作者：政信三公子

來(lái)源：政信三公子（ID：whatever201812）

大家好，我是三公子。

（一）

最近和兄弟們聊起增量業(yè)務(wù)來(lái)總是很寡淡。因為市場(chǎng)環(huán)境如此，單純從落地概率上來(lái)說(shuō)，已屬雞肋。再考慮到風(fēng)險的話(huà)，就更索然無(wú)味了。

所以談話(huà)往往進(jìn)展的很干脆，場(chǎng)面大致如下。

A：很聊的來(lái)，什么時(shí)候合作一把呀？

B：深感榮幸，找時(shí)間具體碰一下。

A：啥時(shí)候？

B：a thousand years later...

（二）

川信被正式托管了。這幾天陸續收到了不少消息，但未做共享。

原因在之前被刪的幾篇文章中都分析過(guò)，對未來(lái)的走勢也預判過(guò)。知識星球里有存稿，回顧即可。

目前看，與預判情況基本一致。簡(jiǎn)單提一句評價(jià)吧：

正式托管是中性的，不代表會(huì )有好結果也不代表會(huì )有壞結果，只是代表結果會(huì )加速到來(lái)。

如果不再博弈，說(shuō)明幾方都已經(jīng)放棄了能動(dòng)性，還是公事公辦吧。而公事公辦，一定不是最優(yōu)的結果。這就是囚徒困境。

投資人群體做的是對，還是錯？無(wú)法評判。求仁得仁，至少有個(gè)結果，也了卻一樁心事。買(mǎi)理財產(chǎn)品的普遍是中產(chǎn)，風(fēng)吹日曬的四處求援請命，生生把自己搞成了弱勢群體，讓人心疼。

未來(lái)還有誰(shuí)可能成為下一個(gè)“川信”？

從目前來(lái)看，高風(fēng)險的幾家，會(huì )不會(huì )出事，更多的是取決于募集能力，即流動(dòng)性管理的能力，把希望交給未來(lái)。也因為募集能力至關(guān)重要，所以凡是產(chǎn)品底層不夠清晰，募集成本越來(lái)越高，期限越來(lái)越短的，盡量謹慎些吧。

不能說(shuō)人家不好，但作為個(gè)體，可選擇的范圍很廣，確實(shí)沒(méi)必要為了多賺個(gè)50bp，就去賭命。畢竟，君子不立危墻之下。

（三）

之前路邊社有人造謠，我要在黃浦江邊倒立吃榴蓮。

不是我，是D總。

但D總的邏輯沒(méi)有錯，我也非常認可和佩服。之所以賭輸了，在于低估了小綿陽(yáng)省領(lǐng)導們的大局觀(guān)。

今天出了一則消息，非常震撼，也非常有擔當。

三胞集團債務(wù)重組結果出來(lái)了。采取了“地方政府+央企站投”的模式。

通過(guò)協(xié)議重組，三胞集團【不破產(chǎn)不逃廢債、不打折不賴(lài)帳】，盡最大努力盡早完成債務(wù)清償。

債務(wù)重組后三胞集團法律主體不變，仍將是一家扎根于南京的有限責任公司。

三胞都穩了，S家自然更沒(méi)問(wèn)題。

通過(guò)三胞集團的案例，我們可以推導出S家的一些可能的后續動(dòng)作：

其一，“地方政府+央企站投”模式2.0。不管如何，國資要進(jìn)場(chǎng)了。

其二，聚焦主營(yíng)業(yè)務(wù)并且做大做強主營(yíng)業(yè)務(wù)。

非主營(yíng)業(yè)務(wù)的部分，逐步剝離，市場(chǎng)化處置，服務(wù)于化債。

其三，全部債務(wù)足額兌付。金融機構共克時(shí)艱，地方銀行勇于擔當。

其四，依然立足于南京，肥水不流外人田，皆大歡喜的結局。

以上純屬個(gè)人瞎猜，請勿對號入座。站在個(gè)人的角度，有點(diǎn)想搞些S家的折價(jià)債券了，真香。

（四）

今天有兩則導向型很明顯的消息。

第一則消息。

易主席主持的證監會(huì )黨委會(huì )提出：

“三是著(zhù)力加強資本市場(chǎng)投資端建設，增強財富管理功能，促進(jìn)居民儲蓄向投資轉化，助力擴大內需?！?/p>

第二則消息。

央行參事室主任紀敏提到了一個(gè)觀(guān)點(diǎn)：

在健全投資者適當性制度和養老金體系的基礎上，不斷引導鼓勵資管產(chǎn)品逐步增加權益投資、信用風(fēng)險債券投資比重。

第一則消息是鼓勵儲蓄向投資轉化，散戶(hù)是未來(lái)金融市場(chǎng)的重要力量。

第二則消息是鼓勵資管產(chǎn)品提高權益投資和【信用風(fēng)險債券】的投資比重。

我理解，信用風(fēng)險債券，就是高收益或者具有高收益預期的債券，就是打折或者具有打折預期的債券。

聊完消息面，談?wù)勎易罱峭秱乃伎肌?/p>

先斬釘截鐵的下論斷：

城投債已經(jīng)會(huì )分化并且必然會(huì )出現違約。

邏輯有三點(diǎn)。

其一，某些城投債已經(jīng)出現一二級倒掛。

一級綜合成本不超過(guò)9%，但是二級打折后的收益都到20%以上了。

既然城投債券已經(jīng)開(kāi)始出現小規模的折價(jià)交易，那么就說(shuō)明市場(chǎng)已經(jīng)對違約產(chǎn)生了預期，并且這個(gè)預期已經(jīng)price in到了債券價(jià)格里了。

既然市場(chǎng)已經(jīng)接受了城投債的折價(jià)及其背后的隱含風(fēng)險，那么城投債在未來(lái)就必然會(huì )違約。

市場(chǎng)都接受違約了，如果發(fā)行人自己不違約，豈不是很吃虧？

其二，打折才能一勞永逸的解決存量問(wèn)題。

從現實(shí)角度出發(fā)，某些城投連利息都支付困難，更不要提償還本金了。

只有債務(wù)打折減記，才能一勞永逸的解決問(wèn)題。當年四大AMC來(lái)過(guò)一輪，不過(guò)當時(shí)體量小。而現在債務(wù)體量太大了，只靠財政加杠桿是吃不下的，只能以市場(chǎng)化出清為主，財政支持為輔。

當然，不打折的辦法也有，就是債轉股，然后時(shí)間換空間。

但我覺(jué)得，對于中高風(fēng)險區域的某些城投，不少投資人是沒(méi)有信心一起債轉股和共克時(shí)艱的，他們寧愿認虧，打折走人。

其三，城投的風(fēng)險在向地方銀行身上轉移。

人行可以給銀行加杠桿，地方zf再協(xié)調屬地銀行參與城投公司化債。

但是，萬(wàn)一鬧出窟窿，人行是不兜底的，人行作為債主也不應該兜底。只能是股東也就是財政給兜底。如果地方財力吃緊，那么只能是中央財政給兜底。

名聲都讓別人占了，吃虧的都是自己，這誰(shuí)受得了？

站在財政的角度，個(gè)人判斷，對地方隱性債務(wù)的監控不會(huì )放松。恰恰相反，除了對城投債務(wù)納入監控，國企債務(wù)也應該納入監控。畢竟，不管城投還是國企，背后都是地方zf隱含信用。

財政要想不背鍋，只能優(yōu)先市場(chǎng)化出清，而財政僅對出清的烈度起到把控的作用，以確保不發(fā)生系統性風(fēng)險。

某些城投債券打幾折合適？

市場(chǎng)供需兩端會(huì )慢慢達成一致并筑底成功，然后就是艱難的有限烈度區間內的相互妥協(xié)。

出清的階段要多久？

不知道。不輕易判斷市場(chǎng)底部，但密切關(guān)注市場(chǎng)信息?？傊?，先進(jìn)場(chǎng)的吃肉，后進(jìn)場(chǎng)的買(mǎi)單。

以上就是我對某些城投債必然違約的判斷，以及完全確認，在控制烈度和不發(fā)生系統性風(fēng)險的前提下，高收益的打折城投債券，具有百年難得一遇的投資機會(huì )！

只要底倉足夠分散，不同的區域和不同的信用主體都進(jìn)行適度覆蓋，那么這筆投資，就是在與中國經(jīng)濟共進(jìn)退。

因為是折價(jià)接的，所以安全墊要遠遠厚于那些在一級市場(chǎng)買(mǎi)債的銀行。這本身就是雙軌制的低風(fēng)險套利。

前述套利邏輯，11月份時(shí)，會(huì )員群里的老司機們產(chǎn)生過(guò)一場(chǎng)大討論。

兄弟們越聊越激動(dòng)，本來(lái)就是吹吹牛的，最后都擼起袖子來(lái)準備干一票。僅僅用時(shí)15分鐘，就湊滿(mǎn)了首期份子，隨后成立了高收益債券產(chǎn)品。

投資邏輯雖然簡(jiǎn)單，投資方法論卻知易行難，核心思路是“信息+刷臉”。

通過(guò)各自長(cháng)期積累的城投和地方zf資源，對每只債券折價(jià)背后的原因進(jìn)行摸排調查和長(cháng)期追蹤，以控制風(fēng)險。

通過(guò)各自長(cháng)期積累的機構資源，臭不要臉的兌點(diǎn)價(jià)格具有市場(chǎng)競爭力的小單。

注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

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原標題： 城投債必然違約的邏輯和百年一遇的投資機會(huì )