投拓江湖 作者：投拓江湖
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收并購的知識，紛繁復雜又比較零散，很難匯總成相對完整的體系，不少投資人一直都在學(xué)習的路上。今天這篇文章，就挑一下收并購項目中，最為常用，高頻率的實(shí)操知識點(diǎn)，跟大家進(jìn)行分享。
什么是無(wú)票溢價(jià)
無(wú)票溢價(jià)這個(gè)概念，收并購中最為常見(jiàn)，但是給它下個(gè)定義卻不容易。
在股權收購交易對價(jià)款中，扣除掉有票的部分，剩下的就是無(wú)票溢價(jià)。溢價(jià)=無(wú)票成本，這個(gè)公式是錯誤的，但是實(shí)際誤差不大，但這樣解釋有點(diǎn)粗糙，不夠嚴謹，但是相對簡(jiǎn)單易懂。
給無(wú)票溢價(jià)下一個(gè)科學(xué)嚴謹的定義，有點(diǎn)費腦。通過(guò)一個(gè)典型例子，就一目了然了。下圖是一個(gè)典型的項目測算表：
這個(gè)表有一個(gè)前提，即A到G項已經(jīng)囊括了項目的全部有票成本，收購前的項目公司虧損和無(wú)票的支出不予承認，項目的測算形成了閉環(huán)。按照簽訂的股權轉讓協(xié)議，其他股東得到的利潤是L，不考慮溢價(jià)的情況下，股權收購方得到的利潤是M+L。
但是在實(shí)際的測算中，大部分公司會(huì )采用在測算表中支付溢價(jià)的方式，扣掉這部分無(wú)票成本，最終得到收購方的實(shí)際利潤，即M=J-K-L。
因此，從這個(gè)測算的邏輯，就能很容易理解溢價(jià)。所謂無(wú)票溢價(jià)，就是股權收購方，向股權轉讓方額外支付的，己方本可以分配的項目利潤金額，也就是表中的L項。
無(wú)票溢價(jià)測算中如何處理
無(wú)票溢價(jià)這部分，在測算中如何處理的問(wèn)題，讓不少投資人也很頭大。這部分無(wú)票的交易價(jià)格，既不屬于土地成本，也不屬于建安成本，更不屬于三費，放在土增稅增值稅融資成本項里面，也不合適。
較為妥當的測算處理方式是，將無(wú)票溢價(jià)放在歸屬股東的項目?jì)衾麧櫤竺?，再予以扣減。也就是說(shuō)，項目公司的股東實(shí)際凈利潤=（項目公司稅后凈利潤-無(wú)票溢價(jià)）X股權占比。（如果是個(gè)人股東，還需要繳納25%的個(gè)人所得稅）
從這個(gè)測算的邏輯來(lái)看，大家在搞收并購項目的時(shí)候，需要區別項目公司層面的凈利潤和股東層面的凈利潤，是有很大差異的。因為扣除溢價(jià)以后，股東實(shí)際得到的凈利潤，會(huì )很少。
如何解決無(wú)票溢價(jià)
實(shí)操當中，解決無(wú)票溢價(jià)，主要有以下五種方法：
1、拆遷補償費，可以增加一些成本，但是這個(gè)需要有拆遷的事實(shí)，不能虛構。
2、采用收購方借款給項目公司，項目公司償還原股東借款的形式，并支付一定的借款利息的形式，處理掉一部分溢價(jià)。但是需要基于原股東有向項目公司借款的事實(shí)。
3、前期咨詢(xún)費，需要提供真實(shí)的咨詢(xún)服務(wù)成果，而且咨詢(xún)費會(huì )涉及所得稅問(wèn)題，一般采用在稅收洼地注冊成立咨詢(xún)公司。
4、工程款和材料費，這個(gè)也需要做到業(yè)務(wù)發(fā)生的真實(shí)性，需要提前籌劃。
5、利用同股不同權的原理，轉讓方只轉讓部分股權，繼續參與項目的經(jīng)營(yíng)，通過(guò)提取利潤，處理一部分溢價(jià)。
不過(guò)，上述辦法也只能處理掉一部分溢價(jià)，更多的溢價(jià)還是只能作為“無(wú)票成本”吃掉收購方的利潤。
收并購的風(fēng)險點(diǎn)如何全面排查
收并購的風(fēng)險點(diǎn)，主要包含三個(gè)方面：一個(gè)土地的權屬糾紛及合規性問(wèn)題、一個(gè)是項目公司的對外債務(wù)及法律風(fēng)險、還有一個(gè)是項目公司股東層面的糾紛和風(fēng)險。
1、土地風(fēng)險。主要包括核查土地來(lái)源（確定土地風(fēng)險點(diǎn)核查方向），土地款是否繳清、有無(wú)滯納金、地塊規劃與控規是否沖突、三通一平是否實(shí)現、有無(wú)土地閑置問(wèn)題、有無(wú)辦理土地抵押，有無(wú)天然氣高壓線(xiàn)遷改問(wèn)題，航空限高問(wèn)題、紅線(xiàn)內外不利因素、區域有無(wú)預售限價(jià)等。
2、項目公司的風(fēng)險。首先就是公司的負債，特別是隱性負債問(wèn)題，然后是是否涉及對外司法糾紛，未了結的訴訟，未履約的重大合同。還有是否有股權質(zhì)押，財產(chǎn)抵押?jiǎn)?wèn)題，是否有財務(wù)問(wèn)題，不明支出等。還有一個(gè)，就是要核實(shí)同一公司名下是否有其他土地或者房產(chǎn)，需要資產(chǎn)剝離。
3、股東層面風(fēng)險。首先是要核查公司股權構，以及公司決策權治理情況，然后是股東出資是否實(shí)繳到位，再次是股東的優(yōu)先購買(mǎi)權問(wèn)題，最后還要核查公司的股東是否有刑事犯罪，有股權凍結風(fēng)險的。
含稅價(jià)與不含稅價(jià)
基于前面的無(wú)票溢價(jià)問(wèn)題，導致在收并購項目時(shí)，會(huì )產(chǎn)生巨額的土增稅，當然其他稅也有，但土增稅是大頭。有的收購方在收購項目時(shí)，不愿意承擔這部分的成本，就產(chǎn)生額含稅價(jià)和不含稅價(jià)的問(wèn)題。
含稅價(jià)，顧名思義就是出讓方承擔土增稅，將溢價(jià)部分視作交易的有票成本的一部分，通過(guò)詳細的測算，扣除其中的土增稅等后期開(kāi)發(fā)過(guò)程中，由收購方承擔的稅務(wù)成本，最終得出的交易價(jià)格。含稅價(jià)的實(shí)現，可以在前期交易時(shí)，直接抵扣交易對價(jià)，也可以在后期清算時(shí)再具體扣減，操作形式多樣。
含稅價(jià)的計算，可以有效讓出讓方認知項目的稅務(wù)成本，作為談判的一種輔助手段，也可以在出讓方比較著(zhù)急賣(mài)項目，收購方比較強勢的場(chǎng)景下運用。
不含稅價(jià)，是相對于含稅價(jià)而言的，就是出讓方不承擔土增稅，由收購方自行承擔，從而得出的直接交易對價(jià)。
什么是交易架構
交易架構這個(gè)問(wèn)題主要是在收并購拿地方式中運用較多，其內在含義是收并購雙方經(jīng)過(guò)一系列商務(wù)談判所確定，最終以合同形式明確約定，協(xié)調與實(shí)現收并購雙方利益的一系列安排。
交易架構包含的內容板塊有：收購方式的選擇與介紹（股權并購還是資產(chǎn)收購）；交易對價(jià)支付方式與時(shí)間節點(diǎn)；交易過(guò)程的組織與具體步驟；合作雙方權利與義務(wù)；風(fēng)險分配與控制；退出機制等。
這個(gè)含義與大家日常理解的內容是有出入的，大家日?？谥谐Ｌ岬降摹敖灰准軜嫛敝饕傅氖墙灰走^(guò)程的組織與具體步驟，是把這個(gè)名詞的使用狹義化了。
風(fēng)控和兜底措施
何謂兜底措施，兜底措施也叫增信措施，指的是為了保證投資人或者收購方的利益，確保交易安全，在交易架構中設置的一套機制，其目的是為了防范不可預料的風(fēng)險。
常見(jiàn)的風(fēng)控和兜底措施，包括土地抵押，股權質(zhì)押，股東或實(shí)際控制人連帶保證，第三方擔保，現金回購等等。風(fēng)控和兜底措施的設定，可以是前面的一項或者多項，以執行的有效性，能夠蓋得住交易風(fēng)險為原則。
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