觀(guān)點(diǎn) 作者：觀(guān)點(diǎn)地產(chǎn)新媒體
來(lái)源：觀(guān)點(diǎn)（ID:guandianweixin)
如果要用股權融資工具融資，那么通過(guò)可交換債的形式，利用雅生活股份募資，是目前市況下，最大效益的融資，并且融資所得金額最終是回流到雅居樂(lè )層面。
在融資環(huán)境松綁的效應尚未能傳達至各個(gè)角落的時(shí)候，每家企業(yè)只能想盡一切辦法，通過(guò)持有的資產(chǎn)去緩解再融壓力。雅居樂(lè )想到了一個(gè)特別的方法，通過(guò)旗下物業(yè)上市公司雅生活融錢(qián)。
11月18日，雅居樂(lè )與雅生活發(fā)布聯(lián)合公告，雅居樂(lè )集團全資附屬公司遠航金門(mén)有條件同意發(fā)行本金總額為24.18億港元的可交換債券，初步交換價(jià)每股雅生活股份27.48港元。
該融資工具是一種債券持有人可按照發(fā)行時(shí)約定的價(jià)格將債券轉換成公司的普通股票的債券。它與定增一樣涉及公司股票，在功能上有著(zhù)異曲同工之妙。
于雅居樂(lè )而言，其渴望融資，特別是在近期市場(chǎng)風(fēng)聲鶴唳的背景下，它被標普下調了評級。其中包括長(cháng)期發(fā)行人信用評級由“BB”下調至“BB-”，展望“負面”，并將其所擔保的高級無(wú)擔保票據長(cháng)期發(fā)行評級由“BB-”下調至“B+”。
下調的背后反映市場(chǎng)對雅居樂(lè )也起了流動(dòng)性擔憂(yōu)，只有手上有充足的現金，才能緩解這次危機。標普便建議雅居樂(lè )可以利用豐富的資產(chǎn)基礎來(lái)籌集資金。
與此同時(shí)，或許雅居樂(lè )看到近期市場(chǎng)上包括融創(chuàng )、旭輝等多家企業(yè)都開(kāi)始針對股權做文章，譬如融創(chuàng )中國及融創(chuàng )服務(wù)均采取配股策略，所以其亦開(kāi)始打起股權融資的主意。
但房地產(chǎn)公司股價(jià)太低，股權融資沒(méi)辦法效益最大化，旗下物業(yè)公司又可以說(shuō)沒(méi)有配股融資需求，最終，可交換債這個(gè)融資工具進(jìn)入了雅居樂(lè )的視野。
于2021年11月17日，雅居樂(lè )全資附屬公司遠航金門(mén)（作為發(fā)行人）、雅居樂(lè )及附屬公司擔保人（作為擔保人）與高盛﹙亞洲﹚有限責任公司（作為獨家賬簿管理人）訂立認購協(xié)議。
高盛﹙亞洲﹚同意認購及支付本金總額為24.18億港元的債券款項，其并有意向不少于六名認購方提呈發(fā)售及出售債券。根據認購協(xié)議，債券將由擔保人作出擔保；及各附屬公司擔保人無(wú)條件及不可撤回地擔保遠航金門(mén)及擔保人根據信托契據及債券列明應付的到期支付款項。
該可交換債券于或最接近2026年11月24日的利息支付日期到期，年利率7.00%，自2022年5月24日起須每半年在每年的5月24日及11月24日支付一次。
并且，因為是可交換債券，故債券持有人有權利以約定價(jià)格將債券轉換成雅生活股票，初步交換價(jià)每股雅生活股份27.48港元。
該換股價(jià)較雅生活11月17日收市價(jià)22.90港元有溢價(jià)約20.0%，較連續5個(gè)交易日平均收市價(jià)每股約23.41港元有溢價(jià)約17.4%以及平均收市價(jià)每股22.71港元有溢價(jià)約21.0%。
若假設按交換價(jià)悉數交換債券，債券將交換為8799.13萬(wàn)股雅生活股份，相當于公告日期及債券獲悉數交換后雅生活現有已發(fā)行股本約6.2%。
抵押品將包括擔保人及附屬公司擔保人股本的附屬公司擔保質(zhì)押人就擔保提供的抵押，同時(shí)，遠航金門(mén)將以受托人為受益人所訂立日期為發(fā)行日期或前后的抵押契據，內容有關(guān)轉讓對托管人證券賬戶(hù)的權利，該賬戶(hù)將存入3500萬(wàn)股雅生活股份，減根據證券出借協(xié)議借出的任何雅生活股份，以及轉讓證券出借協(xié)議項下權利及相關(guān)押記。
雅居樂(lè )表示，發(fā)售債券獲得的所得款項總額及所得款項凈額（經(jīng)扣除相關(guān)費用及開(kāi)支后）估計分別為約24.2億港元及約23.7億港元。其擬將發(fā)售債券所得款項凈額用作于一年內到期的若干現有中長(cháng)期離岸債務(wù)再融資。
雅居樂(lè )同時(shí)指出，董事會(huì )認為，認購協(xié)議的條款及條件屬公平合理，并認為經(jīng)考慮近期市況，遠航金門(mén)發(fā)行債券以籌集資金對雅居樂(lè )有利，為遠航金門(mén)增加其營(yíng)運資金以及改善其資本基礎及財務(wù)狀況的良機，符合雅居樂(lè )及其股東整體利益。
正如雅居樂(lè )所言，如果要用股權融資工具融資，那么通過(guò)可交換債的形式，利用雅生活股份募資，是目前市況下，最大效益的融資，并且融資所得金額最終是回流到雅居樂(lè )層面。
就股權融資而言，比較常見(jiàn)的就是定增、IPO、公開(kāi)增發(fā)、配股、優(yōu)先股、可轉債與可交換債券等?？偟膩?lái)說(shuō)，影響可交換債券發(fā)行的主要因素有兩個(gè)，一是定增等其他再融資渠道是否暢通；二是發(fā)行時(shí)點(diǎn)股票市場(chǎng)行情表現。
顯然，雅居樂(lè )在定增等其他融資渠道募資的話(huà)，募集而來(lái)的是低效資金，最根本的原因在于該等融資工具基本以自身股權作為標的，而目前資本市場(chǎng)對于房地產(chǎn)企業(yè)未來(lái)前景的擔憂(yōu)，使得房地產(chǎn)上市企業(yè)估值極低。
僅就雅居樂(lè )而言，截至11月18日收盤(pán)，報價(jià)5.32港元/股，協(xié)議簽訂前的收盤(pán)價(jià)格也不過(guò)5.52港元/股。以前述兩個(gè)交易日的收盤(pán)價(jià)進(jìn)行股權融資計算，雅居樂(lè )需要通過(guò)增發(fā)或提供約4.55億股股份或4.38億股股份，而雅居樂(lè )總股本不過(guò)才39.17億股。
若以與雅生活同樣8799.13萬(wàn)股股份為最大計算，以及上述兩個(gè)交易日的收盤(pán)價(jià)進(jìn)行股權融資計算，雅居樂(lè )只能融資到4.68億港元或4.86億港元。
值得注意的是，定增等通道還存在價(jià)格折讓?zhuān)话愣?，發(fā)行價(jià)格不得低于定價(jià)基準日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的9折左右的讓步。
換而言之，如果雅居樂(lè )選擇以自身股權融資來(lái)募集同樣的資金，股權則會(huì )被極大稀釋?zhuān)瑑H以前述簡(jiǎn)單計算，便已至少被稀釋超一成股權；若減少股權稀釋?zhuān)瑩Q來(lái)的則是杯水車(chē)薪的一點(diǎn)融資。
而發(fā)行可交換債券的結果就大有不同，一方面，物業(yè)行業(yè)是近年來(lái)資本市場(chǎng)青睞的標的，即便最近行情回落，但是對于房地產(chǎn)行業(yè)估值而言依然是望塵莫及的。另一方面，可交換債券轉股價(jià)基本不低于前二十個(gè)交易日股票交易均價(jià)和前一個(gè)交易日均價(jià)。
實(shí)際來(lái)看，交換價(jià)格27.48港元較雅生活目前每股價(jià)格20港元左右的情況有著(zhù)大幅提升，同時(shí)該價(jià)格也是雅居樂(lè )股價(jià)的5倍左右。也就是說(shuō)，在股權參與的融資工具中，使用雅生活股票作為交換標的，將使融資效益得到極大的提高。
不過(guò)，雖然以可交換債券作為股權融資工具對雅居樂(lè )將產(chǎn)生更大的收益，但是可交換債券同時(shí)具備債的屬性，也就是需要給投資者支付利息，在這一方面，雅居樂(lè )要付出不低的代價(jià)。
前述合同內容中，本次可交換債券約定的年利率為7%，該利率較雅居樂(lè )此前發(fā)行美元債券的4.85%、5.5%、6.05%等利率高出一截。事實(shí)上，可交換債券因為具備轉股約定，一般而言利率較低，遠低于企業(yè)融資成本。
或許可以這樣理解，雅居樂(lè )最終是發(fā)行了一筆高息債，但在債務(wù)危機風(fēng)聲中，市場(chǎng)選擇讓其添加抵押物，而相比于地產(chǎn)公司的股權，市場(chǎng)更青睞物業(yè)公司的權益。
這筆24.2億港元的可交換債券，就這樣產(chǎn)生了。
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