作者:大隊長(cháng)金融
重整投資中,投資人怎么報價(jià),才能既勝出,又不當冤大頭?
要能勝出,報價(jià)需要具有競爭力,除非只有一個(gè)投資人參加。幾方的報價(jià)交上來(lái),評審委員會(huì )看什么呢?如果報價(jià)就是一個(gè)簡(jiǎn)單的金額,他出10元,你出11元,基本上就是你拿下了。可是報價(jià)一般更復雜,有時(shí)復雜到說(shuō)不清楚誰(shuí)的報價(jià)“更高”或“更好”。比如,他出10元但一次性付款,你出11元但分三筆付款,而且付款條件更多。你說(shuō),是你的報價(jià)更高還是他的報價(jià)更高?或者說(shuō),哪個(gè)報價(jià)會(huì )被認為“更好”?再比如,對債權人清償率都一樣,債權人也都按同樣比例做了部分債轉股,他出10元,交割時(shí)就給債權人9元,交割后給公司1元做運營(yíng)資金;而你出11元,交割時(shí)給債權人8元,交割后給公司3元做運營(yíng)資金。哪個(gè)報價(jià)更有可能勝出?或者,出價(jià)更高,但要求剝離某一塊燙手的業(yè)務(wù)。這種價(jià)格比較,就不是“蘋(píng)果對蘋(píng)果”了。誰(shuí)來(lái)決定哪個(gè)報價(jià)更好?評審委員會(huì )。啥是評審委員會(huì )?這是由主要債權人代表、管理人代表、行業(yè)專(zhuān)家、政府相關(guān)部門(mén)人員等組成的一群人,他們決定了你是否能夠成為勝選的投資人。過(guò)了他們這一關(guān),管理人才會(huì )和投資人簽署投資協(xié)議,投資人的投資方案才會(huì )寫(xiě)進(jìn)重整計劃草案提交債權人會(huì )議表決。評審委員會(huì )怎么做決定?各項因素的權重是多少?管理人發(fā)布的投資人招募公告可以提供一些指導,但也未必有很詳盡的標準。價(jià)高者得,一般的決定方式是評審委員會(huì )打分或者投票。大部分是打分,但是分值設定和權重安排對結果的影響也很大。比如,出價(jià)不高,但是某一項的分值特別高,也可能勝出。分值設定的安排和公布還是管理人來(lái)控制。好的管理人會(huì )提前公布,而且會(huì )給出提前量,讓你有機會(huì )好好準備。不好的管理人嘛,總能給你意外。有條件的話(huà),這些游戲規則要打聽(tīng)清楚,才能有的放矢;甚至,在收到了“五花八門(mén)”的初次報價(jià)后,管理人還可能會(huì )更新招募規則,要求二次報價(jià),而更新的規則就多少反映了競價(jià)者的情況。有時(shí),你會(huì )驚喜地發(fā)現,只有你一個(gè)人報了名。驚喜之外,也可能有惶恐:難道這里有陷阱,就我傻往前沖?也不一定。在這種情況下,報價(jià)只需要考慮最低要求。你得先看一看管理人有沒(méi)有設置“門(mén)檻價(jià)”。在投資人招募階段,管理人有時(shí)會(huì )在投資人招募公告中設置最低報價(jià)要求,或要求報價(jià)不得低于企業(yè)的評估值等。你還得理解重整投資的邏輯——為什么需要“重整”?因為需要說(shuō)服債權人,重整好于清算,所以先別放棄,繼續陪跑幾年。債權人在重整成功情況下得比在清算情況下得到更多的清償,否則為什么要答應重整?也就是說(shuō),清算下的債權清償率應該是重整計劃得以通過(guò)的底線(xiàn)。管理人往往會(huì )模擬清算狀態(tài)下的債權清償率,來(lái)幫助投資人報價(jià),而債權清償率越高,投資人競標成功以及重整計劃獲批的可能性就越大。你可能會(huì )問(wèn),清償率到底多少才合理?這問(wèn)題還真沒(méi)辦法回答,每個(gè)項目都不一樣。你得關(guān)注項目是否是一個(gè)“香餑餑”,競價(jià)方的多寡、優(yōu)劣等等。此外,投資人是財務(wù)投資還是戰略投資,與企業(yè)的匹配程度,接手后對企業(yè)經(jīng)營(yíng)前景的預期,以及投資人對于風(fēng)險的承受能力等等,都將影響投資人對這筆交易的評估、并最終反映在報價(jià)上。以上說(shuō)的是股權投資的情況。如果是債權投資或資產(chǎn)投資,那么報價(jià)邏輯完全不同。債權投資是指,投資人以較低的價(jià)格收購企業(yè)債權人的債權,按照未來(lái)重整計劃或者清算受償,獲得清償差價(jià)。需要注意,重整計劃一般都會(huì )對債權(特別是普通債權)進(jìn)行不同程度的折價(jià),因此,投資人在報價(jià)時(shí)需要考慮折價(jià)受償的金額低于投資額的風(fēng)險。資產(chǎn)投資是指,投資人通過(guò)公開(kāi)拍賣(mài)(或少數情況下可通過(guò)協(xié)議)的方式而購買(mǎi)重整企業(yè)的資產(chǎn)。如果購買(mǎi)資產(chǎn),投資人無(wú)需太關(guān)注企業(yè)的債權債務(wù)情況,而僅需聚焦于資產(chǎn)本身的價(jià)值和瑕疵。這兩種投資,報價(jià)沒(méi)那么復雜,也不需要跟那么多方勢力打交道。信息越不對稱(chēng),報價(jià)就從技術(shù)變成藝術(shù)。

本文的作者均來(lái)自金杜律師事務(wù)所,他們熱愛(ài)死磕復雜法律和商業(yè)問(wèn)題、挑戰高難度項目并在心血來(lái)潮時(shí)向大家分享經(jīng)驗。




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原標題:
投資困境企業(yè)專(zhuān)題七 | 投資人如何報價(jià)?