作者：觀(guān)點(diǎn)地產(chǎn)新媒體

來(lái)源：觀(guān)點(diǎn)（ID：guandianweixin）

觀(guān)點(diǎn)地產(chǎn)網(wǎng) 站在房地產(chǎn)行業(yè)步入存量市場(chǎng)的時(shí)間節點(diǎn)上，如何將現有資產(chǎn)價(jià)值實(shí)現最大化，成為了行業(yè)共同思考的首要問(wèn)題。簡(jiǎn)而言之，資產(chǎn)管理成為行業(yè)下半場(chǎng)比拼的核心能力，特別是年初疫情爆發(fā)后，資產(chǎn)市場(chǎng)對于這項能力有了新認知。

作為盤(pán)活各類(lèi)存量經(jīng)營(yíng)不動(dòng)產(chǎn)重要手段，REITs（簡(jiǎn)稱(chēng)：房地產(chǎn)投資信托基金）今年也從幕后逐漸走向了臺前，并且成了國內資本市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

今年4月份，證監會(huì )、國家發(fā)改委聯(lián)合推動(dòng)國內公募REITs試點(diǎn)工作，正式打開(kāi)國內公募REITs的閘門(mén)。2個(gè)月后，香港證監會(huì )就《房地產(chǎn)投資信托基金守則》的建議修訂進(jìn)行咨詢(xún)，目的是為香港的房地產(chǎn)投資信讬基金在進(jìn)行投資時(shí)提供更大靈活性。

到了11月25日，香港行政長(cháng)官林鄭月娥發(fā)布了其任內的第四份《施政報告》。其中在鞏固香港國際金融中心地位中，林鄭月娥提到，特區政府將有意推動(dòng)香港房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展，為本地投資者帶來(lái)更多元化和提供較穩定回報的投資機會(huì )。

兩地接連動(dòng)作被視為將從制度、長(cháng)遠經(jīng)濟等層面打開(kāi)了房地產(chǎn)投資信讬基金的上市契機。不少觀(guān)點(diǎn)認為，兩地金融互聯(lián)互通，為REITs提供更多更大的發(fā)展空間。

種種利好消息下，REITs也將更快走向投資者。但在浩瀚的資本大海中，并不是每一個(gè)REITs都能贏(yíng)得投資者的青睞，拋開(kāi)生存所需要的本能，從中拔尖則需要過(guò)人的技能。

作為全球首只投資于中國內地物業(yè)的香港上市房地產(chǎn)投資信托基金，越秀房產(chǎn)基金專(zhuān)注于商業(yè)地產(chǎn)投資，通過(guò)“地產(chǎn)+基金”雙平臺互動(dòng)和外部收購，完成了總資產(chǎn)從45億元到360億元的跨越式成長(cháng)，并屢次收獲殊榮，包括入選多項香港恒生指數、獲世界評級機構標普和穆迪投資級評級等。

疫情期間，越秀房產(chǎn)基金再次對外展示了一家投資級REITs在底層資產(chǎn)、運營(yíng)、投資等每一個(gè)環(huán)節鑄造成的高抗風(fēng)險能力鏈條，成為商業(yè)運營(yíng)的優(yōu)秀樣本。

在修訂后并生效的《房地產(chǎn)投資信托基金守則》中，香港證監會(huì )重點(diǎn)放寬了四大權限，容許房地產(chǎn)投資信托基金在符合條件下，投資于少數權益物業(yè)、投資物業(yè)發(fā)展項目時(shí)可超過(guò)現有資產(chǎn)總值10%的上限、將借款限額由資產(chǎn)總值的45%提高至50%，以及將關(guān)聯(lián)人士交易和須予公布的交易規定，與上市公司的規定大致看齊。

這種寬松的政策環(huán)境下，進(jìn)一步促進(jìn)了香港資本市場(chǎng)投資吸引力的基礎，無(wú)論是對于未來(lái)有望前往聯(lián)交所上市的REITs，還是越秀房產(chǎn)基金、領(lǐng)展、泓富產(chǎn)業(yè)信托等早已完成上市的REITs，都能享受到修改新政帶來(lái)的紅利。

并且在亞洲市場(chǎng)中，較新加坡、日本等，中國香港REITs市場(chǎng)規模仍有很大發(fā)展空間。戴德梁行《亞洲房地產(chǎn)投資信托基金(REITs)研究報告》顯示，2019年末，日本、新加坡、中國香港分別有64只、42只、11只上市交易REITs，總市值分別為1513億美元、834億美元、367億美元。中國香港REITs市場(chǎng)僅占亞洲市場(chǎng)總額2924億美元的13%。

事實(shí)上，香港REITs市場(chǎng)能夠完成規模的突破，源自于2005年6月修改《守則》允許香港上市的REITs投資香港以外的物業(yè)。彼時(shí)，抓住時(shí)代機遇的越秀房產(chǎn)基金實(shí)現于2005年同年上市，成為全球首只投資于中國內地物業(yè)的香港上市REITs。

上市之際，越秀房產(chǎn)基金包銷(xiāo)團隊在路演過(guò)程中，受到投資者熱烈追捧，香港公開(kāi)發(fā)售部分超額認購496倍，國際公開(kāi)配售部分超額認購73倍，高于同期上市的領(lǐng)展（超額認購19倍）及泓富產(chǎn)業(yè)信托（超額認購259倍），凍結資金達到900億港元。

經(jīng)過(guò)15年的發(fā)展，香港REITs市場(chǎng)已經(jīng)初具規模，但是在即將來(lái)臨的新機遇面前，投資者如何挑選一只具備潛力的投資級REITs，則需要認真甄別。而入選香港恒生指數、世界評級機構投資級評級等或許可以成為投資的參考標準。

因為兩者評選的共性都在于考慮著(zhù)REITs長(cháng)期穩定性，包括業(yè)績(jì)表現的成長(cháng)性、投資抗風(fēng)險能力等因素；所以，在過(guò)去一段時(shí)間中，能夠入選香港恒生指數的REITs少之又少，同時(shí)又能獲得世界評級機構投資級評級的，更加屈指可數。

觀(guān)點(diǎn)地產(chǎn)新媒體翻閱獲悉，目前，香港11只上市交易REITs中，僅有3只同時(shí)入選恒生房地產(chǎn)基金指數（簡(jiǎn)稱(chēng)：恒生REIT指數）、國際評級機構的投資級評級，而越秀房產(chǎn)基金是其中一個(gè)。這也表明了在資本市場(chǎng)得到的認可和看好。

具體來(lái)看，越秀房產(chǎn)基金成功入選恒生房地產(chǎn)基金指數，并獲穆迪Baa3評級以及標普BBB-評級。

早于2013年，越秀房產(chǎn)基金憑借自身的表現，首次獲得穆迪、標普分別授予的Baa2和BBB投資級評級；2015年，其首度被納入“恒生綜合指數”和“香港恒生可持續發(fā)展企業(yè)指數”。5年后，越秀房產(chǎn)基金在兩項評選上已是滿(mǎn)載殊榮，一直維穩著(zhù)兩大世界級評級機構的投資級評級，在此基礎上，目前成功入選恒生房地產(chǎn)基金指數、恒生綜合指數等7項香港恒生指數。

一位財務(wù)分析人士表示，評級機構授予的評級表現，很大程度上反映了企業(yè)整體業(yè)績(jì)、風(fēng)險的評估，很多銀行的管理機構可能會(huì )使用評級進(jìn)行辨別債券等，比如穆迪評級代表著(zhù)穆迪投資者服務(wù)公司對這一基金信用狀況的看法。

恒生REIT指數指數則作為反映香港REITs市場(chǎng)狀況的指數，能夠入選該項指數體現了越秀房產(chǎn)基金整體市場(chǎng)中的地位，也說(shuō)明了其具備一定市場(chǎng)代表性。按恒生指數官網(wǎng)釋義，恒生REIT指數是為在香港上市的房地產(chǎn)基金提供一個(gè)市場(chǎng)指標，特點(diǎn)包括成份股的經(jīng)流通市值調整和成交量，以反映其可投資性。

并且在7只入選成分股中，越秀房產(chǎn)基金居于前列的位置。恒生REIT指數2020年11月報告顯示，該項指數整體指數水平為5939.31，股息累計指數為15751.76，環(huán)比分別增長(cháng)13.02%、13.64%，作為成份股的越秀房產(chǎn)基金占比達到17.11%。

實(shí)際上，REITs本身兼備著(zhù)融資與投資雙重屬性，它是一種融資工具，也是一種很好的投資品種。若從上面兩種屬性出發(fā)，獲得投資級評級、入選恒生指數恰恰體現了越秀房產(chǎn)基金分別在銀行類(lèi)金融機構、投資市場(chǎng)的受歡迎程度。

因為在恒生指數和評級機構的評選規則中，都對于REITs在業(yè)績(jì)表現、債務(wù)情況、履約能力等方面的穩定性有著(zhù)很高的要求。

其中，恒生REIT指數本質(zhì)上是一個(gè)價(jià)格指數，其以流通市值加權法計算，每只成份股的比重上限是15%，定期半年一次進(jìn)行審核。因破產(chǎn)、監管而被暫停交易以及持股高度集中的成份股將會(huì )被從中剔除。它對入選的成分股按季度進(jìn)行跟蹤和更新。

根據REITs現有法例，房地產(chǎn)基金每年須將不少于除稅后凈收入90%金額分派作股息，因此，恒生REIT指數的股息收益率高于一般股票指數，也被認為具有規避風(fēng)險的作用，可以幫助投資者分析及比較REITs與整體市場(chǎng)的表現。

簡(jiǎn)而言之，恒生指數推出房地產(chǎn)基金指數或許是為投資者提供REITs的投資組合或衍生產(chǎn)品的基準。同時(shí)，在恒生指數核查內容中，包括紅利發(fā)行、供股、股票拆分和股票合并等公司行動(dòng)都會(huì )影響指數的調整情況。

與恒生指數側重市場(chǎng)整體表現不同，評級機構在評選標準上則更加側重風(fēng)險的評估，包括對未來(lái)財務(wù)表現承諾兌現的能力和意愿，以及在此過(guò)程中是否出現執行偏差。以標普（S&P）評級考量標準為例，它會(huì )要求對固定收益投資基金具有預見(jiàn)性，包括對風(fēng)險水平、基金的管理能力等。

歸根到底，兩者的共性都在考慮REITs長(cháng)期、持續的穩定性，包括業(yè)績(jì)表現的成長(cháng)性、基金管理能力和投資抗風(fēng)險能力。過(guò)去十年時(shí)間里，越秀房產(chǎn)基金物業(yè)估值、業(yè)績(jì)表現、可分派總額等都得到了快速成長(cháng)，從11只 REITs中脫穎而出，成為了目前僅有3只同時(shí)攬獲恒生REIT指數、國際評級機構給予投資級評級的REITs。

核心財務(wù)表現上，越秀房產(chǎn)基金物業(yè)估值由2010年的54.3億元增長(cháng)至2019年的349.6億元，增長(cháng)了6.44倍；收入總額由4.85億元增長(cháng)至20.58億元，年復合增長(cháng)率15.55%；可分派總額由2.2億元穩步提升至7.61億元，最高總額達到8.5億元；平均股息率達到7.01%。

拉長(cháng)時(shí)間來(lái)看，自2005年成立以來(lái)，越秀房產(chǎn)基金一直保持100%及以上的分派水平，積極兌現分派承諾，歷史分紅收益率整體保持在5%以上的水平，高于同行平均水平。據彭博數據顯示，于2020年11月30，越秀房產(chǎn)基金總市值達121億港元，股息率為7.32%，兩項數據均位于香港11只REITs前茅。

僅于2019年度，越秀房產(chǎn)基收入總額為20.58億元，剔除酒店及服務(wù)式公寓直接開(kāi)支、物業(yè)相關(guān)開(kāi)支、租賃代理費用及其他物業(yè)經(jīng)營(yíng)開(kāi)支后的物業(yè)收入凈額為14.95億元，凈額率高達72.6%。

在今年疫情的影響下，酒店、商場(chǎng)等物業(yè)遭到了較大的打擊，直接影響經(jīng)營(yíng)者的利潤表現，越秀房產(chǎn)基金仍然取得了符合預期的業(yè)績(jì)。2020年中期，越秀房產(chǎn)基金實(shí)現收入總額8.31億元，其中物業(yè)收入6.54億元，可分派總額3.19億元。

縱觀(guān)越秀房產(chǎn)基金中期業(yè)績(jì)表現，寫(xiě)字樓業(yè)態(tài)收入仍逆勢同比增長(cháng)3.5%，展示了穿越經(jīng)濟周期的投資抗風(fēng)險能力。

萬(wàn)聯(lián)證券分析師王思敏認為，想要尋找投資級REITs需要從收益大小、現金流穩定性、違約風(fēng)險、處置難易程度等方面比較不同底層資產(chǎn)所發(fā)行的REITs產(chǎn)品，歸根結底，底層資產(chǎn)的屬性至關(guān)重要。

越秀房產(chǎn)基金并非誕生之時(shí)就是一家投資級REITs，恰恰相反其在不斷地探索、調整的經(jīng)歷中逐漸成長(cháng)而來(lái)。上市之初，越秀房產(chǎn)基金僅持有4項物業(yè)、總建筑面積16萬(wàn)平方米，物業(yè)類(lèi)型主要為寫(xiě)字樓、零售商場(chǎng)及專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)等商業(yè)資產(chǎn)。

到了2020年中，越秀房產(chǎn)基金已經(jīng)完成跨越式突破，持有廣州白馬大廈、財富廣場(chǎng)、城建大廈、維多利廣場(chǎng)、廣州國際金融中心，上海越秀大廈，武漢越秀財富中心、星匯維港購物中心，及杭州維多利商務(wù)中心8項物業(yè)，總建筑面積97.3萬(wàn)平方米。

其中，寫(xiě)字樓（含車(chē)位）面積占比68%，酒店公寓面積占比15%，零售商場(chǎng)面積占比12%，專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)面積占比5%；另外8項物業(yè)全部位于一、二線(xiàn)核心城市核心地段，且地鐵上蓋物業(yè)，位置優(yōu)勢不言而喻。

穆迪認為，越秀房產(chǎn)基金評級反映了它在經(jīng)濟發(fā)達的廣州市擁有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，以及在不同經(jīng)濟周期內維持穩定及強勁業(yè)績(jì)的記錄，并且計入了公司地域多元化程度的提高，業(yè)務(wù)覆蓋廣州、上海、杭州和武漢。

中信資本房地產(chǎn)部執行合伙人及主管程驍遠向我們表示，傳統意義上的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)主要是一線(xiàn)城市或經(jīng)濟比較發(fā)達、人口聚集密度比較高的城市的辦公、零售等商業(yè)地產(chǎn)，因為需求量、物業(yè)本身品質(zhì)等因素能夠對資產(chǎn)帶來(lái)比較穩定的未來(lái)收益預期。不過(guò)，通過(guò)良好經(jīng)營(yíng)實(shí)現持續穩定現金流、未來(lái)發(fā)展空間很大的資產(chǎn)也是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

而越秀房產(chǎn)基金能夠在此期間完成有質(zhì)量地突破，在于與越秀地產(chǎn)搭建“地產(chǎn)+基金”雙平臺互動(dòng)模式，共同形成“投資開(kāi)發(fā)+商業(yè)運營(yíng)+金融化退出”商業(yè)閉環(huán)，即“投入、運營(yíng)、退出、產(chǎn)出、再投入”完整鏈條。

在開(kāi)運金模式中，可以簡(jiǎn)單看成“房地產(chǎn)產(chǎn)品”和“房地產(chǎn)金融產(chǎn)品”兩個(gè)端口之間的資產(chǎn)、資金流動(dòng)，對應的是越秀地產(chǎn)和越秀房產(chǎn)基金。策略上，這是一種以輕資產(chǎn)運營(yíng)為核心，在商業(yè)地產(chǎn)的不同時(shí)段，將資產(chǎn)注入不同平臺，在滿(mǎn)足各類(lèi)投資者投資偏好的同時(shí)，降低整體融資成本，將資產(chǎn)價(jià)值實(shí)現最大化。

目前，越秀地產(chǎn)為越秀房產(chǎn)基金單一最大的基金份額持有人，持有權益為38.4%。前者核心業(yè)務(wù)為開(kāi)發(fā)優(yōu)質(zhì)商業(yè)項目，并且前期通過(guò)精準定位、整合資源、通過(guò)精細化且高效的運營(yíng)提升物業(yè)價(jià)值，孵化成熟后注入到越秀房產(chǎn)基金中，且這種注入因兩者的緊密聯(lián)系可以平穩過(guò)渡，后者通過(guò)現有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)組合獲取穩定業(yè)績(jì)增長(cháng)。

雙方這種合作模式，注入的資產(chǎn)滿(mǎn)足了項目權屬清晰、具有成熟的經(jīng)營(yíng)模式及市場(chǎng)化運營(yíng)能力等要求。對于越秀房產(chǎn)基金來(lái)說(shuō)，這是一種有質(zhì)量增長(cháng)，就是新增并入的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)需要滿(mǎn)足項目權屬清晰、具有成熟的經(jīng)營(yíng)模式及市場(chǎng)化運營(yíng)能力等要求。

舉例而言，2017年11月份，越秀地產(chǎn)武漢越秀財富中心、星匯維港購物中心（即武漢物業(yè)）67%股權注入到越秀房產(chǎn)基金中，成交對價(jià)22.81億元。注入時(shí)，武漢物業(yè)出租率剛超過(guò)50%，租金單價(jià)為每月74.5元/平方米；一年后，出租率、租金單價(jià)分別提升至75.4%、80.6元，全年錄得1.26億元收入。于2020年中期，該項物業(yè)出租率為85.2%，單價(jià)為85.7元，上半年收入8900萬(wàn)元，2019年收入為1.7億元。

僅僅依靠注入優(yōu)質(zhì)底層資產(chǎn)并不能說(shuō)明這是一家投資級REITs，對于越秀房產(chǎn)基金而言，反而這只是一切的開(kāi)始。因為REITs的本質(zhì)是通過(guò)自身的運營(yíng)能力將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)未來(lái)的收益折現提前獲取資金。

過(guò)去十年時(shí)間里，從越秀房產(chǎn)基金持有物業(yè)穩定的出租率，亦能印證了其在商業(yè)運營(yíng)的突出能力。其中，成熟型物業(yè)資產(chǎn)出租率基本維持在95%以上，不少物業(yè)項目出租率達到99%以上，白馬大廈、維多利廣場(chǎng)等常年處于滿(mǎn)租狀態(tài)。

成長(cháng)型物業(yè)資產(chǎn)中，武漢物業(yè)由2017年開(kāi)業(yè)的51%出租率穩步增長(cháng)到今年中期的85.2%，杭州維多利出租率也由2018年開(kāi)業(yè)的83.4%增長(cháng)至今年中期的97.8%；疫情時(shí)期，上述兩項物業(yè)出租率和租金均出現逆市上升的態(tài)勢。

隨著(zhù)REITs閘門(mén)的開(kāi)啟，未來(lái)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)也將出現供不應求的狀況，可能會(huì )形成優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)荒。而成立15年的越秀房產(chǎn)基金以其優(yōu)質(zhì)的底層資產(chǎn)和特有的商業(yè)模式將進(jìn)一步受到投資者的青睞。這種資產(chǎn)組合、基金風(fēng)險控制模式在如今的熱潮具備一定的借鑒意義。

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原標題： 資本瀚海吸金術(shù)，完整解析如何打造投資級REITs？