大隊長(cháng)金融 作者：天星漢坤數金所
來(lái)源：大隊長(cháng)金融（ID:captain_financial)
在供應鏈金融的創(chuàng )新融資模式中，“先票據后保理融資模式”（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“先票后?！保┮欢纫鸱蓪?shí)務(wù)界廣泛討論，爭議焦點(diǎn)從“應收賬款債權請求權是否滅失？”“是否屬于票據貼現？”到“交易結構的設計初衷是什么？”“如何實(shí)現權利救濟？”等等，本文作者意圖對上述問(wèn)題提出幾點(diǎn)分析，一窺此類(lèi)融資模式的邏輯本質(zhì)及圍繞其中的部分法律實(shí)務(wù)問(wèn)題。
“先票后?！泵枋鲆活?lèi)供應鏈金融當中的保理融資模式，舉例來(lái)講：鋼鐵產(chǎn)業(yè)的供應鏈交易中，核心企業(yè)A以賒賬的方式向其上游供應商B購買(mǎi)一批鋼材（“購銷(xiāo)關(guān)系”），付款賬期三個(gè)月，此時(shí)B對A形成應收賬款α，也即從法律層面描述B對A擁有債權請求權α。與此同時(shí)，A向B簽發(fā)或者背書(shū)轉讓一張承兌人為A或者C（或者票據保證人為C）的商業(yè)匯票，金額與應收賬款α一致，六個(gè)月后到期，也即從法律層面描述B擁有票據請求權β。此時(shí)B出于兌現需求，找到保理商D，將其因購銷(xiāo)關(guān)系而產(chǎn)生的應收賬款α（也即債權α）轉讓給保理商D，獲得保理融資款項。
在簡(jiǎn)單模型中，供應商B僅以應收賬款α向保理商申請保理融資，并未將票據背書(shū)轉讓給保理商D，此時(shí)為確保保理商D的權利可以延及票據，供應商B將票據質(zhì)押給保理商D，擔保的主債權可能債權α，也可能是供應商B在保理合同項下的各項義務(wù)或承諾（包含回購義務(wù)）。
在上述模型中，尚不能囊括供應鏈金融領(lǐng)域完整的融資鏈條。為實(shí)現標準化產(chǎn)品發(fā)行等目的，通常還會(huì )以質(zhì)押模型項下的應收賬款α項下回款（包括現金結算及票據結算回款）為現金流來(lái)源、以保理商D為原始權益人發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。
就票據支付的法律效力而言，根據法學(xué)理論[1]、司法實(shí)務(wù)判例[2]及監管機構對于票據結算資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的監管口徑，傾向于認為基于票據的獨立、無(wú)因性，以及票據關(guān)系與原因關(guān)系的關(guān)聯(lián)性、票據與通貨的差異性，票據支付后，并不必然導致應收賬款債權請求權消滅或阻礙應收賬款債權請求權轉讓?zhuān)布雌睋埱髾唳虏⒉粚е聜鶛嗾埱髾唳料麥缁驘o(wú)法轉讓?zhuān)瑑H使債權請求權α處于類(lèi)似中斷或休眠狀態(tài)。
那休眠或中斷意味著(zhù)什么呢？筆者認為，其中的含義至少說(shuō)明請求權的行使因此具有了順位：在“簡(jiǎn)單模型”中：票據請求權β＞債權請求權α（“＞”表示優(yōu)先關(guān)系，下同）；在“質(zhì)押模型”中：票據請求權β＞債權請求權α＞票據質(zhì)權請求權γ。
1. 為什么不做票據背書(shū)轉讓?zhuān)x擇“質(zhì)押模式”
理論上講，對于資金方而言，最為便捷及安全的方式是將已經(jīng)支付的票據背書(shū)轉讓給保理商或SPV（指在資產(chǎn)證券化項目中的特殊目的載體），但為什么在資產(chǎn)證券化、保理等業(yè)務(wù)中，基本路徑選擇“質(zhì)押模式”呢？筆者認為大部分原因是出于合規性考量。
如前所述，“先票后?！蹦Ｊ较?，第一權利順位是票據權利——票據請求權β，這幾乎意味著(zhù)底層資產(chǎn)的第一還款來(lái)源是票據債務(wù)人對于票據的給付義務(wù)，如果將票據背書(shū)轉讓給保理商D或者SPV，讓后者直接擁有票據持有人權利，很難說(shuō)清保理商D或者SPV受讓的底層資產(chǎn)是否屬于“源自票據的請求權”[3]或者直接被認為屬于票據貼現，而這對于保理商或者資產(chǎn)證券化項目來(lái)講，均有著(zhù)合規問(wèn)題上無(wú)法跨越的障礙。因此保理商D在開(kāi)展保理業(yè)務(wù)時(shí)，受讓的直接標的并非票據權利（票據請求權β），而是處于中斷或休眠狀態(tài)的應收賬款債權α（債權請求權α），但票據項下的回款又理所應當成為應收債權項下回款，使得保理業(yè)務(wù)從法律邏輯上可以形成閉環(huán)。
因此，“質(zhì)押模式”應運而生，因為即使不做票據背書(shū)轉讓?zhuān)睋鶆?wù)人的給付義務(wù)已經(jīng)是底層資產(chǎn)的回款來(lái)源，所以此時(shí)“控制票據”成為了交易結構設計的主要目的，將票據質(zhì)押給資金方，防止票據權利流失成為路徑選擇的必然趨勢。既然“控制票據”是主要目的，那么質(zhì)押擔保的主債權是什么就顯得沒(méi)有那么重要，這也是很多資產(chǎn)證券化項目中，將票據質(zhì)押擔保的主債務(wù)選擇為供應商B在保理合同項下回購義務(wù)的理由之一。另一個(gè)理由，筆者認為《民法典》及《<民法典>擔保部分解釋》出臺后，使得以供應商以其持有的票據質(zhì)押擔保供應商自負的債務(wù)，完美避開(kāi)對外擔保要求的決議或公告程序，是此條路徑選擇的另一個(gè)重要原因。
為什么“先票后?！睍?huì )成為一種創(chuàng )新的融資模式呢？因為對于資金方（簡(jiǎn)單模式指保理商，資產(chǎn)證券化模式指投資人）來(lái)講，它的信用主體從原來(lái)的應收賬款債務(wù)人增加甚至部分轉移至了票據債務(wù)人。通常情況下，票據承兌人/保證人C為信用等級更優(yōu)的主體，例如核心企業(yè)A的集團母公司或關(guān)聯(lián)方，因為權利順位的存在，票據請求權β往往是優(yōu)先被實(shí)現的，這無(wú)疑減少了信用風(fēng)險，在資產(chǎn)證券化過(guò)程中增加了產(chǎn)品安全性。
雖然“先票后?！蹦Ｊ阶鳛榈讓淤Y產(chǎn)已經(jīng)是資產(chǎn)證券化的成熟產(chǎn)品模式，一定程度上說(shuō)明監管層面對其中合規問(wèn)題總體較為容忍。但如果本著(zhù)穿透原則，“先票后?！蹦Ｊ揭驗闄嗬樜坏拇嬖?，債權請求權處于中斷或休眠狀態(tài)，底層資產(chǎn)的第一回款來(lái)源始終為票據項下回款，資金方雖然沒(méi)有直接票據請求權，但可以通過(guò)系列操作實(shí)際控制票據項下回款，其效果與直接取得票據權利一致。是否完全規避205號文及247號文、資產(chǎn)證券化相關(guān)規定的關(guān)于底層資產(chǎn)源自票據權利及票據貼現的禁止性規定，目前也不是完全沒(méi)有爭議。
1. 以質(zhì)權請求權替代直接的票據請求權
雖然商業(yè)邏輯上看，“先票后?！蹦Ｊ降牡谝换乜顏?lái)源為票據項下回款，且資金方能通過(guò)票據質(zhì)押達到“控制票據”目的，但從權利救濟角度考察，票據請求權和票據質(zhì)權還是存在很大差異。根據《票據法》第三十五條[4]，票據質(zhì)權行使需要“依法行使”，也即需要滿(mǎn)足《民法典》關(guān)于權利質(zhì)押行權的規定，因此在權利救濟階段，資金方僅能在主債務(wù)未履行時(shí)方能行使票據質(zhì)權請求權γ。
如前所述，在“質(zhì)押方案”中為了簡(jiǎn)便起見(jiàn)，很多情況以供應商B在保理合同項下的各項義務(wù)作為被擔保主債務(wù)，以簡(jiǎn)化對外擔保的決議或公告流程。由于票據質(zhì)權行權需要主債務(wù)到期未履行，如保理合同項下未觸發(fā)供應商的任何回購義務(wù)（尤其是無(wú)追保理合同），則質(zhì)權人的票據質(zhì)權請求權γ也沒(méi)有行權基礎。
因此商業(yè)邏輯的選擇未必是權利救濟的最優(yōu)方案，被擔保主債權為應收賬款債權請求權α，才能達到以質(zhì)權請求權替代直接票據請求權的從而可以在信用主體出現信用風(fēng)險時(shí)及時(shí)救濟。
如果希望能有較為完善的救濟權利，勢必優(yōu)先選擇在“質(zhì)押方案”中將供應商B持有的票據質(zhì)押擔保債權請求權α，屬于供應商B對外提供擔保。此時(shí)，是否需要供應商B按照《<民法典>擔保部分解釋》要求出具內部決議或進(jìn)行公告，目前也存在爭議。實(shí)際情況是，部分資產(chǎn)證券化的項目律師認為票據具有文義性和無(wú)因性，即使沒(méi)有完成決議或公告流程，也無(wú)法對抗電票系統登記的票據質(zhì)權人。筆者認為，從《票據法》第十三條[5]、《最高人民法院關(guān)于審理票據糾紛案件若干問(wèn)題的規定》第十條和第十五條[6]可知，我國《票據法》并非賦予票據完全的無(wú)因性和文義性，取得票據權利的原因行為是否合法、善意也是法院審理票據糾紛需要考查的因素之一，另外《票據法》第三十五條也明確票據質(zhì)權行使需要“依法行權”，因此“質(zhì)押方案”的完善方案也應當按照《<民法典>擔保部分解釋》關(guān)于對外擔保的要求，判斷擔保權人是否構成“善意”。
在權利并存理論下，債權請求權α出于中斷或休眠狀態(tài)，這僅是理論上的論述，并未有法律條文的落實(shí)，從簡(jiǎn)單模式中也能看出，“先保后理”模式中的票據期限明顯長(cháng)于應收賬款的賬期，是否會(huì )造成債權請求權α訴訟時(shí)效的中斷目前也沒(méi)有定論。筆者認為在簡(jiǎn)單模型中，債務(wù)人（核心企業(yè)A）向債權人（供應商B）簽發(fā)或背書(shū)轉讓票據，債權人接受票據的行為十分類(lèi)似于雙方就債務(wù)履行達成新的回款方案或安排，即原債務(wù)被票據債務(wù)人的履約行為暫時(shí)替代，顯然在票據期限內，債權人向債務(wù)人主張債權請求權α會(huì )遭遇來(lái)自債務(wù)人的抗辯，因此在票據期限內起算債權請求權α的訴訟時(shí)效就十分不合理了。是否可以《民法典》第一百九十五條第（二）款[7]規定主張訴訟時(shí)效中斷也值得理論界和實(shí)務(wù)界探討。
在資產(chǎn)證券化項目中往往會(huì )設置票據代理人，根據相關(guān)判例[8]，如發(fā)生需要行使票據質(zhì)權的情形，票據實(shí)益質(zhì)權人（保理商D或SPV管理人）無(wú)法直接行使質(zhì)權，需票據代理人代為追索，再向票據代理機構主張返還。
“先票后?！蹦Ｊ揭呀?jīng)是供應鏈金融中較為常見(jiàn)的融資模式，實(shí)務(wù)中更多關(guān)注商業(yè)邏輯及其交易結構的路徑選擇，但整體交易模式設計所面臨的法律上權利順位、權利救濟的風(fēng)險及控制策略討論較少，本文意圖對此做出微薄貢獻。
注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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