明股實(shí)債不能等同于股權讓與擔保。

明股實(shí)債的風(fēng)險來(lái)源于其權利屬性的不確定性，即是債權又是股權，即對內關(guān)系是債權、對外關(guān)系是股權關(guān)系。股權讓與擔保中權屬明確：主權利就是債權，而債權人受讓的股權是為了擔保主債權的從權利。齊精智律師提示在司法實(shí)踐中，明股實(shí)債的風(fēng)險要遠大于股權讓與擔保的風(fēng)險。

本文不惴淺陋，分析如下：

一、明股實(shí)債與股權讓與擔保的區別

1、中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì )于2017年2月13日發(fā)布《證券期貨經(jīng)營(yíng)機構私募資產(chǎn)管理計劃備案管理規范第4號》，其中將“名股實(shí)債”定義為：“指投資回報不與被投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)掛鉤，不是根據企業(yè)的投資收益或虧損進(jìn)行分配，而是向投資者提供保本保收益承諾，根據約定定期向投資者支付固定收益，并在滿(mǎn)足特定條件后由被投資企業(yè)贖回股權或者償還本息的投資方式，常見(jiàn)形式包括回購、第三方收購、對賭、定期分紅等”。

股權讓與擔保是讓與擔保的一種，指的是債務(wù)人或者第三人為擔保債務(wù)的履行，將其股權轉移至債權人名下并完成變更登記，在債務(wù)人不履行到期債務(wù)時(shí)，債權人可就股權折價(jià)后的價(jià)款優(yōu)先受償的一種擔保。

2、取得股權是否支付對價(jià)不同。

明股實(shí)債取得債務(wù)公司的股權，是債權人向債務(wù)公司支付股權增資或者受讓股權而來(lái)，實(shí)際向債務(wù)公司或原股東支付了對價(jià)。

股權讓與擔保中的債權人取得債務(wù)公司的股權，一般不會(huì )支付對價(jià)或者象征性對價(jià)。

3、是否存在主債權與從擔保而不同。

明股實(shí)債中，債權人只有一個(gè)向債務(wù)公司支付對價(jià)取得股權的行為，該行為即是取得了股權又是向債務(wù)公司出借了貸款。即在明股實(shí)債中止存在主債權，而不存在從擔保。

在股權讓與擔保中，債權人向債務(wù)企業(yè)出借款項單獨存在，債權人取得股權是為了擔保主債權的實(shí)現。即在股權讓與擔保中，存在主債權與從擔保。

二、明股實(shí)債對比股權讓與擔保的法律風(fēng)險

1、名股實(shí)債中，約定由公司回購股權的條款存在不被支持的風(fēng)險。股權讓與擔保確定合法有效。

（1）裁判要旨：青海高院認為，有限公司回購股權的前提是不違反公司股東抽逃出資、不侵害外部債權人的權利、不違反資本維持的原則，青海高院雖然認定該交易為名股實(shí)債，但未支持投資方要求公司回購股權、支付投資補償收益的訴訟請求。

案件來(lái)源：青海省國有資產(chǎn)投資管理有限公司與青海伊佳民族服飾有限責任公司合同糾紛案

齊精智律師提示《九民紀要》：投資方請求目標公司回購股權的，人民法院應當依據《公司法》第35條關(guān)于“股東不得抽逃出資”或者第142條關(guān)于股份回購的強制性規定進(jìn)行審查。經(jīng)審查，目標公司未完成減資程序的，人民法院應當駁回其訴訟請求。

（2）《九民紀要》債務(wù)人或者第三人與債權人訂立合同，約定將財產(chǎn)形式上轉讓至債權人名下，債務(wù)人到期清償債務(wù)，債權人將該財產(chǎn)返還給債務(wù)人或第三人，債務(wù)人到期沒(méi)有清償債務(wù)，債權人可以對財產(chǎn)拍賣(mài)、變賣(mài)、折價(jià)償還債權的，人民法院應當認定合同有效。

2、名股實(shí)債中，約定由公司承擔金錢(qián)補償義務(wù)的條款存在不被支持的風(fēng)險 。股權讓與擔保中股權受讓人是債權人而非股東，故有權要求公司承擔返還借款本息的義務(wù)。

（1）《九民紀要》：投資方請求目標公司承擔金錢(qián)補償義務(wù)的，人民法院應當依據《公司法》第35條關(guān)于“股東不得抽逃出資”和第166條關(guān)于利潤分配的強制性規定進(jìn)行審查。經(jīng)審查，目標公司沒(méi)有利潤或者雖有利潤但不足以補償投資方的，人民法院應當駁回或者部分支持其訴訟請求。今后目標公司有利潤時(shí)，投資方還可以依據該事實(shí)另行提起訴訟。

 依據最高法院關(guān)于“對賭第一案”（甘肅世恒有色資源再利用有限公司、香港迪亞有限公司、蘇州工業(yè)園區海富投資有限公司、陸波增資糾紛一案，最高法院〔2012〕民提字第11號）判決結果，如屬被投資企業(yè)所做承諾，因脫離了被投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)，損害了公司利益和公司債權人利益，而無(wú)效。其他主體所做承諾，則應當有效。

（2）最高人民法院審判委員會(huì )劉貴祥2019年7月3日在全國法院民商事審判工作會(huì )議上的講話(huà)第八部分：在股權讓與擔保中，盡管外觀(guān)上的股權過(guò)戶(hù)登記與設定擔保的真實(shí)意思表示不一致，但就當事人之間的內部關(guān)系而言，還是要根據真實(shí)意思來(lái)認定，即認定股權讓與擔保中的權利人享有的是有擔保的債權，而非股權。

3、名股實(shí)債中，約定“不能回購時(shí)投資方實(shí)際取得股權”的條款存在被認定為無(wú)效的可能。股權讓與擔保中，債權人可以就股權的評估拍賣(mài)價(jià)款優(yōu)先受償。

（1）名股實(shí)債下的股權轉讓行為通常會(huì )被認定為讓與擔保，在交易中，基于投資方的優(yōu)勢地位，往往會(huì )約定當承諾回購的義務(wù)人無(wú)法回購時(shí)，投資方實(shí)際取得公司的股權，那么此類(lèi)合同條款效力如何，投資方能否基于約定實(shí)際取得項目公司股權呢？

此類(lèi)條款存在因被認定為“流質(zhì)條款”而無(wú)效的可能性。流質(zhì)條款是指擔保權人與擔保人在擔保合同中約定，擔保權人在債務(wù)清償期滿(mǎn)仍不能履行，擔保物的所有權轉移給擔保權人所有。流質(zhì)條款被我國擔保法明確禁止，在名股實(shí)債中，當回購義務(wù)人（擔保人）無(wú)法回購時(shí)，受讓人（擔保權人）取得目標公司股權（擔保物），符合“流質(zhì)條款”的定義，該條款存在被認定為無(wú)效的可能性。如深圳市淞瑞貿易有限公司、鄭能歡股權轉讓糾紛案中，法院認為“讓與擔保本身并不必然無(wú)效，但其中規定的流質(zhì)條款因違反法律禁止性規定，應認定無(wú)效。本案中，根據該《補充協(xié)議》第八條約定，華瀚公司連續兩次未按還款計劃還款時(shí)，深圳市偉康德典當行有限責任公司有權不歸還涉案股權，該約定本質(zhì)上是約定質(zhì)押物所有權轉移給債權人所有，故原審法院認定該條款違反物權法關(guān)于禁止流質(zhì)的法律規定，并無(wú)不當，本院予以維持?！?/p>

但此類(lèi)條款的無(wú)效，并不影響合同其他部分的效力，如在張秀文與陳林生保證合同糾紛案中，法院認為“流質(zhì)抵押、流質(zhì)質(zhì)押條款違反《中華人民共和國擔保法》第四十條的規定只會(huì )導致該條款本身無(wú)效，并不影響案涉股權讓與擔保合同的效力”。

（2）《九民紀要》債務(wù)人或者第三人與債權人訂立合同，約定將財產(chǎn)形式上轉讓至債權人名下，債務(wù)人到期清償債務(wù)，債權人將該財產(chǎn)返還給債務(wù)人或第三人，債務(wù)人到期沒(méi)有清償債務(wù)，債權人可以對財產(chǎn)拍賣(mài)、變賣(mài)、折價(jià)償還債權的，人民法院應當認定合同有效。合同如果約定債務(wù)人到期沒(méi)有清償債務(wù)，財產(chǎn)歸債權人所有的，人民法院應當認定該部分約定無(wú)效，但不影響合同其他部分的效力。

當事人根據上述合同約定，已經(jīng)完成財產(chǎn)權利變動(dòng)的公示方式轉讓至債權人名下，債務(wù)人到期沒(méi)有清償債務(wù)，債權人請求確認財產(chǎn)歸其所有的，人民法院不予支持，但債權人請求參照法律關(guān)于擔保物權的規定對財產(chǎn)拍賣(mài)、變賣(mài)、折價(jià)優(yōu)先償還其債權的，人民法院依法予以支持。

4、名股實(shí)債在交易對手方破產(chǎn)清算時(shí)，無(wú)法保障其債權屬性。股權讓與擔保所擔保的主債權可以申報為破產(chǎn)債權。

（1）裁判要旨： 1、破產(chǎn)程序中，法院傾向對第三人的信賴(lài)利益進(jìn)行保護。在名實(shí)股東的問(wèn)題上要區分內部關(guān)系和外部關(guān)系，對內部關(guān)系產(chǎn)生的股權權益爭議糾紛，可以當事人之間的約定為依據，或是隱名股東，或是名股實(shí)債；而對外部關(guān)系上不適用內部約定，按照《中華人民共和國公司法》第32條第3款“公司應當將股東的姓名或者名稱(chēng)及其出資額向公司登記機關(guān)登記，登記事項發(fā)生變更的，應當辦理變更登記，未經(jīng)登記或者變更登記的，不得對抗第三人”之規定，第三人不受當事人之間的內部約定約束，而是以當事人之間對外的公示為信賴(lài)依據。

交易結構設置不當，將導致投資性質(zhì)的截然不同。如果新華信托本意是向港城置業(yè)出借款項的，港城置業(yè)從股東會(huì )決議來(lái)看亦是有向新華信托借款意向的，雙方完全可以達成借款合同，并為確保借款的安全性，新華信托可以要求依法辦理股權質(zhì)押、土地使用權抵押、股東提供擔保等法律規定的擔保手續。如原告在凱旋國際項目上不能進(jìn)行信托融資的，則應依照規定停止融資行為。新華信托作為一個(gè)有資質(zhì)的信托投資機構，應對此所產(chǎn)生的法律后果有清晰的認識，故新華信托提出的“名股實(shí)債”、“讓與擔?！钡戎鲝?，與本案事實(shí)并不相符，其要求在破產(chǎn)程序中獲得債權人資格并行使相關(guān)優(yōu)先權利并無(wú)現行法上的依據，故本院對其主張依法不予采納。

案件來(lái)源：湖州市吳興區人民法院，案號：（2016）浙0502民初1671號。

（2）股權讓與擔保中，主債權明確不存在對內對外的區別，故在債務(wù)企業(yè)破產(chǎn)時(shí)，齊精智律師提示股權讓與擔保所擔保的主債權可以被申報為破產(chǎn)債權。

5、未取得貸款業(yè)務(wù)資格的金融機構以明股實(shí)債的方式從事的放貸行為無(wú)效。股權讓與擔保的債權人在沒(méi)有取得金融貸款資質(zhì)前不得以放貸為業(yè)。

（1）明股實(shí)債中，投資人的真實(shí)意思是取得固定收益而非成為真正股東，則往往存在名為股權轉讓?zhuān)ɑ蛟鲑Y擴股）實(shí)為借貸的問(wèn)題，構成虛偽意思表示中的隱藏行為。

此時(shí)存在兩個(gè)行為，名義上的股權轉讓?zhuān)ɑ蛟鲑Y擴股）屬于虛偽意思表示，根據《民法總則》第146條第1款的規定，該行為無(wú)效。至于隱藏的行為，該條第2款規定：“以虛假的意思表示隱藏的民事法律行為的效力，依照有關(guān)法律規定處理?！睋?，應當依照民事法律行為的一般有效要件來(lái)認定其效力，這就涉及借貸合同的效力認定問(wèn)題。根據《關(guān)于審理民間借貸案件適用法律若干問(wèn)題的規定》第11條[4]的規定，企業(yè)間為生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)需要簽訂的借貸合同為合法有效。

 值得一提的是，未取得貸款業(yè)務(wù)資格的金融機構從事的放貸行為是否無(wú)效？金融是典型的特許經(jīng)營(yíng)行業(yè)，對金融機構更要加強資質(zhì)監管。在此情況下，應當根據《合同法司法解釋?zhuān)ㄒ唬返?0條的規定，認定未取得貸款業(yè)務(wù)資格的金融機構從事的放貸行為無(wú)效。

（2）最高人民法院民事判決書(shū)案號：（2017）最高法民終647號裁判要旨：最高人民法院《關(guān)于審理民間借貸案件適用法律若干問(wèn)題的規定》（法釋〔2015〕18號）未對企業(yè)從事經(jīng)常性借貸所簽訂的民間借貸合同效力作出規定。企業(yè)以借款、放貸為業(yè)務(wù)，具有經(jīng)常性、經(jīng)營(yíng)性、對象不特定性等特征。正常企業(yè)間借貸一般是為解決資金困難或生產(chǎn)急需偶然為之，不能以此為業(yè)。因為生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)型企業(yè)，如果以經(jīng)常放貸為主要業(yè)務(wù)，或者以此作為主要收入來(lái)源，則質(zhì)變?yōu)槲唇?jīng)金融監管部門(mén)批準從事專(zhuān)門(mén)放貸業(yè)務(wù)的金融機構，這將嚴重擾亂我國金融市場(chǎng)，擾亂金融秩序，造成金融監管紊亂。因此，如果企業(yè)從事經(jīng)常性放貸，依據《銀行業(yè)監督管理法》《商業(yè)銀行法》等法律法規，未經(jīng)國務(wù)院銀行業(yè)監督管理機構批準，任何單位或者個(gè)人不得設立銀行業(yè)金融機構或者從事銀行業(yè)金融機構業(yè)務(wù)活動(dòng)，否則即視為“非法金融業(yè)務(wù)活動(dòng)”。這種行為損害社會(huì )公共利益，必須對從事經(jīng)常性放貸業(yè)務(wù)從效力上作出否定性評價(jià)。

最高人民法院認定不具備金融經(jīng)營(yíng)資質(zhì)的企業(yè)以放貸為常業(yè)，而被認定借貸合同無(wú)效。

綜上，債權人以明股實(shí)債的方式發(fā)放貸款的風(fēng)險要遠大于股權讓與擔保。

齊精智律師，陜西明樂(lè )事務(wù)所高級合伙人，北大法學(xué)院北大法寶學(xué)堂特約講師，公司股權、借貸擔保、房產(chǎn)土地、合同糾紛專(zhuān)業(yè)律師，微信號qijingzhi009。

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