觀(guān)點(diǎn) 作者：觀(guān)點(diǎn)地產(chǎn)新媒體
來(lái)源：觀(guān)點(diǎn)（ID：guandianweixin）
在理智與瘋狂之間，只有一道細細的紅線(xiàn)。
富力地產(chǎn)未來(lái)的工作重心仍是出售非核心資產(chǎn)以及加快銷(xiāo)售促回款。
編者按：2020年，中國房地產(chǎn)在驚濤巨浪中扼住命運的喉嚨。
進(jìn)入全新的2021年，中國房地產(chǎn)如何在求發(fā)展與嚴監管中尋得均衡？想要有所作為、有所改變的企業(yè)，需要充足的勇氣和智慧去應對。
我們深信，“地產(chǎn)向陽(yáng)”仍然是這一年的主要命題。有鑒于此，觀(guān)點(diǎn)地產(chǎn)新媒體策劃年度重磅報道“細細的紅線(xiàn)”，回顧并總結標桿房企過(guò)去一年在“抗疫”與“紅線(xiàn)”之下，大到戰略、模式，小到融資、人事等方面的調整與改變，并尋找新的一年里未來(lái)“持續的力量”之所在。
觀(guān)點(diǎn)地產(chǎn)網(wǎng) 富力地產(chǎn)正將戰略收縮進(jìn)行到底。
就算沒(méi)有“三道紅線(xiàn)”，富力管理層的經(jīng)營(yíng)態(tài)度在2019年已經(jīng)發(fā)生轉變。2019年經(jīng)濟下行中，過(guò)去普遍以高杠桿支撐的房地產(chǎn)企業(yè)風(fēng)險陡顯。
以一份內部檔案《關(guān)于要求地區公司確保完成銷(xiāo)售任務(wù)的通知》為節點(diǎn)，富力從2019年下半年開(kāi)始降負債之旅。
促銷(xiāo)售、促回款、暫停招拍掛之余，該公司在2020年3月份首次提出降負債目標，宣布要在年末將凈負債率降至約167%水平。
有了明確的指標，從過(guò)去一年的表現看，雖然不少房企提出要控規模降負債，但可以說(shuō)富力地產(chǎn)在執行上，是最堅定且有決心的。
有如此的“魄力”固然值得贊賞，但作為國內負債情況較重的房企之一，“三道紅線(xiàn)”下，降負債是富力地產(chǎn)必須為之，而且是以犧牲一定發(fā)展前景為前提的。
存貨、去化與周期
物業(yè)銷(xiāo)售層面，富力的執行是堅決的。
觀(guān)點(diǎn)指數發(fā)布的2020中國房地產(chǎn)銷(xiāo)售TOP100榜單顯示， 2020年富力地產(chǎn)全口徑合約銷(xiāo)售金額約1496.6億元，與2019年同期基本持平。
對比1520億元權益銷(xiāo)售目標來(lái)說(shuō)（該目標只比富力2019年全年銷(xiāo)售額增長(cháng)10%），富力這一數據則錄得1387.9億元，完成率為91.3%。
數據來(lái)源：企業(yè)公告，觀(guān)點(diǎn)指數
以2020年的市場(chǎng)環(huán)境而言，富力在降負債之余要做到銷(xiāo)售基本持平，難度不可謂不大。但是，縱觀(guān)國內房地產(chǎn)市場(chǎng)，只有大型頭部房企傾向于維持5%-10%的微量增長(cháng)，眾多懷有“掉隊之虞”的中型房企，無(wú)不維持著(zhù)15%-20%增長(cháng)率。
亦不能單說(shuō)富力的銷(xiāo)售受到疫情沖擊，因為幾乎國內所有大中型開(kāi)發(fā)商都在面對同樣的銷(xiāo)售環(huán)境，所以一部分原因還是來(lái)源于企業(yè)自身。
回顧過(guò)去歷史，富力地產(chǎn)的土地購置思維是這樣的，某一年或某一兩年作為高峰期購入大量土儲，隨后一段時(shí)間便是消化期。
因此可以發(fā)現，2017年、2018年是富力最近的土儲購置高峰期，在這兩年內大規模分散式下沉進(jìn)入低線(xiàn)城市。
數據顯示，富力地產(chǎn)分別于2017年新增81幅土地合共1811萬(wàn)平方米，其中49%新增土儲是位于唐山、阜陽(yáng)、鎮江等28座新進(jìn)入城市；2018年，富力亦積極購入1405萬(wàn)平方米共61塊土地，并繼續新進(jìn)入鶴山、眉山、渭南等28座城市，而有29幅土地位于這28座城市。
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與之對比，從2005年上市至2017年，富力12年內從未有一年新進(jìn)入城市數量超過(guò)10個(gè)。其中2013年富力曾新進(jìn)入10座城市，包括貴陽(yáng)、梅州、福州、珠海、包頭、無(wú)錫等，而2013年也是富力的另一個(gè)拿地高峰年份。
這批前兩年樓市高漲時(shí)期拿下的低線(xiàn)土儲，在2019年后轉化銷(xiāo)售卻趕上房地產(chǎn)行業(yè)的整體下行。
另一方面，由于富力長(cháng)期熱衷于開(kāi)發(fā)郊區大盤(pán)項目，其在較早之前就曾表示：“本集團決定進(jìn)軍新城市的前提，是能購入土地用以發(fā)展‘旗艦項目’，即總建筑面積超過(guò)50萬(wàn)平方米的大型發(fā)展項目?！?/p>
這些情況，都在一定程度上影響了富力的去化速度。根據過(guò)往紀錄，富力的去化率一直徘徊在50%左右，尤其這兩年均在50%之下。
2019年，富力目標去化率為53.3%，按全年權益銷(xiāo)售金額1381.9億元計算，去化率約46.1%。2020年，按年初計劃，富力將入市銷(xiāo)售超過(guò)230個(gè)項目，對應可銷(xiāo)售貨值約2700億元。
如今看來(lái)，富力截至前11月的去化率只有43.4%。我們可以稱(chēng)之為富力的土儲消化后遺癥：在樓市高漲的一段時(shí)間內大量購入土儲，隨后在消化期總能碰上樓市低潮，因此去化不力。
上面提到2013年是富力的另一個(gè)拿地高峰年份，當年該公司去化率達到50%。但翌年樓市低迷，富力的去化率降至38.3%。所以富力2019年-2020年的銷(xiāo)售問(wèn)題，其實(shí)是源于相同原因。
總的來(lái)說(shuō)，富力2020年的銷(xiāo)售增長(cháng)是停滯的，這是近年來(lái)該公司的老問(wèn)題，但在2020年的背景下，變得尤其凸顯。
因為這影響了富力地產(chǎn)的現金流和再融資預期。
無(wú)論如何，繼續加大力度將存貨銷(xiāo)售出去，并收回盡量多的房款，還是接下來(lái)富力降負債的最重要手段，而且是不能松懈的。
謹慎的土地策略
隨著(zhù)未來(lái)富力土儲的“聚焦”，該公司物業(yè)銷(xiāo)售或將有所改善。
使用聚焦這個(gè)詞，因為富力正一改過(guò)往的購地邏輯。
自2019年下半年開(kāi)始，富力地產(chǎn)就以城市更新項目轉化為未來(lái)新增土儲的主要手段。
“由于我們有大量的舊城改造項目在結轉當中，所以招拍掛方面接下來(lái)會(huì )放慢一點(diǎn)，集中的招拍掛都是短平快的項目?！崩钏剂?020年半年度會(huì )議上說(shuō)。
過(guò)往主要依賴(lài)的招拍掛拿地基本停擺，用管理層的話(huà)說(shuō)是“選擇性地購入土儲”，即主要考慮過(guò)往與政府簽下的招商引資項目，其余一些能在短時(shí)間內形成銷(xiāo)售的，土地總金額10億元左右的地塊亦可以考慮，不主動(dòng)去參拍搶地。
在報告中，富力曾對何為“短平快項目”作出明確定義：在十二個(gè)月內，能產(chǎn)生現金流回報的快速資產(chǎn)周轉項目。在2019年投資者會(huì )上，該表述就被細化為：“3-6個(gè)月內可以開(kāi)工，1年現金流可以回正的?！?/p>
而舊改或招商引資項目，通常都位于城市較好位置，而且地價(jià)更低，這對富力未來(lái)的銷(xiāo)售是有幫助的。
回顧富力2019年下半年以來(lái)的新增土地情況，據不完全統計，2019年下半年僅新增了286萬(wàn)平方米土儲。
其中，7月31日斥資1.86億元奪包頭青山區兩宗土地，12月31日3.6億元拿下中山石岐總部經(jīng)濟區2宗相鄰商務(wù)用地，都是政府的招商引資項目。
進(jìn)入2020年，富力在招拍掛市場(chǎng)更加謹慎，上半年僅購置了243萬(wàn)平方米權益可售面積的土地，合同金額60億元。
據觀(guān)點(diǎn)地產(chǎn)新媒體不完全統計，富力地產(chǎn)全年僅有一次公開(kāi)市場(chǎng)拿地紀錄，于4月23日將蘭州安寧迎門(mén)灘中央商務(wù)區四宗土地收入囊中，總成交價(jià)15.24億元。
但這次拿地，亦源于富力2018年與蘭州市政府簽訂的協(xié)議。
數據來(lái)源：觀(guān)點(diǎn)指數
反觀(guān)城市更新方面，據不完全統計，富力2019年下半年至今有多達9條動(dòng)態(tài)，其中2020年就成功簽約中山下閘片區、廣州南沙大同村、廣州海珠赤沙村、廣州番禺石壁一二三四村以及廣州天河吉山村多個(gè)舊村改造項目。
根據半年報數據，富力地產(chǎn)擁有80多個(gè)處于不同階段的城市更新項目，規劃總建筑面積超過(guò)7000萬(wàn)平米，這些項目兼具優(yōu)良地段和較低土地成本優(yōu)勢。
用“舊改同行”佳兆業(yè)集團主席郭英成的話(huà)說(shuō)，廣州舊改項目毛利率通常能達到40%，而惠州、中山等城市則為26%左右。據了解，富力旗下80多個(gè)舊改，就有92%位于一線(xiàn)及二線(xiàn)城市，54%位于粵港澳大灣區，尤其是廣州。
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2020年半年業(yè)績(jì)會(huì )上，李思廉亦提到公司在下半年可售資源中以舊城改造為主，因為“相信可以保障富力地產(chǎn)的毛利率”。
只是轉化需要時(shí)間，2019年全年富力僅3個(gè)城市更新項目，轉化為179萬(wàn)平方米土地。2020年上半年，亦轉化了3個(gè)項目，新增土儲129萬(wàn)平方米。
當然，富力管理層是希望要“加快速度去推動(dòng)城市更新項目”，具體指標是每年有500萬(wàn)平方米以上的土儲實(shí)現轉化。
富力城市更新集團在2019年4月份成立，隨后華南城市更新集團、華北城市更新集團、西北城市更新集團等相繼成立，并立刻開(kāi)始攻城略地。資料顯示，2019年陜西城市更新集團成立三個(gè)月內，就在西安及周邊地市跟進(jìn)項目40余個(gè)、簽訂框架協(xié)議3個(gè)。
在李思廉看來(lái)，未來(lái)通過(guò)城市更新轉化的土儲，將占總土儲比例超過(guò)7成，徹底扭轉過(guò)去主要依靠招拍掛土地進(jìn)行“高周轉”的運作模式。
這是一件耗時(shí)又費力的工作，但相對其他中型規模房企而言，更加殷實(shí)的土地儲備是富力的優(yōu)勢所在，降低了公司覓地的迫切性，留足了過(guò)渡所需的資源。
用最簡(jiǎn)單的土地儲備存續比來(lái)看，富力2019年末土地儲備存續比表現為4.6年，處于3.75-5年的行業(yè)標準區間。截至2020年11月底，用半年度土儲數據計算，該數據則為5.74年。
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顯然，富力地產(chǎn)的土地資源仍然優(yōu)秀且豐厚。半年報數據顯示，截至2020年6月30日，擁有權益土地儲備5700萬(wàn)平米。其中一二線(xiàn)和其他城市分別占比一半，顯示土儲質(zhì)量有所改善。
而富力地產(chǎn)2018年末權益土地儲備面積中，一二線(xiàn)城市占比為41.62%，三四線(xiàn)占比為58.38%。
成本也是優(yōu)勢之一，由于推出了更多地價(jià)便宜的項目，富力近三年內每平方米土地及建筑成本一直處于下降趨勢。2019年，該數據由2018年的5780元/平方米微升到5810元/平方米2020年上半年則下降至5560元/平方米。
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此外，2016年末富力土儲成本為1700元/平方米，2019年末才升至2600元/平方米。眾所周知，富力2020年在招拍掛方面并不活躍，半年新增243萬(wàn)平方米土地，土地成本為2469元/平方米。
與之對應，富力地產(chǎn)2020年上半年平均銷(xiāo)售價(jià)格為每平方米11970元。
不設限的資產(chǎn)處置
事物總有兩面性。
積壓大量資金的城市更新和酒店兩種重資產(chǎn)項目，依舊是壓在富力頭上的兩座大山，因此需要嘗試其他更快捷的變現手法。
最近11月份，李思廉接受采訪(fǎng)在談到要如何將紅線(xiàn)變綠時(shí)，就曾列出三種方法：第一，是按預售證來(lái)銷(xiāo)售房子，即加快銷(xiāo)售促回款。第二，要賣(mài)一些已經(jīng)蓋好的投資性物業(yè)，包括寫(xiě)字樓和酒店等。第三，找人合作開(kāi)發(fā)項目，或者賣(mài)一些項目股權，這部分涉及住宅項目以及城市更新項目。
據了解，富力地產(chǎn)2020年原定計劃出售約120億元資產(chǎn)，以達成降負債目標?；葑u(yù)則透露，該公司資產(chǎn)處置將不限于120億元，因為富力擁有大量投資性房地產(chǎn)(截至2020年9月末市值約370億元)和酒店(市值約540億元)的投資組合可以變現。
早在2020年1月份，富力就以10億元代價(jià)向建業(yè)地產(chǎn)出售河南建業(yè)富居投資有限公司10%股權，并由此將鄭州高新區五龍口村、花園口鎮兩個(gè)開(kāi)發(fā)超過(guò)5年的舊城改造項目出表。
另一方面，城市更新項目實(shí)際上也是一種出表的土儲，未轉化之前不算入土儲面積，因此土地的負債、所積壓的資金并不會(huì )體現在財務(wù)報表上，這也是富力看重這種土地獲取方式的原因之一，可以將真實(shí)土儲隱藏到城市更新項目中，以達到在財務(wù)報表中降低負債水平。
2019年12月至2020年4月份，富力地產(chǎn)將大同恒富物業(yè)服務(wù)有限公司、天津華信物業(yè)管理有限公司和富力物管板塊主體——廣州天力物業(yè)發(fā)展有限公司，分別以500萬(wàn)元、500萬(wàn)元和3億元價(jià)格出售予兩位大股東李思廉、張力旗下的投資公司。
由此，最直觀(guān)的體現為富力減少了員工，得以壓縮薪酬支出。資料顯示，截至2020年上半年，富力旗下員工數量由2019年末的6.2萬(wàn)人下降37.01%至3.9萬(wàn)人，對應的人力成本則下降18.89%至14.6億元。
通常來(lái)說(shuō)，開(kāi)發(fā)商之所以將物業(yè)公司分拆，通常是為了推動(dòng)物管板塊以更高估值上市，一方面剝離資產(chǎn)降負債一方面獲取IPO收益。但此次富力直接將物業(yè)公司出售予大股東，未來(lái)即便完成上市，收益也是歸大股東而非富力地產(chǎn)所有。
8月初，富力地產(chǎn)與黑石集團談妥初步意向，宣布向后者出售廣州國際機場(chǎng)綜合物流園70%股權。11月9日交易完成，最終出售價(jià)格定為44.1億元。
另?yè)Q(chēng)，富力在同一時(shí)間以約15-16億元價(jià)格，出售了廣州珠江新城某座寫(xiě)字樓的權益。
9月份，富力再傳未來(lái)10個(gè)月內將在新加坡交易所落地一筆REITs，以該公司2017年向萬(wàn)達收購來(lái)72家酒店作為底層資產(chǎn)。
11月21日，富力與中國人壽集團駐瓊機構簽約，正式向后者出售?？诖笥⑸街醒肷虅?wù)區富力首府柏麗廣場(chǎng)，但并沒(méi)有披露具體成交價(jià)格。資料顯示，這棟9層高物業(yè)的總建筑面積約為1.5萬(wàn)平方米。
最新消息還顯示，富力正向某家國企出售位于海南陵水縣的富力海洋歡樂(lè )世界的部分股份。另外，據稱(chēng)富力旗下廣州天河區廣發(fā)證券總部大樓40%股權、黃埔筆村舊改項目亦被擺上貨架。
早前，惠譽(yù)就曾稱(chēng)：“該公司正與投資者就出售一些房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項目中的股權進(jìn)行深入談判，這可能使該公司在2020年底前再融資60億元人民幣?！?/p>
總的來(lái)說(shuō)，富力截至目前通過(guò)處置資產(chǎn)已經(jīng)收回的資金或有70-80億元，雖然低于原定的120億元目標，但仍是一筆可觀(guān)的資金流入。
流動(dòng)性的另一扇窗
如何在2021年1月1日前“變綠”，成為眾多房企迫在眉睫的工作。
根據半年報數據與“三道紅線(xiàn)”的具體標準作對比，富力地產(chǎn)被認為是踩線(xiàn)最多的企業(yè)之一。
但情況正在好轉，富力全年的防守性經(jīng)營(yíng)是行之有效的。
截至2020年9月末，富力剔除預收款后的資產(chǎn)負債率錄得約為68.3%，較年中數字下降約2個(gè)點(diǎn)，已經(jīng)成功達標（在H股報表中，主要是剔除了合同負債，但合同負債不能完全和預收款對等）。
年內，富力的凈負債率下降表現最為明顯，截至9月末該數據已經(jīng)從年中177%下降至約166%，完成了管理層年中作出的承諾。
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同期，短期借款由2019年末的141.2億元降至2020年三季度末的93.5億元，1年內到期長(cháng)期負債則由481.5億元升至三季度末的659.2億元。
有息負債總額雖然從2019年末的1971.4億元下降至第三季度末的1816.77億元，但短期負債占有息負債的比例升至41.4%。
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富力比以往任何時(shí)候都要面對數額較為龐大的到期債務(wù)，來(lái)自惠譽(yù)的數據顯示，截至2020年9月，富力地產(chǎn)有約360億元債務(wù)將在12個(gè)月內到期或回售。
與之相比，截至 2020年9月30日富力持有359.5億元現金余額，基本能覆蓋一年內到期的債務(wù)，但這些現金余額中包含有不明數額的（富力并沒(méi)有披露相關(guān)數據）受限制現金。
根據半年報數據，當時(shí)富力現存359.95億現金中，能即時(shí)動(dòng)用的為179億元。
不過(guò)受到保守土地策略和積極資產(chǎn)處置影響，富力2020年經(jīng)營(yíng)性現金流在2012年轉負之后首次出現轉正。繼截至半年度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生現金流量?jì)纛~錄得74.35億元之后，該數據繼續在第三季度轉好，進(jìn)一步增長(cháng)至188.45億元。
未來(lái)一段時(shí)間內，富力存在的壓力表現在這些方面：“截至2020年9月，富力地產(chǎn)有360億元的資本市場(chǎng)債務(wù)將在12個(gè)月內到期或可回售，其中包括40億元人民幣將于第四季度到期，另有192億元人民幣和86億元人民幣的債務(wù)分別將在2021年第一季度和第二季度到期?！被葑u(yù)在11月發(fā)布的一份報告中透露。
另?yè)⒆C券估計，富力地產(chǎn)若想達到綠色檔，以2020年半年報數據為基礎，需要縮減的債務(wù)規模達到約700億元，否則融資能力將受到較大限制。
因此，除了加快銷(xiāo)售各類(lèi)物業(yè)回收資金外，富力地產(chǎn)還需要繼續通過(guò)再融資渠道進(jìn)行周轉，完成過(guò)渡。
2019年全年，富力地產(chǎn)在境內發(fā)行了7筆超短期融資券、公司債券，境外美元票據亦發(fā)行了7筆。
2020年，富力在4月發(fā)行了10億公司債，5月份有100億小公募債獲得通過(guò)。境外方面，3月份發(fā)行了一筆4億美元8.625%2024年到期優(yōu)先票據，11月再發(fā)行另一筆3.6億美元12.375%2022年到期優(yōu)先票據。
對比可見(jiàn)，富力地產(chǎn)2020年境外發(fā)債數量有所減少，而且利率較高。
但更多的窗口正在打開(kāi)，最主要的一個(gè)標志是富力在7月份正式獲批H股全流通，境內多達22.07億股的未上市股份轉換為境外上市股份，并于港交所上市。借此，富力地產(chǎn)將增加在境外市場(chǎng)的融資便利度。
9月15日，富力地產(chǎn)宣布，按每股9.82港元的配售價(jià)配售2.57億股新H股，并借此籌得24.98億港元款項。
回顧上述內容，面臨顯著(zhù)的流動(dòng)性資金缺口，富力地產(chǎn)未來(lái)的工作重心仍是出售非核心資產(chǎn)以及加快銷(xiāo)售促回款，這些將是決定富力接下來(lái)債務(wù)壓力高低的關(guān)鍵所在，而非再融資能力。
因為這兩種方式是富力地產(chǎn)最能自主控制的回流資金方式，亦得益于其一直以來(lái)堅持獨資拿地開(kāi)發(fā)，不大量參與收并購所維持的高權益比。
資料顯示，富力地產(chǎn)2018年末權益銷(xiāo)售比是92%，2020年10月末，該數據依然維持在92.5%以上。在這個(gè)房企傾向于抱團開(kāi)發(fā)的年代，高權益比讓富力在出售各類(lèi)項目時(shí)擁有更高的靈活性。
同時(shí)，高權益比體現的是，富力地產(chǎn)過(guò)去總是更傾向于利用自有資金進(jìn)行擴張。在報表上，截至2020年第三季度末，富力地產(chǎn)非控股權益占權益總額比例低至3.06%，這令其在表外負債上的風(fēng)險低于其他更激進(jìn)的同行。
注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議
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