從皇冠假日酒店首單單SPV結構CMBS發(fā)行成功，單SPV結構ABS開(kāi)始進(jìn)入大家視野，隨后首單單SPV結構CMBN山東高速青島投資發(fā)行，近日上交所首單單SPV-類(lèi)REITs國家新媒體產(chǎn)業(yè)園區世界集住房租賃房類(lèi)REITs成功發(fā)行，單SPV結構越來(lái)越受到青睞，也引起了小編的注意，CMBS、CMBN、類(lèi)REITs之前發(fā)行都是雙SPV結構，為什么現在開(kāi)始走單SPV路線(xiàn)了呢？

1、 常見(jiàn)的幾種雙SPV 類(lèi)型

目前市場(chǎng)上雙層SPV模式大體有三種：“信托+專(zhuān)項計劃”、“私募基金+專(zhuān)項計劃”和“雙信托 模式”

其中“信托+專(zhuān)項計劃”又分為“資金信托+專(zhuān)項計劃”和“財產(chǎn)權信托+專(zhuān)項計劃”，典型的模式就是CMBS。財產(chǎn)權信托為原始權益人將底層直接轉讓給信托計劃，之后專(zhuān)項計劃與原始權益人簽訂受益權轉讓協(xié)議，成為新受益人。

而資金信托一般是通過(guò)先尋找過(guò)橋資金設立信托，再由信托機構向融資方放貸，融資方將其特定化的未來(lái)收益質(zhì)押給信托。從形式上看,原始權益人以自有資金設立信托計劃,委托信托機構根據信托合同向融資人發(fā)放貸款，融資企業(yè)承擔按照信貸合同還本付息義務(wù)，融資企業(yè)通常會(huì )用其未來(lái)收入擔保信托貸款的償還。通過(guò)專(zhuān)項計劃，原始權益人轉讓受益權，并自專(zhuān)項計劃處收取轉讓對價(jià)款，收回資金。

 “財產(chǎn)權信托+專(zhuān)項計劃”也可以看做“資金信托+專(zhuān)項計劃”的一種進(jìn)階模式。資金信托因為初始交付的財產(chǎn)狀態(tài)是資金，適用范圍更廣。

“私募基金+專(zhuān)項計劃”，典型的模式就是類(lèi) REITs。首先原始權益人將標的物業(yè)資產(chǎn)出資設立子公司，與私募基金簽訂股權轉讓合同，私募基金收購公司后持有項目公司股權。隨后，私募基金與項目公司簽訂《借款合同》，向項目公司發(fā)放貸款，享有對項目公司的債權。專(zhuān)項計劃受讓資產(chǎn)。專(zhuān)項計劃與私募基金簽訂認購協(xié)議，支付對價(jià)，受讓基金份額，間接持有項目公司的股權和債權，私募基金以基金份額轉讓款支付股權收購款。

從上面的結構也可以看出，雙SPV結構是真的有一點(diǎn)點(diǎn)復雜，復雜的結構下不僅回款流程變長(cháng)，賬戶(hù)設置也會(huì )增加，不僅會(huì )增加成本，也容易催生風(fēng)險。

2、采用雙SPV的原因

采用雙SPV的原因主要有：

1、 要將不穩定的底層資產(chǎn)現金流轉化為穩定的債權結構，達到可預測并可特定化的目的；

2、 有助于實(shí)現真實(shí)出售、破產(chǎn)隔離的效果；

3、 避免證券公司、基金子公司作為專(zhuān)項計劃管理人，辦理抵押登記的困難。

1、  “非標”轉標下的風(fēng)險

增加一層SPV結構在“美化”現金流的同時(shí)，借助雙層 SPV 模式，企業(yè)可以避免基礎資產(chǎn)的選擇，而信托將非標類(lèi)債券轉讓給專(zhuān)項計劃，不僅可以規避非標監管問(wèn)題也可以利用雙層結構“藏住”實(shí)際融資人 。

2、 加劇混業(yè)經(jīng)營(yíng)、資金混同風(fēng)險

多增加一層SPV結構，就增加了那層SPV的混業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險，尤其是對于信托非標轉標ABS來(lái)說(shuō)雙 SPV模式加劇了混業(yè)經(jīng)營(yíng)。雙層SPV模式下，現金流流轉多個(gè)主體賬戶(hù)時(shí)，回款路徑與單SPV相比更長(cháng)，資金混同風(fēng)險也更加大。

單SPV與雙SPV相比，結構簡(jiǎn)單，在去通道化的大背景下，單SPV結構不僅減少產(chǎn)品結構中的通道，同時(shí)減少成本，簡(jiǎn)單的結構也可以避免一些因現金流回款時(shí)間過(guò)長(cháng)、賬戶(hù)設置過(guò)多、參與方過(guò)多等原因造成的風(fēng)險。21年單SPV CMBS結構的發(fā)行數量也可以看出來(lái)，單SPV不僅被市場(chǎng)接受，也逐漸被市場(chǎng)青睞。

單SPV的一個(gè)難點(diǎn)尤其對于CMBS來(lái)說(shuō)就是抵押登記的辦理，但隨著(zhù)不動(dòng)產(chǎn)抵押方面的法律法規的修改（2019年7月19日，國務(wù)院辦公廳《關(guān)于完善建設用地使用權轉讓、出租、抵押二級市場(chǎng)的指導意見(jiàn)》（國辦發(fā)〔2019〕34號），明確提出放寬對抵押權人的限制。），專(zhuān)項計劃管理人可以辦理抵押登記。解決了抵押登記的難點(diǎn)，單SPV的應用就更加廣泛了。