2018年12月12日，中基協(xié)會(huì )長(cháng)洪磊在2018外灘金融·上海國際股權投資論壇上，進(jìn)行了主題講話(huà)，就當前私募行業(yè)發(fā)展趨勢進(jìn)行了分析，就私募基金發(fā)展過(guò)程中存在的問(wèn)題進(jìn)行了解讀，并介紹了中基協(xié)接下來(lái)的監管方向。這篇主題講話(huà)中，蘊含了非常多監管信息，值得私募行業(yè)仔細分析、研讀。

接下來(lái)筆者將就中基協(xié)會(huì )長(cháng)洪磊的最新講話(huà)進(jìn)行解讀，剖析其中蘊含的監管信息，以及未來(lái)的中基協(xié)監管方向。

在中基協(xié)會(huì )長(cháng)洪磊的講話(huà)中，明確指出了當前私募基金行業(yè)最突出問(wèn)題是長(cháng)期資金不足。并通過(guò)中美私募基金資金來(lái)源構成比例，直觀(guān)的反應雙方的差距。其中具體表現如下：

就當前私募行業(yè)長(cháng)期資金不足的問(wèn)題，洪磊會(huì )長(cháng)指出，“將長(cháng)期資金配置范圍擴大到私募股權和創(chuàng )業(yè)投資基金，將真正實(shí)現長(cháng)期資金與長(cháng)期資產(chǎn)的匹配”，并在政策扶持方面，一方面通過(guò)養老金第三支柱試點(diǎn)，讓保險產(chǎn)品先行先試，并給予稅收政策優(yōu)惠，并將在明年五月將公募產(chǎn)品納入范圍。另一方面，將證券投資基金引入到慈善基金的投資標的中，建立雙方的長(cháng)期合作關(guān)系。

【時(shí)貳閆解讀】

中國私募基金投資主體“散戶(hù)化”的問(wèn)題，一直困擾著(zhù)中國私募基金行業(yè)的發(fā)展。個(gè)人投資者比例過(guò)高，導致投資群體的專(zhuān)業(yè)性、風(fēng)險性等綜合素質(zhì)受到影響，同時(shí)不同于機構投資者，在私募產(chǎn)品出現延期等情況時(shí)，個(gè)人投資者心理往往受到較大波動(dòng)，很難理性看待投資風(fēng)險。包括資管新規中一直提及的“打破剛兌”，在實(shí)際推行中，往往受到巨大的阻力，尤其是“賣(mài)者盡責，買(mǎi)者自負”的風(fēng)險意識，仍很難被個(gè)人投資者所接受。

因此，這次協(xié)會(huì )領(lǐng)導提及拓寬私募基金資金來(lái)源，引入長(cháng)期資金，也為了解決當前中國私募投資主體“散戶(hù)化”的問(wèn)題。

但這一政策方向的落實(shí)，我們并不能盲目樂(lè )觀(guān)，這其中有幾個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題需要注意：

1.哪些私募基金產(chǎn)品可以引入長(cháng)期資金（養老金、理財資金、慈善基金和保險資金）？

從監管口徑上看，中基協(xié)更為鼓勵將私募股權和創(chuàng )業(yè)投資基金引入到長(cháng)期資金配置之中，股權投資一直是監管層非常親睞的投資類(lèi)型。同時(shí)私募證券類(lèi)基金與慈善基金的合作，也將是未來(lái)的方向。但值得注意的是，講話(huà)中并未提及私募其他類(lèi)投資中引入長(cháng)期資金，甚至其他類(lèi)基金中固定收益類(lèi)產(chǎn)品也未被提及。因此，涉及到債權投資的私募其他類(lèi)基金，并不在協(xié)會(huì )引入長(cháng)期資金的鼓勵范圍之內，其邊緣化情況更為明顯。

2.想要獲得長(cháng)期資金（養老金、理財資金、慈善基金和保險資金）的親睞，需要達到哪些標準？

長(cháng)期資金的投資要求，要遠高于一般機構投資者。這點(diǎn)可以參照社保資金篩選的投資機構標準。從目前情況看，一般從幾個(gè)角度考察，是否是協(xié)會(huì )會(huì )員單位、管理規模、管理團隊、管理業(yè)績(jì)、行業(yè)綜合排名、過(guò)往投資歷史等等。同時(shí)長(cháng)期資金可能對私募管理機構又更高的業(yè)績(jì)保障要求，對管理人未來(lái)管理設定標準，甚至會(huì )要求針對性的保障措施，以降低其投資風(fēng)險，保障資金安全。

因此，這塊大蛋糕最終能分到的，基本是行業(yè)內的頭部機構，對于中小機構來(lái)說(shuō)，能夠獲得投資的可能性不大。

3.長(cháng)期資金進(jìn)入，對于私募行業(yè)的潛在影響是什么？

截止十一月底，私募基金行業(yè)管理機構數量為24255家，但在兩萬(wàn)家中管理規模在100億以上的私募基金管理人僅200余家。也就意味著(zhù)，能夠獲得長(cháng)期資金投入的，僅在這兩百家的范圍內。

一旦大規模長(cháng)期資金進(jìn)入，行業(yè)頭部機構規模會(huì )快速增長(cháng)，行業(yè)壟斷格局會(huì )進(jìn)一步加強。對于中小機構來(lái)說(shuō)，這將是殘酷洗牌期的開(kāi)始。同時(shí)，針對長(cháng)期資金監管層還有對應優(yōu)惠政策，更加提升了頭部機構的競爭力，對于獲得長(cháng)期資金投入的私募機構，將甩開(kāi)同類(lèi)機構多個(gè)身位，未能獲得資金投入的機構，在同類(lèi)競爭中的劣勢將越發(fā)明顯。

因此，一旦長(cháng)期資金大舉進(jìn)入私募領(lǐng)域，私募行業(yè)內部格局將發(fā)生巨大的變動(dòng)，中小機構將面臨更大的壓力，而頭部機構間的競爭也會(huì )因此加劇。

在本次洪磊會(huì )長(cháng)的講話(huà)中，格外強調了當前私募行業(yè)自律監管不足，并列舉了中基協(xié)監管活動(dòng)中發(fā)現的問(wèn)題，具體如下：

同時(shí)就中基協(xié)自律監管的權力來(lái)源做了說(shuō)明，并介紹了中基協(xié)監管活動(dòng)取得的進(jìn)展：“截至2018年10月末，協(xié)會(huì )累計注銷(xiāo)1.4萬(wàn)家長(cháng)期無(wú)展業(yè)意愿機構，將509家機構列入失聯(lián)公示名單，將4350家未按時(shí)履行信息報送義務(wù)機構列入異常機構名錄，公示128家不予登記申請機構，涉及律師事務(wù)所105家，相關(guān)律師225人。對68家機構、52名從業(yè)人員以及5家律師事務(wù)所采取自律管理措施?！?br/>

【時(shí)貳閆解讀】

從洪磊會(huì )長(cháng)列舉的私募管理人、私募產(chǎn)品存在的問(wèn)題看，中基協(xié)對于當前私募行業(yè)的違規操作有著(zhù)清晰的認識，包括最近兩輪的私募自查活動(dòng)，讓中基協(xié)掌握了大量的一線(xiàn)操作信息。

因此可以預見(jiàn)的是，接下來(lái)中基協(xié)的自律監管將更加具有針對性，對于上文中提及的問(wèn)題，各管理人一定要予以重視，存在這些問(wèn)題的管理人，要及時(shí)糾正。在后續的監管活動(dòng)中，中基協(xié)將進(jìn)一步強化其自律組織的作用，尤其是《基金法》給予中基協(xié)的法律授權，讓中基協(xié)在一定程度上享有行政主體的權力，也便于其后續的自律規則制定、自律處罰等活動(dòng)的開(kāi)展。

在第二部分的內容中，更為值得關(guān)注的是中基協(xié)未來(lái)自律建設的三大方面。

1.方面一：強化產(chǎn)品備案端監管，最新私募產(chǎn)品備案須知即將出臺。

在方面一中，洪磊會(huì )長(cháng)就未來(lái)產(chǎn)品備案監管，提出了五個(gè)重點(diǎn)：（1）明確股東真實(shí)性和股權架構穩定性要求，嚴禁股權代持，重點(diǎn)關(guān)注股權結構層級過(guò)多、循環(huán)出資、交叉持股以及為規避出資人相關(guān)規定而進(jìn)行特殊股權設計等情形。（2）厘清管理人登記邊界，強化集團類(lèi)機構主體資格責任，明確已登記的私募基金管理人為設立某只合伙型基金，而出資或派遣員工專(zhuān)門(mén)設立的普通合伙人（GP），無(wú)需再作為私募基金管理人登記。（3）明確關(guān)聯(lián)方要求，對關(guān)聯(lián)方為投資類(lèi)公司、關(guān)聯(lián)方同業(yè)競爭等事項提出合理性審查。（4）落實(shí)《私募基金管理人內部控制指引》，加強高管及從業(yè)人員合規性、專(zhuān)業(yè)性要求，原則上除法定代表人外，其他高管不得兼職，相關(guān)從業(yè)人員應具備與崗位要求相適應的職業(yè)操守和專(zhuān)業(yè)勝任能力。（5）明確中止辦理和不予登記的條件，定期公示不予登記的申請機構名稱(chēng)及不予登記原因，同時(shí)公示為該機構出具法律意見(jiàn)書(shū)的律師事務(wù)所及經(jīng)辦律師名單。

并就下一步產(chǎn)品備案須知的更新進(jìn)行了披露，根據不同產(chǎn)品類(lèi)別，其接下來(lái)備案要求如下：

【時(shí)貳閆解讀】

在這次領(lǐng)導講話(huà)中，基本透漏出接下來(lái)中基協(xié)備案制度更新的方向。

首先，是針對私募證券類(lèi)基金。當前備案標準進(jìn)一步提高，尤其是在安全墊設計方面，要更多凸顯對投資者利益的保護。結合目前的證券類(lèi)基金備案情況，會(huì )發(fā)現相比于股權類(lèi)基金，證券類(lèi)基金的備案審核更為嚴格，在當前證券市場(chǎng)下行的大背景下，私募證券基金的運作尤其受到關(guān)注。因此，其中提及的幾項內容，將會(huì )在近期逐步落地，未來(lái)證券類(lèi)基金備案方面會(huì )遇到一定難題。

其次，是針對股權類(lèi)基金。一方面要求真實(shí)投資，并進(jìn)行確權，這點(diǎn)是針對股權類(lèi)基金資金監管難問(wèn)題所設計的。不同于證券類(lèi)基金，股權類(lèi)基金在資金從托管賬戶(hù)打出后，難以監管后續資金流動(dòng)，因此存在一定虛假投資風(fēng)險，鑒于此，協(xié)會(huì )提出真實(shí)投資并進(jìn)行確權的要求另一方面，不同基金直接份額轉讓受到了限制，這點(diǎn)對于當前的私募份額轉讓交易市場(chǎng)有巨大的沖擊與影響，包括很多平臺在嘗試私募基金份額的掛牌交易，這些嘗試未來(lái)可能被視為違規行為。

最后，是針對其他類(lèi)私募基金。其他類(lèi)私募主要投向非標類(lèi)債權資產(chǎn)，這類(lèi)資產(chǎn)一直受到協(xié)會(huì )的嚴格監管，這次講話(huà)中提及的封閉運作，基礎資產(chǎn)轉讓登記、底層資產(chǎn)披露等要求，是進(jìn)一步強化債權類(lèi)投資產(chǎn)品的信息公開(kāi)程度，最大限度保障投資者的知情權。同時(shí)嚴禁從事信貸業(yè)務(wù)，已被中基協(xié)多次提出，體現了對這類(lèi)業(yè)務(wù)的強監管狀態(tài)。

結合十一月其他類(lèi)私募備案數據，在11月其他類(lèi)私募僅備案12只產(chǎn)品，整體發(fā)展處于極度縮減狀態(tài)。但這次特別指出收益權類(lèi)產(chǎn)品，是否未來(lái)會(huì )放開(kāi)這一類(lèi)別產(chǎn)品備案，值得關(guān)注。根據講話(huà)中要求，收益權產(chǎn)品，底層資產(chǎn)要存在穩定的現金流，項目現金賬戶(hù)要符合風(fēng)險隔離要求，目前市面上收益權產(chǎn)品集中在寫(xiě)字樓宇、長(cháng)租公寓租金收益權以及供應鏈收益權產(chǎn)品。但目前有傳出，長(cháng)租公寓收益權產(chǎn)品暫停備案的消息，因此，收益權產(chǎn)品是否會(huì )迎來(lái)發(fā)展期，仍存疑。

2.方面二：統一私募行業(yè)盡調行為標準，提升私募行業(yè)規范性與透明度。

在第二方面中，提及到中基協(xié)將針對不同類(lèi)別的私募基金管理人、投資產(chǎn)品及其投資標的推出不同的盡職調查指引。其中將涵蓋投資策略、投資流程、團隊建設、合規風(fēng)控能力、會(huì )計估值及法律行政、環(huán)境與社會(huì )影響等14項指標，同時(shí)就底層資產(chǎn)的盡調方面，將重點(diǎn)關(guān)注基礎資產(chǎn)真實(shí)性、現金流預測科學(xué)性、回款保障機制等。這一指引的提出，目的在于讓投資者更好的了解基金管理人，也是對管理人某種程度上的監管。

【時(shí)貳閆解讀】

對私募產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，盡職調查起到了非常重要的作用，其有助于管理人、投資者對項目的真實(shí)情況的了解，并能通過(guò)盡調發(fā)現項目中潛在的投資風(fēng)險。對于中基協(xié)統一盡調標準來(lái)說(shuō)，是希望通過(guò)這樣的方式，督促管理人完善項目風(fēng)險評估，細化項目盡調流程，充實(shí)盡調內容，確保真實(shí)、客觀(guān)、準確的了解項目真實(shí)情況。同時(shí)針對于實(shí)踐中存在的投資者不了解項目真實(shí)投向，不清楚底層資產(chǎn)真實(shí)情況的問(wèn)題，中基協(xié)也希望通過(guò)盡調指引的方式，讓投資者更深入的了解投資項目，進(jìn)而做出合理的投資選擇。

3.方面三：推進(jìn)信息報告制度落實(shí)，完善市場(chǎng)化信用約束機制。

在第三方面中，洪磊會(huì )長(cháng)提到了中基協(xié)將于今年底正式發(fā)布《私募股權投資基金管理人會(huì )員信用信息報告指引》。重點(diǎn)針對股權類(lèi)機構的信用信息披露，其中關(guān)注要點(diǎn)有機構是否遵循法律、行政法規和自律規則、是否依法納稅；機構展業(yè)年限及其實(shí)際控制人變更情況、三年以上產(chǎn)品的平均運作周期及規模；私募機構是否得到專(zhuān)業(yè)機構投資者的認可、管理人項目發(fā)現和儲備能力、項目運作能力和退出結果。

【時(shí)貳閆解讀】

信息報告制度主要針對于股權投資機構，其中重點(diǎn)考察管理人的合規性、穩定性和專(zhuān)業(yè)性。中基協(xié)出臺此項制度，一方面為了更全面、深入了解股權機構的情況。另一方面，也是為了通過(guò)這樣的方式，淘汰一部分不合規、穩定性差的管理機構，讓行業(yè)內信用記錄良好、內部治理穩健、歷史業(yè)績(jì)優(yōu)秀的私募機構有機會(huì )脫穎而出，進(jìn)而實(shí)現對股權投資機構的洗牌。

綜上，本次中基協(xié)領(lǐng)導講話(huà)透漏了非常多監管信息，這些講話(huà)內容都將在近期逐步落實(shí)。從大的方向上看，私募行業(yè)的洗牌期已經(jīng)到來(lái)，中基協(xié)在其中扮演的角色越發(fā)重要?？深A見(jiàn)的是，私募行業(yè)的強監管趨勢不會(huì )暫停，未來(lái)只會(huì )逐步加強。從12月8日“史上最嚴版私募管理人登記須知”發(fā)布，到12月12日中基協(xié)領(lǐng)導發(fā)聲，未來(lái)監管政策將為更為密集出臺，私募行業(yè)合規化、專(zhuān)業(yè)化、穩定化之路將繼續前進(jìn)。

最后，對于私募行業(yè)的管理機構、從業(yè)者來(lái)說(shuō)，我們能做就是，直面監管，改進(jìn)自身。在這個(gè)強監管時(shí)代中，堅守下去，等待下一個(gè)黃金十年。