交易主體：上市公司間吸收合并，即上市公司和上市公司分別作為吸收合并的雙方，其中一方作為合并方（存續公司）吸收合并另一上市公司的交易行為。此類(lèi)案例幾乎都是同一實(shí)際控制人下的國有企業(yè)集團內部資產(chǎn)重組，正如本專(zhuān)題案例所示。中國外運股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“中國外運”）和中外運空運發(fā)展股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“外運發(fā)展”）都是招商局集團旗下的物流上市平臺，中國外運成立于2002年11月20日，并于2003年2月13日在香港成功上市，是中國外運長(cháng)航集團有限公司控股的H股公司。外運發(fā)展于1999年10月成立，為國內航空貨運代理行業(yè)的第一家上市公司，上市代碼:600270，是中國外運控股的A股公司。

H股回歸A股的動(dòng)因：H股上市公司（H股，也稱(chēng)國企股，即注冊地在內地、上市地在香港的外資股）如同時(shí)發(fā)行H股和內資股，并控股境內的A股上市公司，基于中資企業(yè)在香港上市的股票價(jià)格要比在內地交易所上市的股票低得多，為了獲得更高的溢價(jià)，以及便利于業(yè)務(wù)發(fā)展和資本市場(chǎng)的有效互動(dòng)，需要回歸A股。中國外運換股吸收合并外運發(fā)展即是如此。

除此之外，解決控股股東的流通權問(wèn)題也是重要的原因。目前在香港上市的H股公司股權分為境外上市外資股（H股）和非境外上市內資股（內資股），內資股比例通常占公司總發(fā)行股本的50%以上。跟H股不同，這部分內資股不能在港股市場(chǎng)自由流通，只能在中國法人或自然人、合格國外機構投資者或戰略投資者之間轉讓。為了解決內資股和H股外資股東利益不一致的問(wèn)題，提升香港股市交易量，香港聯(lián)交所2018年推進(jìn)H股“全流通”試點(diǎn)。

另外，國家戰略層面的推動(dòng)、企業(yè)內部業(yè)務(wù)整合、解決同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易、拓寬融資渠道等也是H股回歸A股的重要原因。

中國外運以“以股換股”的方式吸收合并外運發(fā)展，即中國外運向外運發(fā)展除中國外運以外的所有股東，發(fā)行中國外運A股股票交換其所持有的外運發(fā)展股票；中國外運辦理發(fā)行股票交割過(guò)戶(hù)、工商變更登記手續，外運發(fā)展發(fā)布退市公告，中國外運為本次換股吸收合并發(fā)行的A股股票申請在上交所上市流通；外運發(fā)展辦理注銷(xiāo)登記，中國外運公告換股吸收合并完成，中國外運作為存續公司，將通過(guò)接收方承繼及承接外運發(fā)展的全部資產(chǎn)、負債、人員及其他一切權利與義務(wù)。招商局集團及外運長(cháng)航集團持有的中國外運原內資股轉換為A股并申請在上交所上市流通。

值得注意的的是，中國外運持有的外運發(fā)展股票不參與換股且不行使現金選擇權，該等股票將在本次換股吸收合并后予以注銷(xiāo)。原因在于，中國外運原本就是外運發(fā)展的控股子公司，本次交易對于外運發(fā)展而言屬于《公司法》第一百四二條：“公司不得收購本公司股份，但是，有以下情形之一的除外……（二）與持有本公司股份的其他公司合并”中的情形。

上市公司之間的換股吸收合并，雙方的價(jià)值確定通常采用上市公司的定價(jià)規則來(lái)確定即可，具體細節如下所示。

（1）外運發(fā)展A股換股價(jià)格（被合并方上市公司的換股價(jià)格）

被合并方上市公司的換股價(jià)格=定價(jià)基礎準日前20/60/120個(gè)交易日交易均價(jià)×（1+換股溢價(jià)率）

綜合考慮歷史股價(jià)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)、市值規模、同類(lèi)交易溢價(jià)等因素，經(jīng)公平協(xié)商，外運發(fā)展的換股價(jià)格以審議本次交易的第一次董事會(huì )決議公告前20個(gè)交易日的均價(jià)16.91元/股為基準，給予22%的溢價(jià)率，即外運發(fā)展A股換股價(jià)格為：16.91元/股×（1+22%）=20.63元/股。

（2）中國外運A股發(fā)行價(jià)格和股數（合并方上市公司A股發(fā)行價(jià)格和股數）

發(fā)行價(jià)格=不低于定價(jià)基礎準日前20/60/120個(gè)交易日交易均價(jià)的90%

發(fā)行股數=被合并方價(jià)值（換股價(jià)格×股票數量）/發(fā)行價(jià)格

綜合考慮歷史股價(jià)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)、市值規模、同類(lèi)交易溢價(jià)等因素，經(jīng)公平協(xié)商，中國外運本次A股發(fā)行價(jià)格為5.32元/股。

截至審議本次交易的第一次董事會(huì )決議公告日，外運發(fā)展總股本為905,481,720股，除中國外運持有的外運發(fā)展股份外，參與本次換股的外運發(fā)展股份合計353,600,322股，根據上述換股比例計算，中國外運為本次換股合并發(fā)行的股份數量為：（20.63元/股×353,600,322股）÷5.32元/股=1,371,191,329股。

（3）換股比例

換股比例=被合并方A股換股價(jià)格÷合并方A股法行價(jià)格

中國外運換股吸收合并外運發(fā)展的換股比例為1:3.8778，即外運發(fā)展換股股東所持有的每股外運發(fā)展股票可以換得3.8778股中國外運本次發(fā)行的A股股票。

中國外運42.47%的股份，合計持有中國外運66.31%的股份，為中國外運的實(shí)際控制人。

交易前，外運長(cháng)航直接持有中國外運40.69%股權，通過(guò)全資子公司間接持有中國外運1.77%股權，合計持股比例為42.47%，為中國外運的控股股東。招商局集團直接持有中國外運23.85%的股份，通過(guò)外運長(cháng)航間接持有中國外運42.47%的股份，合計持有中國外運66.31%的股份，為中國外運的實(shí)際控制人。

交易完成后，中國外運在本次吸收合并前的總股本為6，049，16，644 股，中國外運將因本為次換股吸收合并新增1，371，191，329股A股膠票。本次吸收合并前后中國外運權結構變化如下表所示（未考慮現金選擇權的影響）：

按照換股吸收合并方案，外運發(fā)展中小股東可選擇將所持有的外運發(fā)展股份換為中國外運 A股股份，成為中國外運的股東。與外運發(fā)展相比，中國外運是世界領(lǐng)先的綜合物流服務(wù)商之一，擁有更為廣泛的物流資源和物流綜合服務(wù)能力，回歸A股將會(huì )給參與換股的外運發(fā)展中小股東帶來(lái)更優(yōu)且更長(cháng)遠的回報。同時(shí)，本次換股吸收合并方案在確定換股價(jià)格、發(fā)行價(jià)格、現金選擇權安排時(shí)均充分考慮了對外運發(fā)展中小股東利益的保護。

此外，本次換股吸收合并完成后，中國外運將回歸A股市場(chǎng)，有利于中國外運品牌影響力的提升，有利于業(yè)務(wù)發(fā)展和資本市場(chǎng)的有效互動(dòng)，有利于中國外運未來(lái)的長(cháng)遠發(fā)展和全體股東的整體利益。

H股回歸A股方式主要包括在A(yíng)股市場(chǎng)直接IPO、重組（包括換股吸收合并、H股退市后國內借殼上市等）兩種。具體采用何種方式回歸A股，一方面要考慮到我國國內資本市場(chǎng)的政策導向和證券市場(chǎng)的形勢，另一方面也需要根據企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)發(fā)展、回歸的成本等因素確定。如中國建能此次換股吸收合并葛洲壩順利完成，中國能源建設集團將回歸A股，完成整體上市，成為A+H上市公司，葛洲壩將終止上市。此舉也必將進(jìn)一步提高中國能源建設集團資源配置效率和業(yè)務(wù)協(xié)同能力，真正實(shí)現產(chǎn)業(yè)鏈縱向一體化，從而增強其核心競爭力和行業(yè)影響力。小編會(huì )和大家一起持續跟進(jìn)后續進(jìn)展，并在合并完成后第一時(shí)間與大家分享關(guān)于此次換股吸收合并案例的更多最新解析。