一段棉線(xiàn)的投資思考 來(lái)源：一段棉線(xiàn)的投資思考（ID：yiduanmianxian）
這段時(shí)間和一些券商的朋友聊起來(lái)，說(shuō)現階段ABS業(yè)務(wù)越來(lái)越難做了。一方面客戶(hù)新需求越來(lái)越多，遠遠超出了“賣(mài)債”這一范疇，另一方面又面臨著(zhù)“客戶(hù)給錢(qián)越來(lái)越少、市場(chǎng)風(fēng)險越來(lái)越大、同行競爭越來(lái)越猛”的窘境。這幾年來(lái)，由于站在投資端看市場(chǎng)、聊客戶(hù)需求、分析投資品價(jià)值，對“ABS和債越來(lái)越不是一回事兒”的體會(huì )變得非常深刻，就把聊到的一些內容分享給大家。
先從投資銀行角度說(shuō)說(shuō)做債賣(mài)債：傳統債券業(yè)務(wù)的核心是滿(mǎn)足客戶(hù)的債務(wù)融資需求，客戶(hù)需求相對單一。數年以前，債券業(yè)務(wù)中投資銀行的核心競爭力在于獲取批文。近年來(lái)債券的市場(chǎng)化發(fā)行程度越來(lái)越高，獲取批文的難度相對降低了很多，但由于信用風(fēng)險頻發(fā)，梳理清晰的信用投資品銷(xiāo)售邏輯，培養對特定類(lèi)型信用投資品（如地產(chǎn)債、城投債、控股集團債等等）的銷(xiāo)售能力逐步成為投資銀行的進(jìn)階競爭力，只有能清晰解釋特定信用的投資價(jià)值及定價(jià)邏輯才能在現階段債務(wù)融資業(yè)務(wù)中占據一席之地。
ABS業(yè)務(wù)和債券業(yè)務(wù)同屬固定收益業(yè)務(wù)范疇，而且中國的ABS業(yè)務(wù)直到目前仍然具有強烈的債務(wù)融資屬性，因此對投資銀行來(lái)說(shuō)，開(kāi)展ABS業(yè)務(wù)時(shí)搞清楚特定資產(chǎn)的信用來(lái)源，合理設計產(chǎn)品，并抓住相應賣(mài)點(diǎn)，準確、而非大撒網(wǎng)式的推銷(xiāo)給相應機構是順利開(kāi)展業(yè)務(wù)的基本要求。但和傳統債券業(yè)務(wù)相比，ABS存在根本不同之處，那就是ABS本質(zhì)上屬于資產(chǎn)流轉業(yè)務(wù)：資產(chǎn)流轉的目的不僅僅是進(jìn)行融資，深入理解資產(chǎn)流轉的目的，提供高效、低價(jià)、成體系的資產(chǎn)流轉解決方案就成為投資銀行在下階段競爭中脫穎而出的核心。
我國ABS業(yè)務(wù)經(jīng)過(guò)七八年的高速發(fā)展期，目前已經(jīng)成為一個(gè)較為成熟的品種。當然，這一資產(chǎn)類(lèi)型的進(jìn)一步成熟需要經(jīng)歷類(lèi)似信用債經(jīng)歷過(guò)的信用風(fēng)險沖擊和市場(chǎng)風(fēng)險沖擊，但在某些細分資產(chǎn)類(lèi)型中已經(jīng)自發(fā)形成了比較成熟的價(jià)值判斷體系?？傮w來(lái)說(shuō)，ABS產(chǎn)品的信用來(lái)源和債券不同，除了主體信用之外，資產(chǎn)信用和產(chǎn)品結構均同等重要的影響ABS的投資價(jià)值
盡管我國存在固定收益市場(chǎng)分割、ABS產(chǎn)品中混雜大量“名ABS實(shí)債”產(chǎn)品等中國特色的問(wèn)題，但從海外經(jīng)驗來(lái)看，最終會(huì )逐步向金融資產(chǎn)流轉為主流的方向發(fā)展。也就是說(shuō)，以發(fā)行規模來(lái)看，未來(lái)ABS市場(chǎng)的發(fā)起人/原始權益人主體將主要是各類(lèi)金融/類(lèi)金融機構。相比作為融資人的傳統工商企業(yè)，此類(lèi)機構的資金需求較為復雜，除了融資之外，還有大量的調節資本、調節特定資產(chǎn)類(lèi)型、平衡表內外資產(chǎn)分布的需求，從而伴隨著(zhù)大量的一二級市場(chǎng)交易機會(huì )。正因為有這樣的區別，ABS業(yè)務(wù)相比債務(wù)融資這一傳統投資銀行業(yè)務(wù)就兼具了更多同業(yè)業(yè)務(wù)的特征。
由于我國金融行業(yè)監管長(cháng)期存在分業(yè)監管傾向，且金融是牌照業(yè)務(wù)，市場(chǎng)上能夠一站式滿(mǎn)足ABS業(yè)務(wù)新需求的機構很少。市場(chǎng)上只有個(gè)別投資銀行和信托公司能夠深入理解發(fā)起機構需求，且兼具調度資金、發(fā)行牌照（含機構銷(xiāo)售能力）和SPV牌照等資源，并且已經(jīng)開(kāi)始先行一步，占據了大量新增市場(chǎng)份額。
從此類(lèi)業(yè)務(wù)來(lái)看，現階段的市場(chǎng)環(huán)境下，應該從頭部機構充分介入。主要原因有二：一方面頭部機構能夠自行對接資金市場(chǎng)進(jìn)行融資，本公司能夠和其他機構/投資人一起分散業(yè)務(wù)風(fēng)險，極端情況下頭部機構解決問(wèn)題的能力和意愿均較強；另一方面頭部機構往往發(fā)展歷程較長(cháng)，披露也相對充分，風(fēng)險較易被清晰觀(guān)察，往往把握住特定行業(yè)和細分資產(chǎn)類(lèi)型的風(fēng)險就能基本把握相應機構的主要風(fēng)險。投資銀行開(kāi)展相應業(yè)務(wù)應該同時(shí)盡量滿(mǎn)足資產(chǎn)從生成到死亡的各環(huán)節需求，做到投行/交易業(yè)務(wù)聯(lián)動(dòng)，為產(chǎn)品一級市場(chǎng)的成功發(fā)行和二級市場(chǎng)流轉注入流動(dòng)性，以增加客戶(hù)粘性，并適當獲得投資收益。同時(shí)，針對有創(chuàng )新機制和業(yè)務(wù)條件的投資銀行，甚至可以嘗試協(xié)助特定金融機構搭建表內/外流轉從資產(chǎn)生成到資產(chǎn)消亡的完整體系，以充分發(fā)揮自身貼近資本市場(chǎng)的業(yè)務(wù)優(yōu)勢。
從投資銀行的角度來(lái)看，現階段應該開(kāi)始深入區分“作為債的ABS”和“作為資產(chǎn)流轉的ABS”兩種不同業(yè)務(wù)。前一種業(yè)務(wù)應該在主體信用分析的基礎上，充分挖掘風(fēng)險可控、承銷(xiāo)費率較高的發(fā)行機會(huì )，針對后一種業(yè)務(wù)，則應該深度挖掘客戶(hù)的綜合需求，提供相對綜合業(yè)務(wù)解決方案，從滿(mǎn)足Pre-ABS/孵化認可度較低的資產(chǎn)/搭建表外體系等交易中賺錢(qián)，同時(shí)換取新增承銷(xiāo)份額，避免“頭破血流還不賺錢(qián)”的窘境。
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