距離融創(chuàng )放棄金科的控股權爭奪僅過(guò)去一年多,金科兩大股東的離婚財產(chǎn)分配糾紛已上升至一致行動(dòng)關(guān)系破裂。
作者:rating狗
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距離融創(chuàng )放棄金科的控股權爭奪僅過(guò)去一年多,金科兩大股東的離婚財產(chǎn)分配糾紛已上升至一致行動(dòng)關(guān)系破裂。截至本報告日,公司尚未就深交所關(guān)注函要求,披露解除一致行動(dòng)關(guān)系的具體內容。我們根據目前信息推測,解除一致行動(dòng)人后,黃紅云仍可保住金科實(shí)控人地位,董事會(huì )中黃紅云的話(huà)語(yǔ)權也更勝一籌。但是金科股權結構分散,實(shí)控人持股比例相對少,始終留有隱患。
經(jīng)營(yíng)邊際來(lái)看,公司上半年銷(xiāo)售和回款正常,土儲充足,在19年擴張中加大城市下沉,導致目前尚存約四成土儲位于三線(xiàn)及以下城市。20年至21Q1,公司有意提升拿地城市能級,僅從2021Q1新獲土儲來(lái)看,公司保持了大本營(yíng)重慶的優(yōu)勢,但在其他城市的土儲質(zhì)量則存在分化。財務(wù)方面,公司三道紅線(xiàn)指標在2020年末快速轉綠,即得益于債務(wù)受控和經(jīng)營(yíng)回款,也依靠物業(yè)子公司分拆上市、發(fā)行永續債和增加少數股東權益等手法。與此同時(shí),公司表內融資結構惡化值得關(guān)注,而YY之前深度報告所述的表外債務(wù)風(fēng)險也并未緩解。黃紅云與融創(chuàng )對金科地產(chǎn)集團股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“金科”或“公司”)的“控制權之戰”打了近四年,中途黃紅云曾對媒體堅定表示“金科就是我的生命”,“個(gè)人不會(huì )放棄公司控制權”,他通過(guò)和前妻+女兒結為一致行動(dòng)人、修改公司章程掌控董事會(huì )等操作,并留有至高可達9%股比的員工持股計劃作為后手,最終贏(yíng)下了這場(chǎng)明爭暗斗。
隨著(zhù)2020年4月起融創(chuàng )放手,將所持11%金科股權轉讓給紅星家具集團并進(jìn)一步減持,市場(chǎng)認為黃紅云對金科控制權步入穩定。但不料一年之后,黃紅云的家庭紛爭讓其控制權增添變數,引發(fā)監管發(fā)函詢(xún)問(wèn),上市公司的治理層面籠罩一層陰云。有關(guān)于黃紅云和前妻陶虹遐股權紛爭按時(shí)間順序梳理如下表。股權紛爭起源于雙方2017年離婚涉及的股權分配,但當時(shí)正值“野蠻人”蹲守門(mén)外虎視眈眈,雙方離婚后結為一致行動(dòng)人,共御外敵,股權分割糾紛相對平靜。“野蠻人”離場(chǎng)后,分股計劃重新提上日程,內部博弈開(kāi)始。2021年5月,黃紅云因為遲遲未完成股權分拆及過(guò)戶(hù),成為被執行人;2021年6月28日,雙方完成離婚股權分配的過(guò)戶(hù)登記,金科控股將所持3.7167億股金科股份轉讓給由金科控股通過(guò)存續分立方式設立的虹淘公司。就在同一天,金科解除了兩位高管陶建、陶國林的職務(wù),這兩位高管是陶虹遐的兄弟,引發(fā)陶虹遐反擊,陶虹遐發(fā)布《致金科全體員工的公開(kāi)信》,并向董秘寄送了《關(guān)于限期發(fā)布解除<一致行動(dòng)協(xié)議>的函》,要求解除與黃紅云的一致行動(dòng)關(guān)系。至此,離婚財產(chǎn)分配糾紛上升至一致行動(dòng)關(guān)系破裂。甚至引發(fā)深交所關(guān)注,向公司發(fā)函,要求披露解除一致行動(dòng)關(guān)系的具體內容,并要求公司于7月16號前反饋材料并對外披露。截至本報告日,公司尚未披露答復。從去年融創(chuàng )放手到今年6月28日股權分割前,金科的股權結構一直穩定在下圖所示的格局。黃紅云及其一致行動(dòng)人—金科控股、前妻陶虹遐、女兒黃斯詩(shī)合計持有金科29.9926%的股份,紅星家具集團持股11%,融創(chuàng )僅通過(guò)天津聚金持股3.87%。鑒于陶虹遐、黃斯詩(shī)將股東權利之表決權委托黃紅云行使,黃紅云享有29.9926%股比的表決權,以相對優(yōu)勢掌握對金科的實(shí)際控制權,但股權結構相對分散。6月28日,金科控股將所持3.7167億股金科股份(占金科地產(chǎn)的6.9605%)轉讓給通過(guò)存續分立方式設立的虹淘公司。所謂存續分立,是指一個(gè)公司將一部分財產(chǎn)或營(yíng)業(yè)依法分出,成立兩個(gè)或兩個(gè)以上公司的行為。股權過(guò)戶(hù)后,虹淘文化持有金科6.9605%股比,金科控股對金科的股比由14.205%降為7.2446%,其他股東持股比例不變。黃紅云在金科控股和虹淘文化股權結構中占比51%,陶虹遐占比49%。根據公司公告,解除一致行動(dòng)關(guān)系,有兩種情形:
(1)若雙方就陶虹遐女士直接持有的股份(即占公司總股本2.49%的股份)解除一致行動(dòng)關(guān)系,黃紅云實(shí)際可支配公司表決權的股份比例為27.5030%。(2)若虹淘公司亦與黃紅云先生解除一致行動(dòng)關(guān)系,黃紅云實(shí)際可支配公司表決權的股份比例為20.5425%(說(shuō)明黃紅云持股51%但并未控股,疑為存在其他協(xié)議)。情形(2)顯然對黃紅云更不利,對此他已找好援軍:金科公告稱(chēng),2021年7月8日,公司收到主要股東的書(shū)面文件,為保障和鞏固黃紅云對金科的實(shí)際控制地位,當黃紅云對金科實(shí)際可支配表決權的股份比例小于等于20.5425%的情況下,該主要股東將其持有公司6%股份比例的表決權委托給黃紅云先生行使,有效期為五年。此外,若虹淘公司與黃紅云解除一致行動(dòng)關(guān)系,仍須滿(mǎn)足根據《上市公司收購管理辦法》及《上市公司收購及股份權益變動(dòng)信息披露業(yè)務(wù)指引》(征求意見(jiàn)稿)的相關(guān)規定要求,在發(fā)布解除公告之日起的十二個(gè)月內繼續遵守一致行動(dòng)等義務(wù)和承諾。則情形(2)下,一年內黃紅云對金科可支配表決權為27.5030%,一年后至五年內,黃紅云可支配表決權為26.5425%。目前來(lái)看黃紅云仍可保住實(shí)控人地位,但與其他家族創(chuàng )業(yè)企業(yè)相比,他的持股比例相對較小,股權分散留有隱患,融創(chuàng )的介入便是前車(chē)之鑒。03 對公司經(jīng)營(yíng)管理的影響
據查,陶虹遐本人作為公司股東,未在金科內任職。其兄弟陶建被免職前擔任集團總裁助理兼招標采購中心總經(jīng)理,陶國林被免職前擔任金科監察委員會(huì )的主任,均非房企內部不可替代的關(guān)鍵職位,預計離職后對公司經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的影響不大。董事會(huì )方面,金科于2021年1月29日股東大會(huì )通過(guò)了新一屆董事會(huì ),任期三年。根據非獨立董事的在職及過(guò)往任職經(jīng)歷揣測親疏關(guān)系,周達、楊程鈞、王洪飛均有區域公司的工作經(jīng)歷,應與創(chuàng )始人黃紅云關(guān)系更緊密。劉靜除了擔任金科董事以外,還任重慶市虹陶投資股份有限公司的董事,企查查顯示該公司大股東為陶建。因此,推測劉靜偏向于陶虹遐派系。由此可推測,在董事會(huì )中,黃紅云話(huà)語(yǔ)權更勝一籌。4.1 銷(xiāo)售及土儲質(zhì)量
2021年1-6月,金科及所投資的公司實(shí)現銷(xiāo)售額約1,021億元,同比增長(cháng)17.6%;銷(xiāo)售面積約1,005萬(wàn)平方米,同比增長(cháng)16.9%。按照2021年銷(xiāo)售目標計劃(不低于2,500億元),上半年完成全年目標的41%。下半年是發(fā)力推盤(pán)還是動(dòng)態(tài)調整銷(xiāo)售目標仍需觀(guān)察。在合作開(kāi)發(fā)成為行業(yè)趨勢的背景下,公司權益銷(xiāo)售比下滑到70%左右,仍保持較高水平。在公司推行的一年現金流回正的“高周轉”策略下,2020年回款率達到90%。21年一季度未披露銷(xiāo)售回款,但是對比銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到的現金和公司的權益銷(xiāo)售額,占比約71.9%,雖然低于2020年水平,但縱向來(lái)看波動(dòng)不大。土地儲備方面,截至21年3月末,公司全口徑剩余可售建筑面積為7,145.48萬(wàn)平方米,較2020年末基本持平,按2020年簽約銷(xiāo)售面積估算,可支撐未來(lái)3年銷(xiāo)售,土儲充足。但正如YY對金科的深度報告所述,公司在2019年擴張中選擇加大城市下沉,導致尚存較大比例土儲位于三線(xiàn)及以下城市。截至21年3月末,公司一二線(xiàn)土儲占比約59%(以二線(xiàn)為主),三線(xiàn)及以下城市土儲占比約41%。低能級城市購買(mǎi)力伴隨棚改紅利褪去,去化面臨一定壓力。邊際來(lái)看,2020年至今,公司有意提升拿地城市能級;新增土地儲備按權益計容建筑面積計算,2020年二線(xiàn)(含新一線(xiàn))城市占比約66%,21年Q1比例提升至84%。區位布局上,公司2021Q1在重慶新增22萬(wàn)平方米權益計容建面,在4月份的首批集中供地土地拍賣(mài)中也有所斬獲,在房企競爭中排名第6。其他主要的投拓項目位于貴陽(yáng)經(jīng)開(kāi)區(離城區較遠)、南寧市的青秀區和綜合保稅區、太原市清徐縣和淮安市清江浦區等。僅從2021Q1新獲土儲來(lái)看,公司保持了大本營(yíng)重慶的優(yōu)勢,但在其他城市的土儲質(zhì)量則存在分化,不應僅以城市能級作為評判標準。4.2 表內外債務(wù)風(fēng)險
過(guò)去幾年金科有息債務(wù)快速增長(cháng),“三道紅線(xiàn)”政策出臺以來(lái),公司有息債務(wù)規模得到控制,僅小幅增加。全部監管指標在一年內“神奇”達標,按公司披露,2020年末、2021年一季度末保持在綠檔。債務(wù)總額受控,公司表內融資結構惡化。2020年成本較高的非標貸款占比增長(cháng)至28.6%,金額大幅增加112億元,與此同時(shí)銀行貸款減少116億元。
另一方面,指標快速“轉綠”固然得益于有息債務(wù)被限制增長(cháng),但更主要的原因是2020年末凈資產(chǎn)同比增厚213.5億元,主要方式包括:(2)2020年11月公司分拆控股子公司金科服務(wù)到香港聯(lián)交所上市(2020年末公司持股52.33%),帶來(lái)資本公積增加約30億元;(3)發(fā)行永續債,2020年末永續債余額21.42億元,較2019年末增長(cháng)13.42億元。(4)加大合作開(kāi)發(fā),少數股東權益增加118億元。公司近兩年的少數股東權益占比已接近一半,規模較大,而且2020年少數股東損益比約27.6%,跨期對比不匹配,潛在為非股比分配特征,“明股實(shí)債”嫌疑較大。而且公司存在造表痕跡,僅2020年,金科就將8家子公司移出表內,理由為“少數股東增資或根據相關(guān)補充約定而導致公司喪失控制權”,這8家子公司全部虧損。近年公司及其子公司對外擔保余額攀升明顯,截至2020年末達181億元,如同之前深度報告所述,表外債務(wù)風(fēng)險值得關(guān)注,而且并未緩解。距離“門(mén)口野蠻人”融創(chuàng )退場(chǎng)僅過(guò)去一年多,金科兩大股東的離婚財產(chǎn)分配糾紛已上升至一致行動(dòng)關(guān)系破裂。截至本報告日,公司尚未就深交所關(guān)注函要求,披露解除一致行動(dòng)關(guān)系的具體內容。我們根據目前信息推測,解除一致行動(dòng)人后,黃紅云仍可保住金科實(shí)控人地位,董事會(huì )中黃紅云的話(huà)語(yǔ)權也更勝一籌。但是金科股權結構分散,實(shí)控人持股比例相對少,始終留有隱患;且關(guān)注其近年來(lái)股權紛爭不斷,真實(shí)掌控力可能也顯著(zhù)受影響,股權端的風(fēng)險不可忽視,這個(gè)后續會(huì )影響生存策略的選擇,會(huì )有階段性短視行為和利益的重分配,造成公司財務(wù)政策的波動(dòng)顯著(zhù)放大。經(jīng)營(yíng)邊際來(lái)看,公司銷(xiāo)售回款正常,有息債務(wù)規模也被“做表”控制住了,三道紅線(xiàn)指標在債務(wù)受限、物業(yè)子公司分拆上市、永續債、少數股東權益增厚的共同作用下轉綠,但是考慮表外風(fēng)險只是調整的一個(gè)手段,整體的財務(wù)上的穩健性存疑。目前觀(guān)察點(diǎn)在于,土儲周轉正常,如股權紛爭告一段落,且不影響財務(wù)如分家等短期利益分配的事情,公司的邊際惡化可止住。未來(lái)需持續觀(guān)察。
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