債市邦 作者：阿邦0504
來(lái)源：債市邦
20永煤SCP003違約引起債市震蕩仍在發(fā)酵，在未來(lái)一段時(shí)間內，河南省區域內的信用債發(fā)行將受到較大負面影響。
永煤違約，緊張的還有隔壁的山西省，因為債權人很容易將永煤的違約與其行業(yè)屬性聯(lián)想在一起——資產(chǎn)負債率高、產(chǎn)能過(guò)剩、企業(yè)辦社會(huì )，永煤的這些特點(diǎn)同樣也存在于山西的煤企上。
如果對煤炭行業(yè)一刀切，山西省將是最受傷的。尤其是在當前七大煤進(jìn)行整合的關(guān)鍵節點(diǎn)，稍有不慎將會(huì )滿(mǎn)盤(pán)皆輸，這個(gè)后果山西接受不了。
所以永煤違約，第一個(gè)出來(lái)表態(tài)的不是河南政府，而是山西國資，11月14日山西國資發(fā)表了“致山西省屬企業(yè)債權人的一封信”，內容直指河南永煤違約所造成的連帶影響。
“近期，河南省發(fā)生了債券違約事件，對此山西省高度關(guān)注，立即對下轄省屬?lài)髠M(jìn)行梳理排查，提前介入風(fēng)險處置干預。山西國資運營(yíng)公司將積極履行好出資人職責，營(yíng)造山西省屬企業(yè)良好的信用環(huán)境，充分保障債權人權益?！?/p>
山西國資的這個(gè)姿態(tài)引起了市場(chǎng)的積極反響，朋友圈內交相稱(chēng)贊山西政府有擔當。
與此同時(shí)，河南政府的表態(tài)在11月16日姍姍來(lái)遲，根據21世紀經(jīng)濟報道，河南省財廳某廳局級官員表示，“政府要支持企業(yè)走出低谷，肯定不存在逃廢債的問(wèn)題。網(wǎng)上有人說(shuō)是政府授意，那是胡扯。政府不會(huì )支持企業(yè)逃廢債，這不符合市場(chǎng)規律，絕對沒(méi)有那個(gè)意思，但是也不會(huì )無(wú)原則地幫?！?/p>
兩個(gè)地方政府的表態(tài)，正是應了一句話(huà)“沒(méi)有對比，就沒(méi)有傷害?！?/p>
此次事件，未來(lái)必將進(jìn)入國內各大商學(xué)院MBA的危機公關(guān)案例庫。
16年時(shí)的山西省長(cháng)帶隊進(jìn)京路演的案例至今仍為人津津樂(lè )道，成為政府有擔當有作為的模板標桿。
阿邦今天就通過(guò)分析這個(gè)案例來(lái)簡(jiǎn)單聊聊，政府表態(tài)對區域債券市場(chǎng)的影響，以及我們應該怎么去看待政府表態(tài)。
2016年7月13日，時(shí)任山西省副省長(cháng)的王一新帶領(lǐng)了同煤集團、山西焦煤、晉能集團、潞安集團、晉煤集團、陽(yáng)煤集團和山煤集團等“省屬七大煤炭集團”的董事長(cháng)以及省內其他兩家民企煤炭企業(yè)負責人到北京金融機構最為密集的金融街進(jìn)行路演 。
王省長(cháng)在會(huì )場(chǎng)樸實(shí)無(wú)華而又情真意切的發(fā)言令人動(dòng)容—我們不講“金融一定要支持實(shí)體經(jīng)濟”這樣的大道理，而是更多地站在投資者關(guān)心的角度介紹情況；我們也不講“山西煤炭行業(yè)曾經(jīng)為共和國作出過(guò)多少貢獻”，因為我們心里也很清楚，資本不同情眼淚，只講我們自己的投資價(jià)值；我們也不粉飾太平，只講自己的光鮮亮點(diǎn)，我們也講自己的不足和如何解決掉這些不足的辦法。
為什么這次進(jìn)京路演會(huì )成為模板標桿，因為我們往往采用“后視鏡”的思維去看待過(guò)去的決定正確與否。路演之后，山西省產(chǎn)業(yè)債的信用利差從高點(diǎn)的340bp迅速下行，1年時(shí)間降了將近200bp，為山西省各大煤企降低了巨額的融資成本。
按照我們國人習慣以成敗論英雄的邏輯，傾向于將利差下降的成績(jì)歸功于此次路演。
但實(shí)際上呢？我們不能否認政府表態(tài)對投資人士氣的提振作用，但更重要原因是進(jìn)京路演抓住了供給側改革的“天時(shí)”。
16年7月山西省煤企進(jìn)京路演時(shí)，煤炭行業(yè)處于“至暗時(shí)刻”，山西動(dòng)力煤價(jià)格從600元/噸下跌到300元/噸，行業(yè)哀鴻遍野，投資人對煤炭企業(yè)避之不及。
但在供給側改革后，政府通過(guò)行政力量關(guān)閉了大量小煤礦落后產(chǎn)能，煤炭行業(yè)供需失衡的情況得到改善。煤炭?jì)r(jià)格跌無(wú)可跌，價(jià)格開(kāi)始醞釀反彈，曙光初現。
隨著(zhù)后續煤炭?jì)r(jià)格的一路上行，山西七大煤成為最大的受益者。山西省內煤企的信用利差也隨之下降。
再來(lái)看另一個(gè)例子，更能說(shuō)明路演表態(tài)不是決定區域信用債走勢的原因。
2019年10月18日，剛到任40余日的貴州省金融副省長(cháng)帶隊到上海證券交易所，面向債市機構投資人開(kāi)展一系列懇談會(huì )和路演，多位省、市領(lǐng)導以及金融機構相關(guān)人員參會(huì )，規格與16年山西進(jìn)京路演相比只高不低。
但后續市場(chǎng)反應卻與16年時(shí)截然相反，貴州省的城投利差并沒(méi)有下行，反而是走闊了70bp。相對應的，城投第一大省份的江蘇，其區域城投利差僅僅上行了不到20bp。
市場(chǎng)對此次貴州省長(cháng)路演并不買(mǎi)賬，說(shuō)明了債市投資人并不傻，不會(huì )只因為政府說(shuō)幾句好聽(tīng)的話(huà)就放下成見(jiàn)買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)。
比起怎么說(shuō)，怎么做更重要。雖然貴州的公募債券保持了剛兌的金身，但在非標領(lǐng)域確是爆雷不斷，根據YY評級統計，貴州省城投的非標違約/展期占據了全國的半壁江山。
不解決這些違約/展期非標問(wèn)題，貴州區域城投的融資成本難言下降。
無(wú)論話(huà)說(shuō)的有多好聽(tīng)，但市場(chǎng)只會(huì )相信冷酷客觀(guān)的現實(shí)，對于真心想要做好區域金融“市值管理”的地方政府，一個(gè)建議是不應醉心于文字好不好看，說(shuō)的話(huà)漂不漂亮，關(guān)鍵還是在于扎實(shí)做好區域信用風(fēng)險的統籌管理，做好“安全監察員”的角色，不要等債務(wù)積重難返了再去思考對策，必要時(shí)還要做好“消防員”角色，及時(shí)撲滅風(fēng)險的火種。不可迷信“進(jìn)京路演”模式。
對于市場(chǎng)機構而言，我們也要認真分析政府的表態(tài)內容，盡信書(shū)不如無(wú)書(shū)。
16年山西省進(jìn)京路演時(shí)，除了七大煤外，還帶了另外兩家區域民營(yíng)煤企，分別是永泰能源和美錦能源。
其中，永泰能源在路演兩年后的2018年正式違約，目前尚存超過(guò)200億元的未償付債券；美錦能源雖然在06年之后再沒(méi)發(fā)過(guò)債券，但通過(guò)公開(kāi)信息查詢(xún)，目前也已經(jīng)被列入失信名單，各類(lèi)資產(chǎn)被輪候凍結查封。
如果當時(shí)沖著(zhù)政府路演背書(shū)就閉著(zhù)眼睛買(mǎi)永泰，那投資人是血虧。
但我們能因此責怪山西省政府嗎？并不能。王省長(cháng)的發(fā)言原文是
“山西煤炭企業(yè)最需要的是投資界的信任，需要金融界的風(fēng)雨同舟，希望優(yōu)質(zhì)煤企的存量貸款能得到正常接續，發(fā)行的債券得到積極認購。山西省政府已建立起必要的機制，確保七大煤企不發(fā)生債券違約……”
人家保證的是七大煤企，并且也是切實(shí)履行了自己的諾言，對那倆民營(yíng)小朋友可沒(méi)做任何承諾。
最后，我們不能因為永煤的違約就一刀切出庫山西煤炭企業(yè)，區域不同，形勢亦不同；同樣也不能因為山西國資一封信就完全打消顧慮，閉著(zhù)眼睛買(mǎi)山西煤炭債券，相同行業(yè)亦面臨同樣的挑戰。
眼觀(guān)四路，耳聽(tīng)八方；聽(tīng)其言，更要觀(guān)其行。
注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議
本文由“債市邦”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權歸原作者所有，未經(jīng)授權，請勿轉載，謝謝！
