資產(chǎn)證券化(Asset-backed Securities，簡(jiǎn)稱(chēng)“ABS”) 一般是指將缺乏流動(dòng)性，但具有穩定可預期收入的資產(chǎn)，通過(guò)在資本市場(chǎng)上發(fā)行證券的方式出售，從而幫助資產(chǎn)持有者獲得融資。

ABS的應用領(lǐng)域十分廣泛，尤其受到制造業(yè)和金融業(yè)的青睞。一方面，基于生產(chǎn)周期長(cháng)、固定投資量大的行業(yè)特性，制造業(yè)企業(yè)對于高投資回報率的需求更為迫切。ABS能夠幫助制造業(yè)企業(yè)最大限度地利用資產(chǎn)，提高生產(chǎn)效率。另一方面，由于可以在貨幣市場(chǎng)上通過(guò)發(fā)行證券的方式直接融資，有效解決銀行資金短存長(cháng)貸之間的問(wèn)題，ABS一直以來(lái)都作為資本市場(chǎng)搶手產(chǎn)品，受到各類(lèi)金融機構的追捧。

然而，在目前階段ABS的現實(shí)操作中，仍面臨著(zhù)一個(gè)巨大的技術(shù)挑戰，即如何精確評估資產(chǎn)風(fēng)險，并動(dòng)態(tài)管理風(fēng)險。

通常的保守操作是采用主體評級方法，但這樣的方法往往更有利于國資背景企業(yè)和身處穩定行業(yè)中的大型企業(yè)，對于特別在COVID-19 疫情之后亟需金融支持的中小型企業(yè)或創(chuàng )新型企業(yè)，往往并不友好。這種情況下，能夠實(shí)現主體評級和債項評級相分離的現代金融科技（Fintech，具體分類(lèi)見(jiàn)圖一）為精細化評估ABS風(fēng)險提供了更優(yōu)選擇，特別是若能充分挖掘利用區塊鏈技術(shù)，則將為ABS的架構設計及發(fā)展提供巨大支持。

所謂區塊鏈技術(shù)，本質(zhì)上是一種數據存儲和驗證的技術(shù)，具有開(kāi)放性、不可篡改、可以重復檢驗、匿名以及分布式的特點(diǎn)，利用該技術(shù)能實(shí)現有效保密存儲、信息不可篡改等目標。

自2016年12月“區塊鏈”首次被作為戰略性前沿技術(shù)寫(xiě)入國務(wù)院“十三五”國家信息化規劃② 以來(lái)，國家積極出臺政策推動(dòng)區塊鏈產(chǎn)業(yè)和應用發(fā)展；2019 年 1 月，國家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室發(fā)布《區塊鏈信息服務(wù)管理規定》③ ，為區塊鏈信息服務(wù)提供有效的法規依據，此后對區塊鏈的監管日趨成熟；2019 年 10 月，習近平總書(shū)記在中共中央政治局第十八次集體學(xué)習中指出，要把區塊鏈作為核心技術(shù)自主創(chuàng )新重要突破口，將區塊鏈技術(shù)上升為國家戰略。近些年，區塊鏈技術(shù)的研究與應用在國家政策支持下近年來(lái)得到了飛速發(fā)展。

合適的技術(shù)利用及結構設計不能脫離行業(yè)背景和行業(yè)實(shí)踐，針對制造業(yè)企業(yè)的ABS和區塊鏈技術(shù)應用更需要針對其行業(yè)特性做具體化設計。下文將從數據管理權限、評估數據來(lái)源、數據使用方案三個(gè)方面對具體化設計方案進(jìn)行分析比對。

1. 概念解析

目前，市場(chǎng)上無(wú)數的創(chuàng )業(yè)企業(yè)都在積極開(kāi)發(fā)新的區塊鏈技術(shù)，其中占主導地位的主要是以太坊技術(shù)（Ethereum），開(kāi)源分布式賬本技術(shù)（Hyperledger Fabric）以及基于金融合約的分布式賬本技術(shù)（R3 Corda）三種區塊鏈技術(shù)體系。針對這三種技術(shù)體系的詳細技術(shù)參數比較可參見(jiàn)圖二。

根據是否需要許可才能讀取鏈上數據，可將區塊鏈分為許可區塊鏈和無(wú)許可區塊鏈（即公鏈）。

對于無(wú)許可區塊鏈（Permissionless blockchain），基本上任何人都能讀取，因此一般會(huì )通過(guò)代幣機制進(jìn)行認證激勵。在區塊鏈系統當中，因為沒(méi)有中心化記賬機構，為保證每一輸入記錄在所有記賬節點(diǎn)上的一致性，必須要設計一個(gè)共識機制——工作量證明機制（Proof-of-Work）來(lái)解決一致性問(wèn)題。工作量證明機制要求用戶(hù)進(jìn)行一些耗時(shí)的復雜運算進(jìn)行認證，并以耗用的設備、能源成本作為擔保，形成共識，因此需要設計代幣或者虛擬貨幣來(lái)鼓勵參與者確認信息的準確性，從而確保數據的一致性和安全性。比特幣、以太坊都是典型的應用。

而對于許可區塊鏈（Permissioned blockchains），需要經(jīng)運營(yíng)主體許可設立節點(diǎn)方能進(jìn)行交易驗證，因此一般無(wú)需代幣機制進(jìn)行共識認證，Hyperledger Fabric 和 R3 Cord 技術(shù)體系即在此列。

2. 法律適用與監管風(fēng)險

從法律的管轄與適用來(lái)看，無(wú)許可區塊鏈去中心化的技術(shù)革新與金字塔形的法律體系監管存在著(zhù)巨大矛盾。由于任何節點(diǎn)不存在許可機制，且其節點(diǎn)在定義上也沒(méi)有具體的物理地址，因此在法律適用上存在很大爭議；對比而言，由于許可區塊鏈主要節點(diǎn)的物理位置可確認的特征，一定程度上可以降低法律適用的不確定性。

從近年中國的監管來(lái)看，對于代幣、虛擬貨幣主要采取高壓政策，嚴監管態(tài)度。2018年8月，中國銀行保險監督管理委員、中央網(wǎng)絡(luò )安全和信息化委員會(huì )辦公室、公安部、中國人民銀行、國家市場(chǎng)監督管理總局發(fā)布《關(guān)于防范以“虛擬貨幣”“區塊鏈”名義進(jìn)行非法集資的風(fēng)險提示》⑤ ，強調一些不法分子打著(zhù)“金融創(chuàng )新”“區塊鏈”的旗號，通過(guò)發(fā)行所謂“虛擬貨幣”“虛擬資產(chǎn)”“數字資產(chǎn)”等方式吸收資金，侵害公眾合法權益。將此類(lèi)活動(dòng)定性為并非真正基于區塊鏈技術(shù)，而是炒作區塊鏈概念進(jìn)行非法集資、傳銷(xiāo)、詐騙。2019 年 1 月，國家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室發(fā)布《區塊鏈信息服務(wù)管理規定》⑥ ，強調區塊鏈信息服務(wù)提供者和使用者不得利用區塊鏈信息服務(wù)從事危害國家安全、擾亂社會(huì )秩序、侵犯他人合法權益等法律行政法規禁止的活動(dòng)。鑒于上述規定，對于無(wú)許可區塊鏈中用于激勵認證的代幣都需要明確適用范圍，否則可能存在被認定為非法集資的監管風(fēng)險。

因此從法律風(fēng)險的管控來(lái)看，支持許可的Hyperledger Fabric 和 R3 Cord 技術(shù)體系更具備適用性和安全性。

3. 區塊鏈應用的可操作性

將許可區塊鏈技術(shù)應用于制造業(yè)企業(yè)ABS是具備較高可行性的。

制造業(yè)交易環(huán)節多、流程復雜、透明度差，針對制造企業(yè)某一具體交易的普通審計都需要耗費大量人力和時(shí)間。而應用許可區塊鏈技術(shù)后，由于整個(gè)流程中的參與企業(yè)是具體可確定的，因此可以設置有許可限制的節點(diǎn)，輔以其他機制進(jìn)行網(wǎng)絡(luò )信息的一致性認證，從而避免大量的計算損耗，達到數據共識。比如由一個(gè)行業(yè)內主要生產(chǎn)商設立幾個(gè)主節點(diǎn)，或者行業(yè)平臺設立一個(gè)或者多個(gè)主節點(diǎn)，參與的上下游企業(yè)成為參與節點(diǎn)，通過(guò)使用拜占庭容錯算法（Practical Byzantine Fault Tolerance， PBFT）⑦ ，即可達成區塊鏈共識。而在這一過(guò)程中，由于節點(diǎn)確定和許可機制，較大程度地降低了法律適用及監管風(fēng)險。

1. 關(guān)系型數據庫及其問(wèn)題

制造商進(jìn)行交易，有實(shí)物商品的交換，而如何把商業(yè)交換記錄在案，并進(jìn)行管理，便是財務(wù)會(huì )計學(xué)科的主要任務(wù)。傳統的會(huì )計學(xué)要求格式化的輸入，對應的信息技術(shù)是關(guān)系型數據庫（Relational Database），在數據映射關(guān)系上，制造業(yè)企業(yè)的底層數據通過(guò)財務(wù)報表和企業(yè)資源管理系統（ERP）收集上來(lái)。

然而，關(guān)系型數據庫并未有效解決底層數據準確性和資產(chǎn)監控問(wèn)題。對數據準確性的保證仍然依賴(lài)會(huì )計學(xué)科技術(shù)，比如復式記賬法；對于企業(yè)具體資產(chǎn)的監控，也仍然依賴(lài)于傳統的審計原則，比如需要具體的人員去審計一個(gè)制造企業(yè)是否執行了“先進(jìn)先出”(FIFO) 或者“后進(jìn)先出”(LIFO)的庫存管理方法，從而對企業(yè)的財務(wù)報表數字進(jìn)行查驗。

因為缺乏有效監管，能夠手工操作篡改的的會(huì )計賬簿一直被包括公眾公司在內的各家企業(yè)的會(huì )計專(zhuān)業(yè)人員按需調校。以稅務(wù)局監管為中心的金稅工程第四期系統上線(xiàn)后，雖然極大提高了財務(wù)造假特別是稅務(wù)造假的難度，但如何保證財務(wù)數據的真實(shí)性，一直是監管層的難題。

進(jìn)入二十一世紀后，成熟資本市場(chǎng)的監管主體一方面加強了法案的頒布，一方面不斷通過(guò)改進(jìn)執法技術(shù)對市場(chǎng)實(shí)施有效監管。比如2004年美國通過(guò)的塞班斯法案（Sarbanes-Oxley Act）。我國除陸續對相關(guān)法律進(jìn)行系統性修訂外，也對企業(yè)會(huì )計準則進(jìn)行了多番增改，然而問(wèn)題依然亟待解決。

2. 分布式數據庫Vs區塊鏈

目前信息產(chǎn)業(yè)部門(mén)提出的容災備份數據庫、大數據云，以及非關(guān)系型數據庫等傳統數據庫都或多或少提及自己是分布式數據庫。但以上概念和區塊鏈的核心區別在以下三點(diǎn)：

首先，區塊鏈不僅僅是利用了分布式數據庫，還使數據在不同的用戶(hù)之間公開(kāi)共享，而不論是容災備份數據庫，或是大數據云以及非關(guān)系型數據庫（例如MongoDB）， 均設置了超級管理者，并分配給了用戶(hù)不同的使用權限。

其次，區塊鏈利用哈希函數（hash function）來(lái)處理原始數據，因此具備數據加密和壓縮的特性，通過(guò)創(chuàng )建不可更改的帶時(shí)間戳的日志(time- stamped log),來(lái)實(shí)現數據的不可篡改性。而傳統數據庫則直接存儲并向最終用戶(hù)展現原始數據，加密和授權由傳統數據庫軟件完成。原始記錄仍然可以通過(guò)超級用戶(hù)權限來(lái)進(jìn)行更改。例如，遺忘銀行密碼經(jīng)過(guò)身份認證后，你仍然可以重設密碼；但如果遺忘了基于區塊鏈技術(shù)的加密私匙，沒(méi)有任何方式可以重新設定。

再次，區塊鏈數據合理性認證只能由系統參與者一起進(jìn)行，而且一旦認證后無(wú)法更改。但是傳統數據庫中超級用戶(hù)或者授權用戶(hù)對數據都可以進(jìn)行認證并修改。  

3. 區塊鏈應用的可操作性與挑戰

根據上述分析，區塊鏈數據具備了權限透明性、不可篡改性和認證統一性，對于評估數據更為便利和友好。然而，如何在底層數據中利用區塊鏈技術(shù)一直以來(lái)是制造業(yè)的一大挑戰。

目前很多企業(yè)推出的應收賬款的區塊鏈認證服務(wù)并不能觸及制造業(yè)企業(yè)的底層數據，僅僅是在現代會(huì )計業(yè)務(wù)上的重復電子化數據而已（過(guò)程如下圖三）。區塊鏈技術(shù)如果不能下沉到企業(yè)的制造執行層面（MES系統），其自身技術(shù)特點(diǎn)也將無(wú)法充分發(fā)揮。

1. 數據的產(chǎn)生與流動(dòng)

質(zhì)量控制為企業(yè)立身之本。任何一個(gè)企業(yè)，不論原始設備制造商（OEM）、配件廠(chǎng)商、維修商，還是零售商都需要具備成熟的質(zhì)量控制體系，才能在產(chǎn)業(yè)中生存。二十世紀初，質(zhì)量控制體系逐步建立并完善，現代制造企業(yè)已經(jīng)擁有了一定的自動(dòng)化程度和電子數據。例如汽車(chē)制造，重工制造都會(huì )采用AIAG（Automotive Industry Action Group）推薦的行業(yè)流程。而在這一體系的要求流程下，大量數據即會(huì )產(chǎn)生，并在參與企業(yè)間進(jìn)行交換。

企業(yè)產(chǎn)品研發(fā)初期須執行并與上下游一起認證產(chǎn)品質(zhì)量先期策劃（Advanced Product Quality Planning：APQP）。在這期間，參與企業(yè)間進(jìn)行了大量的數據交流，包括測試數據、驗證數據和分析結果等。這些數據可能產(chǎn)生于企業(yè)內部，或則不同的第三方實(shí)驗室，或者咨詢(xún)公司。通常這些數據的來(lái)源地分散，且都是制造業(yè)企業(yè)前期投資的結果。

當產(chǎn)品進(jìn)入到交易環(huán)節時(shí)，為了品質(zhì)管控和售后服務(wù)，制造商通常需要遵守生產(chǎn)件批準程序（Production Part Approval Process，PPAP）和相關(guān)的ISO流程 (比如ISO/TS 16949)，產(chǎn)生包括產(chǎn)品的標定、機器打印序列號以及下線(xiàn)檢測等海量系統數據，供應商也同時(shí)會(huì )有選擇地提供部分數據導入上下游企業(yè)的售后服務(wù)等相關(guān)數據庫，為制造業(yè)的品質(zhì)監控和流程管理進(jìn)行服務(wù)。

2. 數據使用的選擇與法律風(fēng)險

在制造業(yè)前期和中期產(chǎn)生的海量數據，都會(huì )被相應主體有選擇地提供給上下游企業(yè)。這些數據跨企業(yè)流動(dòng)，并具有海量特性，通常無(wú)法進(jìn)行人為輸入。而將其中部分具有金融特性的數據提取出來(lái)，并導入區塊鏈系統，就可以實(shí)現將區塊鏈的應用下沉到制造業(yè)底層數據，從而確保數據的真實(shí)性與有效性，降低制造業(yè)ABS中的風(fēng)險。

綜上，筆者認為針對于制造業(yè)企業(yè)ABS評估的有效解決方案并非是重新建立一套系統性的基于完全區塊鏈技術(shù)的數據存儲方案。更可行的方法是利用企業(yè)原有的系統，在現有的數據中提出有用的信息，作為區塊鏈hash function哈希函數的初始輸入值，然后作為參數提供給上層的金融A(yíng)BS進(jìn)行評估。

將區塊鏈技術(shù)應用于A(yíng)BS設計中，能夠高效實(shí)現對基礎資產(chǎn)形態(tài)轉化流程的管理，從而對包括放款、還款、交易或者逾期等金融操作風(fēng)險進(jìn)行精準評估，提升ABS的風(fēng)險評估置信度、提升評估效率。同時(shí)，對于投資者和監管機構來(lái)說(shuō)，區塊鏈技術(shù)所能實(shí)現的信息難以篡改性可以有效提升ABS產(chǎn)品的投資透明度，幫助明確產(chǎn)品風(fēng)險及收益。2020年3月1日，修訂后的《中華人民共和國證券法》（“《證券法》”）正式施行后，將資產(chǎn)支持證券和資產(chǎn)管理產(chǎn)品提升到法律層級進(jìn)行監管，并授權國務(wù)院按照《證券法》的原則規定資產(chǎn)支持證券、資產(chǎn)管理產(chǎn)品發(fā)行、交易的管理辦法。⑧ 這將在對ABS提出更加明確、具體的監管要求和規范的同時(shí)，進(jìn)一步促進(jìn)ABS的業(yè)務(wù)發(fā)展規模，區塊鏈技術(shù)的應用也將能夠幫助ABS更好地適應和滿(mǎn)足日益提高的審核和監管要求。

在實(shí)務(wù)中，制造業(yè)企業(yè)僅僅是有選擇地分享部分數據給上下游企業(yè)。因為這些數據既是前期投資的結果，也是后續融資的憑證，而對于海量數據的選擇與提取，何為“具有金融特性的數據”，如何分析哪些數據具有知識產(chǎn)權的性質(zhì)或涉及商業(yè)機密應當保護，哪些數據應當放入ABS的融資計劃，從法律角度來(lái)看，都是需要厘清的問(wèn)題，而在區塊鏈技術(shù)應用下，又有了新的挑戰。