經(jīng)濟機器 作者：經(jīng)濟機器
俄烏事件以來(lái)大宗商品價(jià)格暴漲，布油一度攀升至130美元，逼近歷史最高位，通脹數據持續攀升；全球股市、匯市遭遇重挫。美聯(lián)儲壓力較大，一方面對俄經(jīng)濟制裁加深美國衰退預期，加息縮表節奏過(guò)快會(huì )進(jìn)一步拖累實(shí)體經(jīng)濟；另一方面美國2月CPI已經(jīng)飆升至7.9%，接近70-80年代石油危機時(shí)期最高值。此時(shí)如何選擇至關(guān)重要，輕則通脹失控，重則衰退加劇。從本次會(huì )議內容來(lái)看，在抗擊通脹與防范衰退之間，美聯(lián)儲選擇了前者。
01加息節奏：小步快跑，中樞大幅抬升
本次會(huì )議利率上調25個(gè)基點(diǎn)，符合市場(chǎng)預期。CME美聯(lián)儲觀(guān)察來(lái)看，目前市場(chǎng)對3月加息25基點(diǎn)的概率高達94%，市場(chǎng)已預期較為充分。本次會(huì )議后，聯(lián)邦基金利率將上調至0.25%-0.5%。
但從點(diǎn)陣圖預測看，年內后續加息6次至1.9%，利率中樞大幅抬升。12月點(diǎn)陣圖預測年內加息3次，未來(lái)兩年加息6次。在通脹壓力下，本次點(diǎn)陣圖顯示加息幅度與節奏都有所增加，年內后續加息6次，于2023年繼續加息3次后終止，并在2024年之后開(kāi)啟降息。委員會(huì )和鮑威爾都認為這樣的加息目標區間的持續上調將是適當的（the Committee anticipates that ongoing increases in the target range will be appropriate）。
圖1: 12月與3月點(diǎn)陣圖對比
會(huì )議預測利率中樞抬升。會(huì )議預計2022年利率到1.9%（去年預測為0.9%），2023年年底利率將達到2.8%（去年為1.6%），2024年年底保持在2.8%（去年為2.1%），長(cháng)期利率預期中值為2.4%（去年為2.5%）。整體利率中樞較12月有明顯提升。
此前密歇根消費者信心指數已下滑至59.8，接近50年以來(lái)最低位，通脹不遏制也將進(jìn)一步拖累居民消費。最新民調數據顯示拜登支持率從2021年52%下滑至37%，11月美國中期選舉也需要遏制通脹挽回選票，不排除政府部門(mén)也對美聯(lián)儲施加壓力。
02縮表節奏：最快5月開(kāi)始
1月會(huì )議上，委員會(huì )已表示縮表的節奏將快于2017年-2019年的緊縮周期。本次委員會(huì )預計將在即將召開(kāi)的會(huì )議上通過(guò)減持美國國債、機構債務(wù)和機構抵押貸款支持證券來(lái)縮表。鮑威爾此次也表示了縮表對貨幣政策的重要作用 ，并申明“會(huì )議在縮表計劃上取得了良好的進(jìn)展”，僅預計將在即將召開(kāi)的會(huì )議上宣布開(kāi)始縮減資產(chǎn)負債表。雖然本次會(huì )議并未披露縮表的時(shí)間節奏及方式，但上一次縮減資產(chǎn)負債表是在 2017-19 年間，美聯(lián)儲允許每月從到期債券中提取一定水平的收益，同時(shí)將其余部分進(jìn)行再投資。預計本輪縮表將比美聯(lián)儲2017-19年每月 500 億美元更激進(jìn)。
03經(jīng)濟預測：上調通脹預期，下調增長(cháng)預期
會(huì )議下調經(jīng)濟增速預期，上調通脹預期。會(huì )議GDP預測調低：預期2022年GDP增長(cháng)2.8%，較上次4%的預測明顯有所回落；2023年增長(cháng)2.2%，2024年增長(cháng)2.0%，更長(cháng)周期預計增長(cháng)1.8%，與上一次預測持平。通脹預測調高：預期2022年P(guān)CE通脹率為4.3%，兩年回落至2.3%；上年預測PCE2.6%，兩年回落至2.1%。預期2022年核心PCE通脹率為4.1%，兩年回落至2.3%；上年預測核心PCE為2.7%，兩年回落至2.1%。失業(yè)率預期2022、2023年為3.5%，更長(cháng)周期預期為4.0%，與此前持平。
圖2: GDP：12月與3月美聯(lián)儲經(jīng)濟預測
圖3: 核心PCE：12月與3月美聯(lián)儲經(jīng)濟預測
但會(huì )議表示依然對未來(lái)經(jīng)濟充滿(mǎn)信心。會(huì )議表示盡管入侵烏克蘭和相關(guān)事件對經(jīng)濟活動(dòng)的前景構成了下行風(fēng)險，但繼續預測經(jīng)濟將穩健增長(cháng)（foresee solid growth），鮑威爾發(fā)言也表示明年經(jīng)濟衰退的可能性并不高，總需求依然強勁；相信美聯(lián)儲可以在維持就業(yè)市場(chǎng)強勁的同時(shí)緩解通脹。此前1月份的核心PCE已比去年同期上升了5.21%，遠高于美聯(lián)儲預期。俄烏戰爭后，美國部分機構已經(jīng)開(kāi)始下調GDP預期，富國銀行將全年預期下調至3.5%，高盛甚至下調至2.9%。美聯(lián)儲安撫市場(chǎng)情緒意圖明顯。
04俄烏走向不明，滯脹隱憂(yōu)已現
滯漲隱憂(yōu)已現。2月美國PPI季調同比10.1%，CPI7.9%，但年內GDP增速指引已經(jīng)下調至2.8%。未來(lái)某刻是否出現經(jīng)濟失速、失業(yè)率的回落而通脹持續高位？雖然烏克蘭表示不加入北約，沖突有緩和跡象，但地緣政治割裂的隱憂(yōu)仍在。本次沖突暗含大國角力，俄烏雙方的訴求又涉及對方底線(xiàn)，走向預計還會(huì )反復。
回首上一輪滯漲，美國政府官員為了保證就業(yè)獲得選票，在CPI上漲階段維持貨幣寬松，助長(cháng)了70年代通脹失控。沃克爾上臺后將控制通脹作為首要目標，將利率提高至21%才得以遏制通脹，代價(jià)是多年持續10%以上的失業(yè)率。目前在失業(yè)率維持低位的有利條件下，及時(shí)加息縮表控制通脹才是最優(yōu)選擇。但去年以來(lái)一直對通脹判斷失誤，是否會(huì )導致美聯(lián)儲已失先手？未來(lái)或許被迫持續加速。
滯脹是最難治理的經(jīng)濟危機。信用貨幣時(shí)代，最重要的資產(chǎn)是信心。而滯脹摧毀民眾對貨幣的信心，拋棄貨幣，尋求其他一切可以抗通脹的實(shí)物資產(chǎn)。歷史來(lái)看，恢復市場(chǎng)對貨幣信心的代價(jià)昂貴，往往伴隨失業(yè)率高企以及資產(chǎn)價(jià)格泡沫破裂。所以在控制通脹與防范衰退之間，本次會(huì )議優(yōu)選通脹是必然。
05態(tài)度轉變：重視通脹
會(huì )議內容及鮑威爾講話(huà)表明美聯(lián)儲態(tài)度轉變，正視通脹持續性。相比于此前僅認為疫情導致供應中斷的規模和持續時(shí)間超預期（These supply disruptions have been larger and longer lasting than anticipated），本次內容表示俄烏沖突在短期內會(huì )給通脹和經(jīng)濟活動(dòng)造成壓力，明確承認通脹需要比之前預期更長(cháng)的時(shí)間才能回到價(jià)格穩定目標（Inflation is likely to take longer to return to our price stability goal than previously expected）。
鮑威爾講話(huà)態(tài)度偏鷹，雖然認為持續溫和的加息是合適的，但依然表示大宗商品原油價(jià)格上漲之外，俄烏沖突也會(huì )導致供應鏈割裂，強調“委員會(huì )決心采取必要措施恢復物價(jià)穩定，美國經(jīng)濟非常強勁并做好了應對緊縮貨幣政策的準備”（The Committee is determined to take the measures necessary to restore price stability. The American economy is very strong and well positioned to handle tighter monetary policy）。
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