作者：楊曉懌

來(lái)源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）

自2014年《預算法》修訂以來(lái)，財政系統的管理日漸現代化、規范化；對倒逼地方政府改革、約束地方政府舉債起了很大的作用。同時(shí)，隨著(zhù)財政管理上的“開(kāi)明渠、堵暗道”，各種政策性的財政金融工具登上舞臺，財政資金對于宏觀(guān)經(jīng)濟的重要性日漸增加，財政監管對這些財政金融工具的影響開(kāi)始引人矚目。

但是，財政監管與金融監管有很大不同，無(wú)法用金融監管、市場(chǎng)監管去理解，導致市場(chǎng)上對財政政策的執行、落地與監管存在一定爭議。因此，今天我們就通過(guò)近期最重要的財政金融工具——地方政府專(zhuān)項債券來(lái)分析財政監管的思維與目標。

近期比較熱門(mén)的地方專(zhuān)項債是指“項目收益自平衡專(zhuān)項債券”，是地方政府債券中的一類(lèi)；通常對應具體項目發(fā)行、并要求以項目未來(lái)的收益償還債券本息，因此可以視為財政定向支持基礎設施建設的金融工具。

由于經(jīng)濟周期下行與外部環(huán)境壓力，財政部把地方專(zhuān)項債券作為“積極財政”的重要舉措之一，通過(guò)專(zhuān)項債定向支持基建投資、托底地方經(jīng)濟。2019年、2020年全國共發(fā)行新增地方專(zhuān)項債券2.15萬(wàn)億、3.55萬(wàn)億，是一筆非常龐大的資金，也成為了許多地方政府投資項目的主要資金來(lái)源。

但是，專(zhuān)項債券也引發(fā)了一些爭議，主要在以下幾方面：

一是基建投資增速依然不佳，積極財政未起到應有的效果。盡管專(zhuān)項債券規模越來(lái)越大，但基建投資增速始終低于GDP增長(cháng)，從側面印證了專(zhuān)項債券并未有效帶動(dòng)需求擴張。

二是專(zhuān)項債項目的質(zhì)量不佳，是否能夠保障本息存在爭議。專(zhuān)項債券要求償債資金源自項目收入，因此對項目質(zhì)量、項目運營(yíng)都應當有很高的要求，但實(shí)際上監管長(cháng)期缺位，項目質(zhì)量、監管都未曾得到保障；至今專(zhuān)項債項目尚未規定資金應當開(kāi)立專(zhuān)戶(hù)的要求。

三是專(zhuān)項債資金充當資本金，希望進(jìn)一步撬動(dòng)資金杠桿。專(zhuān)項債資金屬于債務(wù)性資金，但為了發(fā)揮積極財政的效果，財政部允許專(zhuān)項債資金作為資本金，并允許專(zhuān)項債項目進(jìn)行債券、銀行貸款等配套融資，希望進(jìn)一步撬動(dòng)社會(huì )投資的規模。

四是專(zhuān)項債券資金缺乏監管，導致各種亂相頻出。由于上半年疫情導致財政收入下降，且許多地區的債務(wù)壓力仍然不輕，多地政府出現了挪用專(zhuān)項債資金用于償還債務(wù)、發(fā)放工資及養老金、用于其他經(jīng)常性開(kāi)支的行為，導致專(zhuān)項債項目的開(kāi)工速度不如預期。

五是新增專(zhuān)項債規模是否可持續，引發(fā)地方政府擔憂(yōu)。專(zhuān)項債券作為一種政策性財政工具，有很強的政策性；雖然近兩年的專(zhuān)項債券規模越來(lái)越大，但考慮到地方財政的償還壓力，專(zhuān)項債規模是否可持續同樣是輿論的焦點(diǎn)，如果政策沒(méi)有連續性，也會(huì )影響到許多已開(kāi)工項目的資金接續問(wèn)題。

從以上幾個(gè)問(wèn)題，我們不難發(fā)現，財政政策與監管與社會(huì )預期存在很大的差距。我們應該換一個(gè)角度、重新思考財政監管的邊界、目標與彈性。

財政監管的邊界

監管是有邊界的，不同于金融監管直接影響到金融、信貸與機構，財政監管只限于地方政府與財政系統；因此財政監管的底線(xiàn)與其他監管有些不一樣，只要資金在財政系統中循環(huán)、并未產(chǎn)生資金的直接“流失”，實(shí)際上并不觸犯底線(xiàn)。

因此，從財政監管的角度看，專(zhuān)項債券資金管理的不嚴格是有跡可循的；只要不直接違反《預算法》及其實(shí)施條例，在資金使用上有一些小瑕疵及不規范實(shí)際上在監管的容忍范圍之內。真正值得警惕的，是國有企業(yè)擔任項目實(shí)施主體，債券資金從預算進(jìn)入到公司后的支出缺乏監管?？赡軐е沦Y金管理與使用出現一些問(wèn)題。近期財政部也提出要通過(guò)地方債平臺逐步建立債券資金的“穿透式”管理，正是為了解決這一問(wèn)題。

因此，只要債券資金還在預算管理的范圍內，實(shí)際上并沒(méi)有脫離財政監管；其中一些看似不合規的問(wèn)題并不突破底線(xiàn)，只是根據不同的情況與不同的監管目標隨時(shí)調整。

財政監管的目標

與金融監管的目標不一樣的是，財政監管是為更大的目標服務(wù)的，具體來(lái)說(shuō)是為了服務(wù)于“積極財政”、以及國家宏觀(guān)目標。因此，在總體目標的引領(lǐng)下，一些細節問(wèn)題是可以容忍的。

比如在2020年5月，單月專(zhuān)項債券發(fā)行規模就超過(guò)了1萬(wàn)億。這必然帶來(lái)項目質(zhì)量的下降，但從當時(shí)的大背景來(lái)看，疫情對經(jīng)濟沖擊很大、社會(huì )各領(lǐng)域亟需復工復產(chǎn)及資金流入。因此，在大目標之下，項目質(zhì)量的瑕疵成了可以容忍的問(wèn)題，可以在問(wèn)題暴露出來(lái)之后進(jìn)行整改；三個(gè)月后，財政部允許對前期工作手續不完善、已下達資金但無(wú)法開(kāi)工的項目進(jìn)行更換項目，并提高新項目的申請門(mén)檻、解決資金沉淀的問(wèn)題。

又比如專(zhuān)項債券充當項目資本金，項目資本金的比例原本就是由國務(wù)院及發(fā)改系統核定的，重大項目的主要資金來(lái)源也是各類(lèi)財政資金；因此階段性的“提高杠桿”也完全在可承受范圍之內。只要把專(zhuān)項債券資金作資本金限定在重大項目范圍之內，就不會(huì )出現不可控的情況。

再比如今年上半年監管對債券資金使用的“選擇性無(wú)視”，在整體“六保六穩”的壓力之下，短期的財政資金拆借也在財政監管的容忍范圍之內。確保地方政府的正常運作、地方政府信用的穩定，是遠比債券資金監管更重要的目標。

因此，在地方財政債務(wù)問(wèn)題遠未真正解決的當下，作為地方財政為數不多的增量資金，專(zhuān)項債券資金不能也無(wú)法嚴格監管。在地方財政的“緊日子”中，債券資金是一筆非常重要的流動(dòng)資金。

財政監管的彈性

那么，真正的監管目標就意味著(zhù)專(zhuān)項債券的監管將長(cháng)期缺失嗎？并非如此。財政監管也是中央與地方關(guān)系中的一種，監管的過(guò)程更像是家長(cháng)管教孩子的道理。因此，財政的監管是彈性的，在不同的時(shí)期、對于不同的目標會(huì )采用不同的措施。

比如，在今年上半年、疫情影響經(jīng)濟之時(shí)，財政監管整體“消失”，一切以大局為重；但在今年7月、宏觀(guān)定調經(jīng)濟恢復超預期之后，財政監管開(kāi)始著(zhù)手解決上半年出現的問(wèn)題，敲打著(zhù)地方政府要提高債券項目質(zhì)量、加快債券使用進(jìn)度；到了今年四季度，又因為基建投資增速不達預期，開(kāi)始向地方政府喊話(huà)、要求提高項目質(zhì)量，并著(zhù)手開(kāi)始進(jìn)行監管。

因此，從根本上來(lái)看，財政監管是為總體目標服務(wù)的，并將根據階段性的目標動(dòng)態(tài)調整；既不會(huì )讓地方政府無(wú)限放飛自我，也不會(huì )把政策工具徹底規范化。未來(lái)的專(zhuān)項債券政策，同樣將跟隨宏觀(guān)政策不斷的調整，以適應新階段的總體需求。

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原標題： 從專(zhuān)項債券看財政監管