一段棉線(xiàn)的投資思考 作者：一段棉線(xiàn)
來(lái)源：一段棉線(xiàn)的投資思考（ID：yiduanmianxian）
目前“資產(chǎn)證券化”一詞在非標市場(chǎng)也得到了廣泛應用，但大部分業(yè)務(wù)中往往只是將相關(guān)債權資產(chǎn)作為質(zhì)押標的或增信標的，交易結構中廣泛采用了到期回購、主體擔保等要素，不對現金流進(jìn)行監管或并不以資產(chǎn)回流現金償還負債，資產(chǎn)和負債也不進(jìn)行期限匹配。此類(lèi)業(yè)務(wù)雖然帶有“資產(chǎn)證券化”的字樣，但仍然屬于主體融資的范疇，業(yè)務(wù)風(fēng)險仍然主要與主體的信用水平高度相關(guān)。
而“真正的資產(chǎn)證券化”則必須具有如下一些特征，包括：償債現金來(lái)源主要是資產(chǎn)本身的回流現金、增信主要通過(guò)交易結構內部設計實(shí)現、資產(chǎn)與負債期限結構嚴格匹配（循環(huán)結構中，這種期限匹配主要體現在攤還期內）。
本文所說(shuō)的零售債權是指單筆規模很小，基于標準化零售業(yè)務(wù)流程產(chǎn)生的信貸或類(lèi)信貸債權資產(chǎn)。該類(lèi)資產(chǎn)的證券化業(yè)務(wù)和傳統意義上基于單體項目資質(zhì)或單一主體信用融資業(yè)務(wù)具有很大區別。這些區別主要體現在如下幾個(gè)方面：
1、零售債權證券化的業(yè)務(wù)風(fēng)險主要體現在資產(chǎn)本身的風(fēng)險程度，即資產(chǎn)內涵風(fēng)險水平上；
2、由于資產(chǎn)服務(wù)商（一般為融資人）的資產(chǎn)管理能力不同，較為同質(zhì)化的業(yè)務(wù)類(lèi)型或客戶(hù)群體也可能有相對不同的風(fēng)險表現。
舉例來(lái)說(shuō)，同為個(gè)人消費類(lèi)貸款，信用卡分期的不良率一般會(huì )低于利率較高的個(gè)人消費貸，但即便同樣為信用卡分期貸款，由于各行的風(fēng)險政策不同，資產(chǎn)的風(fēng)險表現也不同。因此在不考慮交易對手蓄意作假的情況下，準確判斷資產(chǎn)內涵風(fēng)險水平和資產(chǎn)服務(wù)商的資產(chǎn)管理能力對交易核心風(fēng)險的把握至關(guān)重要。
在對風(fēng)險的合理判斷基礎上形成對于消費貸款、設備租賃款、個(gè)人經(jīng)營(yíng)貸款、個(gè)人首付貸款等創(chuàng )新金融資產(chǎn)的風(fēng)險定價(jià)能力，對開(kāi)展創(chuàng )新業(yè)務(wù)至關(guān)重要。
零售債權資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的風(fēng)控要點(diǎn)
1、該業(yè)務(wù)的四條核心風(fēng)控要素
第一，交易對手在相關(guān)資產(chǎn)運營(yíng)領(lǐng)域應至少擁有如下幾個(gè)條件之一：
（1）具有較好的歷史資產(chǎn)表現記錄；
（2）擁有可靠的業(yè)務(wù)團隊和資產(chǎn)管理信息系統；
（3）股東背景較為雄厚。
其中，可靠的業(yè)務(wù)團隊和信息系統（包括授信系統、反欺詐系統、業(yè)務(wù)流程管理系統等）往往是較好資產(chǎn)表現的保證，且從實(shí)際運營(yíng)角度（如排除大股東被控制、政策風(fēng)險等等極端風(fēng)險）考慮，良好的資產(chǎn)運營(yíng)能力遠比考察單一股東背景重要。
第二，應選擇風(fēng)險可控的債務(wù)人作為底層資產(chǎn)的還款來(lái)源。
如選擇資產(chǎn)較為雄厚（針對抵押貸或以資產(chǎn)證明還款能力的信用貸）或收入流水較為穩定（針對流水貸）的個(gè)人。
第三，應謹慎選擇資產(chǎn)的實(shí)際類(lèi)型或形態(tài)。
例如，實(shí)際用途為消費或滿(mǎn)足剛性需求的債權資產(chǎn)安全性相對較高（如針對工商企業(yè)的辦公設備租賃、針對個(gè)人的消費貸款等），該類(lèi)資產(chǎn)的資產(chǎn)表現也較為穩定，具有較為穩定的統計表現。再例如采用每月付息/分期還款等還款方式的資產(chǎn)表現往往比到期一次還款的資產(chǎn)表現要好一些，不良回收率也較高。
第四，資產(chǎn)最好具有同質(zhì)性和分散性。
即債權資產(chǎn)應形成于標準化或具有較高相似性的業(yè)務(wù)流程，且單一債務(wù)人項下資產(chǎn)占比建議不超過(guò)資產(chǎn)池規模的0.1%。這樣既能保證資產(chǎn)具有較為穩定的統計學(xué)表現，也能保證不良出現時(shí)資產(chǎn)的損失水平可控。
2、 根據交易對手采用不同的資金監管措施
以市場(chǎng)通行慣例為標準，針對較為可信的交易對手（一般是外部評級在A(yíng)A級及以上），可以采用交易對手代收資金并以較低頻率（一般為3個(gè)月）轉付資金的形式進(jìn)行交易；
針對資質(zhì)一般的交易對手，一般需要以較高的資金轉付頻率（如1個(gè)月或更高頻率）轉付資金，或采用監管賬戶(hù)、甚至專(zhuān)戶(hù)形式管理資金。
3、 設置合理的劣后比例
針對配資類(lèi)業(yè)務(wù)，由于風(fēng)險較高，一般需要設置較低的杠桿比例。而針對已形成且有較好歷史表現的資產(chǎn)包證券化業(yè)務(wù)，由于風(fēng)險水平有所下降，次級比例一般會(huì )有所下降。
4、針對交易設置合理的觸發(fā)機制
當基礎資產(chǎn)的不良率上升時(shí)，隨著(zhù)不良水平的提升程度，一般會(huì )設置追加保證金（如涉及保證金）、提前清償產(chǎn)品等條款；
當交易對手的資信水平有明顯下降時(shí)，往往會(huì )采用提高轉付頻率或不再通過(guò)交易對手轉付的手段控制交易風(fēng)險。
注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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