一段棉線(xiàn)的投資思考 作者：一段棉線(xiàn)
來(lái)源：一段棉線(xiàn)的投資思考（ID：yiduanmianxian）
概要：在經(jīng)濟轉型升級、消費需求快速增長(cháng)的背景下，各類(lèi)創(chuàng )新的消費金融產(chǎn)品層出不窮。消費金融資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，以其底層資產(chǎn)“小額分散”的特性，受到各類(lèi)金融機構的青睞。本文以中國消費金融市場(chǎng)發(fā)展的邏輯為主線(xiàn)，分析了當前消費金融資產(chǎn)證券化的行業(yè)狀況，指出了機構投資者介入的顧慮和應對策略，并提出資產(chǎn)證券化服務(wù)商是促進(jìn)消費金融市場(chǎng)良性發(fā)展的重要力量。
（本文根據2016年5月28日智信資產(chǎn)管理研究院與京東金融在北京聯(lián)合舉辦的“智信資管沙龍23期·消費金融資產(chǎn)及其證券化”主題活動(dòng)的交流紀要整理而成，未經(jīng)本人允許，請勿轉載）
二、消費金融資產(chǎn)證券化行業(yè)發(fā)展狀況
1、行業(yè)梯隊差異明顯
來(lái)源：Wind資訊、中國債券信息網(wǎng)、京東金融
在發(fā)行過(guò)消費金融資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的機構中，第一梯隊的代表是螞蟻金服和京東金融?；趦?yōu)質(zhì)的基礎資產(chǎn)和風(fēng)險把控能力，投資者對互聯(lián)網(wǎng)金融巨頭的認可度不斷提升，發(fā)行票面與同期限中票短融的交易價(jià)利差也逐步降低。如上圖所示，螞蟻小貸發(fā)行ABS產(chǎn)品的發(fā)行利差控制在50—200BP內，京東金融近5期發(fā)行產(chǎn)品的利差也從140BP下降到70BP左右。
第二梯隊呈現出冷熱不均的狀況。各發(fā)行機構交易背景和基礎資產(chǎn)的不穩定，導致利差在140—400BP的較寬區間內波動(dòng)。以股東背景強大的中和農信和資產(chǎn)較為優(yōu)質(zhì)的易鑫租賃發(fā)行的證券化產(chǎn)品為例，發(fā)行利差也達到了140BP。
2、資產(chǎn)端的融資痛點(diǎn)
融資難、融資貴是制約消費金融行業(yè)發(fā)展最重要的問(wèn)題。首先，消費金融公司的資產(chǎn)負債表規模普遍偏小，表內形成的小規模資產(chǎn)包難以滿(mǎn)足投資機構的需求；其次，消費金融公司本身的信用水平非常有限，但資產(chǎn)信用質(zhì)量一時(shí)間又難于得到機構認可，亦難以直接從資本市場(chǎng)或金融機構獲得債務(wù)類(lèi)融資；最后，消費金融公司若通過(guò)P2P網(wǎng)貸平臺融資，存在資金成本高、政策風(fēng)險大、資金來(lái)源不穩定等問(wèn)題。
3.資金端投資的困惑和痛點(diǎn)
在消費金融投資領(lǐng)域，雖然理論上資產(chǎn)的高收益可以覆蓋風(fēng)險，但由于入池資產(chǎn)質(zhì)量?jì)?yōu)劣難辨，資產(chǎn)方提供的數據可靠性存疑，交易對手的資產(chǎn)管理能力和經(jīng)營(yíng)存續風(fēng)險未知，以及風(fēng)險出現后缺乏有效的應對措施，都使得傳統機構對消費金融資產(chǎn)“想說(shuō)愛(ài)你不容易”。
在具體的投資過(guò)程中，機構投資者的顧慮主要集中于：
(1)發(fā)行利率較低。價(jià)格成為當前所有機構投資者面臨的首要難題。隨著(zhù)市場(chǎng)的認可程度不斷提高，在利率市場(chǎng)化的大背景下，消費金融A(yíng)BS甚至整個(gè)企業(yè)類(lèi)ABS的信用利差越來(lái)越薄，流動(dòng)性風(fēng)險溢價(jià)空間較小。在與市場(chǎng)上其他資產(chǎn)的對標分析后，由于風(fēng)險收益比并不高，機構投資者對這一類(lèi)資產(chǎn)的投資動(dòng)力降低。
數據來(lái)源：Wind資訊，中國債券信息網(wǎng)
(2)市場(chǎng)規模尚不夠大。由于消費金融市場(chǎng)目前的存量資產(chǎn)規模較小，單支消費金融A(yíng)BS發(fā)行規模也非常小，分攤到每檔的投資份額過(guò)少，但由于每單投資又需要走完較為復雜的投資決策流程，所以機構投資者在進(jìn)行投資決策的時(shí)候面臨投入產(chǎn)出比太低的問(wèn)題。
(3)交易主體自身信用水平一般。首先是風(fēng)控水平，資本市場(chǎng)投資人往往無(wú)法準確判斷消費金融公司針對其特定的客戶(hù)人群設置的風(fēng)控邏輯是否科學(xué)合理；其次是相應主體業(yè)務(wù)周期不長(cháng)，通過(guò)財務(wù)報表及其他相關(guān)信息無(wú)法清晰判斷其風(fēng)險管理體系是否進(jìn)行了多次迭代和合理升級；再次是征信信息，資本市場(chǎng)投資人由于對央行外征信體系認識不足，不能準確把握消費金融公司的征信數據來(lái)源是否足夠豐富和有效；最后是破產(chǎn)風(fēng)險，投資人較難實(shí)時(shí)監控消費金融公司持續經(jīng)營(yíng)能力。
(4)資產(chǎn)盡職調查的有效性。在傳統對公資產(chǎn)為基礎資產(chǎn)的證券化交易中，通行的做法是資產(chǎn)逐筆調查。然而由于消費金融資產(chǎn)包中資產(chǎn)筆數眾多而分散，只能通過(guò)抽樣調查的方式去辨別基礎資產(chǎn)的真實(shí)性，這就對抽樣標準設置方法提出了較高要求。加上部分消費金融A(yíng)BS的基礎資產(chǎn)的周期較短，通常會(huì )采用循環(huán)池的結構，從而對盡職調查方法的科學(xué)性提出了更高的要求。
(5)資產(chǎn)權屬的特定化。在消費金融A(yíng)BS業(yè)務(wù)中，機構投資者也高度關(guān)注消費金融公司如何實(shí)現資產(chǎn)特定化，以嚴格區分每期證券化產(chǎn)品的資產(chǎn)包，避免出現類(lèi)似于個(gè)別對公項目中資產(chǎn)方使用同一資產(chǎn)（如應收賬款、“收益權”類(lèi)資產(chǎn)等）重復融資的情況。
(6)投后管理的操作風(fēng)險。和投資信用債不同，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品需要機構投資者耗費更多的人力和時(shí)間持續監控，在人力資源有限的前提下，機構投資者面臨如何有效地監測資產(chǎn)質(zhì)量變化這一難題。在實(shí)踐中，部分資產(chǎn)方會(huì )為買(mǎi)方機構開(kāi)通觀(guān)測基礎資產(chǎn)數據的系統端口，然而買(mǎi)方仍然面臨難以辨別數據真實(shí)性的問(wèn)題。
(7)消費金融公司的資產(chǎn)服務(wù)能力。目前的交易結構中，資產(chǎn)服務(wù)商和原始權益人多為消費金融公司自身，機構投資者非常關(guān)注消費金融公司的資產(chǎn)服務(wù)能力。這體現在三個(gè)方面：首先，消費金融公司如何實(shí)現對借款人的有效篩選；其次，消費金融公司如何在日常運營(yíng)中維護好自身管理的資產(chǎn)組合；最后，消費信貸單筆資產(chǎn)額度較小，一旦出現不良資產(chǎn)，消費金融公司如何進(jìn)行高效、快速的處置將是機構投資人高度關(guān)注的要點(diǎn)。
(8)信息充分披露。計劃管理人能否將資產(chǎn)池變動(dòng)情況高頻、直觀(guān)的呈現給投資者，并確保該信息的真實(shí)、準確、完整也將是投資人的關(guān)注要點(diǎn)之一。
注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議
本文由“一段棉線(xiàn)的投資思考”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權歸原作者所有，未經(jīng)授權，請勿轉載，謝謝！
