作者：洛洛楊

來(lái)源：大話(huà)固收（ID：trust-321）

長(cháng)期關(guān)注大話(huà)固收的讀者可能發(fā)現了，私募基金八大策略里面，本人討論的頻率最多的是中性對沖策略。

實(shí)事求是地講，由于對沖掉了市場(chǎng)平均漲幅，單純從“賺錢(qián)”的角度來(lái)講，市場(chǎng)中性策略收益并不亮眼；但之所以一而再再而三地討論，主要是個(gè)人認為，中性策略對信托投資者提供了一種很好的替代思路和選擇。

作為一種穩健的投資選擇，中性產(chǎn)品回撤往往控制在3%以?xún)?，極端不超過(guò)5%。然而，近期某家頭部私募基金的中性策略出現了大幅回撤，達到了7%以上，由于這家私募基金管理規模已達千億，坊間紛紛疑惑的同時(shí)，關(guān)于量化投資的“規模魔咒”的討論又浮現了出來(lái)。

所謂“規模魔咒”，就是量化策略的有效性只能維持在一定規模內；超過(guò)一定規模后，策略賺取超額收益能力顯著(zhù)下降。

我嘗試來(lái)用大白話(huà)解釋下這種現象，歡迎拍磚。

大家知道，量化體現在兩方面，一是基于策略模型構建股票組合，也就是量化選股。一方面是按照設定的規則程序化交易，即量化交易。

在策略模型構建方面，常用的“兩大板斧”是：統計套利模型和多因子模型。

以經(jīng)典的配對交易策略為例，舉個(gè)例子：

• 假設計算機經(jīng)過(guò)回溯歷年數據，發(fā)現A銀行和B銀行的股價(jià)差額常年在【-3,3】之間波動(dòng)。

• 假設某天A銀行發(fā)布了重大利好，導致股價(jià)一下子比B銀行高了5元；

• 那么根據統計套利的觀(guān)點(diǎn)，雖然現在差價(jià)是5，但是長(cháng)期來(lái)看這倆銀行的差價(jià)大概率還是要回到【-3,3】區間的，也就是所謂的收斂；而方向則大概率是A銀行要跌一點(diǎn)，而B(niǎo)銀行要漲一點(diǎn)。

• 那在操作上，就應該是買(mǎi)入B銀行而賣(mài)出A銀行，等價(jià)差回歸到合理區間后獲利走人。

這基本上就是統計套利剛剛誕生時(shí)的樣子，但問(wèn)題是，一個(gè)相關(guān)性被發(fā)現并驗證后，很容易被發(fā)覺(jué)，策略很容易擁擠；由于容量有限，肉少狼多，這個(gè)策略已經(jīng)越來(lái)越“內卷”。

聊完這個(gè)，再來(lái)聊聊另一板斧——多因子模型。

大致來(lái)說(shuō)，不管模型多復雜，因子基本都分成兩大類(lèi)，“基本面因子”和“量?jì)r(jià)因子”。

一段時(shí)間內，一個(gè)平穩運行的企業(yè)基本面幾乎不會(huì )變化，但股價(jià)卻總是漲漲跌跌，而交易的本質(zhì)正在于此，不同體量、不同方向的資金帶來(lái)了漲跌（而不是企業(yè)價(jià)值本身），把這些買(mǎi)賣(mài)行為用數學(xué)的方式刻畫(huà)出來(lái)，就是均線(xiàn)、成交量、MACD、KDJ等等。

量?jì)r(jià)因子模型就是研究這個(gè)的——甚至可以說(shuō)，量化投資天生就是干這個(gè)的。人腦處理這些圖要經(jīng)歷復雜的思考；計算機則能迅速找到規律。

量?jì)r(jià)因子模型把每只股票看成一個(gè)個(gè)符合各種因子特征的集合，不看基本面，到達預測區間后迅速下手買(mǎi)賣(mài)，然后絕不戀戰，往往當天或者隔日就跑。

由于這種策略追蹤的往往是瞬時(shí)的成交機會(huì )，靠的是高勝率、高頻次交易來(lái)賺錢(qián)，要靈活轉身，個(gè)頭就不能太大——你想想，假如一只股票市值100億，日均成交額1個(gè)億，結果你一下子買(mǎi)了5000萬(wàn)，好家伙，肉還沒(méi)吃到嘴，你就變成了那塊肉。 

規模魔咒，在這里就又出來(lái)了。之前聽(tīng)某個(gè)量化大佬講過(guò)，每天萬(wàn)億的成交量里面，量化交易已經(jīng)占到3000億。如果遇到行情不好成交量萎縮，中高頻交易的容量更是難以突破。

說(shuō)白了就是：你想買(mǎi)，沒(méi)人賣(mài)；你想賣(mài)，沒(méi)人買(mǎi)……

現在各家量化私募最下大力氣研究的，還要屬基本面因子模型。

所謂基本面因子，就是一大堆基本面指標，微觀(guān)的例如行業(yè)地位、企業(yè)規模、成長(cháng)風(fēng)格、盈利狀況等等；宏觀(guān)的例如GDP、M1、M2、利率水平之類(lèi)的；通過(guò)對過(guò)去、現在和將來(lái)的分析，尋找股票價(jià)格和相關(guān)因子的關(guān)系，從而預測股價(jià)未來(lái)的走向。

從這個(gè)解釋也能看出來(lái)，跟其他兩個(gè)策略相比，基本面因子主要關(guān)注點(diǎn)在于預測股價(jià)走向，而對交易時(shí)間、交易規模要求不大——到了這里，規模魔咒終于聲音小了些。

目前的市場(chǎng)上，量化類(lèi)私募基金仍然在迅速擴容中；資金大批量地涌入，要想繼續進(jìn)行有效的管理，看得到目前就是兩條路：

• 要么，是不斷提高策略迭代的水平，開(kāi)發(fā)出有效并且有一定資金容量的模型，賺到“smart money”，這需要大量的資金、設備、人才投入，還需要時(shí)間；

• 要么，就是把募集到的資金，投入到大量的基本面因子模型中去。當然，隨之換手也會(huì )降低，持股周期變長(cháng)——量化的優(yōu)點(diǎn)也就越來(lái)越模糊。

寫(xiě)這篇文章時(shí)，翻了下16年左右的報道，那時(shí)候大家討論的量化“規模天花板”還在10億左右；短短不過(guò)5年時(shí)間，千億規模的量化私募也發(fā)展起來(lái)了，意氣風(fēng)發(fā)的管理人開(kāi)始對標美國的量化基金。

我個(gè)人愿意相信，隨著(zhù)中國股票市場(chǎng)越來(lái)越活躍，越來(lái)越多聰明人進(jìn)場(chǎng)，量化基金的規模天花板會(huì )越來(lái)越高；但如此短的時(shí)間內，頭部量化募集的資金量規模迅速膨脹，儲備的人才、策略有沒(méi)有跟得上資金的擴張，還是很值得推敲的。

注：文章為作者獨立觀(guān)點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標題： 這家量化私募是否遭遇了“規模魔咒”？