任博宏觀(guān)倫道 作者：毛小柒
繼3月16日金融委會(huì )議釋放強烈維穩信號之后（參見(jiàn)金融委釋放強烈維穩信號），3月30日的國常會(huì )和貨幣政策委員會(huì )2022年第一季度例會(huì )再次定調，釋放的穩信號亦比較強烈。畢竟，這兩場(chǎng)會(huì )議的召開(kāi)時(shí)間，恰恰是一季度已經(jīng)塵埃落定了，意味著(zhù)兩場(chǎng)會(huì )議實(shí)際上是在為二季度定調，畢竟穩住上半年只剩一個(gè)季度了。
一、對形勢有清醒的認識：更不樂(lè )觀(guān)
兩個(gè)會(huì )議前后銜接，整體上看對形勢有清醒的認識。例如，國常會(huì )提出經(jīng)濟下行壓力進(jìn)一步加大、國內發(fā)展面臨新的挑戰。再比如，貨幣政策委員會(huì )例會(huì )則提出地緣政治沖突升級，國內疫情發(fā)生頻次有所增多等。
因此，目前內外形勢對于國內穩增長(cháng)與穩預期均不是太有利，需要有相應的政策對沖，而此時(shí)出于政治角度的考慮，需要把穩增長(cháng)放在更加突出的位置，也即國常會(huì )提出的，咬定目標不放松。
二、PMI再破50：低預期，且弱勢格局明顯，制造業(yè)與服務(wù)業(yè)景氣度收縮
剛剛公布的統計數據顯示，制造業(yè)PMI指數降至49.50，時(shí)隔四個(gè)月之后再次回到榮枯線(xiàn)以下，環(huán)比下降0.70，較預期低0.30。同時(shí)，非制造業(yè)亦降至48.40，環(huán)比大幅下降3.20，表明目前制造業(yè)與非制造業(yè)的景氣度均處于收縮區間，經(jīng)濟下行壓力進(jìn)一步加大，市場(chǎng)預期進(jìn)一步轉弱。具體看，
（一）制造業(yè)的生產(chǎn)景氣度趨于回落、市場(chǎng)需求明顯減弱、原材料庫存量持續走低、用工景氣度下降、供貨商交貨時(shí)間繼續放慢。
（二）制造業(yè)中的中型企業(yè)以及服務(wù)業(yè)受影響最大，景氣度下滑明顯。鐵路運輸、航空運輸、住宿、餐飲、房地產(chǎn)、租賃及商務(wù)服務(wù)、居民服務(wù)、文化體育娛樂(lè )等行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數低于臨界點(diǎn)，景氣度處于收縮區間。
（三）原材料價(jià)格對制造業(yè)景氣度的沖擊較大，表明海外因素對國內經(jīng)濟的沖擊超預期，不容忽視。
三、政策應對更積極：穩定經(jīng)濟的政策早出快出
我們相信，國常會(huì )及貨幣政策委員會(huì )例會(huì )在召開(kāi)之前，應對一季度經(jīng)濟形勢和PMI數據有清醒的認知，也認識到政策層面需要更積極，2-3月更多處于觀(guān)望狀態(tài)的貨幣政策似乎不應該再保持平靜。國常會(huì )強調穩定經(jīng)濟的政策要早出快出，不出不利于穩定市場(chǎng)的措施，制定應對可能遇到更大不確定性的預案。而貨幣政策委員會(huì )例會(huì )則提出要加大穩健的貨幣政策實(shí)施力度。這兩個(gè)表述似乎有下幾個(gè)意思：
（一）早出快出的表述意味著(zhù)一些穩定經(jīng)濟的政策還沒(méi)有出，需要盡早出來(lái)。
（二）以前的表述是慎重出臺不利于穩定市場(chǎng)的措施，現在改成“不出”，這意味著(zhù)政策底的定調更加牢固。
（三）為未來(lái)做準備，制定應對更大不確定性的預案。
四、地產(chǎn)還沒(méi)啟動(dòng)時(shí)，再次強調投資一定是穩增長(cháng)的主力
目前地產(chǎn)行業(yè)警報還未解除，地產(chǎn)對經(jīng)濟的拉動(dòng)可能要等到下半年甚至四季度。因此當前穩增長(cháng)的主力一定是投資，這應該是沒(méi)有疑問(wèn)的。國常會(huì )亦對此較為明確，且對政府債券寄予厚望。
（一）去年已經(jīng)下達的1.46萬(wàn)億專(zhuān)項債額度需要今年5月底發(fā)行完畢。
（二）考慮到全年的專(zhuān)項債額度是3.65萬(wàn)億，則意味著(zhù)今年下達的額度合計會(huì )達到2.19萬(wàn)億，這些額度將向償債能力強、項目多儲備足的地區傾斜，且需要在今年9月底前發(fā)行完畢。
（三）專(zhuān)項債聚焦于交通、能源、生態(tài)環(huán)保、保障性安居工程等領(lǐng)域，可以看出，基建仍擺在首位。
（四）全年水利工程項目可完成投資約8000億元。
當然，國常會(huì )亦再次提出要防止沉淀資金閑置和債務(wù)風(fēng)險，這意味著(zhù)中央層面對專(zhuān)項債的跟蹤使用和督導仍會(huì )持續加強。
五、9月底前至少會(huì )有一次降準
國常會(huì )提出金融系統要加強配合，保障國債有序發(fā)行。按照以往經(jīng)驗，這種配合主要體現在以下幾個(gè)層面：
（一）通過(guò)降準、信貸等總量政策配合政府債券發(fā)行。
（二）通過(guò)降準、降息等政策降低國債發(fā)行的成本，并對沖供給帶來(lái)的利率上行壓力。
（三）通過(guò)總量與價(jià)格政策進(jìn)一步達到穩預期的目標。
從這個(gè)角度看，今年9月底前，國債及地方債集中發(fā)行的這段時(shí)期，至少應會(huì )有一次降準，以配合政府債券的發(fā)行。當然
六、提高對海外風(fēng)險的應對能力
貨幣政策委員會(huì )例會(huì )提出要提高開(kāi)放條件下經(jīng)濟金融管理能力和防控風(fēng)險能力。實(shí)際上，今年以來(lái)，國內金融市場(chǎng)的大幅波動(dòng)以及預期的變化很大程度是受地緣政治博弈、中美博弈以及美聯(lián)儲政策收緊等外圍因素的影響，因此和以前相比，海外因素對中國經(jīng)濟金融體系的影響要大很多，政策層面需要更適配。
七、市場(chǎng)對政策的預期大多僅體現在貨幣政策層面
金融委會(huì )議和國常會(huì )雖然向市場(chǎng)釋放了出臺寬松政策的較強預期，但這里指的寬松政策實(shí)際上包括貨幣政策、財政政策在內，如減稅降費、留抵退稅、政府債券發(fā)行等等均被決策層視為寬松政策的具體體現。但是，市場(chǎng)通過(guò)僅把寬松政策理解為降準降息等貨幣政策身上，從而導致市場(chǎng)的判斷與決策層想表達的意思可能不在同一層次上，這點(diǎn)尤其需要注意。
我們認為，需要吸取過(guò)去的經(jīng)驗教訓，過(guò)去、目前及后續的寬松貨幣政策更多應是出于配合財政政策等其它宏觀(guān)經(jīng)濟政策實(shí)施的角度考慮，單純出臺可能性不大，同時(shí)寬松貨幣政策的實(shí)施無(wú)疑還會(huì )考慮到海外風(fēng)險這一因素。
所以，在一季度塵埃落定、經(jīng)濟下行壓力超預期以及穩住上半年的政策基調下，新一輪的寬松貨幣政策可期嗎？（參見(jiàn)三月無(wú)降息，全年降息無(wú)？）
八、貨幣政策是穩增長(cháng)政策的關(guān)鍵嗎？
超預期弱的PMI數據以及國常會(huì )的定調表明，新一輪的穩增長(cháng)即將來(lái)臨，但寬松的貨幣政策能否成為穩增長(cháng)政策的關(guān)鍵或居于主導地位還有待商榷。我們認為，所謂有效的穩增長(cháng)政策，除寬松貨幣政策和積極財政政策之外，針對地產(chǎn)與城投的監管政策約束適度放松無(wú)疑顯得更為關(guān)鍵，也更能發(fā)揮效用。
注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議
本文由“任博宏觀(guān)倫道”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權歸原作者所有，未經(jīng)授權，請勿轉載，謝謝！
