作者：susu

來(lái)源：評級的藝術(shù)（ID：Rating-Utopia）

近日債券市場(chǎng)著(zhù)實(shí)讓信評人員抓狂?；秀本驮谝灰怪g，信仰動(dòng)搖了，邏輯不再了，失望、憤懣下開(kāi)始各種封殺。區域、行業(yè)信用似乎都面臨急劇收縮的態(tài)勢。

于博主而言，反思比情緒宣泄更重要。近期的AAA國企違約，或許反應出現有評級思路的“立場(chǎng)錯位”。

目前企業(yè)償債能力分析聚焦在“資產(chǎn)”上。投資就是投企業(yè)的未來(lái)增長(cháng)。格雷厄姆說(shuō)，市場(chǎng)短期來(lái)看，是投票機，長(cháng)期來(lái)看是稱(chēng)重機。企業(yè)靠盈利發(fā)展，靠現金流生存。如此，靜態(tài)來(lái)看，資產(chǎn)規模在評級中就很重要；動(dòng)態(tài)來(lái)看，資產(chǎn)的盈利能力和獲現能力就很重要；極端情形下，資產(chǎn)的變現能力對債務(wù)的“清償”就很重要。

聚焦“資產(chǎn)”評估償債能力有兩個(gè)重要前提。一、資產(chǎn)是真實(shí)有效的；二、資產(chǎn)的使用、變現和分配是“可知”的。不翼而飛的現金、大量高估的閑置資產(chǎn)、無(wú)望回收的應收款項等，均說(shuō)明第一點(diǎn)并不是“理所應當”的。

第二點(diǎn)是聚焦“資產(chǎn)”評估“立場(chǎng)錯位”的集中表現。資產(chǎn)的盈利、獲現和變現能力都很強，但跟你（債券持有人）有關(guān)系嗎？企業(yè)是系列契約的組合。金融債權人（銀行、非銀）、經(jīng)營(yíng)性債權人、管理層、員工、政府、大股東、小股東……，均以不同的契約約定享受企業(yè)資產(chǎn)帶來(lái)的收益。與之相伴隨的，對于資產(chǎn)的使用和變現，不同的利益相關(guān)方，有不同的“權力”，也享受不同的“權利”。

聚焦“資產(chǎn)”對企業(yè)的未來(lái)進(jìn)行評估，是站在實(shí)際控制人立場(chǎng)的分析視角。巴菲特為什么那么在意“每股凈資產(chǎn)”，因為他的很多投資都是直接把企業(yè)買(mǎi)下來(lái)，自己“說(shuō)了算”。博主也是前不久才反應過(guò)來(lái)，巴菲特所謂的要找“連自己”都能經(jīng)營(yíng)的企業(yè)，并不是“弱者思維”。畢竟，擁有結構性?xún)?yōu)勢的企業(yè)，如果遇上不太靠譜或不太能干的管理層，巴菲特會(huì )直接將其換掉，需要的時(shí)候甚至自己親自下場(chǎng)，這哪是“弱者”的打開(kāi)方式？

固定收益對應的本就是“弱勢”人設。那么在分析企業(yè)償債能力時(shí)，就不能聚焦“資產(chǎn)”，而要將很大的注意力放在利益相關(guān)方對資產(chǎn)的“權力”和“權利”上。這就是博主為什么一直強調，相較于資產(chǎn)負債表左端資產(chǎn)的分析，右端權益和負債分析更為重要。畢竟，誰(shuí)是你的朋友，誰(shuí)是你的敵人，是危機時(shí)刻資產(chǎn)爭奪戰的主要問(wèn)題。

右端權益和負債背后的博弈，正是“公司治理”研究的課題，而非玄學(xué)。公司治理旨在解決兩大核心問(wèn)題：如果管理層侵害股東、債權人和其他利益相關(guān)方的利益，怎么辦？如果大股東或實(shí)際控制人，侵害小股東、債權人和其他相關(guān)方的利益，怎么辦？

注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

本文由“評級的藝術(shù)”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權歸原作者所有，未經(jīng)授權，請勿轉載，謝謝！

原標題： 別把自己當“實(shí)控人”