作者：老庵

來(lái)源：老庵筆記（ID：gh_bd8f12fb8283）

本人經(jīng)過(guò)深思熟慮，做出重大決定，計劃將畢生所學(xué)之精華寫(xiě)成系列文章，主要是房地產(chǎn)投融資方面的干貨。

大家如果覺(jué)得無(wú)聊，就來(lái)打我呀！

今天主要講地產(chǎn)融資里的前融。系列文章，目測超不過(guò)三篇

#1 前融的邏輯

前幾天龍湖發(fā)布會(huì )，CEO邵明曉說(shuō)龍湖不會(huì )為了收并購而收并購，他的意思是說(shuō)，收并購只是獲取項目的途徑之一。

途徑不是目的，賺錢(qián)，更快、更多的賺錢(qián)才是。

在龍湖現有的管理體系和資源稟賦下，收并購控制在30%左右，就能夠滿(mǎn)足公司發(fā)展需求。如果一個(gè)開(kāi)發(fā)商招拍掛都沒(méi)玩明白，收并購能規模落地嗎?

同樣道理，融到錢(qián)不是目的，融的錢(qián)幫我賺錢(qián)，才是目的。如果我都沒(méi)有賺錢(qián)的能力，融資便成為不得已而為之。

開(kāi)發(fā)商的融資更像一個(gè)二元市場(chǎng)。

傳統的開(kāi)發(fā)貸、供應鏈和證券化產(chǎn)品，完全合規，在四證齊后介入，還款來(lái)源確定性強，風(fēng)險溢價(jià)小。所有金融機構全部入場(chǎng)參與，各家企業(yè)的成本差距自然變小。

前融則不同，它是金融創(chuàng )新的產(chǎn)物，資金池、短借長(cháng)投、多層嵌套、監管套利，在資管新規出臺前已是司空見(jiàn)慣，美其名曰中收，實(shí)則為信用利差。 

前融更像地下錢(qián)莊，高度市場(chǎng)化，聞風(fēng)而起，伺機而動(dòng)，風(fēng)險偏好最高的一群機構，爭相蠶食這塊肥肉。

因為介入早，還款來(lái)源更依賴(lài)主體信用，前融是開(kāi)發(fā)商最貴的融資方式，沒(méi)有之一。

貴，這是前融的邏輯。

價(jià)格意味著(zhù)一切，前融的供給端，意味著(zhù)更高的風(fēng)險偏好；前融的需求端，需要開(kāi)發(fā)商相對更強的投資和運營(yíng)能力。

拿的地必須足夠好，拿地以后必須快速開(kāi)發(fā)，迅速達到可銷(xiāo)售階段，踏準市場(chǎng)，利用后續的開(kāi)發(fā)貸款和銷(xiāo)售回款還掉前融。

否則，融資就變成了目的。

以上過(guò)程，看似輕描淡寫(xiě)，實(shí)則驚心動(dòng)魄，需要幾十人的項目團隊共同努力。敢規模做前融的開(kāi)發(fā)商，都是條漢子。

#2 沒(méi)有模式的模式

在監管機構的強力打壓下，前融已經(jīng)沒(méi)有模式，現在能落地不代表明天能落地，這單能批不代表下一單也能批。

資管新規取締了資金池，非標產(chǎn)品必須專(zhuān)項管理，逐個(gè)募集，實(shí)現風(fēng)險隔離。

這對資金需求巨大的地產(chǎn)前融來(lái)說(shuō)是滅頂之災。

在這樣的大背景下，得財富者得天下，高凈值客戶(hù)和大的機構客戶(hù)，都掌控在銀行和信托手中，如果他們做不了，前融就成不了氣候。

前融不易，且行且珍惜。

目前具備可操作性的，大概有以下三種:

一、“432”項目套殼

做融資的都懂，拿一個(gè)有缺口的項目講故事，錯位抵押，資金表面用于借款人旗下項目的開(kāi)發(fā)建設，實(shí)際用于支付或報銷(xiāo)抵押物的土地款。

但想做成，也需要解決若干問(wèn)題。

殼資源很寶貴，各區域公司之間很難分享殼資源；

再者，通常資金都需要倒款，能否說(shuō)服總包進(jìn)行大額資金的倒款也是問(wèn)題；

如果再遇到合作項目，融資經(jīng)理估計要瘋。

另外還有資金路徑、稅費、會(huì )計記賬、能否與開(kāi)發(fā)貸共存等等問(wèn)題。

二、真股權模式

此模式即便在同一家金額機構，也不具備復制性。但最近有越來(lái)越多的信托在進(jìn)行探索，據說(shuō)私行第一的某股份制銀行也在主動(dòng)給信托推此類(lèi)業(yè)務(wù)。

真股權模式交易結構大同小異，結構上由信托計劃直接持有標的公司股權，或信托計劃認購基金LP份額，由基金對標的公司進(jìn)行投資。

該模式更多是合規問(wèn)題，關(guān)鍵問(wèn)題有兩個(gè)：

1、能否通過(guò)銀監備案；

2、代銷(xiāo)行是否認可該模式，目前除特殊案例外，暫未看到市場(chǎng)化的落地案例；

關(guān)于問(wèn)題1，主要問(wèn)題是合規，如何體現是真股權投資，有沒(méi)有流動(dòng)性支持、業(yè)績(jì)對賭等變相對收益進(jìn)行兜底的設計，如何保證融資成本上限封頂等等。

對于信托來(lái)說(shuō)，今年額度尤其緊張，也許做做432信托貸款就能輕松滿(mǎn)足額度要求，真股權模式如果收益沒(méi)有足夠豐厚，同時(shí)還要承擔較多合規和信用風(fēng)險，金融機構沒(méi)有任何動(dòng)力操作此類(lèi)業(yè)務(wù)。

所以總體上愿意進(jìn)行探索的信托，能落地的，還是鳳毛麟角。

三、騙你的，真的沒(méi)有第三種了......

除以上模式外，其實(shí)還有幾家機構可以操作前融。比如XX資本、XX不動(dòng)產(chǎn)、國企金控公司或某些現金牛企業(yè)的子公司等，但畢竟是影子銀行，“二道販子”，成本普遍較高，對普通項目來(lái)說(shuō)是無(wú)法承受之重，總體資金量也無(wú)法形成規模，在此不表。

#3 再看前融的邏輯

寫(xiě)作之初，本想把文章題目寫(xiě)做《前融的黃昏》，轉念一想，未免覺(jué)得太過(guò)悲觀(guān)，處在地產(chǎn)和金融兩個(gè)強周期的行業(yè)里，永遠要相信未來(lái)。

在監管層看來(lái)，前融的邏輯，就是杠桿的邏輯，砍掉前融，是在開(kāi)發(fā)商層面落實(shí)“房住不炒”。土地不能炒，房?jì)r(jià)自然受到抑制。

幫助開(kāi)發(fā)商卸掉杠桿，降低整個(gè)行業(yè)的周期性波動(dòng)頻率和振幅，也是為了防止房?jì)r(jià)大起大落。

在開(kāi)發(fā)商層面，雖然融資杠桿被打壓，但前融的邏輯反而被加強。

如果說(shuō)高成本的前融考驗的是開(kāi)發(fā)商投資和運營(yíng)的能力，前融捉襟見(jiàn)肘之時(shí)，開(kāi)發(fā)商如何生存？

經(jīng)營(yíng)杠桿成為房企能否長(cháng)久生存的核心。

經(jīng)營(yíng)杠桿的背后，同樣是投資和運營(yíng)體系的提升，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)又回到那個(gè)樸素的邏輯：

拿好地，蓋好房子，然后賣(mài)個(gè)好價(jià)錢(qián)。

注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

本文由“老庵筆記”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權歸原作者所有，未經(jīng)授權，請勿轉載，謝謝！

原標題： 地產(chǎn)前融二三事