楊老師的基建課堂 作者：楊曉懌
來(lái)源：楊老師的基建課堂（ID:msyangteacher)
隨著(zhù)2021年的結束，多省都交出了自己的“財政成績(jì)單”，其中土地出讓金規模的變化更是引起了市場(chǎng)的高度關(guān)注。尤其是在城鎮化降速、房企大規模去杠桿的當下，土地出讓金能否繼續支撐起地方財政與城投的債務(wù)穩定，更是大家所關(guān)心的。
但如今宏觀(guān)政策對于土地以及地產(chǎn)的態(tài)度變化，并不是一個(gè)單線(xiàn)的政策，而是許多配套改革的環(huán)環(huán)相扣；與房地產(chǎn)定位轉變、土地出讓收入降低配套的，還有租賃住房、土地制度以及基建REITs等政策：
房地產(chǎn)轉向公共事業(yè)
既然高速城鎮化發(fā)展已然告一段落，那么大規模的“造城”也成為歷史，未來(lái)的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)更像一種公共事業(yè)，發(fā)展的主要目的是為了滿(mǎn)足居住需求，而非承載金融及其他附加屬性。這也將使得地方政府投入到土地整理等方面的資金規模出現比較明顯的下降，既然市場(chǎng)需求不再持續增長(cháng)，那么市場(chǎng)供應自然也需要同步縮減，因此從長(cháng)期來(lái)看，地方政府在土地方面的投入以及城投等領(lǐng)域的債務(wù)，將迎來(lái)大方向上的“去杠桿”。
也正是由于大方向上預期的變化，民營(yíng)地產(chǎn)企業(yè)的預期變得不甚樂(lè )觀(guān)，畢竟地產(chǎn)開(kāi)發(fā)轉向公共事業(yè)后，完全可以由地方城投通過(guò)一二級聯(lián)動(dòng)開(kāi)發(fā)、項目收益自平衡的方式運作，無(wú)須更多地產(chǎn)企業(yè)的介入。但在屬性變化后，不同的地方政府將會(huì )面對完全不同的市場(chǎng)需求；除了一二線(xiàn)城市還有較大的人口流入與購房需求外，其余地區的新增置產(chǎn)需求并不高，更多是改善居住環(huán)境、提升公共服務(wù)質(zhì)量以及城市更新等目標。
這意味著(zhù)，未來(lái)的城市建設與滿(mǎn)足居民居住需求的方式是多樣化的；不再是造城與大拆大建，而是更為符合實(shí)際需求的城市更新、完善城市功能以及多層次的保障性住房。通過(guò)多種模式與渠道去解決實(shí)際的居民需求，用最適合的方式來(lái)解決居住問(wèn)題，而不再是過(guò)去“一刀切”的發(fā)展方式。
租賃住房與基建REITs
當前市場(chǎng)上之所以關(guān)注土地出讓金的變化，根本因素還是在于目前地方政府的廣義債務(wù)率處于較高水平，尤其近來(lái)城投債務(wù)的風(fēng)險高發(fā)，更是令投資人產(chǎn)生了更多的擔憂(yōu)。但在房地產(chǎn)逐漸公共事業(yè)化之后，實(shí)際上地方政府在土地整理等方面的投入也變少了，并且政府收回投資的方式也會(huì )有新的變化，不再與土地出讓金進(jìn)行高度掛鉤。
以二三線(xiàn)城市的普遍情況為例，過(guò)去依靠地方政府與城投進(jìn)行大規模舉債、進(jìn)行土地整理，那么自然需要通過(guò)大規模的土地出讓來(lái)收回投資。而如今房地產(chǎn)公共事業(yè)化后，整理完成后的土地由地方城投摘牌、建設為保障性租賃住房對外出租；乍一看似乎短期收入受到影響，但實(shí)則不然，城投完全可以通過(guò)基建REITs或ABS等資產(chǎn)證券化工具將保障性租賃住房進(jìn)行資產(chǎn)盤(pán)活，同樣完成了資金回收。
實(shí)際上，早在2018年國開(kāi)行就曾試水發(fā)行以租賃住房為底層資產(chǎn)的產(chǎn)品，由國家開(kāi)發(fā)銀行擔任專(zhuān)項計劃統一協(xié)調人，國開(kāi)證券為專(zhuān)項計劃管理人和主承銷(xiāo)機構，上海地產(chǎn)集團為專(zhuān)項計劃資產(chǎn)服務(wù)機構，底層資產(chǎn)為上海地產(chǎn)集團持有的公共租賃住房租金收入。此專(zhuān)項計劃采取一次儲架、分期發(fā)行的機制，期限25年，儲架獲批額度100億元，首期擬發(fā)行額度18億元。
而在基建REITs制度逐漸完善后，地方城投也完全可以通過(guò)基建REITs等制度來(lái)實(shí)現資產(chǎn)的證券化、通過(guò)存量資產(chǎn)盤(pán)活來(lái)收回投資；在地方政府與城投更深度的參與到地方的土地開(kāi)發(fā)之后，土地出讓金所貢獻的一級開(kāi)發(fā)收益并不是全部，后續開(kāi)發(fā)產(chǎn)生的效益與資產(chǎn)盤(pán)活的效率才是重中之重。
集體用地的租售同權
過(guò)去地方政府的“土地財政”實(shí)際上是局限在國有建設用地范圍之內的，大量農村集體建設用地并未發(fā)揮應有的效益；這一問(wèn)題隨著(zhù)近年來(lái)制度的完善已逐漸解決，如今已經(jīng)明確未來(lái)集體用地將與國有建設用地租售同權，但在實(shí)際操作中，這個(gè)問(wèn)題并不那么簡(jiǎn)單。
土地價(jià)值并不只建立在區位價(jià)值與單位面積上，更重要的是城市規劃下的土地屬性；因此集體建設用地雖然獲得了同等入市的權利，但從根本上還是受到城市規劃的制約，以及需要合理分攤區域開(kāi)發(fā)所產(chǎn)生的各項前期成本。這就使得許多地區的集體建設用地開(kāi)發(fā)探索之路走的并不快，需要解決的問(wèn)題還不少。
但從實(shí)際項目的角度出發(fā)，這個(gè)問(wèn)題之所以難，難就難在要將集體用地作為純市場(chǎng)化開(kāi)發(fā)用地、完全交給市場(chǎng)來(lái)定價(jià)；從目前房地產(chǎn)公用事業(yè)化、鄉村振興等多角度考慮，集體建設用地也完全可以通過(guò)股權合作的方式納入到城投對于片區的統一開(kāi)發(fā)運作中去，村集體以土地入股、后期享受股權分紅。
在城投作為統一開(kāi)發(fā)運作主體的模式下，既可以將一級開(kāi)發(fā)的各項成本進(jìn)行合理分攤，又可以更合理的分配集體用地的各項價(jià)值，還可以更靈活的進(jìn)行項目運營(yíng)與后期的再融資。這也使得未來(lái)地方政府與城投可以挖掘的經(jīng)營(yíng)方向與渠道有所拓展，由此產(chǎn)生的土地收益也可以作為未來(lái)鄉村振興的穩定、持續來(lái)源。
土地要素的橫向補償
從目前的市場(chǎng)需求與人口流動(dòng)的趨勢來(lái)看，目前國內市場(chǎng)的土地與房產(chǎn)供給并不是不充分，而是市場(chǎng)需求不均衡與供給的不匹配。因此，未來(lái)許多地區的重點(diǎn)收入來(lái)源并不是進(jìn)一步進(jìn)行城市開(kāi)發(fā)、通過(guò)土地財政獲益；而是通過(guò)制度性的再分配，獲得土地要素的橫向補償。
以建設用地指標為例，從人均指標來(lái)看，建設用地指標是完全足夠、且有剩余的；但由于人口流動(dòng)等變化，造成部分地區建設用地指標匱乏、價(jià)格大幅攀升，但更多的地區出現建設用地指標剩余。之前放開(kāi)的省內建設用地指標流轉，就將省內人口流出地區的建設用地指標“賣(mài)”給人口流入地區，既滿(mǎn)足了實(shí)際需求，也進(jìn)行了資源橫向補償，讓先富帶動(dòng)后富。
下一步的政策改革方向也很清晰，就是從建設用地指標的省內流轉進(jìn)一步轉變?yōu)槿珖缘慕灰?；通過(guò)土地要素的橫向補償進(jìn)一步解決東西部發(fā)展不均衡的問(wèn)題，也緩解人口凈流入地區的實(shí)際用地緊張。
由此我們可以窺見(jiàn)，雖然單純的地產(chǎn)市場(chǎng)在下降，但地方政府與城投的工作并未曾減輕；土地出讓金與地方財政的高度掛鉤也將逐漸成為過(guò)去式。在制度性改革下，地方債務(wù)問(wèn)題與公共服務(wù)問(wèn)題，將以一種新的方式進(jìn)行改善與解決；地方政府的可用財力與城投的穩定性，自然也會(huì )隨著(zhù)模式的變化而變化。
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