一、房地產(chǎn)企業(yè)ABS發(fā)展及現狀

2016年房地產(chǎn)行業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行提速，有效拓展了房企融資渠道，但隨著(zhù)融資新規的出臺，房企ABS融資也被納入全面監管，預計未來(lái)房企ABS發(fā)行速度將有所放緩

房地產(chǎn)行業(yè)為資金密集型行業(yè)，企業(yè)融資需求大。自2016年以來(lái)，房地產(chǎn)行業(yè)監管政策持續收緊，房地產(chǎn)企業(yè)銀行信貸、非標融資、股權融資、境內債務(wù)融資以及境外債務(wù)融資均受到嚴格監管。2014年11月，隨著(zhù)證監會(huì )主管的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品（企業(yè)ABS）發(fā)行由事前行政審批改為備案制，企業(yè)ABS發(fā)行數量快速增加，也帶動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行大幅提速，有效拓展了房企的融資渠道。截至2020年12月29日，房地產(chǎn)行業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品累計發(fā)行規模超過(guò)1.4萬(wàn)億元，已成為房企重要的融資渠道之一。

2019年，房地產(chǎn)行業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品（包括證監會(huì )主管ABS及交易商協(xié)會(huì )主管ABN）全年發(fā)行規模達到4,001.54億元，較2015年發(fā)行規模增長(cháng)16.28倍，年復合增速為103.88%。截至2020年12月29日，房地產(chǎn)行業(yè)資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品存量規模合計9,174.48億元，其中證監會(huì )主管ABS存量規模合計8,207.76億元，交易商協(xié)會(huì )主管ABN存量規模合計966.72億元。

由于目前市場(chǎng)上ABN存量占比相對較小，且ABN與ABS在基礎資產(chǎn)及交易結構上類(lèi)似，因此本文主要對ABS進(jìn)行分析。根據基礎資產(chǎn)的不同，房地產(chǎn)ABS可細分為供應鏈ABS、購房尾款ABS、物業(yè)費ABS、CMBS、類(lèi)REITs和其他（主要為租金ABS、保障房ABS等）。從發(fā)行情況來(lái)看，2019年全年房地產(chǎn)企業(yè)ABS發(fā)行規模為3,634.95億元，其中供應鏈ABS、CMBS、類(lèi)REITs、購房尾款ABS為最主要的發(fā)行品種，發(fā)行規模分別為1,579.81億元、1,032.97億元、389.45億元及355.57億元，分別占當年房企全部ABS發(fā)行規模的43.46%、28.42%、10.71%及9.78%。從存量情況來(lái)看，存量房企ABS主要以CMBS、供應鏈ABS、類(lèi)REITs、購房尾款ABS為主，截至2020年12月29日，規模占比分別為39.08%、19.11%、16.69%及14.87%。

自2019年以來(lái)，在堅持“房住不炒”的基調上，房企整體融資受限，房企ABS交易所審批進(jìn)度呈放緩趨勢，發(fā)行速度出現明顯下降。2020年8月，住房城鄉建設部、中國人民銀行召開(kāi)重點(diǎn)房地產(chǎn)企業(yè)座談會(huì )，會(huì )議內容提及形成重點(diǎn)房地產(chǎn)企業(yè)資金監測和融資管理規則。根據監管向重點(diǎn)房企下發(fā)的監測表，監管對房企各類(lèi)融資渠道進(jìn)行了全面監控，包括銀行貸款、債券（包括資產(chǎn)證券化產(chǎn)品）、信托、資管計劃等。另外，在對房企表外負債監測表中也對房企供應鏈資產(chǎn)證券化產(chǎn)品情況進(jìn)行了覆蓋。預計在融資新規背景下，未來(lái)房企ABS發(fā)行速度將有所放緩。

二、房地產(chǎn)企業(yè)ABS主要賬務(wù)處理方法及案例

供應鏈ABS僅涉及負債端科目?jì)鹊恼{整；購房尾款ABS、CMBS及物業(yè)費ABS可看作有抵押的債務(wù)融資，對應增加銀行存款及負債；類(lèi)REITs為房企ABS中唯一涉及到出表判斷的種類(lèi)，不出表型類(lèi)REITs則新增一項負債

從信用研判角度來(lái)看，在對房企進(jìn)行研究時(shí)，將ABS融資還原至房企有息負債中，可以更真實(shí)地反映房企真實(shí)的債務(wù)壓力，有助于對房企償債能力的全面評估。

我國資產(chǎn)證券化的會(huì )計處理依據主要為《企業(yè)會(huì )計準則第23號——金融資產(chǎn)轉移》和《企業(yè)會(huì )計準則第33號——合并財務(wù)報表》。首先是對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行會(huì )計出表判斷。對于房企而言，供應鏈ABS基礎資產(chǎn)為上游供應商持有的對房企的應收賬款債權；物業(yè)費、管理費、租金收入等未來(lái)收入并不計入房企現時(shí)資產(chǎn)；預售制下的購房尾款在未達到收入確認條件前（房屋交付）也不構成現時(shí)應收類(lèi)資產(chǎn)，因此上述種類(lèi)均不涉及出表問(wèn)題。類(lèi)REITs涉及到將底層資產(chǎn)出售給SPV，可能涉及控制權變更，因此是房地產(chǎn)ABS中唯一需要判斷是否出表的品種。不同類(lèi)型的ABS在賬務(wù)處理上有所差異，涉及會(huì )計科目詳見(jiàn)表1。

1、供應鏈ABS

房地產(chǎn)行業(yè)供應鏈ABS基礎資產(chǎn)為上游供應商享有的對房地產(chǎn)企業(yè)及下屬項目公司的應收賬款債權。供應鏈ABS并不增加房地產(chǎn)企業(yè)的金融負債，而是使得房企及下屬子公司對上游供應商的應付賬款付款期限延長(cháng)，從而改善公司的短期現金流壓力。從合并報表層面來(lái)看，供應鏈ABS不增加房企的金融負債規模。但由于房企供應鏈ABS基礎資產(chǎn)現金流依賴(lài)于房企的還款能力和還款意愿，具有較強的類(lèi)信用債特點(diǎn)。截至2020年12月29日，存續供應鏈ABS規模合計1,568.28億，其中期限在1年及以?xún)鹊囊幠Ｕ急瘸^(guò)90%，期限相對較短。

供應鏈ABS對房企報表影響相對較小，主要為應付對象由原上游供應商變更為保理商，涉及到“應付賬款”科目的調整，一般在“應付賬款”科目下進(jìn)行二級科目調整，或由“應付賬款”調整為“其他應付款”。若房企認購ABS次級，則計入“其他流動(dòng)資產(chǎn)”或“交易性金融資產(chǎn)”等科目。

案例1：金科地產(chǎn)集團股份有限公司下屬項目公司與上游供應商開(kāi)展供應鏈融資業(yè)務(wù)，在公司財務(wù)報表中體現為“應付賬款”科目下的二級科目調整，應付賬款對象變更為保理商。

案例2：2020年上半年，“招商創(chuàng )融-招商蛇口供應鏈5期資產(chǎn)支持專(zhuān)項計劃”發(fā)行，基礎資產(chǎn)為供應商對招商局蛇口工業(yè)區控股股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“招商蛇口”）享有的應收賬款債權。在公司2020年半年度報告中，ABS融資款項計入“其他應付款”，款項性質(zhì)為“保理款”。

2、購房尾款ABS

購房尾款ABS的基礎資產(chǎn)為購房人申請的貸款，其形成過(guò)程為，房企和購房人簽訂《商品房買(mǎi)賣(mài)合同》，購房人支付首付款，同時(shí)與銀行或住房公積金中心簽訂貸款協(xié)議申請，銀行貸款審批流程約3-6個(gè)月，由于當前商品房銷(xiāo)售大部分采用預售制，商品房買(mǎi)賣(mài)合同簽署時(shí)房企尚未完成房屋交付義務(wù)，不滿(mǎn)足收入確認條件，購房尾款可視為房企享有的未來(lái)應收債權。截至2020年12月29日，存續購房尾款ABS規模合計1,220.20億元，其中期限在1-3年的規模占比約70%。

從賬務(wù)處理來(lái)看，購房尾款ABS可能涉及到的科目包括“應付債券”、“長(cháng)期應付款”及“其他非流動(dòng)負債”等，港股上市房企可能涉及“借款”、“貿易及其他應付款項”及“證券化安排的收款”。若房企認購ABS次級，則計入“其他流動(dòng)資產(chǎn)”或“交易性金融資產(chǎn)”等科目，或在相關(guān)負債科目列示發(fā)行總額與自身認購的金額抵消后的凈融資額。

案例3：2019年9月，招商蛇口發(fā)行“招商局蛇口工業(yè)區控股股份有限公司2019年第一期購房尾款資產(chǎn)支持票據”，規模合計10億元，計入“應付債券”。

案例4：龍光集團有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“龍光集團”）下屬深圳市龍光控股有限公司發(fā)行“西南證券-龍光地產(chǎn)購房尾款資產(chǎn)支持專(zhuān)項計劃”，在公司報表中計入“貿易及其他應付款”下“資產(chǎn)支持證券所得款項”科目。

案例5：雅居樂(lè )集團控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“雅居樂(lè )”）下屬廣州番禺雅居樂(lè )房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司于2017年9月發(fā)行“雅居樂(lè )購房尾款資產(chǎn)支持專(zhuān)項計劃”，扣除發(fā)行成本及公司認購的專(zhuān)項計劃次級規模后，計入公司“借款”下“資產(chǎn)支持證券”科目。

3、CMBS及物業(yè)費ABS

CMBS基礎資產(chǎn)包括寫(xiě)字樓、商場(chǎng)、酒店、公寓、物流地產(chǎn)等商業(yè)地產(chǎn)未來(lái)收入（租金、物業(yè)費、管理費等）。截至2020年12月29日，存續CMBS規模合計3,207.97億元，其中期限在10年以上的規模占比超過(guò)90%。由于CMBS期限普遍較長(cháng)，因此會(huì )計處理一般不涉及短端科目，主要計入“長(cháng)期借款”、“應付債券”、“其他非流動(dòng)負債”等。港股上市房企多數計入“借款”科目，或單列“證券化安排的收款”。

物業(yè)費ABS以未來(lái)物業(yè)合同收入作為基礎資產(chǎn)現金流，期限以中長(cháng)期限為主，物業(yè)費ABS規模相對較小，僅占全部房地產(chǎn)ABS的2.75%。物業(yè)費ABS與CMBS在會(huì )計處理上較為相似。

案例6：2018年，陽(yáng)光城集團股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“陽(yáng)光城集團”）發(fā)行CMBS“國金-西安陽(yáng)光天地資產(chǎn)支持專(zhuān)項計劃”以及物業(yè)費ABS“天風(fēng)-陽(yáng)光城物業(yè)費債權資產(chǎn)支持專(zhuān)項計劃”，在公司報表中均計入“長(cháng)期借款”下“資產(chǎn)證券化借款”科目。

案例7：紅星美凱龍家居集團股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“紅星美凱龍”）2020年半年報中，CMBS列示在“其他非流動(dòng)負債”下“商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款支持證券”科目。

案例8：雅居樂(lè )下屬商業(yè)物業(yè)運營(yíng)子公司于2018年4月發(fā)行CMBS“華西證券-雅居樂(lè )國際廣場(chǎng)商業(yè)物業(yè)資產(chǎn)支持專(zhuān)項計劃”，公司為專(zhuān)項計劃擔保人，發(fā)行規模合計46億元，在扣除發(fā)行成本及公司認購的專(zhuān)項計劃次級規模后，計入公司“借款”下“商業(yè)物業(yè)資產(chǎn)支持證券”科目，見(jiàn)表6。

4、類(lèi)REITs

房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）是一種以發(fā)行收益憑證的方式匯集特定多數投資者的資金，投資收益來(lái)自于租金收入和房地產(chǎn)的增值。在我國，由于法律及稅收方面的原因，市面上發(fā)行均為類(lèi)REITs產(chǎn)品，一般采取“契約型基金+專(zhuān)項計劃”的模式，由私募基金購買(mǎi)標的物業(yè)資產(chǎn)或項目公司股權，專(zhuān)項計劃再認購全部私募基金份額。由于類(lèi)REITs涉及到將底層資產(chǎn)出售給SPV，可能涉及控制權變更，因此是房地產(chǎn)ABS中唯一需要判斷是否出表的品種。根據相關(guān)會(huì )計準則，類(lèi)REITs會(huì )計出表判斷主要涉及對合并控制、過(guò)手測試及到風(fēng)險報酬轉移的判斷。對于實(shí)現資產(chǎn)真實(shí)出售的出表型類(lèi)REITs，在賬務(wù)上終止確認投資性房地產(chǎn)或長(cháng)期股權投資（項目公司股權），并確認資產(chǎn)處置損益；如不出表，則新增一項負債，通常計入“長(cháng)期借款”、“其他非流動(dòng)負債”等。

案例9：中國國際海運集裝箱（集團）股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“中集集團”）控股子公司深圳市中集產(chǎn)城發(fā)展集團有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“中集產(chǎn)城”）發(fā)行“中聯(lián)前海開(kāi)源-中集產(chǎn)城產(chǎn)業(yè)園一號第一期資產(chǎn)支持專(zhuān)項計劃”，發(fā)行規模3.31億元，中集產(chǎn)城擔任專(zhuān)項計劃原始權益人及增信安排人，中集集團按照71.1%的比例為中集產(chǎn)城在專(zhuān)項計劃下的增信安排義務(wù)提供連帶責任擔保。根據中集集團2019年年度報告，該專(zhuān)項計劃計入公司“其他非流動(dòng)負債”下“其他”科目。

三、ABS對房企債務(wù)影響分析

房企ABS在賬務(wù)處理上相對靈活，可達到降低顯性負債率的目的，導致公司償債能力虛高；另外，由于目前大部分ABS產(chǎn)品仍依賴(lài)房企提供增信措施，房企ABS也會(huì )推升企業(yè)的或有風(fēng)險

根據基礎資產(chǎn)的不同，房地產(chǎn)ABS可細分為供應鏈ABS、購房尾款ABS、物業(yè)費ABS、CMBS、類(lèi)REITs和其他。

供應鏈ABS基礎資產(chǎn)現金流依賴(lài)于房企的還款能力和還款意愿，具有較強的類(lèi)信用債特點(diǎn)。但從合并報表層面來(lái)看，供應鏈ABS不增加房企有息債務(wù)規模。賬務(wù)處理上也并非如一般信用債計入“應付債券”，而是計入“應付賬款”等經(jīng)營(yíng)性負債科目，相對隱蔽。房企可以通過(guò)增加應付款項，控制有息債務(wù)規模，達到降低顯性負債率、美化財務(wù)指標的目的。由于其較強的類(lèi)信用債屬性，在整體地產(chǎn)融資收緊的背景下，監管對于房企供應鏈ABS已采取了一定的發(fā)行規模限制?？紤]到嚴監管背景下再融資難度增加，前期對經(jīng)營(yíng)性融資較大的房企可能面臨更大的短期債務(wù)壓力，因此對房企供應鏈融資應進(jìn)行仔細甄別。

購房尾款ABS、物業(yè)費ABS及CMBS本質(zhì)類(lèi)似于抵押融資，由于購房尾款及商業(yè)地產(chǎn)未來(lái)收入并非現時(shí)資產(chǎn)，因此不存在出表問(wèn)題。該類(lèi)型的ABS會(huì )推升房企債務(wù)規模，但由于在賬務(wù)處理上相對靈活，部分房企將其計入“長(cháng)期應付款”、“其他非流動(dòng)負債”等科目，在統計時(shí)容易產(chǎn)生遺漏。另外，盡管購房尾款ABS、物業(yè)費ABS及CMBS本息償付主要來(lái)源于底層資產(chǎn)，但目前該類(lèi)型的ABS依賴(lài)原始權益人提供增信的情況較為常見(jiàn)，對房企主體信用依然存在一定依賴(lài)，因此仍需結合財務(wù)附注進(jìn)行進(jìn)一步的分析。

類(lèi)REITs是房地產(chǎn)ABS中唯一需要判斷是否出表的品種。非出表型類(lèi)REITs在目前市場(chǎng)已發(fā)行的類(lèi)REITs產(chǎn)品中占比較高，其本質(zhì)類(lèi)似于抵押融資，同樣會(huì )推升房企債務(wù)規模。而實(shí)現資產(chǎn)真實(shí)出售的出表型類(lèi)REITs一般可以降低企業(yè)財務(wù)杠桿,增強資產(chǎn)流動(dòng)性，對房企償債能力指標有一定積極作用。

四、總結

房地產(chǎn)企業(yè)利用ABS融資可以實(shí)現資產(chǎn)盤(pán)活，加速資金回籠。受益于房企融資需求增大，以及企業(yè)ABS市場(chǎng)擴容，房地產(chǎn)行業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品自2016年以來(lái)迎來(lái)跨越性發(fā)展，有效拓展了房企的融資渠道。截至2020年12月29日，房地產(chǎn)行業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品累計發(fā)行規模超過(guò)1.4萬(wàn)億元，已成為房企重要的融資渠道之一。

房企可以通過(guò)供應鏈ABS控制有息債務(wù)規模，達到降低顯性負債率、美化財務(wù)指標的目的。購房尾款ABS、物業(yè)費ABS及CMBS會(huì )直接推升房企債務(wù)規模，但由于部分房企將其計入“長(cháng)期應付款”、“其他非流動(dòng)資產(chǎn)”等科目，在統計上的疏漏可能導致對公司債務(wù)壓力的低估。實(shí)現資產(chǎn)真實(shí)出售的出表型類(lèi)REITs一般可以降低企業(yè)財務(wù)杠桿，增強資產(chǎn)流動(dòng)性，但非出表型類(lèi)REITs本質(zhì)類(lèi)似于抵押融資，同樣會(huì )推升房企債務(wù)規模。

從信用研判角度來(lái)看，為更真實(shí)地反映房企債務(wù)壓力，在對房企進(jìn)行研究時(shí)，將ABS融資還原至房企有息負債中，有助于對房企償債能力的全面評估。根據前文案例可見(jiàn)，對于不同類(lèi)型的ABS，目前房企的賬務(wù)處理方式有所不同。由于部分科目通常既包含經(jīng)營(yíng)性負債又包含金融性負債，因此需要結合附注進(jìn)行進(jìn)一步的甄別。

自2019年以來(lái)，在堅持“房住不炒”的基調上，房企ABS交易所審批進(jìn)度呈放緩趨勢。房地產(chǎn)行業(yè)“三道紅線(xiàn)”融資新規對包括房企ABS在內的各類(lèi)融資渠道進(jìn)行了全面監控，未來(lái)房企ABS融資難度將有所提高，房企隱形債務(wù)壓力將日漸凸顯。需持續關(guān)注相關(guān)政策變動(dòng)，警惕前期對ABS融資較為依賴(lài)的房企的再融資壓力。