觀(guān)點(diǎn) 作者：觀(guān)點(diǎn)地產(chǎn)新媒體
來(lái)源：觀(guān)點(diǎn)（ID：guandianweixin）
八家目標公司“脫表”后，國瑞置業(yè)的土儲規模、銷(xiāo)售額及盈利空間將受到一定的影響，未來(lái)如何講好增長(cháng)命題則將成為新的計劃。
觀(guān)點(diǎn)地產(chǎn)網(wǎng) “計劃趕不上變化”，因“黑天鵝”事件，國瑞置業(yè)一場(chǎng)超過(guò)三年多時(shí)間的增資計劃也正式告吹。
11月23日晚間，國瑞置業(yè)發(fā)布公告稱(chēng)，公司與八家目標公司各自現有股東簽訂了八份終止協(xié)議，以終止增資安排，目標公司包括廣東宏泰國通、廣東國廈、天津天富融盛、三亞景恒、邯鄲國夏、重慶國廈、江門(mén)映暉灣、石家莊國廈。
這也意味著(zhù)自2017年8月末謀劃的增資計劃正式告吹。終止增資后，上述八家目標公司的財務(wù)業(yè)績(jì)也將不再綜合入賬至國瑞置業(yè)，同時(shí)后者也將失去超過(guò)400萬(wàn)平方米的土儲資源。
從國瑞置業(yè)回復的原因看出，在目前行業(yè)形勢不容樂(lè )觀(guān)的趨勢下，終止增資或許是出于無(wú)奈，也是減少資金壓力的一種選擇。因為在國瑞置業(yè)原定計劃中，以17.93億元的代價(jià)獲得當時(shí)接近一半土地儲備總面積的開(kāi)發(fā)、銷(xiāo)售額權益，是一筆“盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)”的生意。
八家目標公司“脫表”后，國瑞置業(yè)的土儲規模、銷(xiāo)售額及盈利空間將受到一定的影響，未來(lái)如何講好增長(cháng)命題則將成為新的計劃。不過(guò)，目前形勢下，國瑞置業(yè)或許對于規模的渴望已經(jīng)不那么強烈，并重新走回到舊改路上。
并表，不付款
這段增資計劃最早應該從2017年8月份開(kāi)始說(shuō)起。
彼時(shí)，國瑞置業(yè)間接全資附屬公司花園集團簽署了6份增資入股及合作協(xié)議和1份股權收購及合作協(xié)議，分別向廣東宏泰國通、廣東國廈、天津天富融盛、三亞景恒、邯鄲國夏及重慶國廈增資和收購江門(mén)映暉灣各10%股權，合計約2.68億元。
在這基礎上，2018年4月份，國瑞置業(yè)又進(jìn)一步透過(guò)國興萬(wàn)訊增資上述7家公司股權，其中廣東國廈、重慶國廈、江門(mén)映暉灣持股比例到達51%，其余四家持股比例為35%，增資總額約11.69億元。
第八家目標公司則于同年11月份出現。此時(shí)，國興萬(wàn)訊將向石家莊國廈增資3.56億元，進(jìn)而持有后者51%股權。上述八家標的公司合計增資總額達到17.93億元，完成增資后，財務(wù)業(yè)績(jì)將合并入國瑞置業(yè)中。
關(guān)于上述增資、股權收購事項，國瑞置業(yè)均表示，這將為探索于新城市潛在發(fā)展的戰略性舉措，有利于在新城市快速打開(kāi)品牌的知名度，擴張公司城市布局及規模，也進(jìn)一步便于增加公司獲取優(yōu)質(zhì)土地資源的渠道和機會(huì )。
不過(guò)，觀(guān)點(diǎn)地產(chǎn)新媒體了解到，上述八家目標公司的實(shí)際控制人均為國瑞置業(yè)創(chuàng )始人、董事長(cháng)張章筍胞弟張章僑。在外界看來(lái)，增資只是將張章僑持有的資產(chǎn)合并入上市平臺，為規模比較“單薄”國瑞置業(yè)增加厚度。
對比合并財報前后土儲數據亦可發(fā)現，八家目標公司為國瑞置業(yè)土儲規模帶來(lái)了爆發(fā)式增長(cháng)，2017年為同比下滑1%至850.6萬(wàn)平方米，2018年則同比增長(cháng)97%至1673.2萬(wàn)平方米，增長(cháng)將近1倍。2018年的簽約銷(xiāo)售額、資產(chǎn)總值分別錄得47%、29%的增長(cháng)。
增資目標公司涉及項目包括佛山藏瓏華府、江門(mén)四季泉城、天津融泰城、三亞國瑞紅塘灣、邯鄲國瑞瑞城、重慶書(shū)香溪墅、江門(mén)山湖海、石家莊富貴城。進(jìn)一步對比公告內容發(fā)現，自首次增資以來(lái)，三年時(shí)間里上述項目基本開(kāi)發(fā)狀態(tài)未過(guò)半，仍需要后續投入資金進(jìn)行開(kāi)發(fā)建設。
實(shí)際上，如此緩慢的開(kāi)發(fā)速度，除了增加土儲和資產(chǎn)厚度外，對于國瑞置業(yè)的銷(xiāo)售、毛利、溢利并沒(méi)有太多貢獻。2018-2020年中期，其銷(xiāo)售額分別為219.13億元、239.15億元、74.79億元（2019年中：128.3億元），毛利為25.9億元、21.39億元、8.71億元（2019年中：10.75億元），溢利為15.69億元、12.2億元、2.81億元（2019年中：5.7億元），三項核心數據基本處于下滑趨勢。
按照原定的退出計劃，國瑞置業(yè)將于各個(gè)目標公司直接投資的項目開(kāi)發(fā)交付達到90%時(shí)進(jìn)行退出安排。其認為，此時(shí)預期隨著(zhù)于目標公司股權增加，公司將根據該等退出安排實(shí)現更多回報。
但國瑞置業(yè)沒(méi)有等到這一天，終止增資后反而在這筆交易上將錄得5.54億元的虧損，主要原因是根據會(huì )計處理方法計算，其于2020年6月末所持目標公司凈資產(chǎn)23.47億元減公司應付代價(jià)17.9億元差額所得。
國瑞置業(yè)在公告中稱(chēng)：“評估價(jià)值的下降主要是由于存貨價(jià)值的變化，這主要是由于隨著(zhù)建設規劃的逐步完善，項目面積發(fā)生變化，部分項目的銷(xiāo)售價(jià)格由于市場(chǎng)變化與2018年相比有所下降?！?/p>
然而，在簽署增資、收購協(xié)議、完成增資后，國瑞置業(yè)卻一直未支付對應款項。在一份份公告中，不斷進(jìn)行延期。最近一次延期公告中，石家莊國廈的增資、其他七家目標公司的增資分別將于2020年12月17日、2020年12月31日前由國瑞置業(yè)以現金支付。
對于國瑞置業(yè)要約增資并合并報表，但一直未付款的方式，上海大邦律師事務(wù)所高級合伙人及律師游云庭表示，被收購方同意終止協(xié)議，并且退出該收購的房企行列，那財務(wù)上的處理是合規的。關(guān)鍵還是看股權的狀態(tài)，如果市場(chǎng)監管局檔案顯示已經(jīng)退出股東行列，那就不違規，如果仍然是股東的不合并報表就違規。
“并表但一直未支付交易款項不屬于違規，但是很可能違約，完成工商登記后可以對外，在法律上確實(shí)屬于它的?！绷硪晃环慨a(chǎn)律師說(shuō)道。
押寶舊改
事實(shí)上，作為一家起步于廣東汕頭的房企，國瑞置業(yè)充滿(mǎn)著(zhù)家族企業(yè)色彩，由張章筍及胞弟張章僑、張章德、胞妹張妙香、胞妹張幼惜及其丈夫林耀泉等共同經(jīng)營(yíng)、發(fā)展，并走出汕頭，曾是僅次于國企金融街控股的北京二環(huán)內第二大舊改開(kāi)發(fā)商。
不過(guò)，有北京市場(chǎng)人士指出，早年，國瑞置業(yè)在東二環(huán)內確實(shí)開(kāi)發(fā)出了富貴園、國瑞城兩個(gè)核心地段的項目，但之后的發(fā)展并不順利，其中北京天壇祈年大街舊改項目七年時(shí)間僅開(kāi)發(fā)出一個(gè)子地塊。
且在2014年7月份赴港上市前，張章筍家族通過(guò)重組紅籌架構，在兄弟間進(jìn)行了“分家”。其中于2012年底，當時(shí)已經(jīng)獨立創(chuàng )業(yè)的張章僑，以售價(jià)3.2億元獲得國瑞置業(yè)重慶和石家莊項目，以賬面凈資產(chǎn)做價(jià)。于交易日，上面兩家項目公司已有大量預收房款，其胞弟獲利不小。
同時(shí)，于2013年底，張章筍家族又進(jìn)行高達23.5億元的分紅。某種程度上，此番動(dòng)作避免了日后股權爭奪事端，但對于國瑞之后的舊改開(kāi)發(fā)推進(jìn)、二級市場(chǎng)項目獲取拓展等都是不利因素。
可以看到，上市當年，國瑞置業(yè)收入、毛利、溢利、歸母收益等核心財務(wù)數據全面下滑，其中溢利、稅后利潤歸母收益更是出現“腰斬式”下滑。隨后的幾年時(shí)間里，國瑞置業(yè)的發(fā)展也處于跌宕起伏的狀態(tài)。
而在今年疫情形勢下，國瑞置業(yè)難處再次凸顯，一邊是下滑的業(yè)績(jì)，一邊是仍在不斷上漲的負債水平。2019年度報表公布后，惠譽(yù)對國瑞置業(yè)給出的評級展望從“穩定”下調至“負面”，為“B-”。其認為，反映了國瑞置業(yè)持續疲軟的流動(dòng)性狀況，以及在今年晚些時(shí)候難以履行義務(wù)的可能性。
2019年報顯示，國瑞置業(yè)賬面資金為5.37億元，短期有息借款81.19億元，現金短債比僅為0.066，償債壓力大。其中包括一年內到期的銀行及信托借款63.18億元，短期公司債券6578.7萬(wàn)元，短期優(yōu)先票據17.35億元。
在今年4月份業(yè)績(jì)會(huì )上，張章筍直言，今年優(yōu)先考慮降債，不考慮在二級市場(chǎng)拿地。2019年全年降債31億元，2020年第一季度降債15億元。今年銷(xiāo)售目標將從預期的250億元下調至200億元，“相對穩健、能夠實(shí)現”。
在這種形勢下，完成八家目標公司的增資，無(wú)疑進(jìn)一步給國瑞置業(yè)帶來(lái)更大的資金壓力。其在公告也直接表明，公司履行增資安排時(shí)支付項下的總代價(jià)約17.9億元，占公司今年資金很大部分。
國瑞置業(yè)又進(jìn)一步表示，由于新冠的爆發(fā)及潛在的融資新政策，三四線(xiàn)城市的房地產(chǎn)市場(chǎng)可能承受更大的壓力并面臨更大的不確定性。因此，公司認為增資安排并不符合本公司目前的業(yè)務(wù)發(fā)展戰略，并決定根據終止協(xié)議終止增資安排。
在面對眾多不確定性因素下，國瑞置業(yè)最終還是選擇重新走回了擅長(cháng)的舊改?？梢钥吹?，2019年期間，國瑞置業(yè)將承辦一級土地開(kāi)發(fā)項目作為戰略性業(yè)務(wù)，并在北京、深圳及汕頭積極獲取潛在土地儲備供應。
報告期內，國瑞置業(yè)一級開(kāi)發(fā)及舊改項目開(kāi)發(fā)面積達580萬(wàn)平方米，其中深圳占比51.6%（2018年則未有披露一級開(kāi)發(fā)及舊改項目相關(guān)內容）。同時(shí)，于2020年中，其土地儲備總規劃建筑面積1503萬(wàn)平方米，平均土地成本約每平方米2890元。
對于舊改業(yè)務(wù)，張章筍稱(chēng)，公司計劃將重心放在大灣區。北京祈年大街項目今年將完成收尾，深圳龍崗項目一期將會(huì )在今年第二季度取得雙規、下半年啟動(dòng)工程建設，南山項目將取得立項。
雖然土地一級開(kāi)發(fā)有著(zhù)豐厚的利潤，但前期卻有著(zhù)較大的資金支出壓力，同時(shí)舊改項目開(kāi)發(fā)難度大、開(kāi)發(fā)周期長(cháng)等問(wèn)題也讓企業(yè)面臨著(zhù)回款壓力。而國瑞置業(yè)持有的舊改項目不少開(kāi)發(fā)周期已經(jīng)超過(guò)6年，其中北京祈年大街西項目從啟動(dòng)到現在已有12余年，開(kāi)發(fā)成本超過(guò)10億元。
在收縮二級土地投資的前提下，未來(lái)，國瑞置業(yè)加快手上舊改項目的開(kāi)發(fā)周期或許能為目前經(jīng)營(yíng)性“困境”迎來(lái)突破口。
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