LPR改革對融資租賃行業(yè)的影響將是比較全面的，因為定價(jià)問(wèn)題是一個(gè)公司競爭力的體現，也是競爭的手段。目前融資租賃公司的息差收入占到全部收入的80%左右，所以不管是資產(chǎn)端還是負債端，其成本和定價(jià)的高低與租賃公司的盈利和資本回報是休戚相關(guān)的。更何況，租賃公司的手續費收入基本上也是租賃定價(jià)的可替代部分，這個(gè)收入與利息凈收入合起來(lái)就是租息定價(jià)，就是我們要講的租賃公司定價(jià)的范圍。這兩部分收入幾乎占租賃公司營(yíng)業(yè)收入的全部。舉例來(lái)說(shuō)，江蘇租賃2015至2019年三季報的營(yíng)業(yè)收入中，平均的利息凈收入占77.8%，手續費等收入占21.2%，兩者合計占99%（見(jiàn)表2）。

表2江蘇租賃主要營(yíng)業(yè)收入構成，合并報表（萬(wàn)元）

LPR首先關(guān)乎的是商業(yè)銀行貸款的定價(jià)，似乎與融資租賃公司的租息定價(jià)關(guān)系小。事實(shí)上因為融資市場(chǎng)的統一性，特別是租賃公司的負債大部分來(lái)自銀行，所以融資租賃公司的資金成本與銀行貸款利率相關(guān)，LPR改革必然傳導到融資租賃市場(chǎng)上來(lái)。以江蘇租賃為例，其負債約80%來(lái)自同業(yè)拆借，另外20%來(lái)自發(fā)行債券和債券回購。一般的融資租賃公司不能進(jìn)入銀行間和貨幣市場(chǎng)，日常的資金來(lái)源中來(lái)自銀行的授信比例可能還高于金融租賃公司。2013年的時(shí)候商務(wù)部有過(guò)統計，融資租賃公司包括資本金在內的資金來(lái)源70%來(lái)自銀行（如果按5倍杠桿計算的話(huà)，租賃公司來(lái)自銀行的資金就超過(guò)了85%，扣除發(fā)債等少量其他負債融資方式，來(lái)自銀行的資金通常也會(huì )超過(guò)80%）。

因為來(lái)自銀行的資金占比很高，所以租息定價(jià)更離不開(kāi)銀行資金成本的影響，銀行資金的成本是租賃公司向客戶(hù)提供租賃資產(chǎn)收取租費的參照，也是租賃公司租息定價(jià)的計算起點(diǎn)。盡管融資租賃還有其他優(yōu)點(diǎn)，但是租息成本是客戶(hù)首先考慮的問(wèn)題。所以不管從什么角度看，LPR的改革必然會(huì )很快傳遞到租賃定價(jià)上來(lái)。

總的來(lái)說(shuō)，LPR改革給租賃資產(chǎn)定價(jià)可能帶來(lái)的直接影響或挑戰有以下幾個(gè)方面：

一是在短期內或甚至中期看，面臨租息下行的壓力，融資租賃業(yè)務(wù)的息差會(huì )出現下降。隨著(zhù)市場(chǎng)利率的下降，LPR利率也會(huì )下降，然后是銀行信貸利率定價(jià)的下降，最后是傳遞到租息的定價(jià)上。而負債成本變動(dòng)彈性會(huì )比較小，下行的幅度可能有限，因為銀行同業(yè)的市場(chǎng)化程度已經(jīng)比較高了，隨著(zhù)LPR下降，銀行業(yè)同樣面臨著(zhù)息差下降的壓力。結果是租賃公司的負債成本的下降會(huì )低于租息率的下降，很可能息差受到擠壓。

二是從長(cháng)遠看，整個(gè)融資市場(chǎng)定價(jià)的競爭性將會(huì )提高，將會(huì )沖擊租賃公司的定價(jià)能力和定價(jià)體系。過(guò)去融資租賃公司的定價(jià)有一定主動(dòng)權，可歸為負債成本加成的定價(jià)方法（事實(shí)上也是按基準利率上浮的），租息以外的費用收取也比較隨意，總體在定價(jià)上受利率市場(chǎng)化的影響較小，尚能維持比較可觀(guān)的凈息差水平，但是隨著(zhù)融資市場(chǎng)一體化程度的提高，以及融資租賃公司之間競爭性的加劇，未來(lái)融資租賃公司如果不改進(jìn)定價(jià)體系、提高定價(jià)能力，恐怕難以為繼。

三是在各種債務(wù)融資定價(jià)更加透明化的環(huán)境下，迫使租賃回歸本源，利用融資租賃優(yōu)勢，提升租賃資產(chǎn)管理的綜合服務(wù)能力。所以未來(lái)融資租賃可以做的業(yè)務(wù)根據風(fēng)險劃分有兩類(lèi)，一類(lèi)是傾向于風(fēng)險比銀行信貸更大的類(lèi)融資業(yè)務(wù)，大致上就是影子銀行業(yè)務(wù)，租息定價(jià)中的風(fēng)險溢價(jià)比較高，但是需要有科學(xué)的定價(jià)機制和體系才能降低信用風(fēng)險；另外一類(lèi)就是體現租賃優(yōu)勢的真實(shí)租賃業(yè)務(wù)，包括經(jīng)營(yíng)租賃，復雜租賃業(yè)務(wù)，或者是幫承租人設計經(jīng)營(yíng)方案和提升盈利能力的業(yè)務(wù)（可能是咨詢(xún)業(yè)務(wù)，也可能是租投結合的業(yè)務(wù)等），或者是幫助承租人避稅的業(yè)務(wù)等，需要有在行業(yè)中領(lǐng)先的服務(wù)能力才能勝任，這類(lèi)業(yè)務(wù)的定價(jià)將會(huì )比較有主動(dòng)權。業(yè)務(wù)類(lèi)型不同，租賃定價(jià)的方法也不同。

四是對資產(chǎn)負債綜合管理提出了更高的要求。租賃公司的資產(chǎn)端投入主要是中長(cháng)期的資金，利率定價(jià)需要覆蓋利息成本和風(fēng)險溢價(jià)，以及期限錯配成本等，從市場(chǎng)定價(jià)看，資產(chǎn)端定價(jià)是獨立于負債端的，是對承租人風(fēng)險的定價(jià)，不會(huì )隨負債成本而改變，但是從競爭角度來(lái)定價(jià)，資產(chǎn)端的定價(jià)又與負債端的成本和期限是相關(guān)聯(lián)的。如可以壓縮凈息差來(lái)提高競爭力，或者是獲得比較有利的負債條件，來(lái)給出有競爭力的租息率定價(jià)。資產(chǎn)負債綜合管理對租息定價(jià)的影響還包括通過(guò)加強余值管理、加強服務(wù)來(lái)增效，來(lái)適應服務(wù)方式綜合化趨勢，加快租賃服務(wù)管理從項目擴展到企業(yè)，從融資到投融結合的綜合性服務(wù)的轉變。

五是考慮LPR改革深化中要求對存量浮動(dòng)利率貸款的定價(jià)基準轉換為L(cháng)PR，會(huì )影響存量合同的價(jià)值。盡管是在融資租賃監管上尚未要求，但是作為具有融資性質(zhì)的租賃業(yè)務(wù)，定價(jià)基準的轉換不僅是市場(chǎng)競爭的需要，也將會(huì )是監管的要求。對此將會(huì )影響融資租賃公司存量合同的價(jià)值，也將提高按浮動(dòng)利率定價(jià)的租賃合同的價(jià)值波動(dòng)風(fēng)險。

三、融資租賃資產(chǎn)租費定價(jià)如何應對LPR的改革

（一）區分業(yè)務(wù)性質(zhì)來(lái)定價(jià)，租金中利息部分按LPR來(lái)調整

傳統上，融資租賃租費率的計算最能體現資金的時(shí)間價(jià)值的，就是按承租人以占用出租人資金的時(shí)間來(lái)計算租金。為了簡(jiǎn)便起見(jiàn)，我們這里區分一下融資租賃業(yè)務(wù)是屬于影子銀行業(yè)務(wù)（類(lèi)信貸）還是真實(shí)租賃業(yè)務(wù)，現實(shí)中不一定區分得很清楚。

1、純粹影子銀行業(yè)務(wù)

如果融資租賃業(yè)務(wù)是傾向于影子銀行業(yè)務(wù)的，那么有可能是偏向于次貸性質(zhì)的，或者是因為銀行信貸額度不足給影子銀行業(yè)務(wù)留下的空間，這兩種情況都會(huì )使得利率高于一般信貸業(yè)務(wù)。比如最新的全國銀行一年期信貸的平均利率是4.59%，作為影子銀行業(yè)務(wù)的利率有可能在7%以上。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，租費率的定價(jià)只要高于銀行信貸利率多少點(diǎn)數即可，比如200個(gè)點(diǎn)，只要這個(gè)點(diǎn)數能夠覆蓋租賃公司的資金成本和服務(wù)成本，并獲得一定的盈利就可以了。定價(jià)的方式可以套用銀行信貸定價(jià)的方式，即：

租賃租費率=無(wú)風(fēng)險利率+風(fēng)險溢價(jià)

無(wú)風(fēng)險利率：LPR改革后就需要參考LPR利率，如果是采用固定利率，可以參照最近一期的LPR一年或五年期利率來(lái)折算成租賃年份（月份）的利率水平。如果是浮動(dòng)利率，則按特定期限根據未來(lái)LPR可以調整利率水平。

風(fēng)險溢價(jià)：就要對承租人的風(fēng)險進(jìn)行評估后得到。建立科學(xué)的風(fēng)險評估方法是很重重要的，理論上來(lái)說(shuō)，如果合同約定，風(fēng)險溢價(jià)也是可以調整的。

至于每期租金的計算，按年金現值方法來(lái)計算即可。不管是定額年金法還是變額年金法，需要把每期的租金按厘定的租費率（折現率）折現成為項目的全部現金投入，再算出租金即可。當然具體計算租金的方法很多，需要考慮租金償付方式（先付或后付），是否有保證金和租賃合同結束時(shí)是否留購租賃物件（保留殘值）等情況。

2、一般的融資租賃業(yè)務(wù)

融資租賃本源上并不是影子銀行業(yè)務(wù)，融資租賃的業(yè)務(wù)存在性，是在于承租人的財務(wù)節稅效應和其他財務(wù)需求的滿(mǎn)足，或者是在于出租人資產(chǎn)服務(wù)方面的專(zhuān)業(yè)能力。

以往租金的計算是考慮資產(chǎn)或設備的原價(jià)（租賃物的買(mǎi)價(jià)、運輸費、保險費、調試安裝費等）和殘值、利息、手續費與利潤等。這種成本加成的計算方法是以租賃公司的合理盈利為基準的，也沒(méi)有考慮雙方因租賃帶來(lái)的好處，因此租賃公司處于強勢方。但是隨著(zhù)租賃行業(yè)競爭性的提高，照顧到承租人的需求將是租賃業(yè)務(wù)成功的主導原因。這樣，租賃公司租費定價(jià)的思路也會(huì )隨之改變。

3、經(jīng)營(yíng)租賃業(yè)務(wù)

融資租賃只要具備以下四條標準中的一條：（1）租賃期初，租賃付款額的現值至少是該資產(chǎn)公允價(jià)值的90%或以上（全額補償特性）；（2）租賃期末，租賃資產(chǎn)所有權被轉移到承租；（3）租賃期為租賃資產(chǎn)估計經(jīng)濟使用壽命的75%或以上；（4）承租人可以在租賃期滿(mǎn)后以低于市場(chǎng)公允價(jià)值的價(jià)格購買(mǎi)租用的資產(chǎn)（優(yōu)先購買(mǎi)權）。不符合上述四條標準之一的租賃就是經(jīng)營(yíng)性租賃。在新的會(huì )計準則下，經(jīng)營(yíng)性租賃不轉移資產(chǎn)的所有權至承租人，屬于表外租賃。但是融資租賃則屬于資本租賃或表內租賃，一般是不可解約的。兩者在折舊的處理上差別很大。

至于租費率的計算同樣在考慮了各種現金流和期限，按年金現值的計算方法得到折現率即為租費率。其中經(jīng)營(yíng)性租賃對承租人折舊帶來(lái)的稅盾是定價(jià)中考慮的重要因素。另外就承租人而言，租賃方式有可能置換掉一部分債務(wù)，所以也要考慮債務(wù)稅盾的影響。

（二）定價(jià)中要考慮分享因租賃帶來(lái)的價(jià)值增長(cháng)

當然理論上講，如果租賃雙方使用的稅率和利率相同且交易成本可以忽略不計，再假設折舊和利息的折現均適用無(wú)風(fēng)險利率，那么租賃交易不可能使租賃雙方同時(shí)受益。而事實(shí)上是，雙方的適用的稅率可能是不同的，由于稅盾效應的差異，那么租賃可能使一方或雙方都受益。比如對于我國的科技型企業(yè)來(lái)說(shuō)，稅率可能是比較低的，如果采用租賃方式取得資產(chǎn)，由于出租方享受稅盾的好處，可以部分轉讓給而承租人，使雙方均有好處。承租人也可能還有其他的訴求，比如減少前期現金流的壓力，降低因自行購買(mǎi)資產(chǎn)的交易成本，或者是通過(guò)出租人可以獲得更低的資產(chǎn)購買(mǎi)價(jià)格等。這些好處在租賃談判中是可以互惠互利的。

一個(gè)好的租賃應該是有價(jià)值增長(cháng)的。如果從價(jià)值角度觀(guān)測，理論上說(shuō)只有價(jià)值增長(cháng)的項目是可行的，這對出租人和承租人是一樣的。出租人需要獲得高于內部回報率的加成。這個(gè)價(jià)值增長(cháng)有可能來(lái)自折舊的稅盾。

對于經(jīng)營(yíng)性租賃業(yè)務(wù)來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)不進(jìn)入承租人表內，出租人擁有并折舊資產(chǎn)，但是承租人有美化財務(wù)報表、寬松現金流，以及提供專(zhuān)業(yè)服務(wù)的好處，雙方也需要進(jìn)行談判來(lái)約定租金和租費率。原則上也可以通過(guò)經(jīng)營(yíng)性租賃創(chuàng )造的價(jià)值進(jìn)行共同分享。

此外，政策規定“向貸款方支付的與該筆貸款直接相關(guān)的投融資顧問(wèn)費、手續費、咨詢(xún)費等費用，其進(jìn)項稅額不得從銷(xiāo)項稅額中抵扣”。融資租賃中屬于融資性售后回租業(yè)務(wù)的，直接支付給融資性售后回租方的與該筆售后回租款直接相關(guān)的投融資顧問(wèn)費、手續費、咨詢(xún)費等費用等，不得抵扣。其他融資租賃支出取得的專(zhuān)用發(fā)票可以抵扣。這點(diǎn)也會(huì )影響租賃成本。

（三）資產(chǎn)負債綜合管理中的資產(chǎn)定價(jià)

融資租賃公司經(jīng)營(yíng)的租賃產(chǎn)品的定價(jià)是以利率為主要構成內容的，因而與銀行貸款一樣可歸為利率產(chǎn)品，利差是公司獲得利潤的主要來(lái)源。但與銀行有所不同的是，融資租賃公司往往以短期融資支持長(cháng)期租賃，有時(shí)以浮動(dòng)利率借入資金而以固定利率收回租金，因而融資租賃的利率風(fēng)險比銀行更高。這加大了利率風(fēng)險管理在融資租賃交易中的重要性。

如果租賃公司的負債和資產(chǎn)在期限和利率上是匹配的，則不存在利率風(fēng)險問(wèn)題。在采取項目融資方式的租賃項目中，有可能通過(guò)專(zhuān)項的負債融資來(lái)匹配租賃資產(chǎn)價(jià)值。大多數常規的租賃項目中“借短用長(cháng)”情況是比較普遍的。資產(chǎn)負債兩端的不匹配會(huì )導致租賃資產(chǎn)的資本化價(jià)值發(fā)生波動(dòng)，產(chǎn)生浮盈浮虧問(wèn)題，增加利率風(fēng)險。

負債管理是影響租賃資產(chǎn)定價(jià)的重要方面，而且會(huì )越來(lái)越重要。金租除外的融資租賃公司無(wú)法進(jìn)入批發(fā)性質(zhì)的貨幣市場(chǎng)，且其資本投向偏向于中長(cháng)期，所以相對于銀行來(lái)說(shuō)，租賃公司的負債成本天然就比較高。通過(guò)負債管理，發(fā)債或資產(chǎn)證券化等方式降低融資成本是租賃資產(chǎn)獲得競爭性定價(jià)的重要基礎。

期限管理也是資產(chǎn)負債管理的應有內容，期限越不匹配，風(fēng)險越大。在按浮動(dòng)利率定價(jià)的租賃項目中，出租方也可以通過(guò)利率掉期等衍生產(chǎn)品來(lái)避險。只要利率風(fēng)險管住了，租賃資產(chǎn)的定價(jià)才是可靠的。

（四）考慮利率短中長(cháng)期趨勢，研究收益率曲線(xiàn)的變化對租金價(jià)值的影響

由于租賃期限是偏長(cháng)期的，固定租金是常用的方式，但是不管是固定利率還是浮動(dòng)利率租賃，未來(lái)利率走勢的不確定性總是存在的。如果與利率走勢相逆，再好的項目也可能是賠錢(qián)的。所以研究利率走勢，分析收益率曲線(xiàn)，對租賃公司的合理定價(jià)是很重要的。圖3為國債與擔保企業(yè)債（AA級）收益率曲線(xiàn)。

對于沒(méi)有能力研究利率走勢的公司，建議是盡量規避利率風(fēng)險，鎖定利潤，或者把現金流前移。

（五）改進(jìn)公司的信用能力，提高信用評級，有利于降低負債的成本，也有利于租賃資產(chǎn)證券化管理

以融資租賃ABS為例，在2006年到2018年底發(fā)行的357只租賃ABS產(chǎn)品中，AAA評級的平均發(fā)行利率為5.37%，AA+評級的平均發(fā)行利率為6.05%，AA評級的平均發(fā)行利率為6.81%，AA-評級的平均發(fā)行利率為7.93%，A+評級的平均發(fā)行利率為8.54%，A評級的平均發(fā)行利率為8.67%。信用評級對融資成本的影響是很大的，值得重視。信用評級是以信用能力為核心的綜合性評價(jià)，高的評級需要符合信用程度高，有優(yōu)良的信用記錄，資金實(shí)力雄厚，資產(chǎn)質(zhì)量?jì)?yōu)良，經(jīng)濟效益明顯，不確定因素對其經(jīng)營(yíng)與發(fā)展的影響極小，履約能力強等。

（六）提高租金定價(jià)的管理水平，構建風(fēng)險管理生態(tài)系統

建立和完善公司的租金和租費率的風(fēng)險定價(jià)模型和系統，提高風(fēng)險管理能力。

（1）租賃公司需要有個(gè)性化的符合公司業(yè)務(wù)特色的定價(jià)系統；

（2）把傳統信息和大數據線(xiàn)上信息的結合，有效利用外部數據服務(wù)；

（3）提高信用風(fēng)險、市場(chǎng)風(fēng)險、法律風(fēng)險、操作風(fēng)險、技術(shù)風(fēng)險等管理能力，以及資產(chǎn)負債期限錯配風(fēng)險的管理。對于有外匯資金的公司還要管理好匯率風(fēng)險。

良好的定價(jià)系統要符合：（1）在組織架構上，建立了專(zhuān)門(mén)的定價(jià)決策、執行和監督部門(mén)；（2）在機制建設上，建立了科學(xué)的租賃定價(jià)模型及管理辦法等規章制度，可運用于績(jì)效考評；（3）在信息系統上，具有支持差異化、精細化定價(jià)的管理系統，能夠對租賃項目進(jìn)行逐筆定價(jià)測算和管理，且測算結果有強制約束力；（4）在決策執行上，能夠根據自身發(fā)展需要確定科學(xué)合理的定價(jià)策略，定價(jià)授權管理制度完備并能?chē)栏駡绦?，按月或按季度通過(guò)專(zhuān)門(mén)的利率分析報告（通報）或作為資產(chǎn)負債分析報告（通報）的一部分，對產(chǎn)品的定價(jià)及執行情況進(jìn)行監測分析和通報，并定期考核。

（七）租賃定價(jià)要綜合考慮與四大支柱的關(guān)系

通常講的四大支柱（法律、監管、會(huì )計、稅收）影響是屬于外部環(huán)境的影響。融資租賃定價(jià)除了公司內部的決策外，外部的影響也是需要考慮的。比如接下來(lái)監管上可能要求融資租賃公司盡快轉變以L(fǎng)PR定價(jià)的方式，因為金融租賃已經(jīng)被要求轉換。在法律層面，比如在租金之外單列手續費和咨詢(xún)費，以利于承租人的增值稅抵免，法律上也越來(lái)越趨向于按照涉及手續費或咨詢(xún)費的租賃交易是否真正提高了相關(guān)服務(wù)這一標準來(lái)判斷合同的合法性。跟以前相比，模糊性的處理將有法律風(fēng)險。保證金的問(wèn)題也是如此。會(huì )計和稅務(wù)處理上的變化對租賃成本影響很大，比如如果融資租賃就是資本租賃，則承租人記錄資產(chǎn)負債，如果經(jīng)營(yíng)性租賃則不用。這對于承租人來(lái)說(shuō)，改變了資產(chǎn)負債率狀況。對于承租人的租賃需求和租賃成本都會(huì )發(fā)生影響的。在雙方認同的情況下，具體項目采取融資租賃還是經(jīng)營(yíng)性租賃是可以協(xié)商的。營(yíng)改增后，稅務(wù)的處理也同樣對租賃影響很深。因而，所有與宏觀(guān)環(huán)境相關(guān)的情景在租賃定價(jià)中也是需要考慮的。