1、城投企業(yè)長(cháng)期從事政府賦予的公益性項目投資建設運營(yíng)職能，形成和擁有較多的公益性資產(chǎn)和資源性資產(chǎn)，部分城投還擁有少量的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，像賓館、酒店、商業(yè)地產(chǎn)等?？傮w來(lái)看，城投企業(yè)資產(chǎn)具有質(zhì)量較弱、經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)規模較小、國有資產(chǎn)屬性突出等特點(diǎn)。

2、城投企業(yè)可以通過(guò)對企業(yè)資產(chǎn)和股權的運用盤(pán)活資產(chǎn)，以壓降隱性債務(wù)規模，主要方式主要有：實(shí)物資產(chǎn)出售，無(wú)形資產(chǎn)出租或出售，公募Reits，混改、引入戰略投資者，上市和股權信托。

3、城投企業(yè)盤(pán)活資產(chǎn)壓降負債規模有其局限性：首先，城投企業(yè)資產(chǎn)回報率較低，資產(chǎn)質(zhì)量較弱，資產(chǎn)盤(pán)活難度較大；其次，城投企業(yè)經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)少，且開(kāi)拓經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)并非易事；再者，資產(chǎn)出售面臨一定的政策和法律風(fēng)險。對城投盤(pán)活資產(chǎn)化債的建議，一是，政府予以積極支持；二是，不斷打造造血機制，提高經(jīng)營(yíng)管理能力；三是，借力公募REITs。

1、城投企業(yè)有哪些資產(chǎn)？

資產(chǎn)是由企業(yè)控制的預期將會(huì )給企業(yè)帶來(lái)經(jīng)濟利益的一種資源。由于長(cháng)期從事政府賦予的公益性項目投資運營(yíng)職能，城投企業(yè)形成和擁有較多的公益性資產(chǎn)和資源性資產(chǎn)，部分城投還擁有少量的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，像賓館、酒店、商業(yè)地產(chǎn)等。除了貨幣資金等少數資產(chǎn)類(lèi)別外，不同領(lǐng)域的城投其主要資產(chǎn)類(lèi)別差異較大。比如，傳統城投企業(yè)主要從事的市政基礎設施開(kāi)發(fā)建設和土地整理等業(yè)務(wù)，其主要資產(chǎn)便是土地和基礎設施，公用事業(yè)城投主要從事的是公租房、廉租房、共有產(chǎn)權房、保障性租賃住房的建設、投資與運營(yíng)，其主要資產(chǎn)類(lèi)別便是保障性住房等。此外，部分城投還擁有特許經(jīng)營(yíng)權、金融牌照和城市空間資源等方面的無(wú)形資產(chǎn)。

2、城投企業(yè)資產(chǎn)的特點(diǎn)

（1）資產(chǎn)質(zhì)量較弱

自1986年我國第一家地方政府投融資平臺公司上海久事公司注冊成立，經(jīng)過(guò)幾十年的發(fā)展，城投企業(yè)資產(chǎn)規模不斷壯大，資產(chǎn)規模已經(jīng)十分可觀(guān)。根據萬(wàn)德，我們篩選出近兩年有財務(wù)記錄的城投公司樣本2,335家，截至2020年末城投資產(chǎn)總規模為977,717.07億元，同比增長(cháng)15.36%，反映出城投企業(yè)資產(chǎn)規模不僅龐大，而且增長(cháng)速度較快。

城投公司資產(chǎn)規模雖然龐大，但資產(chǎn)質(zhì)量卻較差。從資產(chǎn)構成來(lái)看，由于大多數城投公司是由政府通過(guò)財政拔款或注入土地、股權等資產(chǎn)成立，甚至包括注入公立學(xué)校、公立醫院、公共文化設施、公園、公共廣場(chǎng)、機關(guān)事業(yè)單位辦公樓、市政道路、非收費橋梁、非經(jīng)營(yíng)性水利設施、非收費管網(wǎng)設施等公益性資產(chǎn)，因而城投公司天生便存在有效資產(chǎn)不足的局面。同時(shí)，由于城投企業(yè)從事的業(yè)務(wù)主要是公益性或準公益性項目的建設投資運營(yíng)，這些資產(chǎn)受建設周期長(cháng)、政府回購慢、回報率低等因素影響短期內難以變現，因而，城投賬面上趴著(zhù)大量的存貨、應收賬款等變現能力差的資產(chǎn)。

從資產(chǎn)流動(dòng)性來(lái)看，由于地方城投公司有較高比例資產(chǎn)是為了進(jìn)行融資而承擔了較大金額的對外擔保責任，處于受限狀態(tài)，這些資產(chǎn)不僅難以變現，而且由于占比較高使得城投公司無(wú)法通過(guò)追加資產(chǎn)質(zhì)押、抵押擔保而獲得續貸或展期，因而再融資能力較差。此外，不同區域城投之間的資產(chǎn)變現能力存在差別，欠發(fā)達地區由于經(jīng)濟活躍度低，基礎設施等資產(chǎn)流動(dòng)性要弱于發(fā)達地區。

從資產(chǎn)收益性來(lái)看，由于多數地方城投公司的資金投向以公益性項目或準公益性項目為主，這些項目本身能夠產(chǎn)生的經(jīng)營(yíng)收益十分有限，同時(shí)多數城投公司為擴大融資額度而被動(dòng)注入了大規模的公益性資產(chǎn)，這也大大拉低了資產(chǎn)的收益率。從我們篩選的城投公司樣本來(lái)看，城投企業(yè)2020年末資產(chǎn)收益率僅為0.72%，資產(chǎn)周轉率僅為9.29%，因而，資產(chǎn)質(zhì)量表現較差。

（2）經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)規模較小

城投企業(yè)由于長(cháng)期從事公益性或準公益性業(yè)務(wù)，經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)規模較小。雖然近年來(lái)在地方政府投融資體制轉型背景下，城投企業(yè)轉型加快，部分城投企業(yè)積極拓寬經(jīng)營(yíng)性領(lǐng)域，向貿易、產(chǎn)品銷(xiāo)售、房地產(chǎn)、融資租賃、擔保小貸等方面拓展業(yè)務(wù)，這部分業(yè)務(wù)在不斷壯大，對城投形成了有益的補充，但由于城投企業(yè)從事這些業(yè)務(wù)的時(shí)間較短，缺乏一定的積累和沉淀，城投向市場(chǎng)化業(yè)務(wù)轉型成績(jì)并不突出，城投業(yè)務(wù)目前仍然還是以公益性業(yè)務(wù)為主。

以近年來(lái)轉型成效較為突出的亳州建設投資集團有限公司為例，公司作為亳州市政府組建的城市基礎設施建設主要實(shí)施主體，主要負責城市基礎設施建設資金的籌集、城市基礎設施建設的投資和國有資產(chǎn)的運營(yíng)等。公司控股股東為亳州市國資委，控股比例為100%。2017年公司業(yè)務(wù)收入來(lái)源中土地開(kāi)發(fā)、代建及施工業(yè)務(wù)依然是公司主要收入來(lái)源，同時(shí)租賃業(yè)務(wù)、擔保業(yè)務(wù)、典當業(yè)務(wù)、小額貸款業(yè)務(wù)、咨詢(xún)管理和創(chuàng )新創(chuàng )投業(yè)務(wù)等發(fā)展迅速。2017年公司土地開(kāi)發(fā)收入達到80.54億元，較上年增長(cháng)58.43%；代建項目收入及施工項目收入合計36.94億元，較上年增長(cháng)3.57%；土地整理和房地產(chǎn)銷(xiāo)售分別下降24.83%和13.42%；公司類(lèi)金融板塊包括擔保、典當、委托貸款及融資租賃等合計實(shí)現收入5.36億元，同比增長(cháng)37.79%。由于公司類(lèi)金融板塊等經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)收入增長(cháng)表現突出，成為公司2017年信用等級由AA級上調到AA+級的重要因素。但盡管如此，2017年公司類(lèi)金融板塊等經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)占比仍較低，僅為6.59%。

（3）國有資產(chǎn)屬性突出

城投企業(yè)由政府出資設立，由地方政府絕對控股，城投資產(chǎn)屬于典型的國有資產(chǎn)。雖然2015年中共中央、國務(wù)院下發(fā)《關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導意見(jiàn)》中對推動(dòng)國有企業(yè)發(fā)展混合所有制經(jīng)濟改革多有論述，但國企發(fā)展混合所有制進(jìn)展仍較緩。從我們篩選的城投公司樣本來(lái)看，2020年2,335家城投企業(yè)股東主要為地方政府及相關(guān)部門(mén)像財政部門(mén)、發(fā)改部門(mén)、國資委以及地方國有企業(yè)，另外有部分參股股東像國開(kāi)發(fā)展基金、中國農發(fā)重點(diǎn)建設基金等政府股權基金，僅有個(gè)別城投像天津泰達投資控股有限公司有私人資本參股，此外2020年末城投企業(yè)少數股東權益僅占凈資產(chǎn)之比為9.84%。

目前，城投企業(yè)盤(pán)活資產(chǎn)壓降隱性債務(wù)規模的方式主要是對企業(yè)資產(chǎn)和股權的運用，具體有以下形式：

1、 資產(chǎn)盤(pán)活

（1）實(shí)物資產(chǎn)出售

城投企業(yè)主要從事公益性項目，其資產(chǎn)大多為公益性資產(chǎn)，這些資產(chǎn)由于地方政府沒(méi)有予以及時(shí)回購，沉淀在城投企業(yè)的賬面上，因而盤(pán)活城投企業(yè)資產(chǎn)，最重要的是地方政府對這些公益性資產(chǎn)積極開(kāi)展回購。此外，部分城投企業(yè)由于擁有一些可交易的實(shí)物資產(chǎn)，將這部分資產(chǎn)予以出售，尤其是將一些閑置資產(chǎn)變現或者直接抵債，有利于直接化解債務(wù)危機。比如，2019年報道的《沈陽(yáng)市遼中區處置閑置國有資產(chǎn)償還政府性債務(wù)工作方案》中提到，遼中區政府計劃將9處區下屬企事業(yè)單位擁有的共38,372萬(wàn)平方米的辦公樓、回遷樓等進(jìn)行集中拍賣(mài)，用于償還已納入全口徑債務(wù)監測系統的到期和逾期債務(wù)。2019年1月23日內蒙古自治區錫林郭勒盟多倫縣債務(wù)化解工作領(lǐng)導小組辦公室發(fā)出通告，計劃用盛世興城小區部分房產(chǎn)（住房156套、商業(yè)用房54套、地下車(chē)庫/位122個(gè)、地下室76個(gè)及部分公建）和山西會(huì )館2處四合院進(jìn)行實(shí)物抵債。

（2）無(wú)形資產(chǎn)出租或出售

由于部分城投企業(yè)參與了城市建設運營(yíng)的重任，擁有一些特許經(jīng)營(yíng)權、城市空間資源等無(wú)形資產(chǎn)，對于這部分無(wú)形資產(chǎn)，可以以出租或出售的方式充分利用。以深圳金磚公用資產(chǎn)管理有限公司為例，據報道，該公司設計了“采用預算績(jì)效能力定價(jià)的基礎設施特許經(jīng)營(yíng)機制，化解地方政府隱性債務(wù)的方案”，根據該方案，政府對基礎設施項目進(jìn)行預算效能定價(jià)，定價(jià)后將特許經(jīng)營(yíng)權有償轉讓給特許經(jīng)營(yíng)項目公司，金融機構對特許經(jīng)營(yíng)項目公司提供貸款（以特許經(jīng)營(yíng)應收賬款質(zhì)押），項目公司收到貸款資金后用于支付特許經(jīng)營(yíng)權轉讓價(jià)款，財政再將轉讓價(jià)款定向用于化解隱性債務(wù)。項目公司獲得特許經(jīng)營(yíng)權后，獲得政府向項目公司支付的服務(wù)費后，用于償還金融機構貸款。

（3）公募Reits

隨著(zhù)公募Reits的興起，公募Reits可以成為城投企業(yè)化解隱性債務(wù)、降低資產(chǎn)負債率的一種有力工具。REITs，即房地產(chǎn)信托投資基金，是一種權益融資工具，其通過(guò)發(fā)行標準化的證券或受益憑證匯集投資者資金，由專(zhuān)門(mén)投資機構進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營(yíng)管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金。我國公募REITs跟國外的REITs不同，底層資產(chǎn)主要是基礎設施，原始權益人（即發(fā)起人）通過(guò)公募REITs完成對資產(chǎn)的真實(shí)出售并獲得了資金，投資者通過(guò)REITs間接持有底層資產(chǎn)的股權。原始權益人（即發(fā)起人）通過(guò)公募REITs，將部分存量債務(wù)隨存量資產(chǎn)轉移出表，同時(shí)，通過(guò)公募REITs對存量資產(chǎn)的價(jià)值重估，可以提高運營(yíng)商財務(wù)報告的權益金額，從而顯著(zhù)降低運營(yíng)商資產(chǎn)負債率，化解債務(wù)風(fēng)險。今年6月，我國首批基礎設施領(lǐng)域公募 REITs 產(chǎn)品發(fā)行上市，9只產(chǎn)品均成功募集，標志著(zhù)國內公募REITs市場(chǎng)正式啟動(dòng)。目前公募REITs試點(diǎn)行業(yè)主要包括交通、能源、生態(tài)環(huán)保、倉儲物流、園區、保障性租賃住房等領(lǐng)域，城投公司業(yè)務(wù)與公募REITs試點(diǎn)行業(yè)契合度較高，因而可以借助公募REITs這一工具降低城投資產(chǎn)負債率。

4、股權出售

股權出售是指城投企業(yè)將持有的子公司股權出售，或者采取增資擴股的方式，獲得貨幣資金后用來(lái)償還債務(wù)。

（1）混改，引入戰略投資者

2015年中共中央、國務(wù)院下發(fā)《關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導意見(jiàn)》，混改成為新一輪國企改革的重點(diǎn)和方向。城投企業(yè)推進(jìn)混改和引入戰略投資者，既可以在子公司層面，也可以在集團層面。以衡陽(yáng)來(lái)雁新城建設投資有限公司重組為例，該公司主要負責衡陽(yáng)市來(lái)雁新城13.12平方公里的土地整理和開(kāi)發(fā)工作。2018年7月，華僑城向該公司注資58億元，重組為湖南華僑城文旅投資有限公司，該項重組不僅讓衡陽(yáng)市卸掉了83億元債務(wù)包袱，還通過(guò)共享華僑城先進(jìn)的平臺、管理技術(shù)等，有力增強了市級投融資平臺的發(fā)展后勁。

（2）上市

上市有利于擴大資本市場(chǎng)融資渠道，推動(dòng)企業(yè)內部市場(chǎng)化革新，但目前城投公司實(shí)現整體上市的較少，主要原因在于城投公司缺乏獨立性。雖然城投公司作為獨立法人主體存在，但背后實(shí)控人是地方政府，導致城投公司在資產(chǎn)、業(yè)務(wù)、人員、機構和財務(wù)等方面獨立性均不足。然而，作為上市公司，首要前提便是企業(yè)經(jīng)營(yíng)具有獨立性。不過(guò)城投公司通過(guò)分拆上市的較多，分拆上市也就是將城投部分資產(chǎn)、業(yè)務(wù)或某個(gè)子公司改制為股份公司進(jìn)行上市，比如云南城市建設投資集團有限公司，上市子公司叫“云南城投置業(yè)股份有限公司”，上市的資產(chǎn)只有幾百億元，與母公司幾千億資產(chǎn)相比占比并不大。城投子公司上市后，不僅融資能力大幅提升，且相應的債務(wù)也被剝離出去，減輕了城投企業(yè)債務(wù)負擔。

（3）股權信托

城投公司還可以將公司股權轉移給受托人來(lái)達到壓降債務(wù)規模的目的。對于具有穩定現金流的優(yōu)質(zhì)存量資產(chǎn)，城投公司可以將其持有的部分股權轉移給受托人，由受托人再根據股權價(jià)值將資金注入城投公司形成股權，再通過(guò)股息、紅利所得以及到期轉讓股權方式獲得回報。對城投公司而言，運用股權信托模式，可以增加企業(yè)注冊資本，降低資產(chǎn)負債率，改善城投公司信用。