小債看市 作者：小債看市
來(lái)源：小債看市（ID：little-bond）
近年來(lái)，海淀國資對海淀國投持續輸血，不僅未給其經(jīng)營(yíng)或基本面帶來(lái)大幅改善，卻造成自身現金流緊張，2021年海淀國資整個(gè)體系將迎來(lái)償債高峰。
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1月21日，北京市海淀區國有資產(chǎn)投資集團有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“海淀國投”）旗下債券異動(dòng)，其中“18海國鑫泰MTN005”14:17有一筆50.9元凈價(jià)成交，跌逾31%；“19海國鑫泰MTN001”在銀行間發(fā)生一筆57.38%成交，偏離上一筆成交1257.97BP。
“18海國鑫泰MTN005”成交凈價(jià)
近年來(lái)，母公司北京市海淀區國有資本經(jīng)營(yíng)管理中心（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“海淀國資”）對海淀國投持續輸血，不僅未給其經(jīng)營(yíng)或基本面帶來(lái)大幅改善，卻造成自身現金流緊張，2021年海淀國資整個(gè)體系將迎來(lái)償債高峰。
《小債看市》統計，海淀國資體系多達7個(gè)發(fā)債主體，其中海淀國資存續債券20只，存續規模500億，一年內到期的債券有170億元；海淀國投存續債券13只，總規模145億元，80億債券將于一年內到期。
海淀國資存續債券
在信用評級方面，目前海淀國資和海淀國投主體信用等級均為AAA，評級展望為“穩定”。
為了應對償債壓力，近日有消息稱(chēng)海淀國資和海淀國投正在走流程，以獲取由中國工商銀行牽頭的300億元的銀團貸款。
永煤違約后，市場(chǎng)對資金緊張國企的擔憂(yōu)與日俱增，近日海淀國資管理層在路演時(shí)向投資者保證，海淀區政府不會(huì )允許任何相關(guān)實(shí)體違約，給市場(chǎng)吃了一顆定心丸。
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據公開(kāi)資料，海淀國資由海淀區國資委100%控股，作為海淀區重要的城市基礎設施投融資建設及國有資本運營(yíng)主體，具有重要的戰略地位。
子公司海淀國投成立于2012年，旗下?lián)碛腥郗h(huán)保（300072.SZ）、凱文教育（002659.SZ）以及巨濤海洋石油服務(wù)（03303.HK）三家上市公司；參股中科軟（603927.SH）和神州高鐵（000008.SZ），還有其他全資、控股以及參股企業(yè)100多家。
海淀國投上市掛牌企業(yè)
近年來(lái)，由于債務(wù)上升、利息支出增加，對海淀國資經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)利潤造成嚴重侵蝕，其盈利水平下滑明顯。
2020年前三季度，由于外部環(huán)境變化，海淀國資能源凈化、產(chǎn)品銷(xiāo)售等核心業(yè)務(wù)大幅虧損，同時(shí)能源化工業(yè)務(wù)確認了較高的資產(chǎn)減值準備金額，實(shí)現歸母凈利潤-8.58億元，為歷年來(lái)首次虧損。
盈利能力
值得注意的是，受支出的往來(lái)款增加影響，2018年以來(lái)海淀國資經(jīng)營(yíng)獲現能力持續惡化。
2018年至2020年前三季度，海淀國資經(jīng)營(yíng)性現金流凈額分別為-55.78億、-188.35億以及-75.19億元，對債務(wù)和利息的保障能力降低。
經(jīng)營(yíng)性現金流情況
截至2020年三季末，海淀國資總資產(chǎn)為3179.94億元，總負債為2244.4億元，凈資產(chǎn)935.55億元，資產(chǎn)負債率70.58%，財務(wù)杠桿水平高企。
《小債看市》分析債務(wù)結構發(fā)現，海淀國資主要以非流動(dòng)負債為主，占總債務(wù)的61%。
同報告期內，海淀國資非流動(dòng)負債有1363.02億元，主要為長(cháng)期借款和應付債券，其長(cháng)期有息負債合計1240.16億元。
除此之外，海淀國資還有881.38億流動(dòng)負債，主要為短期借款，其一年內到期的短期債務(wù)有435.46億元。
相較于短債壓力，海淀國資流動(dòng)性明顯吃緊，其賬上貨幣資金有238.9億，不足以覆蓋短債，現金短債比為0.5，存在較大短債償債風(fēng)險。
作為海淀最大城投平臺，海淀國資可以獲得政府在資金方面的有力支持。2019年其分別收到海淀區財政撥款和財政補貼37.48億和1.87億元。
在備用資金方面，截至2020年9月末海淀國資銀行授信總額為1512.55億元，未使用授信額度為554.76億元，可以看出其財務(wù)彈性一般。
銀行授信情況
整體來(lái)看，海淀國資剛性債務(wù)有1686.11億元，主要以長(cháng)期有息負債為主，帶息債務(wù)比為75%，有息負債占比較高。
近年來(lái)，隨著(zhù)有息債務(wù)的不斷攀升，海淀國企財務(wù)費用高企，2018年至2020年三季末其財務(wù)費用分別為40.96億、60.18億以及52.65億元，對利潤形成嚴重侵蝕。
盈利能力下滑、經(jīng)營(yíng)現金流持續凈流出情況下，海淀國資償債資金主要來(lái)源于外部融資。其融資渠道呈現多元化，除了發(fā)債和借款，還通過(guò)租賃融資、應收賬款、股權融資、信托和股權質(zhì)押等方式融資。
在資產(chǎn)質(zhì)量方面，海淀國資的其他應收款和存貨規模較高，對資金形成大量占用。
截至2020年三季末，海淀國資上述兩項指標分別為738.13億和673.95億元，其他應收款主要為子公司海淀國投對產(chǎn)業(yè)基金、八大處等公司往來(lái)款及借款。
其他應收款前五名明細
為了降低負債、增強現金流回款能力，2020年子公司海淀國投已通過(guò)處置非核心資產(chǎn)和業(yè)務(wù)籌集至少100億元，其中包括出售位于海淀的中關(guān)村國際創(chuàng )新大廈籌集20億，以及出售一家第三方支付服務(wù)提供商籌集20億元。
近期，海淀國投還計劃以協(xié)議轉讓方式轉讓中科軟不超過(guò)13%股份，本次協(xié)議轉讓事項已獲得國有資產(chǎn)監督管理部門(mén)批復。
總得來(lái)看，近年來(lái)海淀國資盈利能力下滑，經(jīng)營(yíng)獲現能力持續惡化；有息債務(wù)不斷攀升，短期償債風(fēng)險較大；部分業(yè)務(wù)擬退出或戰略調整，未來(lái)經(jīng)營(yíng)存在不確定性。
03
城投成色不足
2020年7月，子公司海淀國投境內債券二級市場(chǎng)出現異常交易，凌晨北京市海淀區政府官方微博發(fā)布情況說(shuō)明。
說(shuō)明顯示，海淀國投是海淀區最大的區屬?lài)衅髽I(yè)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和投融資活動(dòng)運轉正常。
在海淀區委區政府的堅強領(lǐng)導下，海淀區國資委堅定支持海淀國投經(jīng)營(yíng)發(fā)展，嚴格要求企業(yè)履行國企職責，按時(shí)償付到期債務(wù)，堅決維護投資人合法權益，充分發(fā)揮推動(dòng)區域經(jīng)濟社會(huì )發(fā)展的重要作用。
情況說(shuō)明
一直以來(lái)，海淀國投是否屬于城投平臺在業(yè)內存在一定爭議，作為平臺屬性的公益類(lèi)業(yè)務(wù)其占比較少，并且后續建設將不再舉債，所有融資需求由財政撥付。
因此，海淀國投被業(yè)內人士看做是“債券市場(chǎng)中的夾層主體”，其有從地方政府融資平臺角色向行業(yè)整合者轉型的趨勢。
2016年，海淀國投通過(guò)外延式并購擴張，開(kāi)始涉足教育和石化領(lǐng)域；2018年6月三聚環(huán)保股價(jià)閃崩，原股東出讓控股權，海淀科技乘勢成為三聚環(huán)保大股東。
經(jīng)過(guò)多年來(lái)大手筆并購擴張，海淀國投資產(chǎn)規模迅速做大，但同時(shí)也積累了大量負債，同時(shí)母公司海淀國資對其輸血嚴重。
過(guò)去幾年，海淀國資通過(guò)長(cháng)期股權投資、注入資本公積等方式，合計對海淀國投輸血近400億。
據悉，從2021年起的三年內，海淀區政府計劃每年向海淀國資注資至少30億元，并在同期向海淀國投注資總額100億。
2021年償債高峰已至，海淀國資和海淀國投將面臨不小的考驗，近日海淀國資將發(fā)行一只20億中票，用于償還到期債務(wù)。
注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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