并購行者 作者：歐陽(yáng)柳生
來(lái)源：并購行者（ID：bing-gou-xing-zhe）
資本從誕生那一刻起，實(shí)現增殖就成為其最重要的使命，在資本增殖的初期，內生發(fā)展是其最主要的增殖方式，而外在表現形式為資本的自由競爭，隨著(zhù)生產(chǎn)力的發(fā)展，自由競爭環(huán)境下的資本增殖率從整體上不斷呈下降趨勢，當資本及資本所處的環(huán)境的逐漸成熟時(shí)，資本趨向集中的趨勢越來(lái)越明顯，資本必然選擇以集中的方式獲得在壟斷競爭中的定價(jià)權，進(jìn)而提高資本增殖率和增殖規模，此時(shí)，資本增殖的主要方式就是并購。從生產(chǎn)力發(fā)展的視角來(lái)看，中國的資本已然開(kāi)始從“自由競爭”進(jìn)入到“壟斷競爭”。
參與到并購市場(chǎng)的人與組織，需要認清我們所面對的形勢，總結出這樣的形勢所規定的任務(wù)，并且，根據自身的能力圈，制定出恰當的戰略戰術(shù)，這樣才能未雨綢繆，順應大勢，以“無(wú)為”（不瞎折騰）的策略實(shí)現“無(wú)不為”（在自身能力圈內無(wú)所不為）的目的。這是我們做事時(shí)所要遵循的“無(wú)為”與“無(wú)不為”的辯證法。
1、中國并購市場(chǎng)的形勢分析？
要了解中國并購市場(chǎng)未來(lái)的形勢，我們就要分析中國并購市場(chǎng)的歷史、現狀，及其特點(diǎn)，并且據此做出對其形勢的判斷。
1）中國并購市場(chǎng)的歷史
國內的幾次小的并購浪潮：
一、1984-1989年，中國的第一次并購浪潮。
本次并購浪潮始于20世紀80年代初。隨著(zhù)經(jīng)濟體制改革的不斷進(jìn)行，作為產(chǎn)權交易的并購活動(dòng)得以出現，并逐漸演變?yōu)橹袊髽I(yè)并購的第一次浪潮。全國共有6966家企業(yè)被兼并，轉移資產(chǎn)82.25億元，減少虧損企業(yè)4095家，減少虧損金額5.22億元。
二、1992-1998年第二次并購浪潮
第二次并購浪潮是在1992年小平同志南巡講話(huà)后，在中央確定了社會(huì )主義市場(chǎng)經(jīng)濟體制改革目標的情況下，在激勵機制和約束機制的雙重壓力下活躍起來(lái)的。困境國企私有化運動(dòng)席卷中國，民營(yíng)企業(yè)對國企發(fā)起大規模兼并重組浪潮。
三、2002-2008第三次并購浪潮
我國第三次并購浪潮以2002年中國加入世貿組織（WTO）為起點(diǎn)，是在國有經(jīng)濟結構實(shí)施戰略性調整及鼓勵并購政策出臺的時(shí)代背景下產(chǎn)生的。2003年上半年，我國并購交易量達490筆，同比增長(cháng)100%；涉及交易金額362.2億元人民幣，同比增長(cháng)190%，并購交易的活躍程度要遠遠高于上年同期水平?2005年內地上市公司發(fā)生的并購案已超過(guò)500宗，并購金額也達到600多億元。
四、2013-2016 第四次并購浪潮
這次浪潮發(fā)生于國家“一帶一路”、國企改革、多層次資本市場(chǎng)等改革大背景下，尤其在2012年11月國內IPO暫停后，我國的并購市場(chǎng)開(kāi)始呈現出火爆的局面，大量的并購事件不斷涌現。這一輪的并購重組浪潮是國有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)共同參與的一次全民狂歡，規模和影響都遠超越前三次并購浪潮。并且，2014-2015年的牛市，推動(dòng)大量A股上市公司開(kāi)展并購。2014年A股上市公司公告的交易案例數量超過(guò)4450起 ，披露交易規模1.56萬(wàn)億元，涉及上市公司超過(guò)1783家，較2013年同期 (5023億元、1189起)分別增長(cháng)274%和210%。上市公司并購重組在2015年更為活躍。根據統計，當年上市公司并購重組交易2669單，交易總金額約為2.2萬(wàn)億元、同比增長(cháng)52%。
五、2018-2021 第五次并購浪潮
這一輪并購浪潮是由國資主導的， 主要是收拾上一輪并購浪潮的爛攤子。由于在上一輪并購浪潮中A股上市公司習慣于通過(guò)并購方式增厚收入和利潤，進(jìn)而推高股票的市值，但是，這種缺乏堅實(shí)底層商業(yè)邏輯的并購最終導致絕大部分的上市公司市值都被打回到并購之前，更為嚴重的是很多上市公司由此背上巨額的商譽(yù)，當經(jīng)濟環(huán)境疊加資本市場(chǎng)環(huán)境同時(shí)發(fā)生負面變化的時(shí)候，巨額的商譽(yù)減值對上市公司產(chǎn)生巨大的影響，甚至，不少實(shí)控人因此喪失了對上市公司的控制權，恰逢國資從“管企業(yè)”到“管資本”的重大轉型期，催生了最近幾年的國資大量收購A股上市公司控制權的并購交易，正是因為國資的強大資金實(shí)力，2020年中國的并購活動(dòng)交易金額增長(cháng)了30%，達到7,338億美元，是自2016年以來(lái)的最高水平。除了收購A股上市公司之外，國資也進(jìn)行各種形式的投資并購，以深圳國資委為例，2600億收購榮耀，660億收購萬(wàn)科，250億投資恒大、148億入局蘇寧。。。其總資產(chǎn)高達4.1萬(wàn)億。而合肥國資、珠海國資也表現亮眼。
從以上幾次的并購浪潮來(lái)看，推動(dòng)并購的形成小浪潮的根本原因主要是由于經(jīng)濟體制改革的原因、股市漲跌的原因，資本市場(chǎng)改革和成熟的原因，并非主要由于生產(chǎn)力高度發(fā)達，企業(yè)因此能夠通過(guò)并購輸出先進(jìn)的管理、人才、技術(shù)等生產(chǎn)要素，進(jìn)而尋求資本的增殖的原因所推動(dòng)的。這幾次并購浪潮還有一些特點(diǎn)就是，收購方缺少駕馭和整合被收購標的的抓手，更難以對被收購標的進(jìn)行整合，導致并購的效果不理想。有些上市公司甚至僅僅因為做市值而進(jìn)行并購，而中介機構也因為持有牌照這個(gè)黃金拐杖而皆以通道業(yè)務(wù)為主，幾乎喪失了操盤(pán)產(chǎn)業(yè)并購的能力。但是，隨著(zhù)形勢的變化，所有并購市場(chǎng)的參與者都需要調整自己，提早做出應對，順應大勢。
從西方國家的并購歷史來(lái)看，資本高度發(fā)達的區域的并購市場(chǎng)存在著(zhù)這樣一些特點(diǎn)，1、反壟斷法成熟，并且被廣泛的應用，除了罰款之外，直至強行分拆壟斷企業(yè)。2、并購基金活躍，并購基金就像是資本市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)企業(yè)的貿易商，貿易商不關(guān)注企業(yè)的使用價(jià)值（產(chǎn)業(yè)并購方才真正關(guān)注標的的使用價(jià)值），而只關(guān)注企業(yè)的價(jià)值，所以，貿易商賺的主要就是差價(jià)（價(jià)格圍繞價(jià)值的波動(dòng)），有了并購基金這個(gè)貿易商，能夠很大程度上活躍并購市場(chǎng)，將企業(yè)賣(mài)給真正關(guān)注企業(yè)使用價(jià)值的產(chǎn)業(yè)方。3、并購交易中普遍沒(méi)有業(yè)績(jì)對賭，一方面是這些企業(yè)已經(jīng)成熟到能夠輸出管理，一方面是所有權和經(jīng)營(yíng)權大面積分離，大大方便企業(yè)的并購交易的落地。一方面是有大量具有職業(yè)精神的職業(yè)經(jīng)理人存在，為并購整合提供堅實(shí)的人力資本。
中國的并購市場(chǎng)也依然需要遵循資本運行的規律，中國并購市場(chǎng)將來(lái)要走的路也會(huì )在資本運行規律的支配下展開(kāi)，當然，中國有中國的國情，中國是以公有制為主體，多種所有制經(jīng)濟共同發(fā)展的經(jīng)濟制度，這是決定未來(lái)中國并購市場(chǎng)形勢的主要因素。
2）中國并購市場(chǎng)的現狀及特點(diǎn)
要分析中國并購市場(chǎng)的形勢，除了了解中國并購市場(chǎng)的歷史之外，我們還有必要了解中國并購市場(chǎng)的現狀是什么？特點(diǎn)是什么？唯此，我們才能把資本運行的規律與中國的特點(diǎn)相結合，做出符合中國并購市場(chǎng)實(shí)際的判斷與決策。
一、 反壟斷法真正開(kāi)始發(fā)威了，資本從自由競爭走向壟斷競爭
2021年4月10日國家市場(chǎng)監督管理總局做出了對阿里巴巴罰款182.28億的處罰，緊接著(zhù)4月15日又做出了對揚子江藥業(yè)集團罰款7.64億的處罰決定，爾后又對美團進(jìn)行立案調查。。。有點(diǎn)像是家長(cháng)提醒已經(jīng)成年并處于青春躁動(dòng)期的大學(xué)生要把主要精力放在學(xué)業(yè)上，不要亂找女朋友一樣，和孩子一樣，企業(yè)也已經(jīng)成熟了，資本也已經(jīng)成熟了，有能力通過(guò)大規模的并購來(lái)實(shí)現自我的增殖了，放眼看看阿里、騰訊、字節跳動(dòng)，幾乎市場(chǎng)上沒(méi)有他們不想買(mǎi)的，不敢買(mǎi)的，就像一只八爪魚(yú)，哪都要插上一腿?？v觀(guān)全球的并購浪潮，當政府開(kāi)始使用反壟斷法對資本集中的公司進(jìn)行處罰的時(shí)候，此時(shí)，表明資本正從自由競爭走向壟斷競爭，而真正的、大規模的、持久的并購浪潮已然開(kāi)始成勢，這是不可阻擋的歷史規律。正如馬克思所說(shuō)：“一個(gè)社會(huì )即使探索到了本身運動(dòng)的規律，它還是既不能跳過(guò)也不能用法令取消自然的發(fā)展階段，但是，它能縮短和減輕分娩的痛苦?！?所以，反壟斷法能夠從一定程度上遏制資本的無(wú)序擴張，卻無(wú)法阻止資本集中（并購）的大趨勢。這是決定并購大潮的底層鐵律。
二、 A股上市公司的實(shí)控人駕馭上市公司的綜合能力亟待提高。
企業(yè)上市之后，企業(yè)就變成了實(shí)體公司和金融平臺的混合體，這一轉變要求A股上市公司實(shí)控人具備實(shí)業(yè)運營(yíng)和資本運作的雙重能力，也就是，實(shí)控人要變成雌雄同體的人才能真正利用金融平臺的優(yōu)勢在資本市場(chǎng)上把上市公司實(shí)業(yè)運營(yíng)好。但是，上市之前企業(yè)的老板多半是技術(shù)、銷(xiāo)售出身，缺乏資本運作的所必要的經(jīng)驗和知識結構來(lái)適應這個(gè)變化。另外，大部分的上市公司的實(shí)控人上市之后幾乎是一夜暴富，能夠繼續堅持艱苦奮斗的心態(tài)上的調整上也是巨大的挑戰，加之，實(shí)控人周?chē)鷩@著(zhù)一批人，各種信息夾雜著(zhù)各種贊譽(yù)、褒獎、私貨紛至沓來(lái)，實(shí)控人是否有分辨各種信息的能力，能否繼續保持謙虛謹慎的心態(tài)，又是一個(gè)巨大的挑戰。說(shuō)實(shí)話(huà)真不易，能把企業(yè)做上市的人都是人中龍鳳，但是，在這樣的大環(huán)境下，能夠不忘創(chuàng )業(yè)時(shí)的初心和使命的少之又少，而這是保持企業(yè)基業(yè)長(cháng)青，不斷適應外界環(huán)境變化的根本中的根本。當然，這也我專(zhuān)業(yè)的中介服務(wù)機構創(chuàng )造了服務(wù)的需求。
三、 中介機構做并購基本是以通道業(yè)務(wù)為主。
中介機構由于有牌照這個(gè)金拐杖，習慣了賺容易賺的、確定性高的、更經(jīng)濟的錢(qián)，加之，市場(chǎng)上的并購交易的排名是以通道業(yè)務(wù)為必要條件，這兩方面導致中介機構基本上只是專(zhuān)注于利用牌照做通道業(yè)務(wù)，喪失了交易撮合能力的培養的機會(huì )，更缺乏深耕產(chǎn)業(yè)的意愿，因為這些都是需要長(cháng)期的時(shí)間和資源的投入的，相比，IPO來(lái)說(shuō)，并購本身特點(diǎn)所決定的博弈要遠大于IPO，并購交易的撮合既難又不經(jīng)濟，這些原因都導致中介機構做并購都是通道業(yè)務(wù)為主。這是中介機構普遍存在的現象，所以，這絕非某一個(gè)中介機構的問(wèn)題，也不是中介機構中單個(gè)人的問(wèn)題，是由中國并購市場(chǎng)的大環(huán)境決定的，中介機構只是適應這個(gè)大環(huán)境，選擇一條適合自己的路而已。但是，現在形勢在慢慢起變化了，并購雙方的需求在發(fā)生變化，這對中介機構也提出了新的要求，需要中介機構改變以純通道業(yè)務(wù)為主的商業(yè)模式。
四、 企業(yè)的所有權的經(jīng)營(yíng)權還沒(méi)有出現大面積分離，缺少大量具備職業(yè)精神的職業(yè)經(jīng)理人
目前上市公司都屬于一代創(chuàng )業(yè)，或者二代接班，真正由職業(yè)經(jīng)理人來(lái)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)比例還很低，這給中國企業(yè)的并購交易造成了巨大的困難，尤其是并購整合，由于并購交易是控制權轉讓的投資，在并購過(guò)程中標的公司的老板不僅通過(guò)股權控制公司而且是主要的經(jīng)營(yíng)者，當股權通過(guò)并購交易轉移到并購方時(shí)，標的方老板的角色要從剩余價(jià)值的主要分享者轉變成剩余價(jià)值的主要創(chuàng )造者，這樣的轉變產(chǎn)生了內在的不可調和的矛盾，雖然有各種業(yè)績(jì)承諾和對賭條款的約束，但是，大部分情況下，這樣的情況對于并購方來(lái)說(shuō)都是飲鴆止渴的方式，但是又不得不為之的事情。
最近拼多多的黃崢，字節跳動(dòng)的張一鳴都辭去CEO，轉向幕后，這在一定程度反映出新一代的企業(yè)家對于企業(yè)的控制欲望遠沒(méi)有前面幾代企業(yè)家那么強烈，這兩家具有很強市場(chǎng)影響力的創(chuàng )始人的主動(dòng)將所有權和經(jīng)營(yíng)權進(jìn)行分離，一方面說(shuō)明這一代的企業(yè)家的思想要更為開(kāi)放，對于自己所創(chuàng )立的企業(yè)不像上兩代企業(yè)家那么抱著(zhù)不放，另外一方面他們對于其他企業(yè)家也會(huì )起到一個(gè)示范作用。相信會(huì )有越來(lái)越多的企業(yè)家主動(dòng)選擇放棄經(jīng)營(yíng)權，這為大量培養高層次的職業(yè)經(jīng)理人團隊提供了良好的土壤與環(huán)境。
五、 國資從“管企業(yè)”向“管資本”轉型，
“國資早期的資產(chǎn)大部分的都是企業(yè)，在這個(gè)階段管資產(chǎn)就是管企業(yè)，隨著(zhù)經(jīng)濟的發(fā)展，國資的資產(chǎn)的類(lèi)型越來(lái)越多，從全資到控股到參股，多種方式參與到企業(yè)運營(yíng)中，國有企業(yè)與國有資產(chǎn)不完全重疊，在內容、對象、方式等方面都有了區別，國資已經(jīng)進(jìn)入了資產(chǎn)資本化、股權多元化的發(fā)展階段。黨的十八大以來(lái)，中央明確要求國企及國資平臺全方位地、深層次地、根本性地從“管企業(yè)”向“管資本”轉型，提高國有資本的配置效率，做強做優(yōu)做大國有資本，培育具有全球競爭力的世界一流企業(yè)?！肮芷髽I(yè)”更多強調直接管理國有企業(yè)，聚焦微觀(guān)經(jīng)濟主體，更加關(guān)注單個(gè)國有企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)；“管資本”更加尊重企業(yè)市場(chǎng)主體地位和企業(yè)法人財產(chǎn)權，著(zhù)眼國有資本的價(jià)值貢獻，更加關(guān)注國有資本的整體收益和控制力?！备鞯氐膰匈Y本正摩拳擦掌投入到資本運作的大潮之中。不論是總資產(chǎn)超過(guò)4.1萬(wàn)億的深圳國資，還是號稱(chēng)最牛風(fēng)投的合肥國資，都在國內產(chǎn)生了非常好的標桿示范效應。如果說(shuō)“管企業(yè)”是更注重企業(yè)的內生發(fā)展，那么“管資本”則必然導向外延并購，另外，從投資并購的實(shí)踐來(lái)看，很多國資從并購的籌劃、并購交易的執行、并購整合的介入都超過(guò)不少民營(yíng)資本，相比之下，國資反而更愿意請專(zhuān)業(yè)的中介機構向他們提供投資并購的服務(wù)。所以，不論從中國的國情來(lái)看（公有制為主體，多種經(jīng)濟所有制為補充），還是從國資所處的發(fā)展階段來(lái)看，國資現在是并且始終都將是中國并購重組的絕對的主力軍，要在中國做好并購，務(wù)必要重視這一重要特點(diǎn)，并且，順應國資從“管企業(yè)”到“管資本”的大勢，洞悉并且抓住其中的大機會(huì )。
六、 中國經(jīng)濟從“粗放式”的發(fā)展模式向全面“高質(zhì)量”發(fā)展模式轉變
在十四個(gè)五年規劃和2035年遠景目標綱要中“高質(zhì)量”發(fā)展被提及了46次之多，不論是對核心技術(shù)的突破，還是全面數字化，不論是“綠色經(jīng)濟”還是“碳中和”都體現了高質(zhì)量發(fā)展的思路。習近平總書(shū)記更是指出“高質(zhì)量發(fā)展不只是一個(gè)經(jīng)濟要求，而是對經(jīng)濟社會(huì )發(fā)展方方面面的總要求”。隨著(zhù)我國社會(huì )主要矛盾轉化為人民日益增長(cháng)的美好生活需要和不平衡不充分的發(fā)展之間的矛盾，過(guò)去那種低水平的、粗放式的發(fā)展，在各行各業(yè)都難以為繼了。資源配置效率低的資產(chǎn)要么被擠出到欠發(fā)展地區，要么被資源配置效率高的資產(chǎn)所并購，而此時(shí)的并購必將以提高資本的增殖率為根本目的，能夠發(fā)揮協(xié)同效應，能夠輸出管理的并購將成為主流。進(jìn)入到高質(zhì)量發(fā)展階段后，資本配置的要求將導向真正意義上的產(chǎn)業(yè)并購，企業(yè)通過(guò)外延式的發(fā)展，以并購的方式做大做優(yōu)做強。這是區別于粗放式發(fā)展階段，彼時(shí)，大部分的A股上市公司缺乏并購的經(jīng)驗，缺乏在并購中輸出管理的能力，甚至有少數上市公司單純以做高市值為目標而做并購。在“高質(zhì)量”發(fā)展階段，這些現象將逐漸減少，取而代之的是高質(zhì)量的產(chǎn)業(yè)并購，會(huì )出現以產(chǎn)業(yè)并購為主要模式而發(fā)展壯大的實(shí)業(yè)企業(yè)。
七、 全面注冊制
2019年6月13號，科創(chuàng )板開(kāi)板，標志著(zhù)注冊制正式在中國A股市場(chǎng)落地，2020年8月24日，創(chuàng )業(yè)板注冊制首批企業(yè)掛牌上市。宣告資本市場(chǎng)正式進(jìn)入全面改革的“深水區”。試點(diǎn)注冊制之后，對企業(yè)利用資本市場(chǎng)來(lái)發(fā)展壯大有很大的鼓舞作用。越來(lái)越的企業(yè)有選擇上市的沖動(dòng)，注冊制之后，企業(yè)上市的速度更快了，上市難度也相對減小。當然，“反者道之動(dòng)”，在這個(gè)過(guò)程中也產(chǎn)生了很多新的情況，比如一二級市場(chǎng)的估值差減小，企業(yè)上市后跌破發(fā)行價(jià)成為常態(tài)，上市經(jīng)過(guò)一段時(shí)間后不少上市公司的股票成為僵尸股（仙股），前段時(shí)間有一個(gè)報道稱(chēng)超過(guò)50%的科創(chuàng )板上市公司日均交易量低于5000萬(wàn)，有的上市公司日均交易量只有300多萬(wàn)，一些企業(yè)家發(fā)現上市融到錢(qián)之后并不能實(shí)質(zhì)性幫到企業(yè)的發(fā)展，一些投資人發(fā)現企業(yè)上市之后并不能賺到預期的投資收益，此時(shí)，不論是企業(yè)家還是投資人對于企業(yè)上市都將會(huì )有一種相對理性的考量，是自己選擇上市，還是選擇一個(gè)合適的有產(chǎn)業(yè)協(xié)同的并購方？一方面全面注冊制將打破企業(yè)的IPO信仰，理性選擇并購或者IPO；一方面注冊制之后大量上市的企業(yè)既成為并購的買(mǎi)方，又稱(chēng)為并購的賣(mài)方，為并購交易提供了物質(zhì)資料。
八、 中國擁有最全的制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈，但是缺少核心技術(shù)、關(guān)鍵零部件、高端材料等
中國改革開(kāi)放四十多年以來(lái)，已經(jīng)建立了全球最全的制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈，這將為中國登上世界主要科學(xué)中心和創(chuàng )新高地打下堅實(shí)的基礎，但是，我國基礎科學(xué)研究短板依然突出，企業(yè)對基礎研究重視不夠，重大原創(chuàng )性成果缺乏，底層基礎技術(shù)、基礎工藝能力不足，工業(yè)母機、高端芯片、基礎軟硬件、開(kāi)發(fā)平臺、基本算法、基礎元器件、基礎材料等瓶頸仍然突出，關(guān)鍵核心技術(shù)受制于人的局面沒(méi)有得到根本性改變。高端技術(shù)的發(fā)展主要是以?xún)壬l(fā)展為主，但是，不論是基礎研究還是關(guān)鍵技術(shù)的突破都是需要大量資金、大量人力的投入，小的創(chuàng )業(yè)企業(yè)既要生存又要發(fā)展還要研發(fā)高端技術(shù)，這幾乎成了一個(gè)不能完成的任務(wù)，這為產(chǎn)業(yè)的投資并購創(chuàng )造了很多機會(huì )。一些優(yōu)先發(fā)展起來(lái)的企業(yè)將用資本的力量進(jìn)行行業(yè)的整合，幫助具有核心技術(shù)的企業(yè)步入到發(fā)展的快車(chē)道。這將是未來(lái)并購市場(chǎng)的一個(gè)特點(diǎn)。
九、 A股上市公司還缺乏在并購中輸出生產(chǎn)力的能力
大部分的上市公司還比較年輕，還未形成自己的完善的管理體系，上市公司既要面對市場(chǎng)的競爭，還需要應對資本市場(chǎng)投資機構的各種挑戰，常常在壓力之下，在沒(méi)有做好準備的情況下倉促做并購，此時(shí)，上市公司還不具備輸出成熟的管理體系駕馭并整合標的的能力，這更加大了并購的風(fēng)險，增加了并購的失敗率。而資本的本性卻使得上市公司天然具有比非上市公司更強的發(fā)起并購的沖動(dòng)和條件，在這樣的條件下做并購對上市公司，對中介機構都提出了更高的要求，需要上市公司逐步形成自身的管理體系和人才梯隊，并且在整合過(guò)程中進(jìn)行輸出。而中介機構的投行并購部也應該參與其中，解決問(wèn)題，增強粘性，建立長(cháng)期合作。
十、 缺少大量的、優(yōu)質(zhì)的、便宜的標的，并購基金缺乏存在的經(jīng)濟基礎
如前所述，一個(gè)地區、一個(gè)國家的并購是否活躍一個(gè)關(guān)鍵要素就是看這個(gè)區域是否有足夠多的并購基金的存在，并購基金作為企業(yè)買(mǎi)賣(mài)的中間商起到了活躍并購市場(chǎng)的作用，當然，并購基金也是資本屬性最強的，存在的幾乎唯一的理由就是使得資本增殖，如果市場(chǎng)上缺少大量的、優(yōu)質(zhì)的、便宜的標的，并購基金就缺乏套利的空間，并購基金不活躍也就成為自然的事情了，中國的并購市場(chǎng)正是因為缺乏并購基金生存的土壤，不少以并購為目的而成立的并購基金并未做并購，而是參與一些定增、戰投、分拆。
但是，中國整體環(huán)境如此，但并不否定在某些局部，某些細分行業(yè)，某些巨無(wú)霸企業(yè)。。。存在設立并購基金對市場(chǎng)進(jìn)行整合的機會(huì )，但是，這是建立在對某個(gè)細分領(lǐng)域有深刻的判斷和很深的產(chǎn)業(yè)資源背景的前提下，能夠有價(jià)值發(fā)現的能力，還需要有并購之后進(jìn)行賦能與整合的能力，這對于并購基金來(lái)說(shuō)提出了很高的要求，既需要有資金的募集能力，還需要有產(chǎn)業(yè)運作的能力。
十一、 A收A越來(lái)越普遍
上市公司之間的并購越來(lái)越普遍，尤其是經(jīng)歷了2014-2016年的那一輪牛市的并購之后，很多上市公司被過(guò)去并購的所拖累，此時(shí)，國資大量介入，通過(guò)紓困或者直接收購的方式并購A股上市公司的控制權，同時(shí)，也有如復星、高瓴這樣的公司與機構收購上市公司的控制權。隨著(zhù)A股市場(chǎng)兩極分化越來(lái)越嚴重，天花板低、缺乏成長(cháng)性的上市公司的估值顯著(zhù)低于龍頭企業(yè)，而一些本身質(zhì)地不錯的上市公司由于實(shí)控人或者管理層經(jīng)營(yíng)不善，也成為被收購的標的。
2、并購市場(chǎng)的參與者的任務(wù)是什么？
1）、上市公司
充分理解和運用上市公司實(shí)業(yè)與金融平臺的雙重屬性和優(yōu)勢，通過(guò)內生和外延兩種方式在做大做強主業(yè)的基礎上，圍繞主業(yè)尋找市場(chǎng)空間更大、資本增殖率更高的產(chǎn)業(yè)進(jìn)行投資并購，保持企業(yè)的持續成長(cháng)性。
2）、中介機構
充分依托券商牌照、產(chǎn)業(yè)研究能力、投行承做能力，同時(shí)，擺脫做并購過(guò)程中純粹依靠牌照展業(yè)的通道業(yè)務(wù)思路，順應高質(zhì)量發(fā)展的大勢，以打造細分行業(yè)投行并購“產(chǎn)業(yè)名片”為突破口，形成綜合性的投行并購的品牌。順應國資在并購大潮中的主導地位的趨勢，并抓住其中的大機會(huì )。
3）、并購基金
深度與產(chǎn)業(yè)方、產(chǎn)業(yè)資源進(jìn)行結合，根據行業(yè)所處的周期，找準細分領(lǐng)域買(mǎi)方和賣(mài)方亟需進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合的領(lǐng)域，以產(chǎn)業(yè)整合為初心，而非財務(wù)投資為軸心，打造某個(gè)細分領(lǐng)域的并購基金。并購基金控制的標的既可選擇并購退出，也可以選擇IPO之后再退出，如果做長(cháng)線(xiàn)考慮的話(huà)，還可進(jìn)一步圍繞已經(jīng)上市的公司進(jìn)行產(chǎn)業(yè)投資并購。歸根結底，中國目前的并購基金絕非純財務(wù)投資的并購基金，而必須是圍繞產(chǎn)業(yè)而生發(fā)出來(lái)的產(chǎn)業(yè)并購基金。當然，隨著(zhù)并購基金行業(yè)的發(fā)展，并購基金將會(huì )從細分領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)并購基金，回歸其本性，成為更多財務(wù)屬性并購基金。
3、參與者應該采用怎樣的戰略戰術(shù)？
1）、上市公司做并購的戰略戰術(shù)
一、實(shí)控人及核心團隊應以上市為契機，進(jìn)行二次創(chuàng )業(yè)
企業(yè)上市之后，實(shí)控人的所持股份的估值迅速得以放大，此時(shí)，企業(yè)的實(shí)控人從主觀(guān)上很容易松懈、盲目自大，如何保持謙虛謹慎，長(cháng)期堅持艱苦奮斗，這是企業(yè)上市之后所面臨的最大挑戰，也是絕大部分上市公司出問(wèn)題的根源所在，當然，這也體現在企業(yè)在做并購中所遇到的問(wèn)題上。毛主席說(shuō)得好，我們只有始終保持“批評和自我批評”，始終牢記“謙虛使人進(jìn)步，驕傲使人退步”，長(cháng)期堅持艱苦奮斗，以IPO作為發(fā)展壯大上市公司的契機進(jìn)行二次創(chuàng )業(yè)，這是上市公司發(fā)展的不二法門(mén)，是上市公司發(fā)展的根本“大道”，本文雖然談的是并購，但只是上市公司發(fā)展的“術(shù)”，沒(méi)有艱苦奮斗這個(gè)“道”，只會(huì )越走離正道越遠，越“資本運作”越“被資本所運作”。
二、實(shí)控人及核心團隊應該盡快學(xué)習并掌握必備的資本運作的知識結構和資本運作的思路
如前所述，上市公司上市之后就變成了企業(yè)實(shí)體和金融平臺的混合體，與上市之前相比，企業(yè)上市之后具有明顯的金融的屬性特點(diǎn)，運營(yíng)一個(gè)上市公司與非上市公司具有較大的差異，實(shí)控人需要盡快完善自己的知識結構以適應這種新的變化，實(shí)控人除了要依靠團隊之外，對于如何用好上市公司金融平臺屬性的優(yōu)勢來(lái)發(fā)展上市公司要有成熟理性的通盤(pán)考慮和戰略籌劃。以?xún)壬鷰?dòng)外延，做到內生發(fā)展和外延并購并舉，一方面著(zhù)力提升管理能力，修煉內功，一方面發(fā)揮上市公司金融平臺的優(yōu)勢。
三、“無(wú)為而無(wú)不為”，
因為“無(wú)為”所以能夠堅定地圍繞主業(yè)，順著(zhù)戰略主航道挖掘并把握大的發(fā)展機會(huì )，也正因為“無(wú)為”，企業(yè)才有能力做到“無(wú)不為”。
企業(yè)上市的時(shí)候多半是在某個(gè)領(lǐng)域做得不錯，有一定的競爭力，甚至是某個(gè)細分領(lǐng)域的龍頭，但是，由于行業(yè)天花板的問(wèn)題，發(fā)展到一定階段之后就后勁乏力，如果疊加來(lái)自資本市場(chǎng)的影響，為了避免成為仙股，上市公司常常在雙重壓力之下倉促地做并購，這反而導致上市公司通過(guò)并購加速衰落。
所以，企業(yè)在上市之初，股價(jià)漲勢喜人的時(shí)候，就應該做通盤(pán)的考慮，明白上市公司要實(shí)現跨越式的發(fā)展需要把握一兩次戰略性的機會(huì )，既需要專(zhuān)注主業(yè)積蓄力量，又需要圍繞主業(yè)籌劃新的增長(cháng)點(diǎn)，并且，充分利用資本市場(chǎng)穩扎穩打，在這個(gè)過(guò)程中，并購幾乎是必然使用的發(fā)展方式，通過(guò)并購的方式來(lái)抓住時(shí)間窗口，實(shí)現戰略性卡位，這非?？简炆鲜泄緦?shí)控人及團隊的前瞻性眼光。做出這樣的決策最好是來(lái)自于廣泛的調查研究和反復的沙盤(pán)推演，當然，最終的成效也來(lái)自于實(shí)控人和核心團隊堅定的決心和毅力。
四、實(shí)控人掛帥組建投資并購團隊，打響收購第一槍。
上市公司做并購首先要組建以實(shí)控人為第一責任人的投資并購團隊，從并購伊始就以職業(yè)、專(zhuān)業(yè)的態(tài)度來(lái)對待并購這件事，以企業(yè)深思熟慮的、前瞻性的業(yè)務(wù)戰略為牽引，以能力圈為半徑，做好充分的準備和預案，打響并購的第一槍?zhuān)粦饎t已，戰則必勝。尤其是首戰必捷。這將影響上市公司未來(lái)在并購這條路上的基本走向，所以尤為重要。
只有在正確的業(yè)務(wù)戰略和并購戰略的牽引之下我們才不至于犯方向性錯誤，我們才能選擇大致對的細分領(lǐng)域和大致對的并購標的，我們常常說(shuō)，并購如同選擇結婚伴侶一樣，在選擇標的的那一刻開(kāi)始，就基本決定了你將來(lái)并購的效果，這句話(huà)至少說(shuō)對了一大半，另外一小半取決于并購整合。
五、做好整合
如立訊精密的王來(lái)春女士所說(shuō)：并購，沒(méi)有絕對正確的戰略，只不過(guò)是并購之后，如何努力奮斗，使最終成為正確的選擇。這句話(huà)包含了幾層意思，首先說(shuō)明了并購整合的對于一個(gè)并購來(lái)說(shuō)極為重要，有好的并購戰略，甚至并購到了好的并購標的都不能確保并購最終的成功，不少并購就是因為整合做得不到位導致了失敗。其二，我們并購的標的常常是不完美的，需要我們堅定的決心、完善的整合體系、艱苦的奮斗才能最終確保實(shí)現并購的初心和使命。其三，做并購整合必須開(kāi)始于并購戰略之初，能夠形成系統化、可輸出的整合體系，在選擇標的時(shí)，在并購談判時(shí)就為并購整合做鋪墊。這對實(shí)控人和團隊都提出了很高的要求。
在并購的節奏上，上市公司應該并購一個(gè)標的、整合一個(gè)標的、見(jiàn)效一個(gè)標的、成長(cháng)一個(gè)標的。并且，通過(guò)并購逐漸形成公司內部相互協(xié)同的產(chǎn)業(yè)集群。
2）、中介機構
對于大部分的投行并購部門(mén)來(lái)說(shuō)，現在可以說(shuō)是黎明前最黑暗的時(shí)候，由于國內生產(chǎn)力發(fā)展階段的問(wèn)題，國內從來(lái)沒(méi)有形成過(guò)真正意義上的、持續的、高質(zhì)量的并購浪潮，最近兩年開(kāi)始實(shí)行的注冊制更是給慘淡的并購市場(chǎng)雪上加霜，稍微好一點(diǎn)的標的都奔著(zhù)IPO的信仰而去。但是，冬天來(lái)了，春天還會(huì )遠嗎？
中國已經(jīng)全面進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展的階段，這對資源配置的投資屬性更為強調，這將從根本上減少并購交易的投機屬性。注冊制雖然姍姍來(lái)遲，全面注冊制更是需要假以時(shí)日，但是，我們從注冊制的實(shí)行可以看出一二級市場(chǎng)的估值差已經(jīng)越來(lái)越小了，而二級市場(chǎng)的分化也越來(lái)越明顯了，很多公司上市不久就跌破發(fā)行價(jià)了，很多企業(yè)上市之后的交易量不活躍，甚至只有日均三四百萬(wàn)，企業(yè)在選擇IPO，還是選擇被并購這件事情上會(huì )逐漸理性起來(lái)（當然，現在還是堅定的信仰著(zhù)IPO）。在中國，國資在投資并購中的雄起更是成為并購大潮的主要推動(dòng)力之一，國資從“管企業(yè)”到“管資本”的大趨勢已經(jīng)非常明顯了，珠海國資、深圳國資、合肥國資。。。都成為投資并購的主力軍，而且規模巨大。二級市場(chǎng)對于套利型的并購越來(lái)越不認可了，有些并購一公告股價(jià)就跌。由于券商投行習慣于賺牌照通道的錢(qián)，做項目也以能否計入到通道業(yè)務(wù)排名為標準，與此同時(shí)，并購撮合這件事本身難度很高，成交的不確定性也很大，對撮合方既要有很高的談判技巧，又要有很多的產(chǎn)業(yè)專(zhuān)識的沉淀，還需要有交易結構設計的能力，但是對比IPO的收費，并購交易的收費對投行來(lái)說(shuō)并不經(jīng)濟，這就更加促使中介機構在做并購過(guò)程中純粹的通道業(yè)務(wù)思維，并購雙方交易基本談好之后，券商來(lái)做交易的材料并購完成向監管機構的申報，多年下來(lái)，這進(jìn)一步弱化了投行并購部做并購的能力和意愿。
但是，辯證法告訴我們，事物發(fā)展的過(guò)程中總是在產(chǎn)生否定自己的力量，雖然并購市場(chǎng)目前處在非常低迷的時(shí)候，雖然并購在大部分的中介機構的業(yè)務(wù)里都屬于邊緣業(yè)務(wù)，但是，根據前面我們分析的中國目前并購市場(chǎng)的趨勢和特點(diǎn)，中國并購市場(chǎng)真正意義上的、大規模的、持久的、高質(zhì)量的并購大潮正緩緩向我們走來(lái)，為此，中介機構，尤其是券商投行并購部應該而且必須提早做好準備，迎接這大江大河的并購大時(shí)代！
一、轉變思路，提早布局
首先轉變思路，我們的思路決定了我們的出路，作為中介機構首先要轉變思路，第一個(gè)要轉變的思路是純粹通道業(yè)務(wù)思路，我們可以運用牌照的優(yōu)勢做事，但是我們不能只做純粹依靠牌照的并購業(yè)務(wù)。第二個(gè)要轉變的思路是投行并購部只做并購無(wú)法養活自己的思路，這個(gè)思路會(huì )進(jìn)一步使得并購部的資源無(wú)法集中，更談不上集中優(yōu)勢兵力重點(diǎn)突破。第三個(gè)要轉變的思路是，我們要轉財務(wù)思維為產(chǎn)業(yè)思維，變純粹執行交易為通過(guò)專(zhuān)業(yè)投資并購服務(wù)為企業(yè)創(chuàng )造內在價(jià)值，只有這樣才能從“做項目”轉變?yōu)椤白隹蛻?hù)”，增強客戶(hù)的粘性，真正陪伴客戶(hù)成長(cháng)。
其次要提早布局，“凡事預則立不預則廢”，而且，要在大家都不注意、不看好、不愿意投入的時(shí)候進(jìn)行準備和布局，這樣才能形成先發(fā)的競爭優(yōu)勢。投行并購部的布局要跳出投行看并購，要從中介機構的全局來(lái)看并購業(yè)務(wù)對一個(gè)券商的影響和幫助，只有在這個(gè)維度上，公司才有動(dòng)力對并購業(yè)務(wù)進(jìn)行戰略性的投資，并且，以一個(gè)相對較長(cháng)的視角去看待并購業(yè)務(wù)的發(fā)展，給予并購業(yè)務(wù)資源上的支持和時(shí)間上的包容。這里的布局包括資源上的投入、產(chǎn)業(yè)研究的投入、組織架構及機制的設立等等（這里就不一一展開(kāi)）。
二、順應大勢，善于借勢
順應中國進(jìn)入到高質(zhì)量發(fā)展的大趨勢。中國已經(jīng)堅定地朝著(zhù)高質(zhì)量發(fā)展的階段轉型，而且此處的高質(zhì)量體現在方方面面，從經(jīng)濟發(fā)展的高質(zhì)量，到資本運作的高質(zhì)量，要求企業(yè)從之前的“粗放式”的投資并購向“高質(zhì)量”的投資并購轉變，而最明顯的特點(diǎn)就是，從套利型的財務(wù)投資并購轉向增強內在價(jià)值的投資并購。這要求中介機構從單純的利用牌照做項目執行轉變?yōu)槟軌蚺c資本方共同進(jìn)行投資并購戰略的籌劃，共同判斷交易及標的的商業(yè)價(jià)值，要求中介機構真正地、深度地扎根于產(chǎn)業(yè)，從表面的分析研究進(jìn)入到能夠成為行業(yè)資深專(zhuān)家的研究深度，尤其對于投行的并購部的從業(yè)人員來(lái)說(shuō)更應如此，此時(shí)，投行的項目執行能力不僅從客戶(hù)的視角來(lái)看是從屬地位，而且，也要在投行內部來(lái)說(shuō)轉變?yōu)閺膶俚匚?，每個(gè)投行并購部都應該培養出幾個(gè)能夠與細分行業(yè)的產(chǎn)業(yè)大佬對等溝通的領(lǐng)軍人物，同時(shí)，也作為投行的“名片”，以此來(lái)開(kāi)拓并購市場(chǎng)的業(yè)務(wù)。
順應國資從“管企業(yè)”到“管資本”的大趨勢。這個(gè)趨勢在發(fā)達的資本主義國家是沒(méi)有的，這是由中國的國情所決定的，中國是一個(gè)以公有制經(jīng)濟為主體，多種所有制經(jīng)濟共同發(fā)展的經(jīng)濟制度。國資占主導是中國區別于西方國家非常主要的一個(gè)特點(diǎn)。不論從資本的體量資源的優(yōu)勢來(lái)看，國資都是資本市場(chǎng)絕對的主力軍。尤其是國資從“管企業(yè)”向“管資本”的轉型中，國資在資本市場(chǎng)上更是長(cháng)袖善舞，其專(zhuān)業(yè)化程度比起很多的市場(chǎng)化的民營(yíng)企業(yè)都要高。作為中介機構的并購業(yè)務(wù)的發(fā)展必然需要順應這個(gè)大趨勢。一方面中介機構利用自身的優(yōu)勢與特定的國資平臺進(jìn)行合作，這方面的合作取決于中介機構的天然稟賦，常常拼的不是專(zhuān)業(yè)能力，而是資源優(yōu)勢。一方面中介機構參與國資投資并購的業(yè)務(wù)時(shí)，可以從被并購方入手，這需要中介機構轉變觀(guān)念（不能唯通道業(yè)務(wù)馬首是瞻），需要有產(chǎn)業(yè)資源和行業(yè)專(zhuān)識，同時(shí)，需要轉變自身知識結構和能力結構，不論是賣(mài)方還是買(mǎi)方財務(wù)顧問(wèn)，抓住投資并購的本質(zhì)。一方面國資的運作也在向政企分離、政資分離的趨勢在轉變，市場(chǎng)運作程度會(huì )越來(lái)越高，此時(shí)中小中介機構如果在特定產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域進(jìn)行提早布局，擁有產(chǎn)業(yè)的優(yōu)勢，也同樣可以用專(zhuān)業(yè)去獲得屬于自己的一杯羹，尤其是在并購領(lǐng)域。
順應從“財務(wù)并購”到“產(chǎn)業(yè)并購”的大趨勢（在順應高質(zhì)量發(fā)展的趨勢部分有提到，這里著(zhù)重說(shuō)明），上市公司在并購方面的需求越來(lái)越從執行交易的財務(wù)并購的需求，逐漸轉變成真正提升內在價(jià)值的產(chǎn)業(yè)并購的需求。我們常常聽(tīng)到上市公司說(shuō)希望并購什么細分領(lǐng)域的什么并購標的，這背后隱藏著(zhù)上市公司產(chǎn)業(yè)并購的邏輯，基本上是上市公司說(shuō)啥中介結構就找啥，更有甚者是，不少中介機構還是抱持著(zhù)：“我們怎么可能比上市公司還了解自己的需求的呢？”這就是一個(gè)悖論，我們雖然是外部中介機構，但是，如果我們要滿(mǎn)足上市公司的對產(chǎn)業(yè)并購的需求的話(huà)，我們就需要做到比上市公司還了解上市公司，所謂“當局者迷，旁觀(guān)者清”，這在很多企業(yè)身上也是普遍現象，千萬(wàn)不要認為上市公司是金主爸爸就唯唯諾諾，亦步亦趨，坦率講，這樣反而做不好并購業(yè)務(wù)，反而得不到上市公司的尊重。要協(xié)助上市公司做好產(chǎn)業(yè)并購，投行并購部必須具備深度產(chǎn)業(yè)研究的能力，同時(shí)還應該具備特定產(chǎn)業(yè)的資源與沉淀，能夠與上市公司的實(shí)控人在產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)域進(jìn)行對等談話(huà)，在某些特定產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的洞見(jiàn)的深度和廣度甚至應該超越上市公司的實(shí)控人與核心團隊，并且熟悉和掌握上市公司所在產(chǎn)業(yè)鏈的資源，這樣才能與上市公司一起做并購戰略上的籌劃，而不會(huì )淪為幫助上市公司盲目找標的中介機構，也不會(huì )僅僅是項目執行的工具而已。這樣能夠形成投行并購部相對穩定的業(yè)務(wù)收入來(lái)源。
三、并購五步工作法
并購五步工作法的主要內容是：風(fēng)控掌舵、研究驅動(dòng)、撮合助力、交易推進(jìn)、整合增值，這是中介機構從通道型和財務(wù)型并購轉向幫助上市公司做創(chuàng )造內在價(jià)值的產(chǎn)業(yè)并購的必然選擇。
風(fēng)控掌舵：投行目前做并購更多考慮的是合規風(fēng)險，最低限度也是最高限度是不要因為項目出現各種財務(wù)、法律等問(wèn)題而被監管問(wèn)責，至于后續并購交易能否創(chuàng )造價(jià)值并不需要中介機構考慮太多，交易雙方似乎把中介機構的定位也是做材料、走通道、來(lái)申報的角色，這樣即便做過(guò)并購交易之后，和買(mǎi)賣(mài)雙方的合作缺乏粘性?，F在中介機構要以合規風(fēng)險為底線(xiàn)，進(jìn)一步評估交易的風(fēng)險、商業(yè)價(jià)值創(chuàng )造的風(fēng)險，如果中介機構什么時(shí)候能夠因為一個(gè)交易無(wú)法創(chuàng )造商業(yè)價(jià)值而給出否定的建議，這就是中介機構真正成熟的時(shí)候，一方面說(shuō)明中介機構不缺項目，一方面中介機構更看重與客戶(hù)長(cháng)久的合作關(guān)系，而采用能夠為包括中介機構在內的各方創(chuàng )造更長(cháng)遠的價(jià)值的方式展開(kāi)合作。
研究驅動(dòng)：如果說(shuō)要規避合規的風(fēng)險，具備豐富的財務(wù)和法律實(shí)務(wù)經(jīng)驗基本上可以做到，并購的本質(zhì)是控制權轉讓的投資，要規避商業(yè)上的風(fēng)險就需要真正意義上的產(chǎn)業(yè)研究，投行并購部的研究水準要以買(mǎi)方研究的水準作為衡量標準，研究結果要能判斷一個(gè)標的是否值得投資或者并購。除此之外，整個(gè)并購交易都應該是以研究貫穿始終，除了產(chǎn)業(yè)研究之外，其實(shí)不論是對撮合談判、交易方案、并購整合。。。等等方面，都是需要做深度研究的。
撮合助力：常常聽(tīng)到投行并購領(lǐng)域的大佬們說(shuō)，從業(yè)十幾年真正撮合成功的也就一兩個(gè)項目，大部分的項目的都是雙方談好，投行并購部介入開(kāi)始做材料。放在之前這樣的投行并購部的商業(yè)模式或許可行，但是，現在撮合能力將作為投行并購部一項極為重要的綜合能力作為要求了。撮合的能力體現了對并購雙方需求的深刻理解，體現了對并購交易商業(yè)價(jià)值的精準判斷，體現了平衡雙方利益和訴求的手腕和素養，體現了最終解決分歧時(shí)創(chuàng )新方案的設計能力，還體現了在交易過(guò)程中對產(chǎn)業(yè)、金融等資源的調動(dòng)能力。。。所以，在國外成熟的大投行里具備這樣撮合能力的人多半是具備金融和產(chǎn)業(yè)背景，所謂的雌雄一體的資深人士。這是投行并購朋友們需要著(zhù)力培養的主要能力。
交易推進(jìn)：常規的交易方案的設計能力每個(gè)投行并購部都差不多，但是，能力的差異在于處于復雜商業(yè)環(huán)境和監管環(huán)境下能夠創(chuàng )新性地設計出交易方案，平衡交易雙方的利益，又順應監管的要求。這需要大量的項目的經(jīng)驗和團隊持續的總結與沉淀。交易方案的設計能力是投行并購部極為重要的能力和基本功，尤其需要對當下的監管的意圖，深刻領(lǐng)會(huì )其真實(shí)含義，才能在設計交易方案的時(shí)候抓住監管的實(shí)質(zhì)，同時(shí)滿(mǎn)足并購雙方的需求。
整合增值：整合是并購交易極為重要的一個(gè)環(huán)節。完美無(wú)缺的并購交易在現實(shí)中幾乎是不存在的，在交易中投行并購部要能夠在整合環(huán)節給出恰當的建議，并且，能夠陪伴并購方逐漸從自身的企業(yè)管理經(jīng)營(yíng)中形成自己的可以輸出的管理體系、流程、文化、價(jià)值觀(guān)。全球最成熟的并購整合的體系要數美國的丹納赫公司的DBS系統，對于每一個(gè)并購交易，丹納赫都會(huì )輸出DBS系統對被并購公司進(jìn)行整合。這在國內還比較少見(jiàn)，優(yōu)秀如立訊精密的并購整合做得就非常成功。在過(guò)去中介機構在這一塊是幾乎從來(lái)不碰的，隨著(zhù)產(chǎn)業(yè)并購的越來(lái)越多，并購雙方對中介機構提供并購整合的服務(wù)的訴求也會(huì )越來(lái)越多，而且，這對并購的效果有很大的影響，所以，中介機構需要重視起來(lái)，并且有所投入。
3）、并購基金
并購基金作為并購交易的貿易商，其活躍度是一個(gè)地區并購是否活躍的風(fēng)向標。從目前的來(lái)看，并購基金的活躍度還非常低，本質(zhì)原因是對于并購基金來(lái)說(shuō)缺乏套利的空間。一方面缺少大量的、優(yōu)質(zhì)的、便宜的標的可供出售。一方面所有權和經(jīng)營(yíng)權沒(méi)有大面積分離，缺少大量具有較高職業(yè)精神的職業(yè)經(jīng)理人團隊。這兩方面都是由于生產(chǎn)力發(fā)展水平?jīng)Q定的。雖然，從全局來(lái)看并購基金不活躍，但是，在一些細分的行業(yè)里面卻存在行業(yè)整合與套利的機會(huì )（對并購基金來(lái)說(shuō)，不管是財務(wù)投資多一些，還是產(chǎn)業(yè)投資多一些，我都更愿意稱(chēng)這些并購基金為套利基金，這是本質(zhì)，因為他們是發(fā)現價(jià)值、交易價(jià)值，而非創(chuàng )造價(jià)值的。）那么如何來(lái)運作呢？ 首先，其一是圍繞某個(gè)細分產(chǎn)業(yè)的深度打法，做到與產(chǎn)業(yè)進(jìn)行深度融合，這對并購基金要求比較多，既需要自己的募集能力，還需要行業(yè)與項目的判斷能力，還需要產(chǎn)業(yè)資源的配置與整合能力，最后最好加上一點(diǎn)賦能的能力，所以，國內幾乎沒(méi)有同時(shí)具備這四個(gè)方面能力的管理人，但是，最有可能跑出來(lái)的并購基金可以是那種一直專(zhuān)注于某一個(gè)細分行業(yè)的PE/VC機構，因為在某個(gè)細分行業(yè)長(cháng)時(shí)間的沉淀，使得這樣的基金具備以上說(shuō)的四個(gè)方面能力的雛形，但是，這樣的PE/VC做并購基金一樣需要非常慎重，因為并購是控制權轉讓的投資，先前的PE/VC主要具備投資的能力，也就是發(fā)現價(jià)值的能力，現在，多出了控制權轉讓這個(gè)關(guān)鍵新特點(diǎn)，對PE/VC的GP們的能力提出了非常高的新的的要求，最好是PE/VC的GP們能夠與并購領(lǐng)域資深的人士、產(chǎn)業(yè)方一起來(lái)做，當然，這有要考驗這個(gè)GP的格局和見(jiàn)識了，從以前相對單一的（當然不簡(jiǎn)單）投資活動(dòng)轉變成與各方合作，甚至博弈，要讓一個(gè)并購交易最終全身而退，難度可想而知。
其二、優(yōu)先選擇純貿易型的并購交易的盈利模式，也就是，并購基金只做發(fā)現價(jià)值的工作，利用自身的優(yōu)勢，在標的公司價(jià)值被低估的情況下收購其控制權，在標的公司價(jià)值增值之后出手套利。當然，這已經(jīng)比一般的PE/VC的投資的難度高幾個(gè)段位了，中間控制權的轉讓之后會(huì )生出很多不確定因素。其次選擇對并購標的進(jìn)行賦能，這樣的賦能是基于自身靠譜的能力的基礎之上的，而不是拿到控制權之后的瞎指揮、亂賦能。這要求并購基金里面擁有多年產(chǎn)業(yè)運營(yíng)和管理經(jīng)驗的人，能夠站在更高的維度對被并購標的進(jìn)行降維賦能。再次難度更大的是圍繞被并購標的進(jìn)行產(chǎn)業(yè)和金融的賦能，不光輸出管理，還圍繞被并購標的進(jìn)行產(chǎn)業(yè)并購，形成產(chǎn)業(yè)小集群，以此來(lái)增值被并購標的的價(jià)值，國內幾乎沒(méi)有具備這樣能力的并購基金，但是，這是一個(gè)方向。
總的來(lái)說(shuō), 中國并購市場(chǎng)過(guò)去的并購不論是的規模體量，還是并購的效果都處于真正意義上的并購浪潮的初期，可以預見(jiàn)在未來(lái)兩三年的時(shí)間里，并購交易的活躍度都會(huì )遠落后于IPO，但是，在生產(chǎn)力發(fā)展推動(dòng)中國經(jīng)濟進(jìn)入到高質(zhì)量發(fā)展階段的大勢下、在全面推行注冊制的大背景下、在國資從“管企業(yè)”到“管資本”的轉型趨勢下、在資本從“自由競爭”進(jìn)入到“壟斷競爭”的過(guò)程中。。。這些都不可逆地推動(dòng)著(zhù)真正的意義上的、成氣候的、高質(zhì)量的產(chǎn)業(yè)并購浪潮的誕生。表現形式為出現真正通過(guò)并購發(fā)展起來(lái)的具有世界競爭力的巨無(wú)霸，并購基金作為并購市場(chǎng)的貿易商將極為活躍，必然產(chǎn)生多個(gè)中國的KKR，黑石等機構，中國的國資平臺將以更高水準，更大規模地參與到并購市場(chǎng)中去，幅員遼闊的中國也將出現多個(gè)“淡馬錫”，中介機構將超越牌照而具備操盤(pán)大型產(chǎn)業(yè)并購交易的能力，并且形成以并購交易著(zhù)稱(chēng)的大投行，
對于其中的參與者，在黎明前的黑暗中需要忍受，需要煎熬，需要耐心、更需要大量的投入和提前布局和戰略卡位，并等待那黎明前的第一縷陽(yáng)光。
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