投拓狗日記 作者：陽(yáng)新芽
來(lái)源：投拓狗日記（ID：ziguanshidai）
昨天公眾號后臺有留言：“芽總，能不能講講，收并購中的分套賬合作開(kāi)發(fā)”。
其實(shí)，分套賬合作開(kāi)發(fā)，在當前背景下已經(jīng)成為了投拓必須去關(guān)注的一個(gè)話(huà)題！
無(wú)論對于股權轉讓還是在建工程轉讓?zhuān)话銓τ谀繕斯久聝H有一宗地塊的話(huà)，操作起來(lái)比較清爽。
但是如果目標公司名下資產(chǎn)較為復雜，而我方只對被收購方的部分資產(chǎn)有交易意向時(shí)，為了完全切割法律責任，一般會(huì )通過(guò)資產(chǎn)劃轉、作價(jià)入股、公司分立等方式對目標資產(chǎn)進(jìn)行剝離。
但在某些特殊情況下，例如資產(chǎn)情況過(guò)于復雜、政策要求、剝離成本超出收購時(shí)的承受范圍、剝離時(shí)間不可控等，不剝離也是一個(gè)選擇。
在綠皮書(shū)中，我們講到一個(gè)萬(wàn)科41億并購案：
01
分套賬合作開(kāi)發(fā)主要模式
根據新芽經(jīng)驗，市場(chǎng)上目前常見(jiàn)的房地產(chǎn)分賬套合作開(kāi)發(fā)模式包括：
①對【同一地塊】上的【不同物業(yè)】進(jìn)行合作開(kāi)發(fā)；
②對【不同地塊】中的【某一地塊】進(jìn)行合作開(kāi)發(fā)；
③對【各個(gè)地塊】【分別】單獨開(kāi)發(fā)。
本次我們只講投拓實(shí)操中最常見(jiàn)到模式③，即是我方通過(guò)收購對方部分股權，但雙方約定該部分股權對應目標地塊100%的開(kāi)發(fā)收益權，開(kāi)發(fā)過(guò)程中，采用分帳套的方式獨立核算、分別管理。而非目標地塊則仍由項目公司原股東繼續開(kāi)發(fā)。
02
分套賬合作開(kāi)發(fā)注意事項
分賬套合作開(kāi)發(fā)項目的核心風(fēng)險則主要在于：項目公司內部的切割可能會(huì )因為文本約定模糊、各地實(shí)踐落地不同等而出現糾紛；以及項目公司內部的界面劃分僅對內有約束力，而無(wú)法對外部第三方產(chǎn)生效力導致協(xié)議履行中發(fā)生糾紛。
因此，在分賬套合作開(kāi)發(fā)項目中，一定需逐條考慮下圖問(wèn)題，并制定風(fēng)控方案?。c(diǎn)擊查看大圖）：
03
報表拆分與股權定價(jià)
#我司某河北收購項目：
該項目公司含新老項目。表現為老項目已基本開(kāi)發(fā)完畢，此時(shí)通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)獲取一宗住宅用地開(kāi)發(fā)權，計容建面8萬(wàn)㎡，車(chē)位約800個(gè)；具體狀況如下：
1）我司欲收購該宗住宅地塊項目，但轉讓方不同意將老項目從項目公司中剝離，與收購方協(xié)商，單獨在原項目公司另設一賬套，承諾兩個(gè)項目單獨進(jìn)行稅務(wù)清算。
2）經(jīng)雙方協(xié)商一致，新摘住宅部分以4億的價(jià)格出售，且通過(guò)收購項目公司80%股權完成交易。
問(wèn)題：如何確認該項目公司的股權價(jià)格、債權價(jià)格和現金對價(jià)？
在實(shí)操中拆分資產(chǎn)負債表注意事項：
1）先確定目標資產(chǎn)相關(guān)的賬面成本和負債，資產(chǎn)和負債的差額部分為新項目的所有者權益，然后根據總的資產(chǎn)負債情況將其拆分為目標資產(chǎn)的資產(chǎn)負債表及非目標資產(chǎn)的資產(chǎn)負債表。
2）非目標資產(chǎn)的所有者權益部分不僅僅要在拆分時(shí)點(diǎn)大于0，更要考慮在標的資產(chǎn)完成開(kāi)發(fā)，收購方退出時(shí)，非標的資產(chǎn)權益部分仍然要大于0，否則就會(huì )出現標的資產(chǎn)部分替非標的資產(chǎn)背債的情況，如果合作方有其他足值資產(chǎn)替非標的資產(chǎn)權益做擔保，也可接受。
3）拆分以后的資產(chǎn)負債表，非目標資產(chǎn)部分的資產(chǎn)，負債以及各項權益均歸屬于原合作方，與收購方無(wú)關(guān)。
合作方提供的目標公司資產(chǎn)負債表如下：
交易模型如下：
案例推進(jìn)過(guò)程：即資產(chǎn)負債表調整過(guò)程，對基準日資產(chǎn)負債表調整原則如下：
1）增加基準日至股權交割日的管理費用，財務(wù)費用(財務(wù)費用考慮設定一個(gè)確定的截止日)；
2）增加其他可能的工程成本并計應付賬款；
3）對全部銷(xiāo)售物業(yè)進(jìn)行收入和成本的結轉；
4）對增值稅、企業(yè)所得稅及土增稅進(jìn)行清繳并進(jìn)行預提，計應交稅金。
整后得到模擬交割日的報表：
根據調整后的資產(chǎn)負債表計算交易對價(jià)：
根據上述調整后的實(shí)際財務(wù)報表數據，計算相應的股權對價(jià)、債權對價(jià)與現金對價(jià)。
1）核心資產(chǎn)價(jià)格：250000萬(wàn)元；
2）收購總資產(chǎn)價(jià)格：251045萬(wàn)元；
3）股權價(jià)格：總資產(chǎn) – 總負債 = 251045 – 158781 = 92264萬(wàn)元；
4）股權溢價(jià)：股權價(jià)格 – 所有者權益 = 92264 –45657 = 46607 萬(wàn)元；
5）債權價(jià)格：42009萬(wàn)元；
6）現金對價(jià)（交易價(jià)款）：股權價(jià)格 + 債權價(jià)格 = 92264 + 42009 = 134273萬(wàn)元。
注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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