國港口貨物吞吐量增速基本已回歸至2019年水平，集裝箱吞吐量增速受益于出口形勢較好顯著(zhù)高于2019年水平，港口企業(yè)收入規模及利潤水平明顯上升。
隨著(zhù)疫情期間寬松政策的逐步退出，全球主要經(jīng)濟體制造業(yè)PMI指數已出現明顯回落，預計未來(lái)全球經(jīng)濟增速將有所放緩，但2022年經(jīng)濟增速預計仍將高于疫情前的水平。中國進(jìn)出口規模短期內仍將維持在較高水平，對我國港口集裝箱吞吐量提供一定支撐；中央經(jīng)濟工作會(huì )議對房地產(chǎn)市場(chǎng)和基礎設施建設提出了新的要求，預計2022年基礎設施建設投資將有所加速，房地產(chǎn)投資將保持平穩，港口礦建材料、鋼鐵及鐵礦石的吞吐量將獲得一定支撐；中國煤炭需求較為旺盛，但受進(jìn)口煤炭減少以及浩吉鐵路分流影響，預計短期內港口煤炭吞吐量將保持相對平穩；疫情抑制了客運周轉導致燃油消耗不足，預計短期內港口原油吞吐量仍將面臨較大壓力。
考慮到港口企業(yè)整體債務(wù)負擔適中，經(jīng)營(yíng)獲現及償債能力維持較強水平，且隨著(zhù)港口資源整合的持續深化，整合的經(jīng)濟效益或將逐步顯現，港口企業(yè)仍將保持較好的跨周期能力。但同時(shí)我國港口存在的結構性產(chǎn)能過(guò)剩矛盾依舊存在，部分港口企業(yè)盈利能力較弱、債務(wù)負擔較重、短期償付壓力較大，受腹地經(jīng)濟波動(dòng)、貨種結構調整、港口資源整合及競爭地位變化等因素影響，其經(jīng)營(yíng)壓力或將被放大，港口企業(yè)信用品質(zhì)仍將繼續分化。
綜上所述，聯(lián)合資信認為港口行業(yè)整體信用風(fēng)險較低，展望為穩定。
近年來(lái)，與港口行業(yè)相關(guān)的政策主要集中在規劃建設、收費管理等方面，著(zhù)重強化港口與其他交通方式的互聯(lián)互通能力以及作為交通樞紐的經(jīng)濟輻射功能，引導港口向智慧、綠色、安全、高效方面發(fā)展，并逐步完善市場(chǎng)化、規范化的港口收費體系，以提升港口綜合服務(wù)和競爭能力。
規劃建設方面，2019年9月，國務(wù)院印發(fā)《交通強國建設綱要》，計劃分階段將中國建成交通強國，其中港口作為重要的交通樞紐應優(yōu)化運輸結構，加快推進(jìn)港口集疏運鐵路專(zhuān)用線(xiàn)重點(diǎn)項目建設；推動(dòng)鐵水、公鐵、公水、空陸等聯(lián)運發(fā)展，推廣跨方式快速換裝轉運標準化設施設備，形成統一的多式聯(lián)運標準和規則。2019年11月，交通運輸部聯(lián)合多部委印發(fā)的《關(guān)于建設世界一流港口的指導意見(jiàn)》提出，要加快世界一流港口建設，著(zhù)力提升綜合服務(wù)能力、加快綠色港口建設、加快智慧港口建設、加快推進(jìn)開(kāi)放融合發(fā)展、加快平安港口建設及推進(jìn)治理體系現代化，著(zhù)力推進(jìn)陸海聯(lián)動(dòng)、江河?；?dòng)、港產(chǎn)城融合。2020年5月，交通運輸部印發(fā)了《內河航運發(fā)展綱要》，提出到2035年主要內河港口重點(diǎn)港區基本實(shí)現鐵路進(jìn)港，內河貨物周轉量占全社會(huì )比重達到9%；同時(shí)強化港口樞紐輻射功能，促進(jìn)以港口為樞紐的全程物流供應服務(wù)鏈發(fā)展，深入推進(jìn)港口資源整合，有序有效推進(jìn)區域港口一體化發(fā)展，促進(jìn)港產(chǎn)城協(xié)同發(fā)展。2021年2月，中共中央、國務(wù)院印發(fā)了《國家綜合立體交通網(wǎng)規劃綱要》，提出建設全國主要港口合計63個(gè)，其中沿海主要港口27個(gè)、內河主要港口36個(gè)；要發(fā)揮上海港、大連港、天津港、青島港、連云港港、寧波舟山港、廈門(mén)港、深圳港、廣州港、北部灣港、洋浦港等國際樞紐海港作用，加快建設輻射全球的航運樞紐。
收費管理方面，自2015年以來(lái)，交通運輸部與國家發(fā)改委不斷修訂《港口收費計費辦法》，逐步對港口作業(yè)包干費、堆存保管費、庫場(chǎng)使用費等費用執行市場(chǎng)調節價(jià)，賦予港口經(jīng)營(yíng)企業(yè)更多的自主權，使港口收費水平主要取決于市場(chǎng)競爭。同時(shí)，通過(guò)精簡(jiǎn)收費項目和降低政府定價(jià)收費標準，減輕進(jìn)出口和航運企業(yè)負擔，進(jìn)一步降低物流成本和優(yōu)化口岸營(yíng)商環(huán)境，市場(chǎng)化、規范化的港口收費體系逐步完善。
港口行業(yè)整體準入壁壘較高，區域港口競爭格局較為穩定；目前“一省一港”的行業(yè)格局基本形成，但港口集團內部資源整合仍有望持續深化；港口整合對港口企業(yè)的整體盈利水平具有正面影響，但同時(shí)也應關(guān)注整合過(guò)程中各港口競爭關(guān)系和競爭地位可能發(fā)生的變化。
港口建設需要自然條件良好的岸線(xiàn)資源，對周邊配套資源也有著(zhù)較高的要求，具有一定的資源稀缺性；港口與腹地經(jīng)濟的發(fā)展相輔相成，其輻射區域相對穩定，從而呈現出較為明顯的區域壟斷性特征；政府對港口投資建設采取統一規劃管理，實(shí)施嚴格的項目審批制度；航道、碼頭等港口設施所需投資規模大，屬于資本密集型行業(yè)?？傮w看，港口行業(yè)的整體準入壁壘較高。經(jīng)多年投資發(fā)展，中國沿海已建立五大港口群，分別為環(huán)渤海、長(cháng)江三角洲、東南沿海、珠江三角洲和西南沿海港口群，港口競爭格局基本穩定。
從2012年開(kāi)始，中國港口貨物吞吐量增速明顯放緩，行業(yè)從快速成長(cháng)期步入成熟期；部分港口企業(yè)經(jīng)營(yíng)開(kāi)始惡化，債務(wù)壓力凸顯，區域港口之間競爭的矛盾愈加突出。為解決傳統“一港一企”模式帶來(lái)的地方保護主義、港口重復建設和經(jīng)營(yíng)效率低下等問(wèn)題，2015年浙江省國資委組建了浙江省海港投資運營(yíng)集團，并相繼完成了省內沿海五港和內河港口的全面整合，并取得顯著(zhù)成效；2017年8月，交通運輸部發(fā)文要求全國學(xué)習浙江港口整合經(jīng)驗，從此開(kāi)啟了省級港口整合的大幕。目前，港口資源豐富的各省份均已成立了相應的省級港口集團，其中廣東省由于港口運營(yíng)主體背景復雜，未來(lái)整合難度大；河北省和江蘇省均整合了部分港口資源，未來(lái)還有進(jìn)一步整合的空間；其他各省份基本已完成全省港口資源的初步整合，“一省一港”的行業(yè)格局基本形成。但港口集團內部如何優(yōu)化資源分配、提高協(xié)同效應仍需持續探索，港口整合符合行業(yè)發(fā)展和區域一體化發(fā)展的政策方向，在供給側改革和國企改革的大背景下，整合有望持續深化。
港口整合有助于岸線(xiàn)資源合理分配、港區之間合理分工、避免重復建設和消除惡性競爭，而區域一體化背景下的港口整合還將通過(guò)加強江海聯(lián)運和鐵水聯(lián)運等方式強化交通物流體系整體的網(wǎng)絡(luò )效應，對港口企業(yè)的整體盈利水平具有正面影響；但同時(shí)也應當關(guān)注整合過(guò)程中各港口競爭關(guān)系和競爭地位可能發(fā)生的變化。
近年來(lái)，中國港口泊位向大型化、專(zhuān)業(yè)化發(fā)展趨勢明顯。
港口泊位方面，近年來(lái)，隨著(zhù)清退非法小型泊位以及港口整合的持續深入，中國港口擁有的泊位總量持續下降；與此同時(shí)，萬(wàn)噸級以上泊位以及其中的專(zhuān)業(yè)化泊位數量呈現持續增長(cháng)態(tài)勢。
根據《交通運輸行業(yè)發(fā)展統計公報》，截至2020年底，中國港口擁有生產(chǎn)用碼頭泊位22142個(gè)，比上年末減少751個(gè)；其中萬(wàn)噸級及以上泊位2592個(gè)，比上年末增加72個(gè)。年末全國萬(wàn)噸級及以上泊位中，專(zhuān)業(yè)化泊位1371個(gè)，比上年末增加39個(gè)；通用散貨泊位592個(gè)，增加33個(gè)；通用件雜貨泊位415個(gè)，增加12個(gè)。
中國沿海港口處于結構性產(chǎn)能過(guò)剩階段，沿海港口整體投資規模呈下降趨勢；受益于內河航運的發(fā)展，內河港口投資規模呈上升趨勢。為應對疫情對宏觀(guān)經(jīng)濟的沖擊，2020年以來(lái)，水路固定資產(chǎn)投資增速大幅回升。
港口投資方面，中國沿海港口已處于結構性產(chǎn)能過(guò)剩階段，沿海交通固定資產(chǎn)投資規模自2012年以來(lái)持續下降，2019年下降至523.81億元。內河航運具有運能大、占地少、能耗低、污染小的優(yōu)勢，近年來(lái)，中國積極推進(jìn)內河航運發(fā)展，內河交通固定資產(chǎn)投資規模呈現波動(dòng)增長(cháng)態(tài)勢，至2020年已連續三年超過(guò)沿海交通固定資產(chǎn)投資額。
2020年以來(lái)，為應對新冠疫情對宏觀(guān)經(jīng)濟的影響，交通基礎設施投資力度有所加大，2020年完成水路固定資產(chǎn)投資1330億元，比上年增長(cháng)17.0%；其中，內河完成704億元，增長(cháng)14.8%；沿海完成626億元，增長(cháng)19.5%。2021年1－9月，內河交通固定資產(chǎn)投資完成505.09億元，同比增長(cháng)9.7%；沿海交通固定資產(chǎn)投資完成543.98億元，同比增長(cháng)24.4%。從投資區域來(lái)看，2021年1－9月，沿海投資規模較大的省份為浙江、廣東、廣西、江蘇和山東，內河投資規模較大的省份為江蘇、安徽、江西、浙江。
受新冠肺炎疫情沖擊影響，2020年中國港口吞吐量增速明顯下降；2021年前三季度貨物吞吐量增速基本已回歸至2019年水平，集裝箱吞吐量增速受益于出口形勢較好顯著(zhù)高于2019年水平；不同港口吞吐量增速受腹地經(jīng)濟及貨種結構影響存在分化，個(gè)別港口吞吐量降幅較大。
貨物吞吐量方面，受新冠肺炎疫情的影響，2020年全國港口貨物吞吐量增速呈現前低后高的走勢，全年完成貨物吞吐量145.50億噸，同比增長(cháng)4.30%，增幅較上年下降4.50個(gè)百分點(diǎn)。其中，沿海港口完成94.80億噸，同比增長(cháng)3.2%；內河港口完成50.70億噸，增長(cháng)6.4%，內河吞吐量增速明顯高于沿海。受2020年基數變化影響，2021年以來(lái)，全國港口貨物吞吐量增速呈現前高后低的走勢，1－9月累計完成貨物吞吐量115.48億噸，同比增長(cháng)8.90%，增速基本已回歸至2019年的水平。
集裝箱吞吐量方面，2020年以來(lái)增速走勢與貨物吞吐量基本相同，2020年，全國港口完成集裝箱吞吐量2.64億標準箱，同比增長(cháng)1.2%，受新冠疫情影響增幅較上年下降3.2個(gè)百分點(diǎn)。2021年1－9月，國外需求恢復性增長(cháng)疊加供應鏈受阻，我國外貿出口形勢較好，全國港口集裝箱吞吐量2.11億TEU，同比增長(cháng)9.5%，增速高于2020年8.3個(gè)百分點(diǎn)，高于2019年5.1個(gè)百分點(diǎn)。
分港口看，受腹地經(jīng)濟及貨種結構不同影響，2021年1－9月，主要港口吞吐量增速出現明顯分化；廣西北部灣、連云港、上海港、深圳港、福州港貨物吞吐量增速高于全國平均水平，其中廣西北部灣港貨物吞吐量增幅達到19.7%；大連港、廣州港、黃驊港增速較低，其中大連港為負增長(cháng)。集裝箱方面，廣西北部灣港、天津港、煙臺港、深圳港、寧波舟山港、青島港集裝箱吞吐量增速超過(guò)10%，福州港、營(yíng)口港和大連港集裝箱吞吐量出現負增長(cháng)，其中大連港降幅達37.2%，據公開(kāi)資料披露的主要原因包括：①疫情對腹地經(jīng)濟造成負面沖擊；②主動(dòng)放棄虧損業(yè)務(wù)；③航運業(yè)供給緊張，東北貨值低，船企運力傾向于投入南方貨值高的港口。
寧波舟山港和廣州港先后上調集裝箱裝卸費率，受益于集裝箱運輸需求和海運費的上漲，港口集裝箱裝卸費率存在一定上調空間，將有利于提高相關(guān)港口的盈利水平。
2021年12月1日，寧波舟山港股份有限公司在其官網(wǎng)發(fā)布了《寧波舟山港外貿進(jìn)出口集裝箱港口收費目錄清單（202111版）》，其中集裝箱裝卸費實(shí)現了10%左右的漲幅。12月8日，廣州港股份有限公司公布了最新的集裝箱收費標準，其中外貿集裝箱裝卸費上調了19%左右。對于費率上調的主要原因，首先，中國港口裝卸效率處于國際領(lǐng)先水平但收費水平遠低于國際標準；其次，港口投資和運營(yíng)維護成本持續上升，且疫情造成防疫成本大幅增加；最后，疫情以來(lái)集裝箱運輸需求明顯上升，海運費大幅上漲，價(jià)格逐步向貨代、租船、租箱、造箱、港口等產(chǎn)業(yè)鏈傳導。
疫情對全球經(jīng)濟的影響已逐漸弱化，且受制于全球通脹壓力不斷積累，各國開(kāi)始逐步退出寬松政策，全球主要經(jīng)濟體制造業(yè)PMI指數已出現明顯回落，預計未來(lái)全球經(jīng)濟增速將有所放緩，但2022年經(jīng)濟增速預計仍將高于疫情前的水平。
港口是重要的交通基礎設施，港口行業(yè)的發(fā)展為上下游行業(yè)的高效運作以及整個(gè)國民經(jīng)濟持續發(fā)展提供基礎。目前，全球貿易的三分之二以上、中國進(jìn)出口貿易的90％以上都是通過(guò)以港口為樞紐的航運完成的。因此宏觀(guān)經(jīng)濟運行情況以及對外貿易發(fā)展狀況與港口行業(yè)密切相關(guān)，直接影響到港口的貨物和集裝箱吞吐量。
從全球經(jīng)濟發(fā)展角度看，2020年爆發(fā)的新冠肺炎疫情對全球經(jīng)濟造成劇烈沖擊，中國、美國、日本和歐元區制造業(yè)PMI指數分別于2020年2~5月創(chuàng )下了35.70%、41.50%、33.40%和38.40%的低點(diǎn)。隨著(zhù)疫情防控的常態(tài)化，企業(yè)得以逐步復工復產(chǎn)，美國和歐洲經(jīng)濟體普遍采取較大力度的財政、貨幣刺激方案，美國和歐元區制造業(yè)PMI從低點(diǎn)持續上升，并分別于2021年3月和6月創(chuàng )下64.70%和63.40%的高點(diǎn)，之后開(kāi)始逐步回落。日本疫情控制相對較好，經(jīng)濟刺激手段也相對克制，制造業(yè)PMI指數走勢與美歐基本趨同但波動(dòng)幅度明顯較小，10月份以來(lái)受西方節前備貨需求影響明顯回升。中國疫情于2020年3月基本得到控制，之后制造業(yè)PMI指數一直在50.60%~52.10%之間小幅波動(dòng)，直到2021年3月之后開(kāi)始回落，9月份開(kāi)始跌破50%的榮枯臨界點(diǎn)，11月受西方節前備貨需求影響略有回升，國內經(jīng)濟下行壓力加大。疫情對全球經(jīng)濟的影響已明顯弱化，且受制于全球通脹壓力不斷積累，各國開(kāi)始逐步退出寬松政策，預計未來(lái)全球經(jīng)濟增速將有所放緩。國際貨幣基金組織最新預測2021年全球經(jīng)濟將增長(cháng)5.8%，2022年將增長(cháng)4.9%，2022年增速較2021年有所下降，但仍高于疫情前的平均水平（2012—2019年平均增速為3.42%）。
中國進(jìn)出口規模短期內仍將維持在較高水平，對我國港口集裝箱吞吐量提供一定支撐。
2020年2月和4月，受?chē)鴥群蛧H兩波疫情影響，中國PMI新出口訂單分別創(chuàng )下了28.70%和33.50%兩個(gè)低點(diǎn)，之后持續回升至51%左右開(kāi)始波動(dòng)，直到2021年3月之后開(kāi)始逐步回落，9月份已跌至46.20%，出口景氣度有所回落。從實(shí)際進(jìn)出口數據來(lái)看，中國海關(guān)總署公布的數據顯示，2020年1―2月，由于春節假期和疫情因素影響，進(jìn)出口金額大幅縮減；之后便持續回升，2021年11月達到5793.40億美元，創(chuàng )出近年來(lái)的新高；同比增速自2021年3月之后逐步下滑，但目前仍處于較高水平。在PMI回落的背景下進(jìn)出口金額依然強勁，主要原因包括：①通脹上升帶動(dòng)進(jìn)出口商品價(jià)格上升；②全球物流緊張有所好轉，我國出口商品清關(guān)速度加快。全球經(jīng)濟增速回落疊加供應鏈逐步恢復，預計2022年我國進(jìn)出口金額增速將有所回落，但2022年整體規模仍將保持在較高水平，對我國港口集裝箱吞吐量提供一定支撐。
中央經(jīng)濟工作會(huì )議對房地產(chǎn)市場(chǎng)和基礎設施建設提出了新的要求，預計2022年基礎設施建設投資將有所加速，房地產(chǎn)投資將保持平穩，港口礦建材料和鋼鐵的吞吐量將獲得一定支撐。
港口散雜貨的主要吞吐貨種包括煤炭、金屬礦石、石油、礦建材料、鋼鐵等。2021年1―10月，全國房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資累計完成12.49萬(wàn)億元，同比增長(cháng)7.20%，增速低于2019年水平；同期，全國基礎設施建設累計投資額同比增長(cháng)0.72%，處于低水平。受制于房地產(chǎn)和基礎設施投資的持續放緩，以及“能耗雙控”政策的制約，2021年1―10月，全國水泥產(chǎn)量19.73億噸，同比增長(cháng)2.10%，低于2019年6.10%的增速；同期，全國鋼材產(chǎn)量11.22億噸，同比增長(cháng)2.80%，低于2019年9.80%的增速。12月召開(kāi)的中央經(jīng)濟工作會(huì )議提出要保證財政支出強度，加快支出進(jìn)度，適度超前開(kāi)展基礎設施投資；推進(jìn)保障性住房建設，支持商品房市場(chǎng)更好滿(mǎn)足購房者的合理住房需求，因城施策促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展，但同時(shí)強調了要堅持房子是用來(lái)住的、不是用來(lái)炒的定位。預計2021年基礎設施建設投資將有所加速，房地產(chǎn)投資將保持平穩，港口礦建材料和鋼鐵的吞吐量將獲得一定支撐。
受制于鋼鐵產(chǎn)量的低增長(cháng)，2021年1—10月中國鐵礦石進(jìn)口量同比負增長(cháng)，鋼廠(chǎng)開(kāi)工率不足以及港口鐵礦石庫存偏高導致短期內鐵礦石進(jìn)口及港口吞吐量面臨一定壓力，若未來(lái)鋼材需求及產(chǎn)量增速回升，港口鐵礦石吞吐壓力將有所緩解。
受制于鋼鐵產(chǎn)量的低增長(cháng)，中國鐵礦石進(jìn)口量增速自2020年7月之后開(kāi)始下滑；2021年1—10月，中國鐵礦石進(jìn)口9.33億噸，同比下降4.00%。全國鋼廠(chǎng)高爐開(kāi)工率自2020年8月的71.27%逐步回落至2021年11月的48.20%，開(kāi)工率不足導致鋼廠(chǎng)鐵礦石采購意愿較低，國內鋼廠(chǎng)進(jìn)口鐵礦石平均庫存可用天數維持低位，港口鐵礦石庫存明顯高于2020年水平，存在一定壓庫情況。鋼廠(chǎng)開(kāi)工率不足以及港口鐵礦石庫存偏高導致短期內鐵礦石進(jìn)口及港口吞吐量面臨一定壓力，若未來(lái)鋼材需求及產(chǎn)量增速回升，港口鐵礦石吞吐壓力將有所緩解。
受益于火力發(fā)電量的較高增長(cháng)，中國煤炭需求較為旺盛，但受進(jìn)口煤炭減少以及浩吉鐵路分流影響，預計短期內港口煤炭吞吐量將保持相對平穩。
煤炭行業(yè)的下游需求主要集中在電力（約占54%）、鋼鐵（約占18%）和建材行業(yè)（約占10%）。2021年我國制造業(yè)及出口景氣度較高，對電力的消耗處于高位，2021年1—9月，全國火力發(fā)電量4.33萬(wàn)億千瓦時(shí)，同比增長(cháng)12.94%，帶動(dòng)電力行業(yè)動(dòng)力煤消耗量維持在相對較高水平。2021年1—10月，全國原煤產(chǎn)量32.97億噸，同比增長(cháng)4.00%；同期，全國煤炭進(jìn)口量1.61億噸，同比下降9.82%，主要受中澳關(guān)系緊張減少進(jìn)口所致。受煤炭需求旺盛影響，CCTD主流港口煤炭庫存及重點(diǎn)電廠(chǎng)煤炭庫存目前均處于低位，存在較大補庫需求。此外，2019年9月28日，連接內蒙古浩勒報吉與江西吉安的浩吉鐵路全線(xiàn)通車(chē)運營(yíng)，浩吉鐵路年規劃煤炭運力為2億噸，是中國“北煤南運”戰略運輸通道，其開(kāi)通對煤炭海運及港口煤炭吞吐量造成較大分流。
疫情抑制了客運周轉導致燃油消耗需求不足，預計未來(lái)短期內港口原油吞吐量仍將面臨較大壓力。
2021年1—10月，全國原油加工量5.85億噸，同比增長(cháng)5.20%，增速低于2019年水平，主要系疫情抑制了客運周轉導致燃油消耗需求不足。中國對原油需求的缺口較大導致對進(jìn)口嚴重依賴(lài)，2021年1—10月，全國原油進(jìn)口量4.25億噸，同比下降7.2%，受需求不足以及國際原油價(jià)格較高影響已處于負增長(cháng)狀態(tài)。鑒于新冠疫情的持續反復及疫情防控的常態(tài)化，預計未來(lái)短期內港口原油吞吐量仍將面臨較大壓力。
截至2021年9月底，有存續債券的港口經(jīng)營(yíng)性公司共40家，剔除未公開(kāi)2021年三季度財務(wù)報表的8家樣本企業(yè)，以下分析以20家港口集團企業(yè)和12家港口集團企業(yè)下屬子（股份）公司為主，同時(shí)在統計分析時(shí)剔除異常樣本數據。
1、盈利能力分析
2020年港口企業(yè)總體收入規模保持增長(cháng)，但受新冠肺炎疫情影響增速有所下滑，整體盈利能力有所減弱，企業(yè)盈利能力受腹地經(jīng)濟和貨種結構影響存在差異；2021年前三季度港口企業(yè)收入規模及利潤水平明顯上升。
2020年，樣本港口企業(yè)總體收入規模同比增長(cháng)4.18%，增速較2019年下降2.78個(gè)百分點(diǎn)。其中，19家樣本企業(yè)營(yíng)業(yè)收入呈增長(cháng)趨勢，珠海港控股集團有限公司、廈門(mén)港務(wù)控股集團有限公司、廣西北部灣國際港務(wù)集團有限公司、廈門(mén)國際港務(wù)股份有限公司和山東港口煙臺港集團有限公司增速超過(guò)20%，主要系商品貿易及供應鏈業(yè)務(wù)收入增長(cháng)所致；13家樣本企業(yè)收入較2019年有所下降，9家降幅超過(guò)10%，主要原因有：①貨種結構單一（集中于油品、鋼鐵、煤炭等），受新冠肺炎疫情沖擊，相應貨種的裝卸及貿易業(yè)務(wù)收入下降；②執行新收入準則，代理業(yè)務(wù)收入按照凈額法確認。2020年，樣本港口企業(yè)利潤總額同比下降13.23%，其中15家樣本企業(yè)利潤總額有所下降，主要影響因素包括疫情導致核心業(yè)務(wù)盈利能力下降、投資收益及資產(chǎn)處置收益減少等。2021年前三季度，受益于貨物吞吐量尤其是集裝箱吞吐量的明顯回升，樣本港口企業(yè)總體收入規模同比增長(cháng)32.40%，較2019年同期增長(cháng)30.22%；利潤總額同比增長(cháng)50.24%，較2019年同期增長(cháng)22.99%。
從盈利能力指標看，2020年，樣本港口企業(yè)毛利率基本保持穩定，凈資產(chǎn)收益率和總資本收益率均值同比分別下降0.59和0.46個(gè)百分點(diǎn)，資產(chǎn)相對優(yōu)質(zhì)的港口企業(yè)下屬（股份）公司毛利率整體高于港口集團企業(yè)。2021年前三季度，受益于集裝箱吞吐量占比的提升，樣本港口企業(yè)毛利率有所上升。
值得關(guān)注的是，港口企業(yè)盈利能力分化較為明顯，處于后1/4分位的港口集團企業(yè)盈利能力指標明顯較弱，其中5家企業(yè)2020年及2021年前三季度歸屬母公司凈利潤持續為負。
2、現金流分析
2020年，港口企業(yè)整體投資支出規模大幅增長(cháng)，實(shí)際籌資力度較2019年明顯增強，不同企業(yè)的融資需求及籌資力度差異較大；2021年前三季度，港口企業(yè)經(jīng)營(yíng)獲現能力同比進(jìn)一步增強，整體籌資力度較2020年均明顯減弱。
2020年，樣本港口集團企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流量?jì)纛~同比增長(cháng)37.94%；投資活動(dòng)現金凈流出有所擴大，同比增長(cháng)34.16%，僅4家樣本港口集團企業(yè)呈凈流入，13家樣本凈流出規模較上年擴大，其中寧波港、深圳港、上海港等地港口集團企業(yè)投資活動(dòng)現金凈流出規模同比明顯增加，主要系收購同業(yè)競爭資產(chǎn)、海外碼頭、對參股企業(yè)投資支出等；籌資活動(dòng)前現金流凈額為77.61億元，不同企業(yè)融資需求差異較大，珠海港控股集團有限公司（-21.69億元）、湖北省港口集團有限公司（-17.11億元）融資需求較大，上海國際港務(wù)(集團)股份有限公司（52.13億元）、營(yíng)口港務(wù)集團有限公司（31.04億元）融資需求??；整體籌資活動(dòng)現金凈流入50.45億元，受市場(chǎng)流動(dòng)性寬松影響籌資力度較2019年明顯增強，寧波舟山港集團（45.38億元）及招商局港口集團（53.94億元）籌資力度較大，但仍有12家樣本企業(yè)籌資活動(dòng)現金呈凈流出狀態(tài)。同期，港口企業(yè)下屬（股份）子公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流凈額同比大幅增長(cháng)56.14%；投資活動(dòng)現金凈流出規模同比大幅增長(cháng)86.47%，籌資活動(dòng)前現金流凈額為14.66億元，實(shí)際籌資力度較2019年也明顯增強。
2021年前三季度，港口集團企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流量?jì)纛~同比增長(cháng)17.67%；投資活動(dòng)現金凈流出同比下降34.31%；籌資活動(dòng)前現金流凈額為161.99億元，籌資活動(dòng)現金凈流入61.52億元，融資需求及籌資力度較2020年均有所減弱。2021年前三季度，港口企業(yè)下屬（股份）子公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金凈流入同比增長(cháng)52.31%；投資活動(dòng)現金凈流出與去年同期基本持平；籌資活動(dòng)前現金流凈額為71.99億元，籌資活動(dòng)現金凈流入5.89億元，融資需求及籌資力度較2020年均明顯減弱。
3、資本結構
港口企業(yè)債務(wù)增長(cháng)主要來(lái)源于長(cháng)期債務(wù)，債務(wù)期限結構有所改善，整體債務(wù)負擔適中，但部分港口企業(yè)的債務(wù)水平仍然偏高。
2021年9月底，樣本港口集團企業(yè)有息債務(wù)較2020年底增長(cháng)8.87%，主要來(lái)源于長(cháng)期債務(wù)的增長(cháng)；短期債務(wù)占比持續下降，2021年9月底為39.94%。2021年9月底，樣本港口企業(yè)下屬（股份）子公司有息債務(wù)較2020年底增長(cháng)13.03%，短期債務(wù)占比較2020年底下降3.19個(gè)百分點(diǎn)至42.72%。整體看，港口企業(yè)債務(wù)期限結構有所改善。
從債務(wù)指標看，2021年9月底，樣本港口集團企業(yè)資產(chǎn)負債率較2020年底變化不大，全部債務(wù)資本化比率有所下降，長(cháng)期債務(wù)資本化比率有所提升；港口企業(yè)下屬（股份）子公司樣本整體負債水平低于港口集團企業(yè)，資本結構變化特征與港口集團企業(yè)趨同。
值得關(guān)注的是，港口集團企業(yè)負債水平分化較為明顯，處于后1/4分位的港口集團企業(yè)負債水平明顯偏高，其中6家企業(yè)2021年9月底的全部債務(wù)資本化比率超過(guò)60%。
4、償債能力
港口企業(yè)償債能力指標整體有所改善，整體處于較強水平，但仍需關(guān)注部分港口企業(yè)的短期償付壓力。
從短期償債指標看，2021年9月底，港口集團樣本企業(yè)流動(dòng)比率均值為109.24%，較上年底上升7.90個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)港口集團下屬（股份）子公司樣本流動(dòng)比率均值為151.12%，較上年底上升38.77個(gè)百分點(diǎn)。2020年，港口樣本企業(yè)經(jīng)營(yíng)現金流動(dòng)負債比同比變動(dòng)不大。2021年9月底，港口集團及下屬（股份）子公司樣本企業(yè)現金短期債務(wù)比均值較上年底均有所提升，分別為1.11倍和2.23倍；其中6家樣本企業(yè)現金短期債務(wù)比不足0.40倍，存在短期支付壓力。
從長(cháng)期償債指標看，2020年港口集團樣本企業(yè)EBITDA合計805.00億元，同比下降8.36%；港口集團下屬（股份）子公司EBITDA合計271.08億元，同比增長(cháng)4.49%。2020年，港口集團和下屬（股份）子公司樣本企業(yè)全部債務(wù)/EBITDA均值分別為9.81倍和4.39倍，較上年均略有提升?？傮w看，港口企業(yè)整體償債能力較強。
1、港口企業(yè)債券發(fā)行情況
受市場(chǎng)流動(dòng)性寬松影響，2020年港口企業(yè)的債券發(fā)行期數和規模均大幅增長(cháng)，2021年前三季度同比有所回落，以公募發(fā)行方式為主，（超）短期融資券和中期票據發(fā)行規模占比較高，發(fā)債企業(yè)主體級別以高級別為主。
2020年，港口企業(yè)共計發(fā)行債券172支，發(fā)行期數同比增長(cháng)75.51%；發(fā)行規模合計1245.20億元，同比增長(cháng)57.80%。2021年前三季度，港口企業(yè)合計發(fā)行債券135支、發(fā)行規模1245.20億元，分別較上年同期下降3.57%和3.53%。整體看，2020年以來(lái)，港口企業(yè)債券發(fā)行期數和規模保持在較高水平。
從發(fā)行方式看，2020年港口企業(yè)以公募發(fā)行為主，公募發(fā)行數量和發(fā)行規模分別占當年發(fā)行總量的92.44%和92.97%。2021年前三季度，港口企業(yè)公募發(fā)行數量及發(fā)行規模占比較2020年均有所上升，分別為92.59%和95.33%。
從發(fā)行品種看，2019－2020年和2021年前三季度，港口企業(yè)發(fā)行的（超）短期融資券規模最大，占比分別為50.69%、66.13%和62.42%，主要用于補充流動(dòng)資金需求；中期票據規模次之，占比分別為31.75%、15.98%和19.19%；其他品種發(fā)行規模較小。
從發(fā)行期限看，2020年港口企業(yè)新發(fā)債券期限以1年期及以下、3年期和5年期為主，發(fā)行規模占比分別66.38%、25.09%和7.73%。2021年前三季度，港口企業(yè)1年及以下債券發(fā)行規模占比最高，為63.74%，較上年下降2.91個(gè)百分點(diǎn)；3年期發(fā)行規模占比為23.25%，較上年變化不大；5年期債券發(fā)行規模占比為10.98%，較上年上升3.25個(gè)百分點(diǎn)。
從發(fā)債主體級別來(lái)看，2020年，AAA、AA+、AA級別港口企業(yè)債券發(fā)行期數分別為96支、70支和5支，占比分別為55.81%、40.70%和2.91%；發(fā)行規模分別為905.50億元、311.50億元和23.20億元，占比分別為72.20%、24.84%和1.85%。2021年前三季度，AAA級別企業(yè)發(fā)債期數最多，共計發(fā)行75支債券（占55.56%），發(fā)行規模合計702.00億元（占71.27%），各級別企業(yè)發(fā)債支數和規模占比較2020年全年水平變化不大。
2、港口企業(yè)債券發(fā)行利率利差分析
2020年二季度以來(lái)，市場(chǎng)流動(dòng)性邊際趨緊，港口企業(yè)短期發(fā)行利率整體呈波動(dòng)上升趨勢，長(cháng)期發(fā)行利率較為平穩。
從不同信用級別發(fā)債主體發(fā)行利率看，2021年前三季度，AAA級和AA+級短期發(fā)行利率均值分別為2.93%和3.61%，較2020年分別上升73個(gè)和92個(gè)BP；AAA級和AA+級中長(cháng)期發(fā)行利率均值分別為3.87%和4.32%，較2020年分別上升20個(gè)和下降19個(gè)BP。
2021年以來(lái)，港口企業(yè)短期發(fā)行利差整體呈波動(dòng)上升趨勢，長(cháng)期發(fā)行利差相對穩定，AA+級短期級差走闊，AA+級中長(cháng)期極差有所收縮。
從不同信用級別發(fā)債主體發(fā)行利差看，2021年前三季度，AAA級和AA+級短期發(fā)行利差均值分別為75.86BP和146.06BP，較2020年分別上升35.00BP和66.53BP；AAA級和AA+級中長(cháng)期發(fā)行利差均值分別為111.25BP和156.11BP，較2020年分別下降12.87個(gè)和37.62個(gè)BP。從級差來(lái)看，2021年前三季度，AA+級短期級差為70.20個(gè)BP，較2020年上升31.53個(gè)BP；AA+級中長(cháng)期級差為44.86個(gè)BP，較2020年下降24.75個(gè)BP。
整體而言，港口作為國民經(jīng)濟的晴雨表，其經(jīng)營(yíng)發(fā)展與宏觀(guān)經(jīng)濟密切相關(guān)。疫情對全球經(jīng)濟的影響已逐漸弱化，且受制于全球通脹壓力不斷積累，各國開(kāi)始逐步退出寬松政策，全球主要經(jīng)濟體制造業(yè)PMI指數已出現明顯回落，預計未來(lái)全球經(jīng)濟增速將有所放緩，但2022年經(jīng)濟增速預計仍將高于疫情前的水平。中國進(jìn)出口規模短期內仍將維持在較高水平，對我國港口集裝箱吞吐量提供一定支撐。中央經(jīng)濟工作會(huì )議對房地產(chǎn)市場(chǎng)和基礎設施建設提出了新的要求，預計2022年基礎設施建設投資將有所加速，房地產(chǎn)投資將保持平穩，港口礦建材料、鋼鐵及鐵礦石的吞吐量將獲得一定支撐。受益于火力發(fā)電量的較高增長(cháng)，中國煤炭需求較為旺盛，但受進(jìn)口煤炭減少以及浩吉鐵路分流影響，預計短期內港口煤炭吞吐量將保持相對平穩。疫情抑制了客運周轉導致燃油消耗需求不足，預計未來(lái)短期內港口原油吞吐量仍將面臨較大壓力。
現階段港口企業(yè)整體債務(wù)負擔適中，整體經(jīng)營(yíng)獲現及償債能力較強。目前，“一省一港”的行業(yè)格局基本形成，但港口集團內部資源整合仍有望持續深化，整合的經(jīng)濟效益或將逐步顯現?？傮w看，港口企業(yè)仍將保持較好的跨周期能力，行業(yè)整體信用風(fēng)險較低，行業(yè)展望穩定。同時(shí)，聯(lián)合資信也關(guān)注到我國港口存在的結構性產(chǎn)能過(guò)剩矛盾依舊存在，部分港口企業(yè)盈利能力較弱、債務(wù)負擔較重、短期償付壓力較大，受腹地經(jīng)濟波動(dòng)、貨種結構調整、港口資源整合及競爭地位變化等因素影響，其經(jīng)營(yíng)壓力或將被放大，港口企業(yè)信用品質(zhì)仍將繼續分化。
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