作者：毛小柒

來(lái)源：濤動(dòng)宏觀(guān)（ID:jinrongjianghu123123)

【正文】

今天一則消息引起市場(chǎng)普遍關(guān)注。2022年1月26，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于支持貴州在新時(shí)代西部大開(kāi)發(fā)上闖新路的意見(jiàn)》（國發(fā)〔2022〕2號，以下簡(jiǎn)稱(chēng)2號文），在“防范化解債務(wù)風(fēng)險”板塊明確提出“在落實(shí)地方政府化債責任和不新增地方政府隱性債務(wù)的前提下，允許融資平臺公司對符合條件的存量隱性債務(wù)，與金融機構協(xié)商采取適當的展期、債務(wù)重組等方式維持資金周轉”。

這里有幾個(gè)細節問(wèn)題可能需要討論。

一、“允許城投通過(guò)展期與債務(wù)重組等方式維持資金周轉”并非新提法

需要說(shuō)明的是，允許城投平臺通過(guò)展期與債務(wù)重組等方式維持資金周轉并非新提法，事實(shí)上早在2018年10月31日國務(wù)院辦公廳發(fā)布的《關(guān)于保持基礎設施領(lǐng)域補短板力度的指導意見(jiàn)》（國辦發(fā)（2018）101號）便明確提出“在不增加地方政府隱性債務(wù)規模的前提下，對存量隱性債務(wù)難以?xún)斶€的，允許融資平臺公司在與金融機構協(xié)商的基礎上采取適當展期、債務(wù)重組等方式維持資金周轉”。

我們更為關(guān)注的是，推動(dòng)融資平臺維持資金周轉，意味著(zhù)融資平臺未來(lái)還會(huì )繼續存在，只不過(guò)需要向實(shí)體化和市場(chǎng)化轉型，融資平臺之間也需要進(jìn)行戰略性重組、專(zhuān)業(yè)化整合。當然這也意味著(zhù)在轉型過(guò)程中，地方政府需要將一些經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)裝入，推動(dòng)融資平臺產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)現金流，直接具備持續運營(yíng)能力與償債能力，不過(guò)這個(gè)過(guò)程不會(huì )太短。

二、展期與債務(wù)重組等方式并非沒(méi)有代價(jià)

通常情況，允許展期與債務(wù)重組的做法意味著(zhù)金融機構可以通過(guò)某種方式置換隱性債務(wù)，同時(shí)這種置換對于債權人來(lái)說(shuō)并非沒(méi)有代價(jià)，通常意味著(zhù)期限需要更長(cháng)、利率需要更低（如利率降至基準左右）、還本付息條件弱化、承載主體變更（如由地方政府旗下的其它主體代替城投平臺承接債務(wù)置換資金）等等。

同時(shí)對于地方政府而言，需要承擔更大的主體責任，需要明確具體的項目、隱債化解方案和償債方案，并非展期與重組就可以直接了事的。

三、哪些處是符合條件的存量隱性債務(wù)？

顯然2號文所指的展期與債務(wù)重組并非針對全部債務(wù)，而是指符合條件的存量隱性債務(wù)。我們理解這需要從幾個(gè)方面來(lái)考慮：

（一）該存量隱性債務(wù)已上報中央并由中央記錄在案，是地方政府及企業(yè)已經(jīng)承認且在短期內確實(shí)無(wú)法化解的隱性債務(wù)。

（二）該隱性債務(wù)的周轉首先需要經(jīng)過(guò)中央批準，屬于特事特議、一事一議，且地方政府應需要背書(shū)、承擔化債主體責任。

（三）該存量隱性債務(wù)發(fā)生的時(shí)間需要滿(mǎn)足一定條件，如在某一時(shí)間之前產(chǎn)生的隱性債務(wù)可能便不在展期與重組范圍內。這里的衡量標準可能要看財政部的規定，即隱性債務(wù)不得新增的時(shí)間節點(diǎn)（畢竟2018年中央便要求各地隱性債務(wù)要在5-10年內化解完畢）。

（四）該存量隱性債務(wù)有實(shí)實(shí)在在對應的具體項目（如以財政部隱性債務(wù)統計監測系統中登記的項目為準），且應有明確的債務(wù)化解方案、還款資金安排等。

因此，雖然需要置換的隱性債務(wù)規模龐大，但真正符合條件的隱債規?？赡鼙容^有限，不會(huì )那么樂(lè )觀(guān)，當然這需要看地方與中央的博弈，畢竟上面提及的幾個(gè)口徑并非沒(méi)有緩沖余地。

四、該文相當于變相承認了貴州地區的隱債規模和化債壓力均很大

2號文提出要積極盤(pán)活各類(lèi)資金資產(chǎn)，穩妥化解存量隱性債務(wù)，同時(shí)對于符合條件的存量隱債可以通過(guò)展期與重組來(lái)化解，這意味著(zhù)國家實(shí)際上已經(jīng)承認了貴州地區的隱債規模和化解壓力均很大，需要政策層面有特別的照顧。所以我們看到，2號文提出到2025年，防范化解債務(wù)風(fēng)險取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。

雖然貴州等地區的隱性債務(wù)規模和化債壓力很大是市場(chǎng)共識，但公開(kāi)承認并主動(dòng)尋求解決方案倒是值得肯定，當然表態(tài)是一方面，具體做的效果還有待觀(guān)察。

實(shí)際上，貴州省的2022年政府工作報告亦提及“切斷地方政府通過(guò)國企違規舉債通道，壓實(shí)市縣政府主體責任，堅決遏制增量，妥善處置存量，全面盤(pán)活存量資產(chǎn)，多渠道化解政府債務(wù)，穩步降低債務(wù)率，切實(shí)防范債務(wù)違約風(fēng)險”。

五、國家對貴州的特殊照顧在其它一些地區還會(huì )重演

我們看到，對于貴州地區的隱債問(wèn)題，除明確從嚴遏制新增外，在存量隱債的化解以及地方政府債務(wù)限額方面，國家已經(jīng)給予一定政策傾斜，如對符合條件的存量隱債可以通過(guò)展期、重組等方式特事特議，在地方政府債券限額方面給予特定支持，通過(guò)地方政府債券限額來(lái)支持政府投資項目建設等。

考慮到隱債規模與壓力大的地區并不限于貴州，我們預計2號文提出的做法在其它地區可能還會(huì )重演，而這符合我國政策的慣常思路。

六、研究支持在部分高風(fēng)險地區開(kāi)展降低債務(wù)風(fēng)險等級試點(diǎn)

雖然2號文提出要“研究支持在部分高風(fēng)險地區開(kāi)展降低債務(wù)風(fēng)險等級試點(diǎn)”，但實(shí)際上貴州省2022年政府工作報告亦提出“壓實(shí)地方主體責任，推動(dòng)高風(fēng)險地區降低債務(wù)風(fēng)險等級”，這個(gè)試點(diǎn)機制成效還有待觀(guān)察。

綜上，2號文的出臺并不能說(shuō)明貴州城投已經(jīng)穩了，只能說(shuō)明國家對部分地區隱性債務(wù)化解工作的容忍度較以前有所提高，可能更強調一地一策，政策傾斜也更具針對性且并非沒(méi)有代價(jià)，而地方政府的主體責任也需要更高。

實(shí)際上，經(jīng)過(guò)多年的演變，城投平臺、地方政府以及金融機構三者之間的債權債務(wù)關(guān)系早已變成了永續關(guān)系，這種關(guān)系的維系需要信仰的加持，而永續關(guān)系的瓦解則勢必代價(jià)龐大，畢竟這關(guān)系到一個(gè)地區的信用環(huán)境能否修復問(wèn)題，因永煤事件而陷入信用急劇收縮的河南便是最好的教訓，因此本就受市場(chǎng)詬病的貴州地區在隱債化解方面需要加小心，雖然其市場(chǎng)信譽(yù)已經(jīng)基本喪失殆盡，但貴州作為西部地區的一個(gè)代表性省份，與國家區域經(jīng)濟戰略能否順利推進(jìn)悉悉相關(guān)，隱性債務(wù)能否平穩化解決定著(zhù)一個(gè)地區最終是否會(huì )趨于良性抑或會(huì )陷入惡性循環(huán)。

注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標題： 貴州城投穩了