經(jīng)濟機器 作者：李宗光李星宇
來(lái)源：經(jīng)濟機器（ID:EconomicMachine)
近幾年來(lái)，杰克遜·霍爾全球央行年會(huì )成為了全球央行政策的風(fēng)向標，素有政策拐點(diǎn)“晴雨表”之稱(chēng)，對市場(chǎng)有重大影響，資本市場(chǎng)參與者常常通過(guò)觀(guān)察和聆聽(tīng)各央行行長(cháng)在該會(huì )議上的發(fā)言來(lái)判斷全球央行后市的政策走向。
那么，杰克遜·霍爾研討會(huì )的背景和發(fā)展脈絡(luò )是什么？為何全球矚目？本次大會(huì )的主題及焦點(diǎn)是什么？美國貨幣政策未來(lái)走向如何？我們一起來(lái)看看
緣起：保羅·沃爾克的“飛蠅釣”
1978年開(kāi)始，堪薩斯聯(lián)儲在堪薩斯召開(kāi)了一系列經(jīng)濟研討會(huì )，話(huà)題相當廣泛，比如起初四次是關(guān)于農業(yè)問(wèn)題的，因為當時(shí)農業(yè)問(wèn)題很重要。1982年起，話(huà)題開(kāi)始轉向了經(jīng)濟和貨幣政策，并把地點(diǎn)固定在了堪薩斯州的一個(gè)山谷：杰克遜·豪爾，即杰克遜·霍爾經(jīng)濟政策研討會(huì )。這個(gè)會(huì )議是世界上歷史最悠久的中央銀行會(huì )議之一。研討會(huì )匯集了來(lái)自70個(gè)國家的經(jīng)濟學(xué)家、金融市場(chǎng)參與者、學(xué)者、美國政府代表和新聞媒體，總計約120人，討論共同關(guān)心的長(cháng)期政策問(wèn)題（圖表1）。
近幾年來(lái)，杰克遜霍爾全球央行年會(huì )成為了全球央行政策的風(fēng)向標，素有政策拐點(diǎn)“晴雨表”之稱(chēng)，對市場(chǎng)有重大影響，資本市場(chǎng)參與者常常通過(guò)觀(guān)察和聆聽(tīng)各央行行長(cháng)在該會(huì )議上的發(fā)言，來(lái)判斷全球央行接下來(lái)的政策走向和大類(lèi)資產(chǎn)價(jià)格走勢。
很多人不知道的是，杰克遜霍爾央行年會(huì )的起源，與保羅.沃爾克的興趣——釣魚(yú)，有著(zhù)千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系。過(guò)去，堪薩斯城聯(lián)儲舉辦的學(xué)術(shù)會(huì )議在堪薩斯城的各地舉行，并沒(méi)有定在杰克遜霍爾。1982年，堪薩斯聯(lián)儲打算舉辦第一次貨幣政策研討會(huì )。為增加研討會(huì )的知名度，堪薩斯城聯(lián)儲準備邀請時(shí)任美聯(lián)儲主席的保羅.沃爾克參加。眾所周知，沃爾克喜歡飛蠅釣。為了投其所好，在挑選會(huì )議地點(diǎn)的時(shí)候，堪薩斯聯(lián)儲特意挑選在8月份適合釣魚(yú)的景點(diǎn)，最終確定在北部的杰克遜霍爾舉辦，而保羅沃爾克也如約參加。
之后的會(huì )議成了最頂級的經(jīng)濟學(xué)界大佬探討貨幣政策潮流的盛會(huì )，比如詹姆斯·托賓（1995年諾貝爾獲獎?wù)撸?、約翰·泰勒（泰勒規則創(chuàng )始人）、威廉姆·波利都曾經(jīng)在早期到過(guò)這里。傳統上，重要的央行行長(cháng)聚集在這里討論貨幣政策的新發(fā)展。
Jackson Hole：為何與眾不同？
研討會(huì )之所以受到全球金融市場(chǎng)參與者的密切關(guān)注，是因為一些最重大的貨幣政策創(chuàng )新起初在這個(gè)會(huì )議上進(jìn)行討論，后來(lái)引領(lǐng)了時(shí)代潮流。1990年代開(kāi)始，市場(chǎng)開(kāi)始關(guān)注央行高級官員們在會(huì )議上的講話(huà)?；顒?dòng)期間，任何參與者的任何意外評論都可能影響全球金融市場(chǎng)。
1996年會(huì )議強調了“價(jià)格穩定性”，1999年會(huì )議強調貨幣政策與資產(chǎn)價(jià)格關(guān)系。
2005年，Raghuram Rajan（時(shí)任芝加哥大學(xué)教授、前印度儲備銀行行長(cháng)）警告金融體系多年來(lái)吸收的風(fēng)險。演講中著(zhù)重強調了全球信用風(fēng)險的增加，提及信用違約掉期從2001 年約占私營(yíng)部門(mén)銀行信貸的5%擴大到2004年的30%以上，并且增長(cháng)速度加快。三年后，美國次貸危機爆發(fā)為全球金融危機。
2012年，Michael Woodford（哥倫比亞大學(xué)宏觀(guān)經(jīng)濟學(xué)家和貨幣理論家）在演講中表示，美聯(lián)儲將主要利率保持在接近零的水平直到某個(gè)時(shí)間的立場(chǎng)將反映出對經(jīng)濟復蘇速度的悲觀(guān)情緒。那年晚些時(shí)候，美聯(lián)儲宣布將利率維持在接近零的水平，直到失業(yè)率降至 6.50% 且通脹率沒(méi)有攀升至2.50% 以上。
2014 年——Mario Draghi（歐洲央行行長(cháng)）暗示，歐洲央行離走上量化寬松之路越來(lái)越近了。在活動(dòng)期間，馬里奧德拉吉表示，歐洲央行可以使用“所有可用的工具”捍衛歐元。他的宣布是在歐洲央行在歐元區引入負存款利率兩個(gè)月后發(fā)布的，金融市場(chǎng)在他在杰克遜霍爾的演講中上漲。
2020年，美聯(lián)儲主席鮑威爾在會(huì )上宣布調整美聯(lián)儲貨幣政策框架，從當前2%的通脹目標，修改為平均2%的通脹目標，并強調保持2%的長(cháng)期通脹目標不變。高壓經(jīng)濟學(xué)開(kāi)始，MMT被更多地被討論，美國寬松手段進(jìn)入新時(shí)代。
本次大會(huì )的主題以及議程
根據堪薩斯城聯(lián)儲公布的信息，2021年的杰克遜霍爾經(jīng)濟政策研討會(huì )的主題是“不平衡經(jīng)濟中的宏觀(guān)經(jīng)濟政策”。鮑威爾曾經(jīng)在8月初闡述過(guò)何為“不平衡”：他主要指向勞動(dòng)力市場(chǎng)，即8月初公布的超預期的非農新增以及下行緩慢的初請失業(yè)金人數之間的不契合。
根據議程，杰克遜霍爾經(jīng)濟政策研討會(huì )包括上午和下午兩個(gè)時(shí)段，其中上午時(shí)段從九點(diǎn)開(kāi)始到十二點(diǎn)結束，而下午時(shí)段從一點(diǎn)開(kāi)始到四點(diǎn)結束。具體來(lái)看，九點(diǎn)到九點(diǎn)半，會(huì )議舉辦方負責人堪薩斯聯(lián)儲主席George將致歡迎辭，隨后美聯(lián)儲主席Powell將通過(guò)堪薩斯城聯(lián)儲的YouTube頻道向公眾直播，全市場(chǎng)都在關(guān)注鮑威爾即將做出的聲明，尤其是他是否將做出Taper的表述。九點(diǎn)半之后則開(kāi)始了學(xué)術(shù)討論，上下午學(xué)術(shù)討論的議程比較一致，都是兩個(gè)單人專(zhuān)題演講加一個(gè)三人小組討論。
上午時(shí)段的學(xué)術(shù)討論，按照時(shí)間順序依次是
芝加哥大學(xué)教授Veronica Guerrieri題名為“貨幣政策與不平衡沖擊”的演講；
加州大學(xué)-伯克利分校教授Pierre-Olivier Gourinchas的題名為“財政政策與不平衡沖擊”以及
普林斯頓大學(xué)教授A(yíng)lan Blinder等參與的題名為“財政和貨幣政策的相互作用”的小組討論。從十二點(diǎn)到一點(diǎn)是休會(huì )時(shí)間，以供參會(huì )者午餐及小憩。
下午時(shí)段的學(xué)術(shù)討論，按照時(shí)間順序依次是
德克薩斯大學(xué)奧斯汀分校教授A(yíng)y?egül ?ahin的題名為“Covid沖擊和不平衡的勞動(dòng)力市場(chǎng)”；
芝加哥大學(xué)教授A(yíng)mir Sufi題名為“低利率和不平衡的經(jīng)濟”以及
普林斯頓大學(xué)教授Markus Brunnermeier等參與的題名為“不平衡經(jīng)濟中的貨幣政策”的小組討論。會(huì )議在下午四點(diǎn)結束。
從會(huì )議學(xué)術(shù)討論的議題來(lái)看，討論確實(shí)是圍繞“不平衡”這一話(huà)題展開(kāi)，分別討論了貨幣政策、財政政策的不平衡沖擊以及二者的相互作用，隨后又討論了經(jīng)濟、勞動(dòng)力市場(chǎng)的不平衡，最后探討在不平衡的經(jīng)濟中的貨幣政策。
從相關(guān)度看，下午三點(diǎn)開(kāi)始的題為“不平衡經(jīng)濟中的貨幣政策”的小組討論是與主題最為相關(guān)的，或許可以看到學(xué)界對美聯(lián)儲貨幣政策的建議。而下午一點(diǎn)的題為“Covid沖擊和不平衡的勞動(dòng)力市場(chǎng)”則與之前鮑維爾對“不平衡”的表述最為一致，也可以看到美國學(xué)界對就業(yè)市場(chǎng)的不平衡是怎樣一個(gè)視角?？偠灾?，杰克遜霍爾經(jīng)濟政策研討會(huì )對于我們了解和把握美國宏觀(guān)經(jīng)濟政策的出發(fā)點(diǎn)與脈絡(luò )有著(zhù)巨大的幫助，而且主題緊扣當前熱點(diǎn)，是宏觀(guān)經(jīng)濟領(lǐng)域的一場(chǎng)學(xué)術(shù)盛宴。
預計美國貨幣政策將怎么走？
從最近舉行的美聯(lián)儲會(huì )議紀要來(lái)看，今年可能會(huì )開(kāi)始逐步減少每月資產(chǎn)購買(mǎi)。因此，所有人的目光都將集中在美聯(lián)儲主席杰羅姆·鮑威爾在杰克遜霍爾會(huì )議上發(fā)表的聲明，為未來(lái)幾年的貨幣和經(jīng)濟政策發(fā)出任何信號。此外，美國財長(cháng)耶倫也參加會(huì )議，這在歷史上是不多見(jiàn)的，是否意味著(zhù)“財政-貨幣一體化”及MMT會(huì )有大招出現？財政負責人和央行負責人會(huì )不會(huì )同時(shí)講話(huà)，給出解決不平衡經(jīng)濟的組合方案？
綜合當前的基本數據及Powell之前發(fā)言，Powell在大會(huì )上釋放明確的Taper信號概率仍然不大。
一是因為當前因供應鏈短缺導致持續沖高的通脹數據即將磨頂回落，美聯(lián)儲在應對通脹方面受到批評的壓力將減弱，美聯(lián)儲一直強調通脹是供應鏈擾動(dòng)造成的，不具有可持續性；
二是鮑維爾個(gè)人或吸取了2013年Taper時(shí)的教訓，對于退出QE變得更加謹慎，而從其之前的表述來(lái)看，他認為美國經(jīng)濟復蘇仍然是“不平衡”的，可能意味著(zhù)其不會(huì )因就業(yè)數據好于2013年同期就明確宣布Taper；
三是因為三季度的美國經(jīng)濟受德?tīng)査儺惒《緵_擊面臨著(zhù)下調經(jīng)濟預期的風(fēng)險，美聯(lián)儲在該時(shí)點(diǎn)明確宣布Taper，可能并非較好的時(shí)機。
因此，我們認為，美聯(lián)儲在杰克遜霍爾經(jīng)濟政策研討會(huì )上對縮減購債的表述可能并不會(huì )有特別明顯的調整。當然市場(chǎng)上不時(shí)有鷹派釋放明確緊縮信號，我們還是會(huì )屏息以待明天的發(fā)言，觀(guān)察緊縮的靴子是否會(huì )于近期落地。
注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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