任博宏觀(guān)倫道 作者：毛小柒
來(lái)源：濤動(dòng)宏觀(guān)（ID：jinrongjianghu123123）
雖然新一輪資本市場(chǎng)改革的大方向沒(méi)有變，但在經(jīng)濟基本面沒(méi)有出現明顯逆趨勢變化的背景下，政策層面對資本市場(chǎng)的干擾很容易引起市場(chǎng)情緒的過(guò)度反應，并使資本市場(chǎng)動(dòng)蕩不止。展望未來(lái)，受政策層面與市場(chǎng)情緒的擾動(dòng)影響，資本市場(chǎng)的高波幅應會(huì )是常態(tài)，當然也需要關(guān)注與之相對應的政策呵護所帶來(lái)的黃金坑。
一、2021年以來(lái)中國A股市場(chǎng)已經(jīng)歷三次比較大的政策性動(dòng)蕩
截至2021年7月28日，今年以來(lái)，A股市場(chǎng)波動(dòng)幅度明顯加大，其中上證綜指波動(dòng)幅度為10.08%、滬深300指數波動(dòng)幅度為22.23%、深證成指波動(dòng)幅度為19.06%、創(chuàng )業(yè)板指數和科創(chuàng )50指數波動(dòng)幅度分別高達35.19%和32.06%。
事實(shí)上，僅2021年以來(lái)，中國資本市場(chǎng)便因各種政策性原因，出現了三次比較大的動(dòng)蕩，至今仍讓人記憶猶新。
（一）第一次是2021年初，“去散戶(hù)化”和批評“抱團取暖”成為資本市場(chǎng)的兩股思潮。特別是，2021年1月9日（周六）《證券時(shí)報》發(fā)表“資本市場(chǎng)沒(méi)有永動(dòng)機”一文，給剛剛破3500點(diǎn)的A股市場(chǎng)潑了一盆冷水，并導致隨后周一股市大幅下挫，抱團股票更是連續大跌，抱團行情受到重挫。
（二）第二次是2021年1月26日，央行貨幣政策委員會(huì )委員馬駿在出席“中央經(jīng)濟工作會(huì )議解讀與當前經(jīng)濟形勢分析”專(zhuān)題研討會(huì )中表示“有些領(lǐng)域的泡沫已經(jīng)顯現”，隨后便拿A股舉例，引導市場(chǎng)躁動(dòng)。受此影響，2021年1月26日，上證綜指、滬深300指數、深證成指、中小板指數和創(chuàng )業(yè)板指數分別大幅下挫1.51%、2.01%、2.28%、1.52%和2.89%；2021年1月28日，更是分別大同步下挫1.91%、2.73%、3.25%、2.90%和3.63%。
（三）第三次便是2021年7月“雙減”政策發(fā)布對市場(chǎng)悲觀(guān)預期的沖擊。受此影響，中概股率先調整后，A股市場(chǎng)亦出現深度調整，2021年7月23日、7月26日-28日四個(gè)交易日內，上證綜指、滬深300指數、深證成指、創(chuàng )業(yè)板指數和科創(chuàng )50指數紛紛大幅下挫5.96%、7.59%、7.70%、7.32%和4.01%，上證綜指更是由3575點(diǎn)下跌213點(diǎn)至3361.59點(diǎn)，創(chuàng )業(yè)板指數亦從3544點(diǎn)下跌260點(diǎn)至3284點(diǎn)。同時(shí)，恒生指數在上述四個(gè)交易日內亦累計下挫8.12%。
二、2021年以來(lái)中國股市表現已明顯弱于美國
2019年與2020年中國股市的表現引領(lǐng)全球，成為全球表現最好、最具吸引力的市場(chǎng)。不過(guò)2021年受三次政策因素擾動(dòng)影響，中國股市波動(dòng)幅度明顯加大，表現不盡如人意。例如，截至2021年7月28日，2021年以來(lái)，道瓊斯、標普500以及納斯達克等美國三大股指累計分別上揚14.13%、17.16%和14.54%，對應波動(dòng)幅度分別也僅為17.22%、19.50%和17.70%，波幅基本和漲幅相當。
這說(shuō)明，市場(chǎng)對中國A股市場(chǎng)的預期是非常不平穩的，除疫情反復、海外政策等方面的因素，國內政策層面的擾動(dòng)可能是最大的影響因素。
三、中概股市場(chǎng)愈加糾結，后續政策層面關(guān)注頻率會(huì )比較高
中概股市場(chǎng)的糾結是這幾年的常態(tài)，特別是2020年4月瑞幸事件以來(lái)。不過(guò)近期中概股的窘境并沒(méi)有因為特朗普的下臺而有所改善，反而愈加糾結。目前共有285只中概股，其中互聯(lián)網(wǎng)類(lèi)企業(yè)、教育培訓類(lèi)企業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)金融類(lèi)企業(yè)分別有100家、27家和13家，均是近年市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。
從背后原因來(lái)看，對中概股市場(chǎng)的關(guān)注大多出于外部因素的擾動(dòng)。
（一）2020年12月，特朗普正式簽署《外國公司問(wèn)責法案》（2020年5月21日美國參議院以全票方式通過(guò)），明確提出（1）如果外國公司連續三年未能通過(guò)美國公眾公司會(huì )計監督委員會(huì )（PCAOB）的審計，將被禁止在美國任何交易所上市；（2）上市公司需披露自己與該國政府的關(guān)系。為此中國證會(huì )也分別于2020年5月和12月進(jìn)行回應，指出“該法案對外國發(fā)行人提出的額外披露要求，包括證明自身不被外國政府所有或控制，披露董事會(huì )里共產(chǎn)黨官員姓名、共產(chǎn)黨黨章是否寫(xiě)入公司章程等，具有明顯的歧視性”。
（二）2021年7月6日，中共中央辦公廳和國務(wù)院辦公廳聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于依法從嚴打擊證券違法活動(dòng)的意見(jiàn)》，明確指出“加強中概股監管。切實(shí)采取措施做好中概股公司風(fēng)險及突發(fā)情況應對，推進(jìn)相關(guān)監管制度體系建設。修改國務(wù)院關(guān)于股份有限公司境外募集股份及上市的特別規定，明確境內行業(yè)主管和監管部門(mén)職責，加強跨部門(mén)監管協(xié)同”。
（三）2021年7月26日，美國證監會(huì )代理主席Allison Lee表示“上市公司必須披露重大風(fēng)險，對于總部位于中國的發(fā)行人來(lái)說(shuō)，這些風(fēng)險有時(shí)可能涉及與監管環(huán)境和中國政府可能采取的行動(dòng)有關(guān)的風(fēng)險”。
（四）上述一系列事件大致表明，政策層面后續對中概股的關(guān)注會(huì )更加頻繁，并會(huì )引發(fā)市場(chǎng)波動(dòng)，這背后的原因可能是中概股大部分為互聯(lián)網(wǎng)信息類(lèi)企業(yè)，與近年高層頻繁強調的國家經(jīng)濟安全戰略悉悉相關(guān)。為此，美國層面可能也會(huì )比較擔憂(yōu)國內政策對中概股的超預期影響，并采取相關(guān)措施。
四、“去散戶(hù)化”與“抱團行情”仍是主流，但抱團股結構性變化明顯
如前所述，“去散戶(hù)化”以及“抱團取暖”是近年市場(chǎng)比較明確的取向。
（一）“去散戶(hù)化”是政策導向，對此市場(chǎng)多是共識，特別是2019年以來(lái)基金行業(yè)的亮眼業(yè)績(jì)似乎加固了市場(chǎng)對“去散戶(hù)化”這一結論的認知。
當然如果僅從數據來(lái)看，“去散戶(hù)化”這一結論還有比較長(cháng)的一段路要走。例如，2021年上半年24.66萬(wàn)億的公募基金規模中，投向股票市場(chǎng)的規模僅為6.29萬(wàn)億（A股為5.58萬(wàn)億），在整個(gè)公募基金資產(chǎn)配置盤(pán)子中僅占25.50%（A股占22.58%）。因此A股市場(chǎng)的“去散戶(hù)化”這一結論現在只是增量結論，尚不牢固，規模上還難以持續支撐，仍需要細心呵護。
（二）展望未來(lái)，“抱團取暖”行情還會(huì )持續。
1、A股市場(chǎng)上的“抱團取暖”現象本質(zhì)上是對核心資產(chǎn)、頭部資產(chǎn)的一種集體信仰，是出于風(fēng)險管控和緩釋手段的集體加持，更是基于財富保值增值理念的主動(dòng)作為和市場(chǎng)自發(fā)行為。
2、“抱團取暖”是資本市場(chǎng)中典型的“先富帶后富”邏輯思路，通過(guò)“抱團取暖”這一方式不斷挖掘市場(chǎng)認可度比較高和共識比較一致的公司是推動(dòng)資本市場(chǎng)發(fā)展的必要路徑，其它市場(chǎng)主體往往會(huì )在頭部與核心資產(chǎn)的引領(lǐng)下水漲船高。如果“抱團取暖”被刻意打破或被壓制，則意味著(zhù)資本市場(chǎng)發(fā)展的靈魂和引領(lǐng)者基本不存在，資本市場(chǎng)的前景似乎也就可以預期了。
3、資本市場(chǎng)是風(fēng)險定價(jià)場(chǎng)所，“抱團取暖”有助于市場(chǎng)不斷挖掘優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、剔除劣質(zhì)資產(chǎn)，以規避風(fēng)險，提高集中度，亦體現出市場(chǎng)對優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的整體認可。
（三）但“抱團取暖”的對象會(huì )出現輪動(dòng)，需要根據政策取向有所調整。
1、2020年以前，抱團股主要以典型的30只股票為主，這些股票要么現金流量較好、要么盈利能力較為突出、要么未來(lái)發(fā)展前景較好，總體上來(lái)看市場(chǎng)認可度較高，如銀行中的招行與寧波銀行、白酒行業(yè)中的茅臺與五糧液、面板中的寧德時(shí)代以及地產(chǎn)股中的萬(wàn)科與保利等。
2、今年以來(lái)抱團股已經(jīng)發(fā)生明顯變化，以前的抱團股今年以來(lái)表現并不理想，如2021年以來(lái)中國平安下挫37.63%、寧波銀行下挫4.61%、茅臺下挫11.60%、瀘州老窖下挫18.04%、五糧液下挫18.68%、萬(wàn)科下挫28.22%、保利地產(chǎn)下挫36.66%等，港股市場(chǎng)中阿里巴巴下挫15.18%、美團下挫22.47%、京東集團下挫17.19%、騰訊控股下挫12.53%等。反觀(guān)今年表現最好的便是創(chuàng )業(yè)板和科創(chuàng )板，行情屬于國家鼓勵的新能源、光伏、面板、大宗商品等領(lǐng)域。
因此，我們看到政策層面著(zhù)力扼制的互聯(lián)網(wǎng)類(lèi)企業(yè)、地產(chǎn)類(lèi)企業(yè)、教培類(lèi)企業(yè)以及金融類(lèi)企業(yè)的表現均不理想，即便是這些領(lǐng)域的頭部企業(yè)。未來(lái)在“共同富?！?、“科技強國和制造強國”以及“支持三胎、降低養育成本”的政策導向下，上述相關(guān)領(lǐng)域的表現仍可能會(huì )受到政策層面的約束，而新能源、光伏面板、新基建以及稀缺資源類(lèi)領(lǐng)域可能會(huì )繼續有不錯的表現，與此相對應的便是科創(chuàng )類(lèi)企業(yè)、制造類(lèi)企業(yè)以及綠色和資源類(lèi)企業(yè)等。
（四）不過(guò)即便是今年表現最好的創(chuàng )業(yè)板，也呈現出波動(dòng)幅度較大的特征，這就意味著(zhù)政策層面所引起的市場(chǎng)情緒變化并不會(huì )對創(chuàng )業(yè)板有特別的眷顧，反而有可能會(huì )引發(fā)市場(chǎng)超乎預期的震蕩。為此，需要特別關(guān)注資本市場(chǎng)震蕩所帶來(lái)的黃金坑與陷阱頂，把握住相應的機會(huì )。
（五）考慮到目前各經(jīng)濟體復蘇進(jìn)程不一、美聯(lián)儲政策回歸正?；A期強烈以及全球政策博弈日益加深等因素，預計后續資本市場(chǎng)動(dòng)蕩仍將是常態(tài)。需要說(shuō)明的是，對政策層面引起的資本市場(chǎng)動(dòng)蕩，通常情況下短期內政策層面亦會(huì )有相應的呵護意愿，以避免政策層面對資本市場(chǎng)的過(guò)度干擾，從而影響資本市場(chǎng)的真正方向和進(jìn)程，而這種擾動(dòng)與呵護所帶來(lái)的機會(huì )亦是明顯的。畢竟，希望并推動(dòng)中國資本市場(chǎng)向好已是國家戰略。
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