作者：克而瑞研究中心

來(lái)源：丁祖昱評樓市（ID：dzypls）

2021年1月29日，恒大物業(yè)宣布以人民幣15億元總對價(jià)，收購寧波市雅太酒店物業(yè)服務(wù)有限公司100%股權。通過(guò)本次收購，恒大物業(yè)在管面積將超過(guò)3.8億平方米。 

在當時(shí)，恒大物業(yè)表示，通過(guò)收購事項，可與集團現有業(yè)態(tài)類(lèi)型及業(yè)務(wù)布局相互補，鞏固既有優(yōu)勢地位，產(chǎn)生協(xié)同效應，加快公司全業(yè)態(tài)、全產(chǎn)業(yè)鏈布局覆蓋，創(chuàng )造更大價(jià)值空間。 

之后一個(gè)月不到，2021年2月23日，在毫無(wú)征兆的情況下，碧桂園服務(wù)和藍光嘉寶服務(wù)雙雙發(fā)布短暫停牌公告，隨后，碧桂園服務(wù)發(fā)布公告稱(chēng)，以交易總價(jià)暫估48.47億元收購藍光嘉寶服務(wù)64.62%股份。 

一方是在物業(yè)管理行業(yè)內顯得特立獨行又風(fēng)頭正盛的碧桂園服務(wù)，另一方是頭頂中國西部地區首家登陸港股的物業(yè)服務(wù)企業(yè)光環(huán)的藍光嘉寶服務(wù)，這筆收購案可以算是中國物業(yè)史上罕見(jiàn)案例，其暫估48.47億元的價(jià)格也創(chuàng )下當時(shí)業(yè)內的收購記錄。 

隨著(zhù)以上兩起大型物業(yè)收購案的出現，一定程度上意味著(zhù)物管行業(yè)的整合已經(jīng)開(kāi)始由大中小物業(yè)并立的“春秋時(shí)代”進(jìn)入了大型物企、上市物企之間互相吞并的“戰國時(shí)代”，從而將市場(chǎng)爭奪推向白熱化。 

據CRIC不完全統計，2021年至今不足半年的時(shí)間里，物管行業(yè)收并購總金額已近133億元，超過(guò)了2020年全年的100億元。 

不僅如此，從各大并購案的平均交易金額來(lái)看，2021年收并購事件的平均交易金額達6.98億元，即使除去了碧桂園服務(wù)并購藍光嘉寶服務(wù)的48.47億元，平均交易金額仍達4.67億元，較2020年2.85億元有大幅提升。 

這在一定程度上也表明了2021年物業(yè)兼并事件中，被收購方的平均規模比2020年更大。

表：2021年以來(lái)部分物業(yè)并購事件

資料來(lái)源：CRIC整理

具體來(lái)看，2020年以來(lái)收并購總額排名前十的物管，分別為碧桂園、融創(chuàng )、恒大等，基本都是行業(yè)龍頭企業(yè)。其中，碧桂園自2020年以來(lái)，先后收購了合富輝煌、城市縱橫傳媒、滿(mǎn)國康潔、福建東飛以及藍光嘉寶的股份，總金額達到了97億元，是所有物管企業(yè)中收并購最積極的，其收購金額高出排第二位的融創(chuàng )服務(wù)一大截，遙遙領(lǐng)先。

表：2020年至今物管企業(yè)收并購總額TOP10

事實(shí)上，物管行業(yè)收并購的加劇，一定程度上與龍頭物企完成了IPO導致的資金實(shí)力加強直接相關(guān)。 

2020年以來(lái)，新登陸港交所的物業(yè)服務(wù)企業(yè)達到21家，當中包括恒大物業(yè)、融創(chuàng )服務(wù)、世茂服務(wù)以及華潤萬(wàn)象生活等規模較大的物企，這些企業(yè)的IPO所得凈額都超過(guò)了60億港元，其中華潤萬(wàn)象生活更是超過(guò)了120億港元。 

在這些企業(yè)的招股書(shū)中披露的募集資金用途，基本上60%左右的資金會(huì )用于收并購，因此可以說(shuō)IPO的成功直接給龍頭物企的收并購補充了大量“彈藥”。

圖：2020年至今新上市物管企業(yè)IPO所得凈額（單位：億港元）

數據來(lái)源：企業(yè)公告、CRIC整理

除了新上市的物管企業(yè)通過(guò)IPO獲得了大量的資金之外，其他的物管企業(yè)也通過(guò)母公司的支持以及增發(fā)配股等方式補充了資金以把握收并購機會(huì )，比如綠城服務(wù)和永升生活服務(wù)都在2020年6月分別配股融資了27.14億港元和15.6億港元，碧桂園服務(wù)也在2020年底配股融資了77.85億港元。

截至2020年底，已經(jīng)上市的物管企業(yè)中持有現金超過(guò)20億的就有24家，整體來(lái)看這些龍頭物企的持有現金較為充足，足以繼續支撐2021年的高強度收并購行動(dòng)。而進(jìn)入2021年后碧桂園服務(wù)和雅生活又在5月份分別配股融資了104.88億港元和32.59億港元，進(jìn)一步補充了企業(yè)的資金，下一步可能會(huì )有更加積極的動(dòng)作。

圖：2020年底部分持有現金超過(guò)10億的物管企業(yè)

數據來(lái)源：企業(yè)公告、CRIC整理

近年來(lái)，隨著(zhù)整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)規模見(jiàn)頂，相比傳統地產(chǎn)開(kāi)發(fā)，物管行業(yè)現金流穩健，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險相對較低，同時(shí)盈利能力也較為穩定。從目前上市的物管企業(yè)2017-2020年的加權平均毛利率和凈利率來(lái)看，近年來(lái)物管行業(yè)的毛利率和凈利率都保持著(zhù)穩步上升的態(tài)勢。與此同時(shí)，據CRIC監測，2020年典型上市房企的毛利率下降4.8個(gè)百分點(diǎn)至24.3%，凈利率也已下降至10%。 

一方面是盈利能力不斷承壓的開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)，一方面是盈利能力穩步上升的物管業(yè)務(wù)，這也不難理解各大房企對物管行業(yè)積極布局。 

由于物企的營(yíng)收主要源于對已有項目收取的物業(yè)管理費以及增值服務(wù)的收益，因而對物企而言擴大其在管面積規模就等于增加營(yíng)收和利潤，這也成為了物管企業(yè)進(jìn)行收并購的直接動(dòng)力。

圖：2017-2020年物管企業(yè)盈利能力

數據來(lái)源：企業(yè)公告、CRIC整理

此外，在“房住不炒”的總體政策基調和“三道紅線(xiàn)”的融資監管之下，部分踩線(xiàn)房企在監管壓力下開(kāi)始選擇出售物業(yè)板塊以回籠現金，這也給物管行業(yè)的收并購市場(chǎng)提供了更多的標的資源，比如藍光發(fā)展將持有的藍光嘉寶股份出售給碧桂園服務(wù)，這也是行業(yè)內首次出現1億平方米以上的物管企業(yè)的整合。

根據藍光發(fā)展的財報披露，截至2020年末，藍光發(fā)展凈負債率為92.93%，剔除預收款后的資產(chǎn)負債率為73.65%，現金短債比為1.13倍。對照“三道紅線(xiàn)”的要求，藍光發(fā)展觸碰一道紅線(xiàn)，即剔除預收款后的資產(chǎn)負債率略高于70%。為了緩解償債壓力，藍光發(fā)展曾對股份進(jìn)行質(zhì)押。 

或許，藍光嘉寶服務(wù)自上市時(shí)就夾雜著(zhù)較強的反哺地產(chǎn)的用心。上市以來(lái)，藍光和駿實(shí)業(yè)一直是藍光嘉寶服務(wù)的最大股東，其持股比例基本穩定在65%以上。而藍光和駿實(shí)業(yè)正是A股上市公司藍光發(fā)展的子公司。由于國內房地產(chǎn)融資受限，隨著(zhù)H股全流通改革的推進(jìn)，藍光嘉寶服務(wù)成為第一家實(shí)現1.15億內資股轉股全流通的物業(yè)公司。

但是藍光嘉寶服務(wù)持續低迷的股價(jià)，似乎與拓展融資渠道的初衷逐漸背離。因此，在合適的時(shí)機出售部分股權，成為藍光發(fā)展快速回籠資金的選擇。 

除此之外，由于地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè)集中度也在提升，其下游物管企業(yè)通常也會(huì )在整合時(shí)被一并合并，比如在近期融創(chuàng )中國收購彰泰集團的事件中，融創(chuàng )旗下融創(chuàng )服務(wù)也同時(shí)開(kāi)展了對彰泰服務(wù)的收購。

我們認為，未來(lái)物管行業(yè)“大魚(yú)吃小魚(yú)”將成常態(tài)，在這樣的環(huán)境下，由于中小型房企旗下的物管企業(yè)通常依賴(lài)于母公司的項目輸送，自身發(fā)展很大程度上也會(huì )受到關(guān)聯(lián)房企的規模限制，中小物管企業(yè)的處境越發(fā)艱難。 

同時(shí)，由于龍頭物企近年來(lái)加快了第三方外拓步伐，市場(chǎng)競爭更加激烈，中小物企很難在各類(lèi)投招標中勝出，進(jìn)一步限制了規模的擴張。 

在中小物企受到越來(lái)越多的限制下，對于中小物企而言，如果能夠保持較高的服務(wù)質(zhì)量和業(yè)主口碑，或許能夠獲得更多投資者的青睞，從而獲取更大的發(fā)展空間。

注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標題： 物管行業(yè)收并購金額已超2020年全年，房企物管前途分化