小債看市 作者：小債看市
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2019年以來(lái)，春華水務(wù)債務(wù)償付情況惡化，可用授信規模大幅下滑并新增多筆不良借款、欠息記錄，出現未決訴訟并被列入失信被執行人。
降級
6月4日，聯(lián)合資信公告稱(chēng)，將呼和浩特春華水務(wù)開(kāi)發(fā)集團有限責任公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“春華水務(wù)”）主體和相關(guān)債項信用等級由AA調整為AA-，評級展望為負面。
下調評級報告
公告顯示，春華水務(wù)債務(wù)逾期規模持續增長(cháng)，間接融資渠道拓展受阻、自身融資能力顯著(zhù)下滑、短期償債壓力大。
今年4月末，春華水務(wù)公告稱(chēng)由于流動(dòng)資金緊張，出現部分金融機構等債務(wù)未能如期償還的情形，逾期債務(wù)合計7.46億元。
隨后，人民網(wǎng)正式發(fā)文《春華水務(wù)集團債務(wù)逾期總體可控政府多措并舉緩解流動(dòng)性》，公開(kāi)報道回應春華水務(wù)債務(wù)逾期問(wèn)題。
同時(shí)，呼和浩特市人民政府金融工作辦公室回應，將確保春華水務(wù)集團到期債券如期兌付。
盡管如此，春華水務(wù)多只存續債仍出現大幅折價(jià)成交，表明市場(chǎng)對于城投或類(lèi)城投違約風(fēng)險的擔憂(yōu)仍較重。
《小債看市》統計，目前春華水務(wù)存續債券4只，存續規模18億，其中一年內到期的債券有15億，短期面臨集中兌付壓力較大。
存續債券到期分布
2019年以來(lái)，春華水務(wù)債務(wù)償付情況惡化，可用授信規模大幅下滑并新增多筆不良借款、欠息記錄，出現未決訴訟并被列入失信被執行人。
2020年上半年，當地政府協(xié)調金融機構信貸支持化債，經(jīng)自治區銀保監局同意，金谷銀行向呼市國有平臺公司累計投放信貸資金15.28億元，及時(shí)化解了包括春華水務(wù)票據在內的兌付風(fēng)險。
短期償債壓力大
據官網(wǎng)介紹，春華水務(wù)成立于2001年，是呼和浩特唯一的水務(wù)經(jīng)營(yíng)實(shí)體以及重要的基礎設施建設投資主體。
春華水務(wù)主要負責呼和浩特市城區供排水、污水處理、再生水回用等業(yè)務(wù)的建設運營(yíng)管理，早期還向房地產(chǎn)、旅游、奶牛養殖等業(yè)務(wù)拓展。
從股權結構上來(lái)看，春華水務(wù)是呼和浩特國資委100%控股的市屬?lài)衅髽I(yè)，呼市國資委為唯一股東和實(shí)際控制人。
股權結構圖
近年來(lái)，受污水處理和房地產(chǎn)收入下降影響，春華水務(wù)經(jīng)營(yíng)板塊營(yíng)業(yè)利潤虧損幅度擴大，利潤總額對補貼收入依賴(lài)較重，自身信用資質(zhì)較弱。
2020年，春華水務(wù)實(shí)現營(yíng)業(yè)收入11.58億元，同比增長(cháng)0.55%；實(shí)現營(yíng)業(yè)利潤-4.36億元，利潤總額1.7億元，同比有所下滑。
今年一季度，春華水務(wù)營(yíng)收大幅下滑近30%，利潤總額和歸母凈利潤分別虧損7589.49萬(wàn)元和7235.66萬(wàn)元。
盈利能力
2018-2020年，春華水務(wù)獲得政府補助收入分別為7.88億、7.03億以及3.92億元，截至今年3月末累計收到政府補貼及回款32.24億元，利潤總額對補貼依賴(lài)度較大。
政府補助收入
截至今年一季末，春華水務(wù)總資產(chǎn)為301.81億元，總負債170.48億元，凈資產(chǎn)131.33億元，資產(chǎn)負債率56.48%。
2012年以來(lái)，春華水務(wù)的財務(wù)杠桿水平逐年抬升，曾一度接近70%高位，近兩年資產(chǎn)負債率有所下降。
財務(wù)杠桿水平
《小債看市》分析債務(wù)結構發(fā)現，春華水務(wù)主要以流動(dòng)負債為主，流動(dòng)負債占總負債比為69%，債務(wù)結構待優(yōu)化。
截至今年一季末，春華水務(wù)流動(dòng)負債有118.11億元，其中主要為其他應付款，其一年內到期的短期負債有35.58億元。
而相較于短期債務(wù)，春華水務(wù)的現金流異常吃緊，其賬上貨幣資金只有6.37億元，現金短債比僅為0.18，現金短債間存有較大資金缺口，短期償債風(fēng)險較大。
在備用資金方面，目前春華水務(wù)銀行授信額度已使用完畢，且未能取得新增授信，財務(wù)彈性欠佳。
銀行授信情況
除此之外，春華水務(wù)還有非流動(dòng)負債52.37億元，主要為長(cháng)期借款，其長(cháng)期有息負債合計29.25億元。
整體來(lái)看，春華水務(wù)有息負債合計64.83億元，主要以短期有息負債為主，帶息負債率為38%。
從短期和長(cháng)期償債能力指標看，春華水務(wù)多項指標持續下滑，其短期和長(cháng)期償債能力均較弱。
近年來(lái)，春華水務(wù)外部融資主要靠發(fā)債，其歷史上發(fā)行過(guò)近20只債券，但從2017年后卻鮮少在公開(kāi)市場(chǎng)中發(fā)債，僅2018年發(fā)行過(guò)一只一年期定向工具以及2019年發(fā)行的半年期超短融。
發(fā)債節奏戛然而止，或與春華水務(wù)被監管層處罰有關(guān)。
2017年末，由于債券募集資金專(zhuān)戶(hù)用于存放非募集資金，內蒙古證監局對春華水務(wù)采取責令改正措施。
在外部融資方面，除了銀行借款和債券，春華水務(wù)還通過(guò)租賃融資和股權質(zhì)押等方式融資，融資渠道相對有限。
值得注意的是，2018年以來(lái)春華水務(wù)取得借款收到的現金大幅減少，償還大量債務(wù)后籌資性現金流由凈流入轉為凈流出，可見(jiàn)其外部融資環(huán)境惡化。
2020年和今年第一季度，春華水務(wù)籌資性現金流凈額分別為-4.87億和-0.74億元。
籌資性現金流情況
總得來(lái)看，近年來(lái)春華水務(wù)盈利能力較弱，主要依賴(lài)于政府補貼；資金鏈緊繃，短期償債壓力較大；近年來(lái)融資渠道明顯收窄，間接融資渠道亟待拓展。
區域經(jīng)濟和財政疲弱
內蒙古經(jīng)濟財政實(shí)力較弱，政府債務(wù)負擔相對較重，金融資源較弱。呼和浩特市經(jīng)濟總量增速放緩，固定資產(chǎn)投資下滑，區域經(jīng)濟環(huán)境一般。
2019年，呼和浩特市地區生產(chǎn)總值2791.5億元，按第四次全國經(jīng)濟普查修訂數據后的同口徑可比價(jià)計算，比上年增長(cháng)5.5%。
近年來(lái)，伴隨著(zhù)呼和浩特市經(jīng)濟增速與財政狀況疲弱，春華水務(wù)城市基礎設施建設項目與房地產(chǎn)項目長(cháng)期無(wú)法完成資金回籠，形成大額的資金占用，導致公司信用狀況惡化。
截至2020年末，春華水務(wù)其他應收款項高達60.92億元，主要為應收呼和浩特市財政局款項，對公司資金占用較大，資產(chǎn)流動(dòng)性較弱。
2014年，市政府曾表示將在未來(lái)8年內安排不少于42億元地方財政收入，用于償還政府相關(guān)單位應付款項。同時(shí)承諾為保持春華水務(wù)經(jīng)營(yíng)獨立性，將不再通過(guò)代付款或暫借款、墊付款等其他方式增加其他應收款規模。
因此，2018年以來(lái)由于支付方式變化，春華水務(wù)污水處理收入有所下降，對收入貢獻能力下降。
值得注意的是，春華水務(wù)債務(wù)違約，在債市激起了不小的波瀾，甚至引發(fā)了一波關(guān)于春華水務(wù)是否屬于城投的討論。但弱資質(zhì)城投信用風(fēng)險暴露正在路上，城投打破剛兌信仰是大勢所趨，市場(chǎng)已有一定預期。
注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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