申購金額20萬(wàn)億，超出股票發(fā)行量870倍……被馬云稱(chēng)作“全人類(lèi)有史以來(lái)最大上市”的“奇跡”，被上交所一紙公告“暫緩”。

一切發(fā)生在臨上市前兩日的晚上。

11月3日晚，螞蟻集團接到上海證券交易所（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“上交所”）通知，暫緩在上海證券交易所A股上市計劃。受此影響，螞蟻決定于香港聯(lián)交所H股同步上市的計劃也將暫緩。

今年7月下旬，螞蟻集團宣布啟動(dòng)上市計劃；10月下旬，證監會(huì )同意螞蟻集團科創(chuàng )板首次公開(kāi)發(fā)行股票（IPO）注冊，從起跑上市到拿到批文沖刺，螞蟻集團僅僅用了三個(gè)月的時(shí)間。

在敲鐘前兩日，卻被告知暫緩。

上交所給出的理由是，“近日，發(fā)生你公司實(shí)際控制人及董事長(cháng)、總經(jīng)理被有關(guān)部門(mén)聯(lián)合進(jìn)行監管約談，你公司也報告所處的金融科技監管環(huán)境發(fā)生變化等重大事項。該重大事項可能導致你公司不符合發(fā)行上市條件或者信息披露要求?！?/p>

之后，螞蟻集團在官方微信發(fā)文《致投資者》，其表示：“對由此給投資者帶來(lái)的麻煩，螞蟻集團深表歉意。我們將按照兩地交易所的相關(guān)規則，妥善處理好后續工作?！?/p>

從11月2日的監管之夜到次日暫緩上市計劃，這家有望成為全球最大規模IPO的科技巨頭正在經(jīng)歷前所未有的坎坷，也令無(wú)數懷抱財富夢(mèng)想的投資人坐了一把“過(guò)山車(chē)”。

一周以前，按照IPO價(jià)格計算，螞蟻集團A+H股發(fā)行募資最高達2600億元（包括初始發(fā)行新股及全額行使超額配售選擇權）。

伴隨上市計劃暫緩，2600億募資隨之懸空。

11月4日早間，螞蟻集團率先在港交所公告香港公開(kāi)發(fā)售的申請股款退款方案，香港公開(kāi)發(fā)售的申請股款(連同1.0%經(jīng)紀傭金，0.0027%香港證監會(huì )交易征費以及0.005%香港聯(lián)交所交易費)將不計利息分兩批退回。此外，A股投資者亦在等待退款方案。

“此前參與螞蟻集團戰略配售的5只基金，參與螞蟻集團IPO申購的資金將退回基金賬戶(hù)做另行投資，戰略配售基金仍然會(huì )正常運作?！币换鸸靖邔酉颉敦斀?jīng)》記者透露，他認為，在（小貸新規）文件既定發(fā)布的前提下，這已經(jīng)是比較好的結果了，否則在上市之后出臺有跌破發(fā)行價(jià)的風(fēng)險?！?/p>

“從目前來(lái)看，螞蟻上市應該需要重新調整上市板塊業(yè)務(wù)以及重新估值?！币晃蛔C券海外分析師向《財經(jīng)》記者表示，個(gè)人認為短期利空，長(cháng)期利好，可以確定的是，螞蟻招股說(shuō)明書(shū)將做更為詳細地披露。

螞蟻集團暫緩上市的消息讓阿里巴巴股票受到重挫。11月4日，阿里巴巴港股開(kāi)盤(pán)暴跌9.27%，隨后跌幅有所收窄。但截至發(fā)稿，阿里巴巴港股仍下跌6.6%，股價(jià)在280港元/股徘徊。A股市場(chǎng)上，阿里巴巴概念股也大幅走低，近50只相關(guān)概念股出現下跌走勢。

夜傳上市暫緩令

“一夜暴富只是傳說(shuō)！”對于螞蟻集團上市臨近突變，金融圈人士更多扮演“吃瓜”的角色。相比而言，參與螞蟻打新的散戶(hù)投資者不禁失落地問(wèn)道，“說(shuō)好的上市呢！”

螞蟻員工則正經(jīng)歷著(zhù)旁人無(wú)法體會(huì )的“大起大落”?！安灰惑@一乍地，淡定淡定......”一位螞蟻股權受益者發(fā)朋友圈維穩。

此前業(yè)界曾預計，倘能順利上市，螞蟻集團將帶來(lái)新一輪造富運動(dòng)，一大批千萬(wàn)乃至億萬(wàn)富翁將由此誕生。馬云、螞蟻集團眾高管以及公司持股員工將從中受益。

根據螞蟻此前披露的招股書(shū)，截至招股文件發(fā)布之日，君瀚、君澳作為螞蟻的員工持股平臺，分別持有螞蟻29.8%和20.6%的股份，為控股股東，發(fā)行完成后，君瀚、君澳合計持股將不低于40%。其普通合伙人及執行事務(wù)合伙人為杭州云鉑。馬云持有杭州云鉑34%股權，而井賢棟、胡曉明及蔣芳分別持有22%股權。

馬云是有A股情懷的。

2014年11月，馬云曾公開(kāi)發(fā)聲“希望螞蟻金服（螞蟻集團曾用名）在A(yíng)股上市”，特別是阿里在美國上市之后，市場(chǎng)一直認為，馬云的A股情懷更多會(huì )通過(guò)螞蟻集團實(shí)現。

盡管在7月20日（宣布啟動(dòng)上市時(shí)間）之前，螞蟻集團對上市一事一直避而不談，但是相關(guān)工作早有準備，早在2018年春節前夕，阿里巴巴與螞蟻集團聯(lián)合宣布，根據2014年雙方簽署的戰略協(xié)議，經(jīng)董事會(huì )批準，阿里巴巴將通過(guò)一家中國子公司入股并獲得螞蟻集團33%的股權，并將終止當前與螞蟻集團的利潤分享協(xié)議。

終止分潤協(xié)議，理順股權架構，實(shí)則為螞蟻上市掃除了最大的障礙。

上交所發(fā)布暫緩螞蟻上市計劃一個(gè)小時(shí)后，阿里巴巴發(fā)言人表示，會(huì )和螞蟻一起，積極配合和擁抱監管，同時(shí)表示相信螞蟻的同學(xué)，有這個(gè)信心，也有這個(gè)能力把工作落實(shí)好。

“你公司也報告所處的金融科技監管環(huán)境發(fā)生變化等重大事項。該重大事項可能導致你公司不符合發(fā)行上市條件或者信息披露要求?！鄙辖凰谕ㄖ忻鞔_指出螞蟻集團暫緩上市的原因。

業(yè)內人士指出，上交所提到的金融科技監管環(huán)境生變指的就是，中國銀保監會(huì )、中國人民銀行在前一日就《網(wǎng)絡(luò )小額貸款業(yè)務(wù)管理暫行辦法（征求意見(jiàn)稿）》公開(kāi)征求意見(jiàn)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)‘《辦法》’）。文件監管收緊所指的小貸業(yè)務(wù)是螞蟻集團主營(yíng)業(yè)務(wù)之一。

如是金融研究院院長(cháng)管清友向《財經(jīng)》記者表示，這個(gè)事之前沒(méi)有先例，情況比較特殊。從監管的角度，無(wú)論上交所還是港交所，監管環(huán)境變了，暫緩上市是必然的也是必須的。無(wú)論是科技還是其他的渠道，現有情況下金融肯定受到嚴格監管，因為金融涉及到整個(gè)系統的安全問(wèn)題。監管層針對這么大的公司的的定性和監管也是在重新考量，也是在不斷地考慮。

“螞蟻集團這次暫緩上市，原因之一是新網(wǎng)貸辦法的出臺，不過(guò)，監管層出臺相關(guān)規定，重點(diǎn)考慮的應該是防范金融風(fēng)險，而非是針對螞蟻集團這家公司?！便y河證券首席經(jīng)濟學(xué)家劉鋒對《財經(jīng)》記者表示。

劉鋒認為，目前，國內的網(wǎng)貸存在的利率差太大了，杠桿循環(huán)太多了，中間如果再做夾層的話(huà)，蘊含的風(fēng)險是很大的。以2008年的美國的次貸危機為例，當時(shí)導致這一危機的一個(gè)因素就是，科技帶動(dòng)了很多所謂的金融創(chuàng )新，但是監管制度沒(méi)有跟上，從而令風(fēng)險積累并爆發(fā)。

“螞蟻集團的整個(gè)上市過(guò)程應該是一場(chǎng)大的博弈?！眲h對《財經(jīng)》記者表示，實(shí)際上，從上市時(shí)點(diǎn)來(lái)看，螞蟻集團此次選擇的時(shí)點(diǎn)并不算好，因為趕上了美國大選、今年的疫情和地方上爆發(fā)的一些債務(wù)危機。

管清友也指出，在整個(gè)金融供給側改革過(guò)程中，金融領(lǐng)域及其監管方式確實(shí)需要大的改革。金融領(lǐng)域的改革，一定要吸取日本和韓國90年代末期的教訓，金融監管改革落后，監管方式落后，制約整個(gè)結構調整。比如融資難融資貴遲遲無(wú)法解決和我們整個(gè)金融結構有非常大關(guān)系?！榜R云也揭開(kāi)了一個(gè)蓋子，但是大家把過(guò)多的關(guān)注點(diǎn)放在螞蟻金融本身的商業(yè)模式，以及是否受監管的問(wèn)題，我覺(jué)得這是兩個(gè)層面的問(wèn)題?！?/p>

上交所在通知中稱(chēng)，根據《科創(chuàng )板首次公開(kāi)發(fā)行股票注冊管理辦法（試行）》第二十六條和《上海證券交易所股票發(fā)行上市審核規則》第六十條等規定，并征詢(xún)保薦機構的意見(jiàn)，本所決定你公司暫緩上市。你公司及保薦人應當依照規定作出公告，說(shuō)明重大事項相關(guān)情況及你公司將暫緩上市。本所將與你公司及保薦人保持溝通。

退費退息投資者

A+H股兩地投資者曾對于螞蟻IPO熱情高漲。

此前，媒體報道香港券商人士透露，香港發(fā)行開(kāi)始僅1個(gè)小時(shí)，大部分港股機構發(fā)行部分已經(jīng)超售。對此，一位投行人士也向《財經(jīng)》記者證實(shí)，大型投資機構具有持有份額多、持有周期時(shí)間長(cháng)等特點(diǎn)，所以，小型機構想要拿到螞蟻的份額就比較難，甚至還要找關(guān)系。

伴隨IPO暫緩消息傳來(lái)，已經(jīng)中簽的打新投資者傻眼了。多位投資者向《財經(jīng)》記者表示，本來(lái)打中了以為能夠小賺一筆，資金也已經(jīng)打進(jìn)賬戶(hù)，沒(méi)想到會(huì )出現IPO暫緩的情況。

11月3日晚間，螞蟻集團H股發(fā)布IPO延期公告的同時(shí)，表示將：“盡快公布有關(guān)暫緩H股上市及退回申請股款的進(jìn)一步詳情?！?/p>

11月4日早間，螞蟻集團率先在港交所公告香港公開(kāi)發(fā)售的申請股款退款方案。據悉，香港公開(kāi)發(fā)售的申請股款(連同1.0%經(jīng)紀傭金，0.0027%香港證監會(huì )交易征費以及0.005%香港聯(lián)交所交易費)將不計利息分兩批退回。

一位螞蟻集團IPO的錨定參與者告訴《財經(jīng)》記者，他們投資螞蟻的錢(qián)已經(jīng)啟動(dòng)退款流程，“錨定參與者退款相對方便?！?/p>

據公開(kāi)信息，螞蟻集團H股認購工作于10月30日中午結束，最終認購人數近155萬(wàn)人，凍結資金約1.3萬(wàn)億港元。有媒體報道稱(chēng)，經(jīng)此一遭，H股投資者利息損失上億元。

4日早間，富途證券宣布將免除所有參與螞蟻IPO認購客戶(hù)的認購手續費和全部銀行融資利息，與此相關(guān)的成本均由富途承擔。

華盛證券也向《財經(jīng)》記者表示，將退還所有認購手續費（不論現金或是融資）及借款利息，相關(guān)銀行融資成本由華盛承擔，同時(shí)還贈送所有參與客戶(hù)一張“螞蟻集團再來(lái)一次召喚禮券”，用于抵扣螞蟻再次發(fā)行時(shí)的手續費。

與此同時(shí)，A股科創(chuàng )板尚未發(fā)布退回股份申購款公告?？苿?chuàng )板打新申購無(wú)需提前凍結資金，但公告顯示，中簽投資者已于11月2日完成申購資金繳納，當前也面臨退款問(wèn)題。

對此，多位專(zhuān)家認為，A股也將正常退款。

“A股市場(chǎng)歷史上也曾經(jīng)出現過(guò)新股申購繳款后,IPO暫停的案例，但是像螞蟻集團這么大體量的案例，算是首例?！便y河證券策略分析師曾萬(wàn)平對《財經(jīng)》記者表示：“涉及到相關(guān)的退款事項，應該會(huì )按部就班的進(jìn)行，不論是機構資金還是個(gè)人資金?！?/p>

管清友認為，螞蟻暫緩上市對投資者將是好事，很多投資者不明白，按照科技類(lèi)估值去買(mǎi)金融股票，這個(gè)估值邏輯本來(lái)就搞錯了。掛著(zhù)科技牌的企業(yè)，實(shí)際上是互聯(lián)網(wǎng)金融、科技金融，定性上還是按照金融來(lái)監管，按照金融機構來(lái)估值，不像之前按照科技企業(yè)估值，這對于后續企業(yè)估值肯定有影響。

截至發(fā)稿，A股尚未發(fā)布退款方案。

與散戶(hù)相比，戰略投資者資金的去留也頗受關(guān)注。此前，公告披露的螞蟻在科創(chuàng )板IPO的戰略投資者陣容非常強大。除了此前披露的阿里巴巴，全國社?；鹜?，螞蟻在科創(chuàng )板的戰略投資者還包括：中投、加拿大養老金、新加坡政府投資、淡馬錫、阿布達比投資局等全球主權基金；國壽、人保、太平、中再、陽(yáng)光、泰康等保險公司；中石油、招商局、五礦、中遠海運等大型國企。

此外，螞蟻在發(fā)行安排中為戰略投資者設置了比監管要求的12個(gè)月更嚴格的禁售期。除保薦跟投及生態(tài)圈戰配公募基金以外的戰略投資者，需承諾獲得的配售股票中，50%股份限售期限為12個(gè)月，50%股份限售期限為24個(gè)月。

早在10月23日，螞蟻集團IPO戰略投資者認購資金已經(jīng)繳納完畢，資金鎖定時(shí)間比散戶(hù)多一周以上，除浙江天貓技術(shù)有限公司外，其余戰略投資者共計繳納401.8億元。

據《財經(jīng)》記者了解，當前外界對戰略投資者退款與否的看法出現分化。王驥躍認為，一方面螞蟻集團IPO面臨重新定價(jià)；另一方面，今后其業(yè)績(jì)成長(cháng)性可能低于預期，部分戰投可能就不參與了，因此戰略投資者也會(huì )退款。但也有分析師認為，戰略投資屬于風(fēng)險投資的一部分，且螞蟻集團基本盤(pán)未變，因此戰略投資者不會(huì )退款。

此前由支付寶獨家代售、參與螞蟻集團戰略配售的5只基金，曾經(jīng)受極大爭議，它們后續處置方案當前也頗受關(guān)注。根據公告，這些戰略配售基金分別獲得了12億元的戰略配售額度。針對螞蟻集團IPO暫緩一事，中歐基金方面回復《財經(jīng)》記者，當前戰略配售基金仍在正常運行，接下來(lái)的安排還未接到通知。截至發(fā)稿，華夏基金未予回復。

某基金公司高層向《財經(jīng)》記者透露，戰略配售基金的申購資金會(huì )退回基金，另行投資，戰略配售基金仍然會(huì )正常運作?！斑@已經(jīng)是比較好的結果了，如果上市之后（小貸新規）出臺，有跌破發(fā)行價(jià)的風(fēng)險?！?/p>

“當前參與香港IPO的資金正在退回，境內IPO資金退回正在走程序，大家在等交易所通知。不僅戰略基金如此，本次IPO增發(fā)的股份都有望向投資者退回申購款?！鄙鲜龈邔诱f(shuō)。

暫緩已成定局，接下來(lái)眾人關(guān)心的是，暫緩期限多長(cháng)？螞蟻是否還能繼續上市？

11月3日晚間，新華社等權威官媒齊齊發(fā)聲：“螞蟻集團暫緩上市彰顯保護投資者利益的堅定決心?！?/p>

文章指出：“暫緩螞蟻集團上市，是依據注冊制相關(guān)規定，要求擬上市企業(yè)在增加信披透明度方面做出實(shí)際行動(dòng)，以切實(shí)維護金融市場(chǎng)健康穩定發(fā)展?！蓖瑫r(shí)，該文認為：“螞蟻集團當務(wù)之急是按監管部門(mén)的要求，切實(shí)抓緊整改?！?/p>

對于螞蟻集團IPO暫緩期限，上述基金高管給出比較悲觀(guān)的預期，可能超過(guò)一年?！叭绻f(shuō)一個(gè)企業(yè)，他因為重大事項不能上市，至少要6個(gè)月以后才能報新材料，所以我覺(jué)得這個(gè)期限應該在一年?！?/p>

針對接下來(lái)螞蟻集團的整改工作，資深投行人士王驥躍對《財經(jīng)》記者表示：“首先，要拿出初步合規方案，其次要等（網(wǎng)絡(luò )小額貸款管理暫行辦法）征求意見(jiàn)稿落地看是否還要調整，再次需要方案獲得監管認可并調整業(yè)務(wù)到合規，最后還要重新申請交易所證監會(huì )同意發(fā)行，不排除重新上會(huì )。當然，中間還需要更新年報和招股書(shū)?！?/p>

王驥躍進(jìn)一步指出，本次螞蟻集團暫緩期限長(cháng)短的關(guān)鍵在于：小貸新規正式稿何時(shí)確定，以及整改方案何時(shí)能夠獲得監管同意?！叭绻皇墙o出（整改）解決方案本身，可能兩周就結束了?！?/p>

根據上交所公告，小貸新規的出臺是螞蟻集團IPO暫緩的重要因素。資深金融分析師王蓬博向《財經(jīng)》記者介紹：“螞蟻集團現在需要重新梳理業(yè)務(wù)，尤其是對新政策的影響進(jìn)行評估，然后就是對估值進(jìn)行重新定價(jià)，這些都需要時(shí)間?！?/p>

“螞蟻集團今年上市的希望不大了?！痹f(wàn)平對《財經(jīng)》記者表示：“螞蟻集團未來(lái)面臨重新上市的問(wèn)題，其可能上市的鏈條是重新估值、重新定價(jià)并重新上市。而這部分工作需要的時(shí)間不是一兩個(gè)月內可以完成的?！?/p>

暫緩時(shí)間不明，但對于螞蟻集團上市本身，多位專(zhuān)家都認為沒(méi)有問(wèn)題?！拔浵伾鲜锌隙](méi)有問(wèn)題，只需等它把該披露的披露完整，政策變化導致的估值重新調整完成后，肯定會(huì )給是市場(chǎng)一個(gè)滿(mǎn)意的交代?！蓖跖畈┫颉敦斀?jīng)》記者表示。

有市場(chǎng)分析認為，螞蟻集團有可能會(huì )剝離花唄和借唄業(yè)務(wù)，倘如此，則螞蟻集團的估值有可能會(huì )大幅縮水。即使不剝離這兩項業(yè)務(wù)，在新網(wǎng)貸辦法約束下，為螞蟻集團貢獻主要的利潤的微貸業(yè)務(wù)也會(huì )大幅縮水，從而導致其估值受到影響。

從螞蟻集團的各項業(yè)務(wù)來(lái)看，微貸業(yè)務(wù)是利潤貢獻最大的業(yè)務(wù)，螞蟻集團幾乎一半的利潤來(lái)自于這一業(yè)務(wù)。

研報數據顯示，螞蟻集團主要通過(guò)20家重要子公司和2家重要聯(lián)營(yíng)企業(yè)開(kāi)展業(yè)務(wù)，分支付、微貸、理財、保險四大板塊。四板塊2020年中報利潤占比分別32%、53%、11%、6.6%?？梢?jiàn)，支付和微貸業(yè)務(wù)利潤貢獻占比高達85%。

華金證券近日發(fā)布研報，對螞蟻集團的各項主要業(yè)務(wù)進(jìn)行了分部估值（此估值為新網(wǎng)貸辦法出臺前的估值）。其對螞蟻集團支付、微貸、理財、保險這四大業(yè)務(wù)給出的估值分別為6492億元-9889億元、5679億元-6749億元、1460億元-1689億元、2957-3451億元?；谏鲜龇植抗乐捣?，推導取得螞蟻集團的合理估值區間為1.74萬(wàn)億元-2.29萬(wàn)億元，每股56.82元-74.89元。

其中，螞蟻集團支付業(yè)務(wù)交易規模市場(chǎng)占有率為55%，華金證券預計該業(yè)務(wù)2021年-2025年收入增速12%-18%，跨境支付或成增長(cháng)點(diǎn)。參考Paypal與Visa，40倍目標PE下，合理估值6492億元-9889億元。

微貸業(yè)務(wù)促成貸款余額2.15萬(wàn)億，與平安銀行相近，聯(lián)合貸款和分級ABS模式實(shí)現風(fēng)險轉移。華金證券估計，螞蟻鏈等新技術(shù)推動(dòng)下，該業(yè)務(wù)2021年-2025年利潤增速20%-30%，合理估值約5679億元-6749億元。

由此可見(jiàn)，螞蟻集團微貸業(yè)務(wù)貢獻的估值，約占其整體估值的30%左右。

在業(yè)內人士看來(lái)，新網(wǎng)貸的相關(guān)規定將會(huì )壓縮螞蟻集團等網(wǎng)貸機構的利潤空間。

“對于螞蟻們而言，新網(wǎng)貸中的一組數字對于他們是很致命的?！鄙疃瓤萍佳芯吭涸洪L(cháng)、前中信證券互聯(lián)網(wǎng)首席分析師張孝榮對《財經(jīng)》記者表示。

張孝榮所指的致命數字，來(lái)自新網(wǎng)貸規定：在單筆聯(lián)合貸款中，經(jīng)營(yíng)網(wǎng)絡(luò )小額貸款業(yè)務(wù)的小額貸款公司的出資比例不得低于30%。

他進(jìn)一步分析，螞蟻集團主要是依靠聯(lián)合貸款以及助貸模式。今年六月已經(jīng)達到2.15萬(wàn)億元的貸款規模。有市場(chǎng)觀(guān)點(diǎn)稱(chēng)，這里面屬于螞蟻集團的表內貸款占比只有2%，其余的98%都是由合作金融機構發(fā)放或者證券化了。

那么，如果按照新網(wǎng)貸辦法中規定的出資比例不得低于30%的要求，這就意味著(zhù)2.15萬(wàn)億元規模，螞蟻集團的資本金將要補充到6450億元。

“這個(gè)數字會(huì )讓螞蟻們感覺(jué)到沉重的壓力?！睆埿s稱(chēng)：“不僅會(huì )大大壓縮其發(fā)放貸款的空間，也會(huì )壓縮其利潤空間?！?/p>

不過(guò)，上述海外分析師指出，如果按照非銀金融估值，那么螞蟻定價(jià)會(huì )比較地低，這樣對IPO是更有好處的。如果按照非銀板塊個(gè)位數市盈率進(jìn)行估值，螞蟻估值會(huì )縮水很多，但是等它上市之后，相信市場(chǎng)不會(huì )給它太低估值。

螞蟻集團依然面臨一定的市場(chǎng)考驗，在現有的監管政策發(fā)生變化的情況下，需要其找到一個(gè)市場(chǎng)更為認同的商業(yè)模式。上述基金高管認為，小貸新規或將重塑螞蟻集團商業(yè)模式?！八绻欢x為一個(gè)金融企業(yè)，（業(yè)務(wù)）擴張性會(huì )受到很大的制約，但對頭部平臺的健康發(fā)展是更加有保障了?！?/p>