聯(lián)合資信 作者：結構評級一部
來(lái)源：聯(lián)合資信（ID:lianheratings)
2021年，隨著(zhù)疫情防控進(jìn)入常態(tài)化，國內經(jīng)濟逐漸復蘇，企業(yè)有序復工復產(chǎn)恢復經(jīng)營(yíng)，疊加不良貸款處置力度的加大，商業(yè)銀行不良貸款率持續下降。從近年來(lái)發(fā)行情況看，不良資產(chǎn)支持證券已成為部分銀行處置不良資產(chǎn)的常規手段。銀行資產(chǎn)規模仍舊承壓，其處置不良資產(chǎn)的需求仍然旺盛。不良資產(chǎn)支持證券二級市場(chǎng)活躍度的日益提升，也逐漸培育了專(zhuān)業(yè)的投資機構群體，對產(chǎn)品設計的專(zhuān)業(yè)化與精細化要求越來(lái)越高，隨著(zhù)市場(chǎng)化程度的提高，未來(lái)市場(chǎng)規模仍具有增長(cháng)潛力。目前已發(fā)行不良資產(chǎn)支持證券回收情況良好，未來(lái)隨著(zhù)第三批試點(diǎn)機構如城商行和農商行的加入、《個(gè)人信息保護法》實(shí)施、催收行業(yè)整頓、疫情持續以及宏觀(guān)經(jīng)濟和房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)等影響因素的傳導，不良資產(chǎn)的回收表現將繼續承壓，回收估值有待長(cháng)期檢驗。
1. 2021年，不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規模穩中有升
2016年至2021年，不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“NPL”）累計發(fā)行規模為1170.54億元。繼2020年不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行量大幅提升后，2021年，銀行間公募市場(chǎng)共發(fā)行63單不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，較上年增加8單，發(fā)行規模達299.92億元，同比增長(cháng)6.13%，發(fā)行規模穩中有升。
2.資產(chǎn)證券化助力商業(yè)銀行處置不良貸款的作用日益凸顯
2016-2021年，通過(guò)資產(chǎn)證券化處置的不良貸款規模占銀行總不良貸款規模的比重波動(dòng)提升。2021年，通過(guò)資產(chǎn)證券化處置的不良貸款本息費合計1630.39億元，不良貸款本金合計1150.58億元，占商業(yè)銀行平均不良貸款余額的4.16%。資產(chǎn)證券化已成為商業(yè)銀行處置不良貸款的重要手段，有效助力其提高資產(chǎn)質(zhì)量。
3.大型國有商業(yè)銀行集中度高，發(fā)起機構更趨多元化
大型國有商業(yè)銀行為銀行間公募市場(chǎng)NPL產(chǎn)品發(fā)行主力，其中發(fā)行量排名前三的是建設銀行、工商銀行和中國銀行，共發(fā)行153.50億元，占2021年不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品總發(fā)行規模51.18%。隨著(zhù)2019年底，第三次不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)擴容，2020年以來(lái)，銀行間公募市場(chǎng)發(fā)起機構更趨多元化，發(fā)起機構新增資產(chǎn)管理公司和城市商業(yè)銀行。2021年，資產(chǎn)管理公司和城市商業(yè)銀行共發(fā)起3單NPL產(chǎn)品。
4.NPL優(yōu)先檔證券發(fā)行利差呈下降趨勢，投資者認可度逐年提升
2018年以來(lái)，NPL優(yōu)先檔證券（AAAsf）發(fā)行利差[1]逐漸縮小。2018年，NPL優(yōu)先檔證券（AAAsf）發(fā)行利差平均為137BP，2021年下降為62BP。2021年，NPL優(yōu)先檔證券（AAAsf）發(fā)行利差呈現持續下降趨勢，第一季度為111BP，第四季度將為43BP。近年來(lái)，隨著(zhù)NPL產(chǎn)品到期兌付，NPL產(chǎn)品底層資產(chǎn)回收情況、證券兌付速度均高于市場(chǎng)預期，市場(chǎng)接受度逐漸增加。
5.2021年，NPL產(chǎn)品發(fā)行利率波動(dòng)下降，仍存在投資價(jià)值
2021年，NPL產(chǎn)品利差縮減是推動(dòng)NPL產(chǎn)品發(fā)行利率下降的主要因素。2021年，一年期銀行間國債到期收益率穩中有降，第一季度為2.57%，第四季度下降為2.31%，較一季度平均利率下降26BP，總體表現平穩。一年期中期票據（AAA）到期收益率與一年期銀行間國債到期收益率趨勢相近，NPL產(chǎn)品發(fā)行利率波動(dòng)下降主要由于NPL優(yōu)先檔證券（AAAsf）發(fā)行利差逐漸縮小，第一季度為111BP，第四季度下降至43BP，下降67BP。
NPL優(yōu)先檔證券（AAAsf）發(fā)行利差縮減，但NPL優(yōu)先檔證券（AAAsf）發(fā)行利率仍高于一年期中期票據（AAA）到期收益率和銀行間市場(chǎng)結構融資產(chǎn)品優(yōu)先檔證券（AAAsf）發(fā)行利率，仍存在投資價(jià)值。NPL產(chǎn)品優(yōu)先檔證券（AAAsf）發(fā)行利率較一年期中期票據（AAA）到期收益率平均高54.14BP，較銀行間市場(chǎng)結構融資產(chǎn)品優(yōu)先檔證券（AAAsf）發(fā)行利率平均高32.88BP。
6.市場(chǎng)對信用卡、個(gè)人消費型不良基礎資產(chǎn)認可度更高
2021年，NPL優(yōu)先檔證券（AAAsf）發(fā)行利率高于一年期中期票據（AAA）發(fā)行利率6.13-146.45BP。其中，基礎資產(chǎn)為信用卡、個(gè)人消費型NPL產(chǎn)品，優(yōu)先檔證券（AAAsf）發(fā)行利差較小，為6.13-81.37BP，平均利差34.35BP；基礎資產(chǎn)為企業(yè)貸款的發(fā)行利差最大，為119.67-130.68BP，平均利差124.26BP。
7.NPL產(chǎn)品集中在季末和年末發(fā)行，發(fā)起機構出表需求較強
2016年-2021年共發(fā)行213單NPL產(chǎn)品，其中77單于12月發(fā)行。2021年共發(fā)行63單NPL產(chǎn)品，其中20單于12月發(fā)行。初于出表需求，NPL產(chǎn)品較多集中于年末發(fā)行。
1.總體情況
2021年共發(fā)行63單NPL產(chǎn)品，涵蓋信用卡不良貸款、個(gè)人消費貸款、汽車(chē)類(lèi)貸款、個(gè)人住房抵押類(lèi)貸款、小微不良類(lèi)貸款和對公不良類(lèi)貸款等六種類(lèi)型，其中基礎資產(chǎn)類(lèi)型以信用卡不良貸款、個(gè)人消費貸款、個(gè)人住房抵押貸款為主。2021年，從發(fā)行單數和規?？?，信用卡、消費貸不良貸款NPL的發(fā)行單數和規模均有所上升；個(gè)人住房抵押類(lèi)貸款、對公不良類(lèi)貸款NPL的發(fā)行單數和規模與上年基本持平；小微不良類(lèi)貸款NPL發(fā)行單數與上年持平，發(fā)行規模較上年有所下滑；汽車(chē)類(lèi)貸款NPL作為2020年新增的NPL產(chǎn)品，2020年發(fā)行一單，2021年發(fā)行兩單。具體發(fā)行單數及規模詳見(jiàn)下圖。
2.信用卡不良貸款和個(gè)人消費貸款
2021年發(fā)行的NPL產(chǎn)品中有44單以信用卡不良貸款和個(gè)人消費貸款為基礎資產(chǎn)，證券發(fā)行規模合計為103.51億元，占NPL總發(fā)行規模的34.51%，涉及不良貸款本息費達1185.68億元。
從五級分類(lèi)情況來(lái)看，信用卡不良貸款NPL可疑類(lèi)占比略高于次級類(lèi)和損失類(lèi)。從估值來(lái)看，2021年發(fā)行的此類(lèi)NPL的單筆平均本息費余額區間為1.75萬(wàn)元至17.83萬(wàn)元，分散性好，基礎資產(chǎn)同質(zhì)性高；最小加權平均逾期期限為3.54個(gè)月，最大加權平均逾期期限為20.73個(gè)月，入池資產(chǎn)逾期期限較短。2021年發(fā)行的信用卡和消費類(lèi)NPL基礎資產(chǎn)一般情形下的回收率區間為3.06%至28.02%，回收率均值為11.97%。個(gè)人消費貸款NPL的資產(chǎn)池在分散度、逾期期限和五級分類(lèi)情況等方面整體優(yōu)于信用卡不良NPL，回收率表現整體優(yōu)于信用卡不良貸款，回收率區間為12.59%至29.06%，回收率均值為21.79%。
基礎資產(chǎn)統計概況見(jiàn)下表。
由于信用卡和消費類(lèi)貸款一般無(wú)抵質(zhì)押物作為擔保，回收難度較大，從進(jìn)入不良到初始起算日的逾期期限和資產(chǎn)池分散度對回收水平的影響較大，逾期期限越短，分散度越高，回收率越高。如下圖所示，個(gè)人消費貸款NPL的分散度高于信用卡NPL，相似逾期期限的資產(chǎn)池，個(gè)人消費貸款NPL回收率更高。具有相似逾期期限的信用卡不良貸款，分散度越高（筆均5萬(wàn)以下）的資產(chǎn)池回收率越高。分散度相近的信用卡不良貸款，逾期期限越短，回收率越高。
3.個(gè)人住房抵押不良資產(chǎn)支持證券
2021年共發(fā)行9單個(gè)人住房抵押不良資產(chǎn)支持證券，證券發(fā)行規模117.10億元,占總發(fā)行規模的39.04%，基礎資產(chǎn)未償本息費余額210.86億元。從五級分類(lèi)情況來(lái)看，次級類(lèi)未償本息加權平均余額占比高于可疑類(lèi)和損失類(lèi)，為56.98%。入池不良資產(chǎn)貸款單筆平均本息費余額分布在30.66萬(wàn)元-44.09萬(wàn)元，具有單筆平均本息費余額較小，分散度較高，同質(zhì)性較高等特點(diǎn)。入池資產(chǎn)加權平均逾期期限為13.94個(gè)月，最大逾期期限為29.20個(gè)月，入池資產(chǎn)逾期期限較長(cháng)。個(gè)人住房抵押不良均附帶抵押擔保，抵押物全部為個(gè)人住宅。個(gè)人住宅的快速變現能力強，因此個(gè)人住房NPL產(chǎn)品的回收率普遍較高，分布在62.05%-74.65%。
4.對公不良類(lèi)貸款
2021年，共發(fā)行3單對公不良資產(chǎn)支持證券，其中兩單發(fā)起機構為資產(chǎn)管理機構。對公不良資產(chǎn)支持證券發(fā)行規模63.80億元，占總發(fā)行規模的21.27%，基礎資產(chǎn)未償本息費余額135.78億元。從擔保方式來(lái)看，基礎資產(chǎn)涉及的擔保方式較為多樣，包括保證、抵押、質(zhì)押等多種擔保方式，抵押物包括廠(chǎng)房、土地使用權、股權等多種形式資產(chǎn)。入池不良資產(chǎn)貸款單筆平均本息費余額高。證券產(chǎn)品高回收率主要依靠基礎資產(chǎn)附帶抵質(zhì)押物的變現能力，其中廠(chǎng)房等不動(dòng)產(chǎn)的快速變現能力較好，回收估值水平較高。
5.汽車(chē)類(lèi)貸款
2021年，共發(fā)行2單汽車(chē)抵押貸款不良資產(chǎn)支持證券，證券發(fā)行規模8.74億元，僅占總發(fā)行規模的2.91%，基礎資產(chǎn)未償本息費余額61.19億元。從五級分類(lèi)情況來(lái)看，次級類(lèi)未償本息加權平均余額占比高，為70.13%。入池不良資產(chǎn)貸款單筆平均本息費余額小于10萬(wàn)元，單筆平均本息費余額較小，分散度較高，同質(zhì)性較高。入池資產(chǎn)加權平均逾期期限為9.25個(gè)月，入池資產(chǎn)逾期期限短。從擔保方式來(lái)看，抵押物均為車(chē)輛?；A資產(chǎn)附帶的抵押物的表現能力一般，但由于基礎資產(chǎn)分散度高、同質(zhì)性高及逾期期限短等特點(diǎn)，汽車(chē)類(lèi)NPL產(chǎn)品加權平均回收率在18%左右，稍高于信用卡類(lèi)不良產(chǎn)品。
6.小微不良類(lèi)貸款
2021年，共發(fā)行5單小微不良資產(chǎn)支持證券，證券發(fā)行規模6.79億元，僅占總發(fā)行規模的2.26%，基礎資產(chǎn)未償本息費余額36.88億元。從擔保方式來(lái)看，基礎資產(chǎn)涉及的擔保方式較為多樣，包括抵押、保證、質(zhì)押等多種擔保方式，抵押物多以不動(dòng)產(chǎn)為主。入池不良資產(chǎn)貸款單筆平均本息費余額分布在7.91萬(wàn)元-129.86萬(wàn)元，筆均本息費余額波動(dòng)較大，入池資產(chǎn)同質(zhì)性較低?；A資產(chǎn)附帶的抵押物的表現能力對回收估值水平影響較大，入池資產(chǎn)均附帶抵押物的小微NPL產(chǎn)品回收率達70%多，純信用類(lèi)小微不良貸款回收率在10%-20%。
綜上所述，從回收估值水平來(lái)看，純信用類(lèi)不良貸款受逾期期限、筆均未償本息費余額和分散度的影響較大。逾期期限越短，單筆未償本息費余額越小，分散度越高，回收估值水平越高。附帶抵押類(lèi)不良貸款受抵（質(zhì)）押物的快速變現能力、處置環(huán)境和資產(chǎn)其他特殊因素等多種因素決定。抵質(zhì)押物變現能力越強，變現速度越快，處置環(huán)境越好，回收估值水平越高。
1.資產(chǎn)池實(shí)際回收大部分略高于初始預測，整體偏差程度不大
以2021年新發(fā)行不良ABS項目為例，截至2021年底，本年度新發(fā)行的不良ABS項目中，由聯(lián)合資信承做的27單項目中共17單項目已經(jīng)歷至少1個(gè)回收期。從各回收期間的回收數據來(lái)看，資產(chǎn)池實(shí)際回收大部分略高于初始預測，考慮到未來(lái)經(jīng)濟環(huán)境和催收環(huán)境變化的影響，實(shí)際回收基本符合預期，整體偏差程度不大。
2.個(gè)人信用類(lèi)不良貸款ABS的兌付速度快于含押品類(lèi)不良貸款ABS
以2021年新發(fā)行不良ABS項目為例，截至2021年底，本年度新發(fā)行的不良ABS項目中，除27單尚未達到首次支付日的項目以外，有14單項目?jì)?yōu)先檔證券已經(jīng)兌付完畢，其中11單為信用卡不良貸款ABS，2單為消費貸不良貸款ABS，1單為汽車(chē)不良貸款ABS。優(yōu)先檔證券未完全兌付項目中，有14單項目的優(yōu)先檔證券已兌付50%以上，其中11單為信用卡不良貸款ABS，2單為消費貸不良貸款ABS，1單為小微企業(yè)不良貸款ABS；有6單項目的優(yōu)先檔證券兌付20%-50%，其中4單為信用卡不良貸款ABS，1單為消費貸不良貸款ABS，1單為個(gè)人住房抵押不良貸款ABS；有2單項目?jì)?yōu)先檔證券兌付低于10%，均為個(gè)人住房抵押不良貸款ABS。從優(yōu)先檔證券的兌付情況看，信用卡、消費貸這類(lèi)個(gè)人信用類(lèi)不良貸款ABS的兌付速度快于有抵押的個(gè)人住房不良貸款ABS和小微企業(yè)不良貸款ABS。
3.優(yōu)先檔證券兌付良好，實(shí)際到期期限短于預期到期期限
以2021年新發(fā)行不良ABS項目為例，截至2021年底，本年度新發(fā)行且優(yōu)先檔證券已兌付完畢的不良ABS項目中，優(yōu)先檔證券的實(shí)際到期期限絕大多數短于預期到期期限，實(shí)際到期日平均早于預期到期日半年多。
4.信用卡不良貸款ABS兌付頻率加快
2021年新發(fā)行信用卡不良貸款ABS項目中，隨著(zhù)回收估值預測準確性的不斷提高，加上發(fā)行人和投資人的需求，在交易結構設計方面逐漸出現兌付頻率更快的產(chǎn)品，比如兌付頻率由按季度提高為按月、按半年提高為按兩個(gè)月支付。
1.發(fā)起機構和發(fā)行規模將繼續擴容
從近年來(lái)發(fā)行情況看，不良資產(chǎn)支持證券已成為部分銀行處置不良資產(chǎn)的常規手段。隨著(zhù)疫情防控常態(tài)化、經(jīng)濟下行壓力持續，銀行資產(chǎn)規模仍舊承壓，其處置不良資產(chǎn)的需求仍然旺盛。不良資產(chǎn)支持證券二級市場(chǎng)活躍度的日益提升，也逐漸培育了專(zhuān)業(yè)的次級證券投資人，隨著(zhù)市場(chǎng)化程度的提高，未來(lái)市場(chǎng)規模仍具有增長(cháng)潛力。同時(shí)，第三批不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)新增的機構大部分尚未完成發(fā)行，隨著(zhù)試點(diǎn)機構不斷加入發(fā)行梯隊，未來(lái)不良資產(chǎn)證券化市場(chǎng)仍有較大發(fā)展空間，對于提升銀行資產(chǎn)質(zhì)量和穩定金融體系都具有重要意義。
2.產(chǎn)品設計將更加精細
銀行間不良資產(chǎn)支持證券二級市場(chǎng)交易日益活躍，投資機構群體已逐漸成熟，對產(chǎn)品設計的專(zhuān)業(yè)化與精細化要求越來(lái)越高。隨著(zhù)銀行處置不同類(lèi)型不良資產(chǎn)需求的增加、基礎資產(chǎn)估值準確性的提高以及不良資產(chǎn)證券二級市場(chǎng)活躍度的提升，不良資產(chǎn)支持證券將繼續從基礎資產(chǎn)類(lèi)型、交易結構設置如證券兌付頻率、流動(dòng)性?xún)滟~戶(hù)設置等方面不斷創(chuàng )新。
3.回收估值有待長(cháng)期檢驗
目前由于監管部門(mén)嚴格審批制度，不良資產(chǎn)支持證券發(fā)行主體均為不良資產(chǎn)處置經(jīng)驗豐富的實(shí)力機構，已發(fā)行不良資產(chǎn)支持證券回收情況良好。2021年1月7日，中國銀保監會(huì )印發(fā)《關(guān)于開(kāi)展不良貸款轉讓試點(diǎn)工作的通知》，明確銀行可以向金融資產(chǎn)管理公司（AMC）和地方AMC單戶(hù)轉讓對公不良貸款和批量轉讓個(gè)人不良貸款。隨著(zhù)個(gè)貸不良批量轉讓試點(diǎn)正式開(kāi)閘，個(gè)貸不良處置渠道進(jìn)一步拓寬，對完善不良貸款轉讓市場(chǎng)和提升不良貸款回收估值準確度有較大意義。未來(lái)隨著(zhù)第三批試點(diǎn)機構如城商行和農商行的加入、《個(gè)人信息保護法》實(shí)施、催收行業(yè)整頓、疫情持續以及宏觀(guān)經(jīng)濟和房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)等影響因素的傳導，不良資產(chǎn)的回收表現將繼續承壓，回收估值有待長(cháng)期檢驗。
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