（一）企業(yè)重整中股權質(zhì)押權實(shí)現的有關(guān)安排

實(shí)務(wù)中，判斷重整企業(yè)是否資可抵債，多數以企業(yè)模擬破產(chǎn)清算情況下的資產(chǎn)評估價(jià)值確定。多數學(xué)者認為，在資不抵債情形下，因為股權沒(méi)有實(shí)際價(jià)值，股權對股東不具有意義，故股權可以被清零，最高人民法院張勇健法官在《破產(chǎn)重整程序中股權調整與股權負擔協(xié)調問(wèn)題芻議》中亦持此觀(guān)點(diǎn)。[1]

在“資不抵債型”企業(yè)進(jìn)行出資人權益調整時(shí)，涉及股權上的質(zhì)權實(shí)現，目前實(shí)務(wù)中存在以下安排：

1.股權質(zhì)權人主動(dòng)放棄對重整企業(yè)股權上的質(zhì)押權

質(zhì)權人自愿無(wú)條件放棄股權上的質(zhì)押權利，愿意配合解除質(zhì)押登記，法院認定股權人放棄質(zhì)權行為屬于《中華人民共和國物權法》第一百七十七條第三款規定的“債權人放棄擔保物權，擔保物權消滅”的情形。據此，質(zhì)權人對重整企業(yè)股權的質(zhì)押權消滅，質(zhì)押登記應當依法解除[2]。在南京萬(wàn)家置業(yè)發(fā)展有限公司破產(chǎn)重整案中，重整計劃草案依據生效裁判文書(shū)中確認質(zhì)押權人無(wú)條件放棄股權上的質(zhì)押權利，配合解除質(zhì)押登記股權。

2.不經(jīng)股權質(zhì)權人同意，強制調整出質(zhì)股權

在重整程序中，對于已設定質(zhì)押的股權涉及調整時(shí)，目前實(shí)務(wù)中多采用強制調整，不以質(zhì)權人的同意為必要前提條件，具體方式如下。

（1）重整計劃中直接明確出資人權益調整方案實(shí)施完畢前，效力及于股權的承繼人及/或受讓人，但未明確具體執行方案，實(shí)際不以質(zhì)權人同意為前提強制執行。實(shí)務(wù)中，南通太平洋海洋工廠(chǎng)有限公司重整計劃草案采用此方式來(lái)解決股權質(zhì)押權調整問(wèn)題；[3]

（2）直接在重整計劃中增設股權質(zhì)權人協(xié)助解除股權質(zhì)權的義務(wù)。實(shí)務(wù)中，陽(yáng)信歐亞集團有限公司等三十二家公司合并重整案中，明確將股權質(zhì)權人協(xié)助解除股權質(zhì)權作為重整計劃草案的一部分，提交債權債權人會(huì )議表決通過(guò)；[4]

（3）明確重整計劃被裁定批準后，債權人在指定期限內應解除對債務(wù)人股權上質(zhì)押，若債權人未在上述期限內配合解除股權凍結、質(zhì)押手續，債務(wù)人將向法院申請強制解除。在億陽(yáng)集團股份有限公司破產(chǎn)重整案中，不僅將股權質(zhì)權人協(xié)助解除股權質(zhì)權列入重整計劃草案，更進(jìn)一步明確如未在指定期限解除股權質(zhì)押將采取強制解除的措施；[5]

（4）形式上征求質(zhì)權人意見(jiàn)，在質(zhì)權人不同意情況下，強制調整股權。在南京恒基混凝土有限公司、南京新善恒基混凝土有限公司、南京恒建混凝土有限公司、南京恒峻達實(shí)業(yè)有限公司四家關(guān)聯(lián)企業(yè)合并破產(chǎn)案中，管理人通過(guò)聽(tīng)證方式征求股權質(zhì)權人對調整質(zhì)押股權的意見(jiàn)，基本質(zhì)權人持否定意見(jiàn)，仍然通過(guò)強制方式調整股權。[6]

3.區分不同情況處理，重整企業(yè)債權人應配合解除對重整企業(yè)股票質(zhì)押手續，對重整企業(yè)股票享有質(zhì)權但對應非重整企業(yè)債權的，由重整投資人與質(zhì)權人協(xié)商解決

重整計劃對于重整企業(yè)股權享有質(zhì)權的情況，區分不同情況，對于既對重整企業(yè)享有債權，同時(shí)對重整企業(yè)股票、股權享有質(zhì)權的情況，明確要求在重整計劃執行完畢后一定時(shí)間內，重整企業(yè)債權人（股權質(zhì)權人）應配合解除對重整企業(yè)股票質(zhì)押手續；對重整企業(yè)股票享有質(zhì)權但對應非重整企業(yè)債權的，由重整投資人與相關(guān)質(zhì)權人協(xié)商解決。在龐大汽貿集團股份有限公司破產(chǎn)重整案中，在重整計劃草案中區分了股權質(zhì)權人與債務(wù)人不同關(guān)系，設定不同的股權質(zhì)權實(shí)現途徑。[7]

（二）企業(yè)重整中股權質(zhì)押權實(shí)現存在的問(wèn)題

1.判斷出質(zhì)股權的價(jià)值是以企業(yè)模擬破產(chǎn)清算狀態(tài)為評估條件

企業(yè)重整涉及出資人權益調整時(shí)，通常以企業(yè)清算狀態(tài)下資產(chǎn)狀況作為衡量企業(yè)股權價(jià)值的標準。在企業(yè)進(jìn)行破產(chǎn)重整時(shí)，企業(yè)清算狀態(tài)下資產(chǎn)狀況實(shí)務(wù)中極少存在資產(chǎn)大于負債的情形。故此，確認股權無(wú)實(shí)際價(jià)值，通過(guò)股東無(wú)償讓渡全部股權給重整投資人方式進(jìn)行重整。

2.重整程序涉及調整出質(zhì)股權時(shí)，仍舊由出質(zhì)股東行使表決權，股權質(zhì)權人無(wú)參與權

根據《企業(yè)破產(chǎn)法》85條規定，重整計劃草案涉及出資人權益調整事項的，應當設出資人組，對該事項進(jìn)行表決。企業(yè)破產(chǎn)重整中涉及對出質(zhì)股權調整時(shí)，是以出資人的表決意見(jiàn)為準。而《物權法》226條規定，基金份額、股權出質(zhì)后，不得轉讓?zhuān)?jīng)出質(zhì)人與質(zhì)權人協(xié)商同意的除外。對出質(zhì)股權轉讓?zhuān)鞔_以質(zhì)權人同意為前提，并不適用于企業(yè)重整程序，原因在于企業(yè)重整程序中對股權調整的安排，并不等同于對出質(zhì)股權的轉讓。從企業(yè)重整的各項安排來(lái)看，股權調整為零與股權轉讓并非一個(gè)概念，前者為權利的消滅，后者為權利的處分。故，目前在重整程序中，出資人股權價(jià)值為零的情況下，仍舊由股東對股權價(jià)值是否調整為零進(jìn)行表決。如從已設定質(zhì)押權的股權權利屬性來(lái)看，完全由股東決定是否同意認定出質(zhì)股權有無(wú)價(jià)值，確實(shí)存在越俎代庖之嫌，但如果將質(zhì)權人納入重整程序中，目前尚無(wú)法律依據。實(shí)務(wù)中，質(zhì)權人對出質(zhì)股權是否應當被調整、應如何被調整，無(wú)任何程序上參與權，導致質(zhì)權人只能被動(dòng)接受股權價(jià)值被認定為“無(wú)價(jià)值”的結果，而無(wú)救濟途徑。

3.強制解除股權質(zhì)押權前，法院以“聽(tīng)證會(huì )”等征求質(zhì)權人意見(jiàn)的方式，未能解決質(zhì)權人在出質(zhì)股權被調整時(shí)權益救濟問(wèn)題

重整計劃對出質(zhì)股權的調整，大多在重整計劃執行期間須進(jìn)行股權調整時(shí)方與質(zhì)權人溝通，多遭到股權質(zhì)權人強烈反對。有的法院通過(guò)召開(kāi)聽(tīng)證會(huì )的方式，確認重整程序中出質(zhì)股權為“無(wú)價(jià)值”，出質(zhì)人基于股權上的利益喪失為由要求解除股權質(zhì)押。[8]對于聽(tīng)取股權質(zhì)押權人意見(jiàn)的時(shí)間，多安排在重整計劃執行期，實(shí)際為將出質(zhì)股權調整的結果生硬的強加給質(zhì)權人，質(zhì)權人對出質(zhì)股權價(jià)值為零結論的得出程序，并無(wú)實(shí)質(zhì)參與權。且目前在重整計劃執行期內聽(tīng)取質(zhì)權人意見(jiàn)的操作，更多流于形式，即使質(zhì)權人反對，難以影響法院裁定批準重整計劃并強制執行股權調整方案。

如果主債務(wù)人或出質(zhì)股東已不能提供其他財產(chǎn)為質(zhì)權人的債權提供清償或補充擔保，意味著(zhù)質(zhì)權人對出質(zhì)股權的利益已成為其債務(wù)獲得清償的最后陣地。故在解除質(zhì)押登記過(guò)程中，無(wú)論是通過(guò)聽(tīng)證方式聽(tīng)取質(zhì)押權人意見(jiàn)或裁定重整計劃后的強制執行，都遭遇到質(zhì)押權人的強烈反對，除極少數質(zhì)權人同意放棄質(zhì)權，大多質(zhì)權人不同意解除質(zhì)權，更不配合辦理相關(guān)手續。實(shí)務(wù)中，涉及出質(zhì)股權調整的案例，最終均實(shí)現解除重整企業(yè)股權上的質(zhì)押權，有的通過(guò)府院聯(lián)動(dòng)的影響及更高層法院的協(xié)調，有的通過(guò)法院出具民事裁定書(shū)，強制滌除質(zhì)押權。

質(zhì)權人反對解除質(zhì)權，原因不外乎認為出質(zhì)股權的調整未能確保質(zhì)權人應有利益，未能體現法律之公平、公正，而通過(guò)府院聯(lián)動(dòng)及上級法院甚至高院協(xié)調最終實(shí)現解除股權質(zhì)權并非所有重整案件均適用。股權質(zhì)押解除難的問(wèn)題，讓很多重整案件在股權調整的最后一步耗費了高額的溝通協(xié)調成本。

4.重整計劃涉及調整出質(zhì)股權事項時(shí)，并不審查股權質(zhì)權是否合法有效

重整企業(yè)的股權不屬于重整企業(yè)財產(chǎn)，依照現有企業(yè)破產(chǎn)法相關(guān)規定，并不屬于管理人清查資產(chǎn)范圍。而在重整計劃涉及調整出質(zhì)股權時(shí)，因股權質(zhì)權人并非企業(yè)重整程序的參與一方，重整程序中對股權質(zhì)權是否有效、是否應當通過(guò)重整程序實(shí)現并不做審查，導致無(wú)論質(zhì)權是否有效，是否應當在重整程序中實(shí)現等問(wèn)題，都需集中在重整計劃執行階段去落實(shí)。在質(zhì)權人不配合協(xié)助解除質(zhì)權時(shí)，長(cháng)時(shí)間的溝通協(xié)調無(wú)疑增加了重整計劃執行成本。

（一）股權及股權質(zhì)押權的法律屬性使得質(zhì)權人無(wú)法完全替代股東身份參與到企業(yè)重整程序

1.股權質(zhì)權不能限制股東基于股權身份屬性行使權利、履行義務(wù)

股權即股東權利，基于股東地位而向公司主張的權利，權利包括自益權，主要為自身利益向公司主張權利，如股東的利潤分配權、剩余財產(chǎn)分配權；共益權，主要為參與公司事務(wù)管理的權利，如參加股東會(huì )、查閱公司財務(wù)賬冊等權利[9]?；诠蓹嗟淖砸鏅?，股權具有財產(chǎn)屬性，股東能夠通過(guò)行使自益權獲得收益；基于股權的共益權，股權具有身份屬性，在以人合性特征比較明顯的有限責任公司中，股權的身份屬性表現的更為強烈，導致即便股權上設定質(zhì)權，質(zhì)權人亦無(wú)法替代股東對公司行使權利、履行義務(wù)。股權的財產(chǎn)屬性使得其具有價(jià)值，能夠通過(guò)流通方式實(shí)現價(jià)值，由此股權可以作為財產(chǎn)進(jìn)行質(zhì)押，用于擔保債務(wù)的履行?！段餀喾ā?26條關(guān)于基金份額、股權出質(zhì)后，不得轉讓?zhuān)?jīng)出質(zhì)人與質(zhì)權人協(xié)商同意的除外的規定，即表明股權質(zhì)權人基于股權的財產(chǎn)屬性，可以對股東處分質(zhì)押股權的權利進(jìn)行限制和約束，但該約束和限制不代表股權質(zhì)權人對出質(zhì)股東身份的約束和限制。

2.質(zhì)權人對股權不能實(shí)際占有，不能替代股東在企業(yè)行使權利、履行義務(wù)

根據《物權法》第219條第2款規定，股權質(zhì)權人對質(zhì)押股權的權利為“股權交換價(jià)值的實(shí)現范圍內享有債權優(yōu)先受償權”，表明股權質(zhì)權具有權利屬性，其既有物權特征又有債權特征，但非完整物權也非完整的債權。股權質(zhì)權對股權具有依附性，但質(zhì)權人對股權不能實(shí)際占有股權，不能替代股東在企業(yè)行使權利、履行義務(wù)。

3.股權價(jià)值具有不穩定性，導致質(zhì)權人不能基于確定的權利范圍享有與股東同等權利

股權價(jià)值會(huì )受到股權所屬企業(yè)的資產(chǎn)和負債影響及企業(yè)持續經(jīng)營(yíng)能力影響、市場(chǎng)供求影響、市場(chǎng)利率等影響而處于不斷變化中，因而使得股權質(zhì)押的擔保功能較難把握[10]，質(zhì)權人對出質(zhì)股權享有權利的范圍不斷變化，導致質(zhì)權人不能基于確定的權利范圍對企業(yè)享有與股東同等權利。

4.由股東行使對重整企業(yè)股權上的相關(guān)權利，符合擔保法對股權質(zhì)權人的權利義務(wù)設定

在企業(yè)進(jìn)入重整程序時(shí)，仍舊由股東行使對重整企業(yè)股權的相關(guān)權利，符合擔保法對股權質(zhì)權人的權利義務(wù)設定，即質(zhì)權的性質(zhì)僅是起著(zhù)擔保債權實(shí)現的功能，并不是要變更原有公司的股東組織[11]，其目的不在于為股權質(zhì)權人尋求在股權所屬企業(yè)日常營(yíng)運過(guò)程中享有股東權利。

由于上述原因，質(zhì)權人被完全排除在企業(yè)破產(chǎn)重整程序之外，在質(zhì)權人對股權存在實(shí)然利益時(shí)，股權被強制調整時(shí)，質(zhì)權人利益無(wú)法得到有效維護。

（二）股權質(zhì)押合同的相對性使得股權質(zhì)權人與股權所屬企業(yè)之間不存在直接法律關(guān)系，股權質(zhì)權人無(wú)法參與到企業(yè)重整程序中

根據合同相對性原理，股權質(zhì)押合同的雙方當事人為股權質(zhì)權人和出質(zhì)股權所屬的股東兩方主體，出質(zhì)股權所屬企業(yè)并非股權質(zhì)押合同的一方當事人。且，股權本身為企業(yè)股東的財產(chǎn)，并非重整企業(yè)的財產(chǎn)?！段餀喾ā返?26條第2款規定，未經(jīng)股權質(zhì)權人同意，出質(zhì)股東不得對外轉讓股權，體現了法律對股權質(zhì)權人權益的保護，但該條規定更多體現對出質(zhì)股東任意轉讓出質(zhì)股權的權利限制，并不涉及對股權所屬企業(yè)的行為限制。

在企業(yè)非破產(chǎn)狀態(tài)下，出質(zhì)股權仍舊登記在出質(zhì)股東名下，股東對企業(yè)的權利和義務(wù)，實(shí)際仍舊由出質(zhì)股東享有和擔負，股權質(zhì)權人除依據《物權法》第226條第2款規定，享有限制出質(zhì)股東任意轉讓出質(zhì)股權權利外，實(shí)務(wù)中并不享有參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理權。在企業(yè)進(jìn)入破產(chǎn)重整程序后，因質(zhì)押合同的相對性使得股權質(zhì)權人的身份，在法律關(guān)系上表現為非企業(yè)破產(chǎn)重整程序中的一方主體，這使得在企業(yè)重整計劃草案的制作過(guò)程中，如果必須為股權質(zhì)權人設定一個(gè)身份的安排，則會(huì )顯得“多余”。

（三）現有法律框架下股權質(zhì)押權的實(shí)現途徑，阻卻了股權質(zhì)權人與企業(yè)重整程序之間的法律關(guān)系

根據《物權法》第219條第2款規定，股權質(zhì)押權可以通過(guò)股權折價(jià)得以實(shí)現，或者通過(guò)拍賣(mài)、變賣(mài)股權所得的價(jià)款獲得優(yōu)先受償。在企業(yè)重整程序中，上述兩種實(shí)現方式，是否存在法律上或事實(shí)上的障礙？ 

1.通過(guò)股權折價(jià)方式實(shí)現質(zhì)權，在企業(yè)重整程序中實(shí)現可能性較小

企業(yè)進(jìn)入重整程序時(shí)，往往已經(jīng)處于各利益方矛盾激化的狀態(tài)，多表現為企業(yè)長(cháng)期無(wú)法償還到期債務(wù)，賬戶(hù)被查封、凍結、資金周轉困難。有的企業(yè)嚴重抵不抵債，必須通過(guò)公權力強制干預，概況清理債權債務(wù)。此時(shí)，股權的價(jià)格已經(jīng)很難通過(guò)重整程序之外的出質(zhì)股東、股權質(zhì)權人兩方之間協(xié)商、評估來(lái)確定。在企業(yè)重整階段，質(zhì)押權人也未必都愿意、未必有能力以股權折價(jià)方式取代出質(zhì)股東的地位，負責解決企業(yè)的各種糟糕問(wèn)題。且，在企業(yè)重整過(guò)程中，如重整企業(yè)股權一直處于變動(dòng)狀態(tài)，將使得企業(yè)重整存在極大不確定性。故《企業(yè)破產(chǎn)法》第七十七條規定，在重整期間，債務(wù)人的出資人不得請求投資收益分配。在重整期間，債務(wù)人的董事、監事、高級管理人員不得向第三人轉讓其持有的債務(wù)人的股權。但是，經(jīng)人民法院同意的除外。實(shí)務(wù)中，為避免股權變動(dòng)對影響股權調整方案的執行，有重整計劃明確在待調整股權工商變更至指定權利人名下前，重整計劃有關(guān)股權調整方案的效力及于股權的繼承人或受讓人。

2.通過(guò)拍賣(mài)、變賣(mài)股權方式實(shí)現股權質(zhì)押權，在企業(yè)重整程序涉及出質(zhì)股權調整時(shí)，難以直接實(shí)現

根據《民事訴訟法》第196條及第197條規定，擔保物權人可直接向擔保財產(chǎn)所在地或者擔保物權登記地基層人民法院提出實(shí)現擔保物權申請。人民法院受理申請后，經(jīng)審查，符合法律規定的，裁定拍賣(mài)、變賣(mài)擔保財產(chǎn)，當事人依據該裁定可以向人民法院申請執行。質(zhì)權人可以直接向擔保財產(chǎn)所在地或者擔保物權登記地基層人民法院申請，對質(zhì)押股權強制執行。另，股權質(zhì)權人也可以根據主債權給付之訴生效裁判文書(shū)，請求法院強制執行股權以清償債務(wù)，目前也無(wú)法律障礙。

實(shí)務(wù)中，管理人可以依據《企業(yè)破產(chǎn)法》及相關(guān)規定，要求法院暫停對債務(wù)人財產(chǎn)的執行措施，但并不包含對屬于股東財產(chǎn)的企業(yè)股權強制執行措施有權申請中止執行，在企業(yè)重整程序涉及調整出質(zhì)股權時(shí)，股權調整則會(huì )與股權質(zhì)押強制執行程序發(fā)生沖突。為促進(jìn)企業(yè)重整成功，在涉及股權調整的重整案例中，即便質(zhì)權人可以申請法院強制執行，但在府院聯(lián)動(dòng)中或法院直接的協(xié)調下，多數質(zhì)權人被迫服從于重整計劃對股權調整的安排。

重整計劃調整出質(zhì)股權時(shí)，是否應當賦予質(zhì)權人適度參與權問(wèn)題，主流觀(guān)點(diǎn)認為，股權調整屬于法定調整，經(jīng)過(guò)相應的司法審查程序，足以保護質(zhì)權人利益，質(zhì)權人并無(wú)介入必要[12]。我們認為，股權質(zhì)權人與股權所屬企業(yè)之間存在著(zhù)某種利益關(guān)系，尤其在被調整股權尚有價(jià)值，而出質(zhì)股東或主債務(wù)人無(wú)力向質(zhì)權人提供其他擔保，企業(yè)重整成為質(zhì)權人實(shí)現債權唯一途徑，此時(shí)應當賦予質(zhì)權人適度參與權以參與到質(zhì)權實(shí)現程序中，理由如下：

（一）企業(yè)重整程序調整出質(zhì)股權的行為，具有調整股權質(zhì)權人與出質(zhì)股東之間權利義務(wù)關(guān)系的法律屬性

在企業(yè)重整程序中，股權質(zhì)權人與重整企業(yè)之間存在利益關(guān)系，其是企業(yè)重整案件的利益一方。股東基于股權享有股東權利，股東權利包括自益權和共益權，前者主要體現為財產(chǎn)權，如股利分配請求權、剩余財產(chǎn)分配權等，后者體現為股東為實(shí)現財產(chǎn)權，對企業(yè)享有經(jīng)營(yíng)管理、決策等具有身份屬性的權利?；诠蓹嗟呢敭a(chǎn)屬性，股權具有經(jīng)濟功能，可以作為質(zhì)物出質(zhì)給債權人以擔保主債務(wù)的履行。在主債務(wù)人逾期清償時(shí)，質(zhì)權人以股權轉讓價(jià)值實(shí)現優(yōu)先受償，使得股權質(zhì)權人與重整企業(yè)之間具有利益關(guān)系。

企業(yè)通過(guò)調整股權方式尋求再生，實(shí)現對重整企業(yè)債權的概況執行時(shí)，出質(zhì)股東如再無(wú)其他財產(chǎn)為質(zhì)物減少或價(jià)值減損提供擔保，股權質(zhì)權人的法律地位，已不僅僅是股權質(zhì)押合同的一方當事人，而與出質(zhì)股東構成利益共同體，共同對重整企業(yè)存在利益關(guān)系。股權的調整將導致質(zhì)物的消失或減值，最終影響股權質(zhì)押權的實(shí)現。根據《企業(yè)破產(chǎn)法》第85條規定，在企業(yè)重整程序中，如果仍按照股權質(zhì)押合同相對性來(lái)解讀股權質(zhì)權人法律地位，僅由出資人對調整出質(zhì)股權方案進(jìn)行表決，完全不考慮股權質(zhì)押權人的利益，顯然將損害股權質(zhì)權人在企業(yè)重整程序中的利益。

我們認為，股權出質(zhì)后，基于股權財產(chǎn)性權利的實(shí)際受益方已由股東轉為質(zhì)權人（并非嚴格意義上的身份轉化），股東對股權上的財產(chǎn)權應受到一定限制，這種限制在企業(yè)重整程序中，可以解讀為股東對重整計劃涉及調整其持有股權的表決權行使的限制。

（二）企業(yè)重整中對出質(zhì)股權的價(jià)值估值，是確認出質(zhì)股權交換價(jià)值的行為，與質(zhì)權人存在利益關(guān)系

企業(yè)進(jìn)入破產(chǎn)重整時(shí)，理論上只有在出質(zhì)的股權仍具有價(jià)值的情況下，質(zhì)權才有存在和主張權利的基礎。根據美國破產(chǎn)法關(guān)于債務(wù)人財產(chǎn)分配的規定，在所有的債權都得到分配之后，還有剩余財產(chǎn)可供分配時(shí)，剩余財產(chǎn)返還債務(wù)人，據此認為股東基于股權的權益在重整清償序列中應排在普通債權之后，股權價(jià)值為清償完普通債權后的剩余價(jià)值，質(zhì)權人對出質(zhì)股權的剩余價(jià)值有權享有優(yōu)先受償權。但企業(yè)重整程序中，股權的價(jià)值大多是審計評估機構以企業(yè)模擬清算狀態(tài)下所作財產(chǎn)估值為參考，確定股權的清算價(jià)值。企業(yè)重整程序中評估機構對股權價(jià)值所作的評估方式、評估依據和評估結論本身都將影響到出質(zhì)股權的價(jià)值，影響到質(zhì)權人的利益。  

對于以企業(yè)清算價(jià)值確定出質(zhì)股權價(jià)值的問(wèn)題，本文認為該種模式不能完全反映出質(zhì)股權的真實(shí)價(jià)值。企業(yè)清算價(jià)值是作為企業(yè)資產(chǎn)快速變現要求下，進(jìn)行的資產(chǎn)估值，與企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)狀況下資產(chǎn)狀況價(jià)值差別較大，以此來(lái)確定出質(zhì)股權價(jià)值，顯然低估了股權價(jià)值，實(shí)則對股權質(zhì)權人不公平。

企業(yè)具備重整成功的條件有多種，如企業(yè)的技術(shù)或品牌較好、企業(yè)的產(chǎn)品市場(chǎng)及未來(lái)市場(chǎng)較好或企業(yè)特定資產(chǎn)使得其具有持續經(jīng)營(yíng)能力等等，這些條件有的尚不能通過(guò)貨幣量化，常常不能作為評估依據計入出質(zhì)股權價(jià)值范圍。在未考慮上述價(jià)值下，對出質(zhì)股權所作的估值顯然低估了股權價(jià)值，由此對出質(zhì)股權進(jìn)行調整，讓股權質(zhì)權人傷不起。

（三）重整計劃的執行效力及于股權質(zhì)押權人

根據《企業(yè)破產(chǎn)法》第92條規定，重整計劃的執行效力，對債務(wù)人和全體債權人均有約束力，但并未明確規定重整計劃具有強制執行的效力，原因在于在債務(wù)人不執行或者不能執行重整計劃時(shí),債權人只能請求法院裁定終止重整計劃的執行,并宣告債務(wù)人破產(chǎn)，不能申請強制執行重整計劃進(jìn)行債務(wù)清償。但關(guān)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)重組方面的方案，如股權與資產(chǎn)變更歸屬、營(yíng)業(yè)業(yè)務(wù)的調整等，是可以具有強制執行效力的。[13]

破產(chǎn)實(shí)務(wù)中，裁定重整計劃的法院，通過(guò)出具《協(xié)助執行函》方式，強制股權質(zhì)押權人協(xié)助解除股權上的質(zhì)押權，以實(shí)現重整計劃關(guān)于出質(zhì)股權的調整。也有通過(guò)出具民事裁定書(shū)方式，強制滌除被調整股權上的質(zhì)押權。在未賦予股權質(zhì)押權人適當參與權的前提下，強制調整出質(zhì)股權的行為，實(shí)際是通過(guò)企業(yè)重整程序，強制調整了股權質(zhì)權人與出質(zhì)股東之間的法律關(guān)系。

（四）避免執行程序與破產(chǎn)程序沖突

在股權質(zhì)權人對重整企業(yè)不享有債權時(shí)，股權質(zhì)權人并無(wú)參與企業(yè)重整程序的身份，可能對企業(yè)破產(chǎn)重整毫不知情，或者即便知情但限于現有法律規定，其并無(wú)參與其中的法律身份。根據《物權法》第216條規定：“因不能歸責于質(zhì)權人的事由可能使質(zhì)押財產(chǎn)毀損或者價(jià)值明顯減少，足以危害質(zhì)權人權利的，質(zhì)權人有權要求出質(zhì)人提供相應的擔保；出質(zhì)人不提供的，質(zhì)權人可以拍賣(mài)、變賣(mài)質(zhì)押財產(chǎn)，并與出質(zhì)人通過(guò)協(xié)議將拍賣(mài)、變賣(mài)所得的價(jià)款提前清償債務(wù)或者提存?！辟|(zhì)權人有權依據生效裁判文書(shū)確定出質(zhì)股東負有的給付義務(wù)，申請法院強制執行重整企業(yè)股權或股票，將出現強制執行程序與重整程序發(fā)生沖突，使得重整企業(yè)股權處于變動(dòng)之中。故將此類(lèi)股權質(zhì)權人納入重整程序一并考慮解決，將可避免上述沖突出現。

（五）實(shí)現重整目的必要性

《九民紀要》明確，重整制度的價(jià)值目標在于，發(fā)揮破產(chǎn)重整制度的積極拯救功能，通過(guò)平衡債權人、債務(wù)人、出資人、員工等利害關(guān)系人的利益，實(shí)現社會(huì )整體價(jià)值最大化。股權質(zhì)押權人作為重整企業(yè)的利害關(guān)系人，其利益在必須需要通過(guò)企業(yè)重整實(shí)現時(shí)，應當賦予其合適的身份和適度參與權，以確保股權質(zhì)押權人合法權益。

且，目前裁定批準重整計劃屬于一裁終局，已經(jīng)裁定批準的重整計劃，除非重整計劃執行失敗，各利益方無(wú)權就重整計劃裁定提出上訴等救濟途徑。而對于質(zhì)權人，如重整程序中對出質(zhì)股權價(jià)值的確定，存在不公平導致股權無(wú)價(jià)值的情況存在，質(zhì)權人目前并無(wú)救濟途徑，故在重整程序中有必要為股權質(zhì)押權人設定相關(guān)救濟規則。

股權質(zhì)押權人對重整企業(yè)股權享有質(zhì)權，實(shí)務(wù)中分兩種情形，一是以企業(yè)股權為企業(yè)債務(wù)提供質(zhì)押擔保；二是以企業(yè)股權為第三人債務(wù)提供質(zhì)押擔保。將股權質(zhì)權納入企業(yè)重整程序，可以考慮由管理人對股權質(zhì)權進(jìn)行審查、識別，區分不同情況，以酌定權利范圍。

（一）在股權質(zhì)押權人已有參與重整的其他身份時(shí)，不建議另行賦予其重整程序參與權

股權質(zhì)權人為重整企業(yè)債權人，其可以通過(guò)作為重整企業(yè)債權人的身份獲取重整相關(guān)信息及出質(zhì)股權調整信息，甚至可以通過(guò)其大債權人身份影響重整計劃對出質(zhì)股權的相關(guān)安排。且，即便質(zhì)權人非大債權人但由于其同時(shí)兼具債權人身份和股權質(zhì)權人身份，其能夠獲知調整出質(zhì)股權方案的全部信息，并基于債權人身份提出相關(guān)意見(jiàn)，應當視為其作為股權質(zhì)押權人提出相關(guān)意見(jiàn)。該情形下，我們認為另行賦予股權質(zhì)權人對重整程序參與權的意義不大，但亦應對于質(zhì)權進(jìn)行審查，并對于合法有效且基于出質(zhì)股權尚有價(jià)值的質(zhì)權，設定在重整程序中實(shí)現的具體路徑。

（二）股權質(zhì)權人對重整企業(yè)不享有債權時(shí)，建議審查股權質(zhì)權的具體情況

在考慮是否給予股權質(zhì)權人適度參與權前，建議由股東向管理人披露股權出質(zhì)情況，并及時(shí)通知股權質(zhì)權人企業(yè)重整相關(guān)信息，由股權質(zhì)權人向管理人提交股權質(zhì)押權設立、有效及給付條件成就的相關(guān)證據材料，管理人統一進(jìn)行審查。

1.審查出質(zhì)股權是否成立、有效

如出質(zhì)股權合法成立，但出質(zhì)股權存在股東未出資、未完全履行出資、抽逃出資、虛假出資和其他出資瑕疵等情形，質(zhì)權人在重整程序中不能實(shí)現質(zhì)權，不能行使基于股權質(zhì)押的優(yōu)先受償權。質(zhì)權人無(wú)法實(shí)現質(zhì)權，但可以依照《公司法》的規定，向有限公司的其他股東甚至全體股東追究因沒(méi)有出資到位而將股權出質(zhì)的責任，[14]或者，可以追究股東的違約責任。故，瑕疵股權上的質(zhì)押權，因股權瑕疵，其救濟不在于重整程序的參與度，而在于對出質(zhì)股東及有限公司其他股東違約責任追究，經(jīng)管理人審查后，瑕疵股權上的質(zhì)押權不再納入重整程序中解決。

2.對出質(zhì)股權的實(shí)際價(jià)值進(jìn)行評估，根據股權評估價(jià)值情況決定是否賦予質(zhì)權人適度參與權

重整企業(yè)股權上的質(zhì)權是基于股權存有價(jià)值為基礎，我們認為，對于股權價(jià)值的確定，應當基于公平、合理原則，即在重整企業(yè)涉及對出質(zhì)股權進(jìn)行調整情況下，應當基于重整企業(yè)在正常經(jīng)營(yíng)狀態(tài)下的資產(chǎn)和負債情況，對企業(yè)股權價(jià)值進(jìn)行合理的評估，確定出質(zhì)股權的真實(shí)價(jià)值。

（三）出質(zhì)股權在企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)狀態(tài)下，已無(wú)實(shí)際價(jià)值的，無(wú)需考慮股權質(zhì)權人的相關(guān)權利。

在企業(yè)持續經(jīng)營(yíng)狀態(tài)下，經(jīng)對出質(zhì)股權價(jià)值進(jìn)行評估，如已無(wú)實(shí)際價(jià)值，那么質(zhì)權人對股權已無(wú)利益，不再涉及質(zhì)權人是否納入重整程序考慮的問(wèn)題。

根據上述分析，股權質(zhì)權在企業(yè)重整程序的實(shí)現中，應區分不同情況對實(shí)現質(zhì)權作出具體安排：

（一）出質(zhì)股權在企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)狀態(tài)下，如經(jīng)評估已無(wú)實(shí)際價(jià)值的，股權上的質(zhì)權已無(wú)實(shí)現的價(jià)值基礎，對出質(zhì)股權的調整無(wú)須質(zhì)權人參與或同意，股權調整方案的效力及于質(zhì)權人，且可以通過(guò)強制執行解除股權質(zhì)押。

在嚴重資不抵債型企業(yè)重整中，重整企業(yè)股權實(shí)際為負數，股權的價(jià)值也為負數，股權對于股東或質(zhì)權人均為無(wú)價(jià)值，此時(shí)股東或質(zhì)權人均非股權調整方案的利益方，質(zhì)權人負有協(xié)助解除對股權質(zhì)押的義務(wù)，如怠于履行解除質(zhì)押義務(wù)，完全可以通過(guò)法院強制解除質(zhì)押。

（二）出質(zhì)股權在重整企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)狀態(tài)下，經(jīng)評估存在價(jià)值的質(zhì)權，建議參考“最大利益原則”進(jìn)行處理。

參照美國破產(chǎn)法有關(guān)“最大利益原則”的內涵，一項重整計劃必須保證，每一個(gè)反對重整計劃的債權人或股權持有人，在重整程序中都至少可以獲得他在清算程序中本可獲得的分配數額。[15]，雖然股權質(zhì)權人并非股東，但其質(zhì)權建立在股東的股權上，如被調整的股權在企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)狀態(tài)下尚有價(jià)值，應當確保股權質(zhì)權人享有在企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)狀態(tài)的最低利益，故可以考慮賦予股權質(zhì)權人適度參與重整程序的權利并確定質(zhì)權實(shí)現的途徑。

對于經(jīng)評估存出質(zhì)股權在價(jià)值的質(zhì)權，不建議將質(zhì)權人納入出資人組部分替代股東對出資人權益調整方案進(jìn)行表決，原因在于質(zhì)權人與股東對待調整股權的期待利益不同，質(zhì)權人著(zhù)重于通過(guò)股權實(shí)現債權，股東則側重于通過(guò)股權調整實(shí)現企業(yè)債務(wù)轉移，如將質(zhì)權人列入出資人組，將會(huì )導致出資人意見(jiàn)出現更多不確定性，增加重整成本。

對于經(jīng)評估存出質(zhì)股權在價(jià)值的質(zhì)權，可參照資能抵債型破產(chǎn)，在重整程序中通過(guò)有關(guān)各方協(xié)商來(lái)解決，如協(xié)商不成，應保障股權調整后質(zhì)權人的利益不低于股權調整前其可以獲得之利益[16]，具體設想如下：

1. 企業(yè)股權全部調整為零時(shí)

（1）由重整投資人與質(zhì)權人協(xié)商解決，質(zhì)權實(shí)現后解除股權質(zhì)押；或者

（2）按照企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)狀態(tài)下股權評估價(jià)值，將質(zhì)權納入重整程序，由質(zhì)權人向管理人申報債權，經(jīng)審查確認后，參照普通債權賦予質(zhì)權人重整程序參與權，并實(shí)現質(zhì)權清償，清償后退出。

2.企業(yè)股權部分調整時(shí)

（1）由出質(zhì)股東、重整投資人與質(zhì)權人協(xié)商，由出質(zhì)股東在未調整股權上繼續保留質(zhì)權；或者

（2）由出質(zhì)股東在出質(zhì)股權評估價(jià)值范圍內清償或提供其他擔保，質(zhì)權實(shí)現后退出。

關(guān)于出質(zhì)股權調整問(wèn)題，目前實(shí)務(wù)中均未將質(zhì)權人實(shí)質(zhì)納入重整程序，但不乏有案例給予出質(zhì)股東與質(zhì)權人協(xié)商的空間，其根本原因也在于調整的股權實(shí)際尚有價(jià)值，如完全置股權質(zhì)權人利益于不顧，確實(shí)有失公平。本文對此僅做了初步探討，對于出質(zhì)股權在企業(yè)重整程序中實(shí)現的具體路徑尚存在較大的探討空間，希望通過(guò)拋磚引玉，引起關(guān)注和更深入的研究，使得本問(wèn)題得到合理解決。